作者 | 高凌朗
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3月24日开盘后，药明康德A股、H股双双跳涨，盘中涨幅分别触及6.71%和10.61%。前一晚发布的2025年年报是推动股价的直接催化剂。
据年报数据，药明康德全年录得营收454.56亿元，较上年增长15.84%；归母净利润达到191.51亿元，同比翻倍。若按日历天数折算，相当于每天进账逾5200万元，稳坐A股药企盈利榜首位。
与此同时，药明康德宣布拟每10股派现15.7927元，叠加此前已落地的中期分红和特别分红，全年现金回馈与回购合计达87.55亿元，刷新历史纪录。
不过，这份看似亮眼的成绩单并非毫无争议。研发支出连续三年走低、技术人员大幅缩编、主要股东集体减持等现象，同样被市场密切关注。
拆解药明康德的收入版图，化学业务仍是绝对主力。年报显示，该板块2025年贡献营收364.66亿元，占持续经营业务收入的八成以上，同比增速达25.52%。其中最突出的变化来自TIDES业务，即围绕寡核苷酸和多肽展开的研发与生产服务。
受全球GLP-1类减重降糖药物研发热潮带动，这一业务全年收入飙升至113.7亿元，较2024年几乎翻番。据药明康德披露，泰兴基地的多肽产能已于去年9月提前建成投产，固相合成反应釜总体积突破10万升，产能释放与市场需求同步放量，构成了收入高增长的核心引擎。
从客户地域分布看，美国市场的权重进一步加大。2025年来自美国客户的收入为312.5亿元，同比增长34.3%，占持续经营业务收入约72%，高于2024年的64%。
这一数据说明此前市场对"美国生物安全法案"冲击的担忧并未在财报中兑现，但同时也意味着药明康德对单一市场的收入集中度有所上升。相比之下，来自中国和欧洲客户的收入分别同比下滑3.5%和4%，区域多元化的推进仍显滞后。
在盈利质量层面，全年毛利率攀升至47.64%，较上年提高6.16个百分点。据公司解释，这主要得益于临床后期和商业化阶段项目占比提升所带来的规模效应，以及生产工艺的持续优化。
经营现金流全年净额为172.03亿元，同比增长38.66%，表明账面利润有较高的现金含量。截至年末，公司持续经营业务在手订单约580亿元，同比增长28.8%，为后续业绩提供了较为充足的订单储备。
药明康德在股东回报上出手阔绰。除年末拟派现47.12亿元外，公司在2025年内还完成了中期分红约10亿元和特别分红约10亿元，再加上回购注销金额，全年累计现金回馈达87.55亿元，占归母净利润的45.72%。
据药明康德进一步透露，2026年预计现金分红总额将升至57.1亿元。年末账面货币资金高达351.31亿元，同比接近翻倍，也为持续高比例分红提供了资金基础。
但有几组数据同样值得投资者细看。第一组是研发费用。年报显示，2025年研发费用为11.19亿元，同比减少9.61%，这已是该指标连续第三年下滑。
从绝对值看，2022年至2025年分别为16.14亿元、14.41亿元、12.39亿元和11.19亿元，四年间缩水近三成。对于一家以技术能力为核心卖点的平台型公司而言，研发投入逆势收缩是否会影响长期竞争力，已引发部分投资者的疑虑。
第二组是人员变动。截至2025年末，药明康德员工总数为33834人，较上年减少约5580人，降幅约14%。其中技术人员减少5836人，降幅接近18%，是所有岗位类别中缩编最多的。公司将此归因于剥离部分业务，但在订单量增长、产能持续扩张的背景下，技术团队的大幅收缩仍然显得突兀。
第三组是股东持仓。据同花顺iFinD数据，2025年四季度末，药明康德前十大股东中有8位的持股数量较三季度末减少，其中5位为实际控制人的一致行动人。大股东持续减持的节奏，与公司创纪录的业绩形成了明显反差。
展望2026年，药明康德给出了营收513亿至530亿元的指引，对应持续经营业务收入18%至22%的增速。资本开支计划也从2025年的55.4亿元提升至65亿至75亿元区间，管理层扩产和推进全球化布局的意图十分明确。
接下来，药明康德需要在规模继续放大的同时，回应市场对研发收缩和股东减持的疑问。
