海康威视2025年、2026年Q1财报已披露。2025年营收增长乏力，与上年持平，利润已开始扭转，同比增长18.5%；2026年Q1营收与利润皆实现两位数百分比增长，归母净利润更是同比增长36.4%。具体如下：
2025年业绩表现：营收925亿元，同比增长0.01%，其中主业产品及服务收入650亿元，同比下降4.3%；创新业务收入254亿元，同比增长13.2%，全年营收靠创新业务增长拉平。以上两项业务，贡献毛利分别为319.0亿元、99.5亿元，分别同比增长2.6%、10.4%。
全年归母净利润142亿元，同比增长18.5%；扣非归母净利润137亿元，同比增长16%，其中营业成本减少18.9亿元、利息收入增加4.1亿元所贡献。
分红股息：2025年全年派发现金分红105亿元，股利支付率74%，其中半年报每股派发0.4元、年报每股派发0.75元，合计1.15元。若按4月18日收盘股价33.13元计算，海康的股息率3.5%。
2026年Q1业绩表现：营收207亿元，同比增长11.78%；归母净利润27.81亿元，同比增长36.4%；扣非归母净利润26.48亿元，同比增长37.4%。单季度来看，2026年Q1，已创历史以来各年度Q1的最好成绩，营收与利润均创了历史新高，这或许是海康的业绩拐点。2018-2026年，各年度Q1业绩表现如下：
具体分析如下：
需提示的是，我本人持有海康观察仓，仓位太少便没纳入实盘，但持有就容易产生偏见，给出的结果有极大错误概率，请读者朋友理性阅读，谨慎参考。
一.业务概述:最重要的是能把业务说清楚
海康的收入来源包含主业产品及服务和创新业务两项，简述如下：
主业产品及服务：简单理解，即安防监控视频系列产品的销售、安装，以及不同应用场景下的解决方案服务，安防领域，海康是绝对龙头。财报中大篇幅所提及的企事业事业群（EBG）、公共服务事业群（PBG）、中小企业事业群（SMBG），是产品的功能和运用场景不同所做的划分。
创新业务：主业产品的延伸，是海康长期投入研发所积累的技术储备，孵化出不断生长的业务触角，不断扩展到新领域的业务。目前，阵营包括海康机器人、萤石网络、海康微影、海康汽车电子、海康存储、海康消防、海康睿影与海康慧影等八大蓬勃发展的新业务，不断绘就新的增长曲线。
我喜欢海康最重要的原因是公司的新产品孵化能力很强，这么多新业务，靠的是自身研发积累，是长在主业身上的触角。
海康市值3000亿元，总资产1380亿元，公司的商誉仅有3.1亿元，在A股中非常少见。绝大部分企业做不到这点，一般企业想进入新领域、向上下游延伸，最惯用的手法是收购。以我自己的持仓为例，迈瑞总资产593亿元，其中商誉114亿元；美的总资产6088亿元，其中商誉343亿元；这些商誉都是过往收购留下来的痕迹，进入新领域大多情况下也是通过收购来实现。
若大家想深入了解，可点击以下链接，阅读海康的投前分析文章：
1.主业产品及服务：2025年收入650亿，创2021年以来最低值，分事业群来看除境外主业、其他主业产品与服务保持增长外，国内主业三大事业群皆出现了持续下滑，其中中小企业事业群（SMBG）同比下滑最为明显达26.35%，如下：
2.创新业务：2025年收入254亿元，连续创新高，需注意的是前三年增速都大于20%，2025年仅同比增长13.2%。
创新业务拆分来看：
机器人：聚焦于工业物联网、智慧物流和智能制造领域，围绕“手、眼、脚”协同的技术架构深化业务布局，全面推动AI与感知、决策、执行系统的深度融合，持续在机器视觉、移动机器人、关节机器人等核心业务方向深耕开拓。目前属于创新业务中规模最大的业务，2025年收入64.5亿元，同比增长8.8%。
