说明与摘要
本文为商业不动产REITs相关政策及发行实操的学习笔记，由AI整理生成，所有内容均基于2025年12月证监会、沪深交易所正式发布的“1+7+6”规则体系及官方政策文件（政策文件目录见附件），请读者审慎甄别使用。
一、可发行资产范围及具体业态
（一）商业办公设施
具体业态：超大特大城市范围内的超甲级商务楼宇、甲级商务楼宇项目，为独立可发行的商业不动产大类业态。
政策依据：《基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)项目行业范围清单(2025年版)》（发改办投资〔2025〕991号）第12条；《中国证监会关于推出商业不动产投资信托基金试点的公告》（证监会公告〔2025〕21号）第四条。
（二）消费基础设施
具体业态：
1. 城乡商业网点类：百货商场、购物中心、商业街区、农贸市场、保障基本民生的社区商业项目；
2. 专业消费品市场类：家居、建材、纺织等各类消费品专业市场项目；
3. 文体配套类：体育场馆项目；
4. 融合业态类：商旅文体健等多业态融合的商业综合体项目；
5. 酒店类：四星级及以上酒店项目（可独立发行）；
6. 配套附属类：与上述消费基础设施物理不可分割、产权归属同一原始权益人的酒店和商业办公用房（非独立发行，为配套资产）。
配套资产比例要求：上述配套类酒店及商业办公用房建筑面积占底层资产总建筑面积比例合计原则上不超过30%，特殊情况最高不超过50%。
政策依据：《基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)项目行业范围清单(2025年版)》（发改办投资〔2025〕991号）第11条；深交所《公开募集不动产投资信托基金业务办法》配套规则。
（三）城市更新设施
具体业态：
1. 老旧街区更新改造项目（含街区内配套商业、办公、便民服务等不动产业态）；
2. 老旧厂区更新改造项目（含改造后产业配套商业、办公、文创等不动产业态）；
3. 城市更新综合设施项目（涵盖消费基础设施、商业办公设施、市政配套设施等多种资产类型的城市更新复合项目）。
核心导向：所有业态均需符合存量资产提质增效的国家城市更新政策导向。
政策依据：《基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)项目行业范围清单(2025年版)》（发改办投资〔2025〕991号）第14条；《中共中央办公厅、国务院办公厅关于持续推进城市更新行动的意见》（2025年5月）。
（四）全品类通用准入要求
所有上述商业不动产业态申报REITs，均需满足以下通用要求：
1. 权属清晰，取得完整不动产权证书，无重大权属纠纷；
2. 资产完整，包含运营必需的土地、房屋、设施设备及经营收益权；
3. 主体要求：原始权益人应为开展相关业务的独立法人主体，不得从事商品住宅开发业务；
4. 架构要求：需设立独立法人SPV并实现“人、财、物”三分离；
5. 合规要求：核查土地使用权出让合同、特许经营协议等文件，无禁止或限制资产转让的条款。
政策依据：《中国证监会关于推出商业不动产投资信托基金试点的公告》（证监会公告〔2025〕21号）第四条；《基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)项目行业范围清单(2025年版)》（发改办投资〔2025〕991号）全品类备注条款；上交所《公开募集不动产投资信托基金（REITs）规则适用指引第1号——审核关注事项（试行）》（上证发〔2025〕139号）。
二、发行估值区间与定价逻辑
1. 核心估值方法：以现金流折现法（DCF）为核心，结合市场比较法、资产基础法交叉验证，重点锚定净operating income（NOI）及资本化率；常态化发行阶段，监管不再对项目未来收益率提出要求，交由市场自主判断。
政策依据：《国家发展和改革委员会关于全面推动基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)项目常态化发行的通知》（发改投资〔2024〕1014号）第二条第一款；上交所《审核关注事项指引》修订要求（上证发〔2025〕139号）。
2. 估值区间参考：产权类REITs（含商业办公、酒店）资本化率约4.2%-5.4%，P/NAV为1.22倍左右（基于2025年市场试点数据）。
