【招银研究|宏观点评】货币宽松延续,畅通传导优先——《2026年二季度货币政策执行》解读

8月12日，央行发布《2026年二季度货币政策执行报告》（下称《报告》）。本次《报告》延续“适度宽松”基调，短期进一步加码的迫切性不强，政策重心更加转向稳定流动性、优化利率调控和提高政策传导效率。

一、形势判断：韧性仍在，约束可控

外部环境仍有不确定性，但对货币政策的约束未明显强化。《报告》仍将地缘政治风险、贸易摩擦列为主要外部风险，同时新增关注人工智能对增长、通胀和金融安全的影响。不过，相较一季度，《报告》对外部环境的判断更趋缓和：预计海外主要央行本轮政策调整“相对温和”，国内有保供稳价、能源进口多元化和产业链供应链韧性等缓冲，保持物价平稳运行具有较多有利条件。

国内需求仍偏弱，但外需、新动能和政策支撑使经济保持韧性。《报告》继续指出“供强需弱矛盾依然存在”，但同时更强调出口、新动能和企业盈利的韧性，高端制造、数字经济、现代服务等新动能对上半年经济增长贡献超过四成。下半年随着政府债、“两重”、设备更新等政策继续落地，《报告》判断后续需求仍有释放空间。总体看，当前经济结构改善而需求仍待巩固，但尚未出现需要总量工具加码的明显触发条件。

二、政策操作：稳利率，畅传导

总量政策继续保留空间，但短期更侧重稳流动性、稳利率。《报告》将“灵活运用多种货币政策工具”调整为“综合运用并适时调整货币政策工具”，同时强调“保持流动性充裕”“更好引导货币市场短端利率围绕政策利率平稳运行”。结合外部约束边际缓和，降准降息存在一定空间，但当前更侧重通过短端利率调控和流动性管理维持适宜金融条件。若后续需求进一步走弱，降息的触发条件将更加充分。降准则更多取决于政府债发行节奏、财政收支变化以及银行体系中长期流动性缺口。

结构性工具由前期集中“降价、扩面、提额”，进一步转向优化工具设计和激励机制。年初结构性工具已经完成一轮集中优化，本次《报告》更强调“完善工具设计和管理”。专栏3介绍了民营企业再贷款的额度管理模式，额度与银行民营中小微贷款余额、增速动态挂钩，并配套定期评估，在银行自主决策、自担风险基础上强化正向激励。政策着力点正在从“提供多少低成本资金”进一步转向“如何提高资金实际投放效果和传导效率”。

金融市场在融资配置和政策传导中的作用上升。《报告》在总体政策表述中新增“支持经济稳定增长、高质量发展和金融市场平稳运行”。随着债券、股票等直接融资占比提高，金融市场平稳运行对货币政策传导效率的重要性进一步提升。从政策实践看，在两项资本市场支持工具基础上，央行进一步研究特定情景下的非银流动性支持工具，反映金融市场稳定相关政策安排正持续完善。

三、重点工作：口径拓宽，框架完善

随着金融体系由信贷主导向多元融资体系演进，央行对金融运行的观察和调控方式也在相应调整：既要更全面衡量金融支持实体经济的力度，也要进一步畅通政策利率向市场利率和实体融资成本的传导。

金融支持力度的观察口径正在由单一贷款指标转向综合融资。随着房地产、基建等资金密集行业持续调整，新质生产力相对轻资产、贷款需求相对不强，而科技型企业差异化的风险收益特征更需要债券、股权等融资渠道支持，直接融资重要性上升，贷款增速对融资总量的代表性有所下降。专栏1明确提出，应结合社融、M2、债券和股票等多种融资方式综合判断金融支持实体经济的力度和效果。央行正在弱化对贷款增速单一指标的依赖，引导市场更多从社融、货币供应和直接融资等维度观察金融条件。

图1：融资结构由贷款主导转向多元化

资料来源：Macrobond，招商银行研究院

价格型调控框架继续完善，重点是提高“政策利率-市场利率-贷款利率”的传导效率。一方面，短端利率调控更加精细。央行进一步收窄临时正、逆回购利率走廊，并明确将逐步增加隔夜逆回购操作频率，DR001等短端市场利率有望在政策利率引导下保持更加平稳的运行状态。另一方面，贷款定价基准多元化开始从政策讨论走向实践。7月下旬以来以DR为基准利率的贷款陆续落地。《报告》提出“推动贷款定价基准多元化”，意味着不同期限、不同类型的融资将更多参考市场资金价格，有助于提高贷款定价效率和货币政策传导效果。

图2：短端利率调控框架逐步演化成型

资料来源：Wind，招商银行研究院

此外，银行间市场数据报告库、扩大存款保险基金和金融稳定保障基金积累、研究完善后备融资机制等安排，对现有监测和风险处置基础形成补充，为货币政策操作和金融稳定提供更扎实的数据和资源支持。

四、小结：宽松延续，传导效率成为政策重点

总体看，货币政策延续“适度宽松”，但短期进一步加码的迫切性不强，操作重点更偏向稳流动性、稳利率和提高传导效率。

对债市而言，短端利率调控机制进一步完善、隔夜工具使用增加，有助于降低资金面波动，但政策利率未调整前，资金利率趋势性下行空间仍有限；长端和超长端或维持偏强震荡，趋势性走强仍需等待政策利率调整后的催化。

对融资而言，三季度政府债发行高峰叠加债券、股票等直接融资扩容，社融增速有望保持相对平稳，与贷款增速的分化可能进一步拉大，观察金融条件松紧宜更多锚定社融和M2。

对银行而言，短端利率低波有利于稳定负债成本，而贷款定价市场化和结构性工具激励机制优化，将进一步考验银行风险定价、资金配置和综合融资服务能力。

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