智能家居：萤石网络（科创：688475）为海康智能家居的运营主体，2025年收入56.8亿元，同比增长9.8%。
汽车电子：以视觉和雷达技术为核心，在乘用车前装领域已经成长为国内智能驾驶传感器领军企业，同时覆盖商用车前后装行业和汽车后市场，并提供专业雷达感知产品与方案。2025年营收52.9亿元，同比增长34.9%，在海康所有业务中增速最快。
热成像：海康微影以红外热成像技术为核心基础，深耕高附加值MEMS、光电器件和传感器技术，构建涵盖温度、压力、流量、物位等多维度的感知能力。2025年收入44.4亿元，同比增长6%。
存储：2025年收入23.8亿元，同比增长2.9%，这增速低的有点出乎了我的意外，下半年存储芯片价格涨的很猛，咋反馈到海康上业绩没体现出来呢，看来海康的新业务仍需努力。
二.盈利能力分析
1.营收与毛利：创新业务贡献收入增量、主业贡献利润
主业产品及服务：2025年收入650亿元，连续3年下滑，营收占比下降至70%；毛利319亿元，毛利率提升至49%，毛利贡献比例75%＞营收占比，说明降本增效在起作用，公司在优化产品架构。
创新业务：2025年收入254亿元，近几年均保持正增长，营收占比提升至28%，但增速在降低；毛利100亿元，毛利率39%，比上年降低1个百分点，毛利贡献比例23%＜营收占比，盈利能力相比于主业低。
2.净资产收益率拆解：ROE15.6%，自2015年起，ROE由30%出头，到2018年后一路下滑，2024年达到最低仅有13.7%，2025年探底回升至15.6%
2015-2026年Q1，海康的资产负债、利润简表如下：
ROE15.6%可以拆解成:资产收益率11.2%*归母净利润占比92%*1.5倍财务杠杆的结果，经4年持续下降后，2025年已反弹，且2026年Q1持续增长，或已是拐点。
ROA：11.2%，可以拆解成营业净利润率16.7%和总资产周转率0.67次相乘的共同作用，营业净利润率又是毛利率46%和期间费用率28.7%的相互抵消后的结果，近3年分别为10.2%、9.1%、10.3%，在制造行业中，这已是不错的水平。
期间费用率：28.7%，2025年，销售费用123.5亿元、管理费用30亿元、研发费用117.5亿元、财务费用-5.3亿元，相对金额近3年除了销售费用提升相对明显外，其他费用变动不大，更多的是因收入增长停滞，被动拉高了占比。
财务杠杆：1.5倍，主要是无息的往来负债，有息负债率仅6%，无偿债风险。
三.资本结构分析：重点关注坏账风险、合同负债变动趋势
无特别说明以2025年数据分析
1.资产情况：总资产1380.5亿元，其中现金流资产465亿元、往来账款376亿元、存货204.7亿元、长期运营资产245.1亿元，具体如下：
现金及现金等价物：465亿元，占总资产33.7%，其中外币折算人民币45亿元，包含4.2亿美元、0.72亿欧元。持有外币和境外资产就意味着有汇率变动风险，绝对金额大，但占比并不高，不形成重大风险。
往来账款：376亿元，占总资产27.2%，相较2024年下降16.7%，2026年Q1持续降低至355亿元。最值得关注的是应收账款与合同资产的坏账风险。
拆解来看，2025年应收账款余额342.5亿元，相比上年减少75.7亿元，即假设销售信用政策不变，且2025年营收与上年持平的情况下，本年多回款了75.7亿元，另外5.3亿元是本年度相比上年多计提坏账影响。
另外，超信用期账款占比高达48%，正常情况下超信用期2年以上，非常难回款，这部分账款有37.2亿元；超信用期0-2年回款难度也会大于30%，这部分账款有126.5亿元；以上还意味着，投资海康前必须考虑坏账风险，估值时要留足安全边际。