政策依据：新浪财经《2025年公募REITS市场12月报》（2026年1月）公布的商业REITs试点估值数据；上交所《审核关注事项指引》业态差异化估值要求（上证发〔2025〕139号）。
3. 关键影响因素：申报项目需满足出租率不低于90%的准入要求；符合城市更新、消费升级导向的项目可获得估值支持；存在租约集中到期、运营依赖单一主体的项目，估值需充分考虑风险因素。
政策依据：上海证券报《证监会启动商业不动产REITs试点》（2025年12月）披露的准入指标；《基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)项目行业范围清单(2025年版)》政策导向要求。
三、申报环节、步骤与时间周期（未含内部审批及发改审批等）
（一）核心申报步骤（以上海证券交易所为例，依据2025年12月修订规则）
1. 前期筹备阶段（1-3个月）：确定原始权益人、基金管理人、资产支持证券管理人（需受同一控制）；选聘财务顾问、律所、会所、评估机构等专业团队，基金管理人开展全面尽职调查；完成资产梳理、合规自查及审计、评估初稿编制。
政策依据：《中国证监会关于推出商业不动产投资信托基金试点的公告》（证监会公告〔2025〕21号）第二条、第三条；《国家发展和改革委员会关于全面推动基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)项目常态化发行的通知》（发改投资〔2024〕1014号）第二条第二款（取消前期辅导环节）。
2. 申报与受理阶段（5-32个工作日）：通过交易所业务管理系统提交申请文件（含基金合同、招募说明书、法律意见书等）；交易所5个工作日内完成形式审核，不齐备的一次性告知补正（补正最长30个工作日，可申请延期）；申请受理后，在交易所官网预先披露招募说明书、基金合同、基金托管协议和基金法律意见书。
政策依据：上交所《公开募集不动产投资信托基金（REITs）规则适用指引第4号——审核程序（试行）》（上证发〔2025〕142号）第七条、第八条、第九条。
3. 审核与反馈阶段（20-80个工作日）：交易所受理后20个工作日内出具反馈意见（原30个工作日缩短）；发行方需在30个工作日内回复（可申请延期30个工作日）；交易所收到回复后10个工作日内决定是否二次反馈，无异议则5个工作日内召开审核会；新增约见问询、现场督导等准入环节监管手段。
政策依据：上交所《公开募集不动产投资信托基金（REITs）规则适用指引第4号——审核程序（试行）》（上证发〔2025〕142号）第十条至第十八条；经济参考网《推进REITs市场高质量发展 上交所修订发布公募REITs业务规则》（2025年12月）。
4. 审核会与批文阶段（5-15个工作日）：审核会审议申请文件及反馈回复，形成通过/不通过意见；通过后发行人落实补充披露要求，交易所出具无异议函；向中国证监会提交注册申请，获取批文。
政策依据：《中国证监会关于推出商业不动产投资信托基金试点的公告》（证监会公告〔2025〕21号）第三条、第七条；上交所《审核程序指引》（上证发〔2025〕142号）相关条款。
5. 发行与上市阶段（30-45个工作日）：批文获取后，完成询价（允许约定一定比例的高价剔除机制）、战略投资者核查及认购安排，优先向长期投资者配售；确定上市日（T日），按要求提交限售申请及持有人结构报备；T日前签订上市协议，T日挂牌交易。
政策依据：君合律师事务所《中国不动产REITs正式推出》（2026年1月）；深交所《发售业务指引》（2025年修订）定价配售规则；上交所《公开募集不动产投资信托基金（REITs）规则适用指引第7号——中期报告和季度报告（试行）》。
（二）总时间周期（未含内部审批及发改审批等）
全程约6-9个月（不含前期筹备），合规性完备的项目可压缩至5-7个月。
政策依据：基于《国家发展和改革委员会关于全面推动基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)项目常态化发行的通知》（发改投资〔2024〕1014号）简化流程后实际周期；上交所2025年12月修订规则后的审核效率优化要求。
四、核心关注事项（发行方必控要点）
1. 主体合规性：原始权益人近3年无重大违法违规记录，非失信主体，控制权稳定，无新增地方政府隐性债务承诺，不得从事商品住宅开发业务；运营管理机构近3年无重大违法违规，近1年非失信单位，具备持续运营能力。
政策依据：《中国证监会关于推出商业不动产投资信托基金试点的公告》（证监会公告〔2025〕21号）第四条、第六条；《基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)项目行业范围清单(2025年版)》备注条款；上海证券报《证监会启动商业不动产REITs试点》（2025年12月）。
2. 现金流真实性与可持续性：近3年现金流稳定，依赖政府补贴的比例不超过NOI的10%；披露未来3-5年现金流预测依据，需经评估机构验证。
政策依据：上交所《公开募集不动产投资信托基金（REITs）规则适用指引第1号——审核关注事项（试行）》（上证发〔2025〕139号）现金流核查要求；《国家发展和改革委员会关于全面推动基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)项目常态化发行的通知》（发改投资〔2024〕1014号）主体责任要求。
3. 信息披露与风险缓释：全面披露关联交易、潜在利益冲突及风险缓释措施；明确回收资金用途，可用于与主营业务相关的存量资产收购、新增投资，以及偿还债务、补充流动资金等，不得用于购置商品住宅用地，其中补充流动资金比例上限为15%；主要原始权益人需承诺，若存在虚假记载，购回全部基金份额或项目权益。
政策依据：新浪财经《公募REITS周度跟踪》（2026年1月）；《国家发展和改革委员会关于全面推动基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)项目常态化发行的通知》（发改投资〔2024〕1014号）第二条第四款；深交所《临时报告指引》（2025年修订）披露要求。
4. 运营能力与扩募潜力：建立精细化运营体系，满足季度、年度信息披露要求；预留扩募空间，扩募间隔期缩短为6个月，披露未来资产注入计划。
政策依据：上交所《扩募指引》（2025年修订）；经济参考网《推进REITs市场高质量发展 上交所修订发布公募REITs业务规则》（2025年12月）。
5. 政策适配性：确保资产类别在2025年版清单内，符合消费升级、城市更新等政策导向；核查土地使用权出让合同、特许经营协议等文件，无禁止或限制转让条款。
政策依据：《基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)项目行业范围清单(2025年版)》（发改办投资〔2025〕991号）第一条；《中国证监会关于推出商业不动产投资信托基金试点的公告》（证监会公告〔2025〕21号）第四条。
五、前置准备工作清单
1. 资产梳理与合规核查（2-3个月）：梳理不动产权证、土地出让合同、规划许可证等全套合规文件；核查租约合法性、有效性，清理不合格租户或补充协议；解决资产权属瑕疵（如分割登记、抵押注销等）。
政策依据：《中国证监会关于推出商业不动产投资信托基金试点的公告》（证监会公告〔2025〕21号）第四条；上交所《审核关注事项指引》（上证发〔2025〕139号）资产合规要求。
2. 财务与审计准备：完成近3年及一期财务报表审计，确保收入、成本核算合规；测算NOI及现金流，规范关联交易定价，剥离非经营性资产。
政策依据：《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》财会核查要求；《国家发展和改革委员会关于全面推动基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)项目常态化发行的通知》（发改投资〔2024〕1014号）申报材料要求。
3. 专业团队组建与协作：选定具备REITs经验的基金管理人、财务顾问等专业机构；协调律所、会所、评估机构开展尽职调查，统一工作标准与时间节点，压实中介机构“看门人”责任。
政策依据：《中国证监会关于推出商业不动产投资信托基金试点的公告》（证监会公告〔2025〕21号）第六条；上交所《公开募集不动产投资信托基金(REITs)业务办法(试行)》（2025年修订）中介机构责任条款；经济参考网《推进REITs市场高质量发展 上交所修订发布公募REITs业务规则》（2025年12月）。
4. 文件编制与内部审批：编制基金合同、招募说明书、法律意见书、评估报告等核心申报文件，参照《招募说明书编制指南》规范内容；完成原始权益人内部决策（董事会、股东会决议），明确回收资金使用计划。