Ø合同资产：28.3亿元，相比上年基本持平，账面余额28.7亿元，其中建造工程26.5亿元、运营维护服务2.2亿元，有18.8亿元计入其他非流动资产。
Ø应收票据与应收款项融资：55.4亿元，其中51亿元是银行承兑汇票，这部分坏账风险较小。
存货：204.7亿元，占总资产14.8%，其中原材料59.4亿元、在产品7.6亿元、产成品131.7亿元、合同履约成本6亿元。
需注意的是，产成品由2024年的121.6亿元提升至2025年的131.5亿元，另外2026年Q1存货增加至243.8亿元，这是订单在增加，还是产品滞销？这需要进一步验证，基于2026年Q1业绩，我的判断是订单在增加，有备货需求。
长期运营资产：245.1亿元，占总资产17.8%，其中固定资产201.8亿元、在建工程19.1亿元、无形资产18.3亿元。
2021年，固定资产+在建工程合计90亿元，近4年都有较快的增长，如今已增加至221亿元，翻倍有余，公司的资本开支在加大，重点在于海康机器人智能制造(桐庐)基地项目、萤石智能制造重庆基地项目、武汉科技园项目、海康机器人产品产业化基地建设项目、红外热成像整机产品产业化基地、武汉智慧产业园项目(二期)等，逐步在转固。
投资资产：22.6亿元，有16.7亿元属于长期股权投资，主要是合营、联营企业的股权。另外，其他资产67.3亿元，项目较多，不一一论述。
2.负债情况：总负债468.3亿元，其中有息负债81.6亿元、往来负债327.4亿元、合同负债42亿元，资产负债率34%，有息负债率6%，具体如下：
有息负债：81.6亿元，其中短期借款26.8亿元、长期借款48.2亿元（36.1亿元，一年内到期），绝大部分是信用借款，年利率区间为1.50%至2.51%，较低的利率水平。
往来负债：327.4亿元，其中应付账款198.4亿元、应付票据7.8亿元、应付职工薪酬69.4亿元，其他项目金额不大不一一论述。
合同负债：42亿元，已创历史新高，2026年Q1再增加至46.7亿元，值得深入剖析：
合同负债主要是预收客户款项，属于业绩的先行指标，若合同负债大幅度增加，意味着公司的订单在增加。2025年的合同负债拆分来看：
Ø预收产品销售款：33亿元，同比增长30%；
Ø预收工程结算款：3.3亿元，与上年持平；
Ø预收其他服务款：7.9亿元，同比增长45%。
以上3项合计44.2亿元，相比上年同比增长29%，其中2.2亿元计入其他非流动负债。
2018-2025年营收与合同负债变动趋势如下：
2020年合同负债由10.2亿元增长至21.6亿元，优先翻倍增长，次年营收大幅增长。随后几年合同负债规模虽有增长，但涨幅都不大。2025年，出现较大涨幅，2026年Q1继续增加至46.7亿元，意味着公司的订单在增多。
四.分析总结及聊聊个人对海康的看法
1.业务上：目前来看，创新业务仍处于扩张期，规模还没起来，毛利率相较于主业低10个百分点，显现的结果是创新业务贡献收入增量、主业贡献利润。
2.指标上：主业毛利率创出新高，ROE由13.7%提升至15.6%；先行指标合同负债已在提速，2026年Q1收入已迎来增长拐点。
3.风险上：重点关注坏账与国内主业持续收缩的风险
l坏账风险：应收账款规模在下降，坏账计提比率在提升，不排除存在以打折的方式促进回款，需重点关注坏账准备计提是否充分的风险。另外，超信用期应收账款达163.7亿元，占比近一半，规模大不可忽视坏账风险。
l业务收缩风险：国内主业处于收缩的状态，2023-2025年收入分别为468亿元、440亿元、398亿元，占总营收比率由52%降至43%；境外主业和创新业务保持正增长，2025年同比增长分别为4.7%、13.2%。