政策依据：深交所《招募说明书编制指南》（2025年）；《中国证监会关于推出商业不动产投资信托基金试点的公告》（证监会公告〔2025〕21号）第三条。
5. 政策与市场研判：跟踪最新监管动态，确保申报材料符合交易所审核指引要求；开展市场询价摸底，了解投资者偏好，优化估值与发行方案。
政策依据：沪深交易所《关于商业不动产投资信托基金试点有关工作的通知》（2025年）市场服务要求；新浪财经《2025年公募REITS市场12月报》（2026年1月）市场动态分析。
附件：商业不动产REITs“1+7+6”完整政策配套制度文件清单
（一）“1”项核心业务办法
1. 《上海证券交易所公开募集不动产投资信托基金(REITs)业务办法(试行)》（2025年12月修订，上证发〔2025〕138号）
2. 《深圳证券交易所公开募集不动产投资信托基金业务办法》（2025年12月修订）
（二）“7”项业务指引
1. 上交所《公开募集不动产投资信托基金（REITs）规则适用指引第1号——审核关注事项（试行）》（上证发〔2025〕139号）
2. 上交所《公开募集不动产投资信托基金（REITs）规则适用指引第2号——发售业务指引（试行）》（2025年12月修订，上证发〔2025〕140号）
3. 上交所《公开募集不动产投资信托基金（REITs）规则适用指引第3号——扩募业务指引（试行）》（2025年12月修订，上证发〔2025〕141号）
4. 上交所《公开募集不动产投资信托基金（REITs）规则适用指引第4号——审核程序（试行）》（2025年12月制定，上证发〔2025〕142号）
5. 上交所《公开募集不动产投资信托基金（REITs）规则适用指引第5号——年度报告指引（试行）》（2025年12月修订，上证发〔2025〕143号）
6. 上交所《公开募集不动产投资信托基金（REITs）规则适用指引第6号——临时报告指引（试行）》（2025年12月修订，上证发〔2025〕144号）
7. 上交所《公开募集不动产投资信托基金（REITs）规则适用指引第7号——中期报告和季度报告（试行）》（2025年12月修订，上证发〔2025〕145号）
（注：深交所对应发布7项业务指引，名称与上交所保持一致，发文文号同步标注，适用于商业不动产REITs试点）
（三）“6”项业务指南
1. 《公开募集不动产投资信托基金（REITs）招募说明书编制指南》（沪深交易所2025年12月联合制定）
2. 《公开募集不动产投资信托基金（REITs）申报文件格式指南》（沪深交易所2025年12月联合制定）
3. 《公开募集不动产投资信托基金（REITs）上市协议必备条款指南》（沪深交易所2025年12月联合制定）
4. 《公开募集不动产投资信托基金（REITs）信息披露电子化规范指南》（沪深交易所2025年12月联合制定）
5. 《公开募集不动产投资信托基金（REITs）估值业务操作指南》（沪深交易所2025年12月联合制定）
6. 《公开募集不动产投资信托基金（REITs）投资者适当性管理指南》（沪深交易所2025年12月联合制定）
（四）上位法及配套政策文件
1. 《中国证监会关于推出商业不动产投资信托基金试点的公告》（证监会公告〔2025〕21号）
2. 《中国证监会关于推动不动产投资信托基金（REITs）市场高质量发展有关工作的通知》（证监发〔2025〕63号）
3. 《国家发展和改革委员会关于全面推动基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)项目常态化发行的通知》（发改投资〔2024〕1014号）
4. 《基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)项目行业范围清单(2025年版)》（发改办投资〔2025〕991号）
5. 《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》（证监会公告〔2023〕17号）
6. 《中共中央办公厅、国务院办公厅关于持续推进城市更新行动的意见》（2025年5月）
7. 《国务院办公厅关于释放体育消费潜力进一步推进体育产业高质量发展的意见》（2025年9月）
8. 《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）》（证监会公告〔2023〕55号）（商业REITs参照执行部分）
商业不动产REITs发行全解析(政策依据版)
