2025年建设银行资产规模突破45万亿元，净利润3,397.90亿元微增1.04%，但净息差从1.51%骤降至1.34%，创近年最大跌幅。核心亮点在于完成向财政部增发A股补充核心一级资本1,050亿元，核心一级资本充足率逆势提升至14.63%。不良贷款率连续三年下降至1.31%，资产质量改善趋势确立，但房地产贷款不良率高达4.93%仍是隐患。ROE从10.69%降至10.04%，盈利能力承压信号明确。

第一章 公司画像：基建基因与"五篇大文章"的战略转型

1.1 业务结构与定位

建设银行是中国领先的大型国有商业银行，前身为1954年成立的中国人民建设银行，2005年在香港联交所上市（00939），2007年在上海证券交易所上市（601939）。2025年末市值约2,655.45亿美元，居全球上市银行第7位。

建行拥有庞大的客户基础——服务7.85亿个人客户和1,273万公司类客户，员工378,344人，14,614个营业机构。业务涵盖公司金融、个人金融、资金资管三大板块，并在基金、租赁、信托、保险、期货、养老金、投行等多个领域拥有子公司。

1.2 2025年战略亮点

2025年，建行全力推进金融"五篇大文章"：

此外，建行完成向财政部发行A股股票1,050亿元，有力补充核心一级资本。MSCI ESG评级保持AAA。

1.3 核心竞争力

建行的核心竞争力在于：

①基建基因带来的政企客户粘性；

②庞大网点和客户基础形成的存款优势；

③金融科技投入（"建行云"算力增长12.10%，企业级AI深度应用）；

④"双子星"生态（手机银行+建行生活用户数5.46亿户）。

第二章 盈利能力分析：息差收窄与收入结构突围

2.1 营业收入与利润概览

2025年，建行实现营业收入7,610.49亿元，同比增长1.88%；净利润3,397.90亿元，同比增长1.04%；归属于母公司股东的净利润3,389.06亿元，同比增长0.99%。

盈利增长乏力，ROE和ROA双双下降，核心原因是净息差的急剧收窄。

2.2 净息差(NIM)：最大的盈利压力点

NIM从2022年的2.01%一路下滑至2025年的1.34%，三年累计下降67个基点，2025年单年下降17个基点，为近年最大跌幅。

息差收窄原因分析（来源：PDF P25）：

·**资产端**：LPR利率持续下调、市场利率低位运行，贷款平均收益率从3.43%降至2.84%（-59BP），总生息资产平均收益率从3.18%降至2.70%（-48BP）

·**负债端**：存款利率下调滞后于贷款，非对称降息导致负债端付息率降幅小于资产端收益率降幅。存款平均付息率从1.65%降至1.32%（-33BP），降幅明显小于资产端

规模因素带动利息净收入增加444.95亿元，利率因素导致利息净收入减少616.03亿元，最终利息净收入净减少171.08亿元。

2.3 收入结构变化

利息净收入仍是绝对主力，占比75.26%，但同比下降2.90%。非利息收入大幅增长19.85%，其中：

·**手续费收入**：资产管理业务收入153.41亿元（+78.78%），代理业务手续费153.04亿元（+6.19%）

·**其他非利息收入**：投资收益491.44亿元（+129.18%），汇兑收益145.04亿元（+96.98%），但公允价值变动损失42.45亿元

⚠️ 需警惕：其他非利息收入中投资收益和汇兑收益的大幅增长具有不可持续性，主要受市场波动和资产结构变化驱动，不应视为常态化收入。

2.4 成本收入比

成本收入比持续改善，下降0.29个百分点至29.15%。其中员工成本1,366.46亿元（+2.16%），物业及设备支出306.14亿元（-4.41%），反映降本增效初见成效。

2.5 信用减值损失

信用减值损失同比增加126.17亿元，增幅10.45%，成为侵蚀利润的重要因素之一。这反映了建行在经济下行周期主动加大拨备计提的审慎策略。

第三章 资产质量与风险：不良"双降"背后的隐忧

3.1 不良贷款总体情况

不良贷款率连续三年下降（1.42%→1.38%→1.34%→1.31%），资产质量改善趋势明确。但不良贷款绝对额增加192.91亿元，"率降额升"的现象值得关注。

3.2 贷款五级分类

关注类贷款占比从1.89%降至1.77%，不良先行指标改善。但损失类贷款占比从0.55%升至0.67%，绝对额从1,420.63亿元增至1,866.82亿元，增长31.41%。

3.3 按产品类型划分的不良贷款

❤️ 危险信号：个人住房贷款不良率从0.63%飙升至0.89%，上升26个基点，绝对不良额从387.35亿元增至532.69亿元，增幅37.44%。房地产下行周期对建行最大零售资产板块的冲击正在加速显化。信用卡贷款不良率也从2.22%升至2.36%。

3.4 按行业划分的不良贷款：房地产是最大雷区

 ❤️ 危险信号：房地产业不良率高达4.93%，远超全行1.31%的平均水平，且较上年继续上升14BP。建筑业不良率也从2.75%升至3.05%。房地产+建筑产业链合计贷款约1.71万亿元，是不良暴露的重灾区。

3.5 拨备充足性评估

拨备覆盖率233.15%，贷款拨备率3.06%，均满足监管要求（拨备覆盖率≥150%、拨贷比≥1.5%）。但从趋势看，拨备覆盖率从2021年的239.96%持续下降至233.15%，风险抵补缓冲在收窄。

逾期90天以上/不良贷款验证：从五级分类数据看，次级+可疑+损失合计3,639.82亿元（不良），损失类占比高达51.29%（1,866.82亿元），表明建行不良认定标准较为严格，不良贷款中已包含大量实质性损失。

第四章 资本充足性与流动性：增资补血与稳健经营

4.1 资本充足率

✅ 亮点：核心一级资本充足率逆势提升0.15个百分点至14.63%，主要得益于向财政部增发A股1,050亿元补充核心一级资本。扣除分红后利润留存2,322亿元，加上增资，资本实力显著增强。

2025年资本补充措施：

·扣除分红后利润留存2,322亿元

·向财政部发行A股1,050亿元（核心一级资本）

·发行无固定期限资本债券400亿元（其他一级资本）

·发行二级资本债券1,250亿元（二级资本）

资本构成明细（来源：PDF P111）：

风险加权资产增长8.38%，与资本净额增长8.37%基本同步，资本效率保持稳定。

4.2 杠杆率

2025年末杠杆率数据未在摘录中详列，但核心一级资本充足率14.63%远超监管底线7.5%，缓冲空间充裕。

4.3 流动性指标

 ✅ 所有流动性指标均满足监管要求。流动性覆盖率135.47%，净稳定资金比例132.10%，均远超监管底线。

⚠️ 存贷比89.30%，接近90%的警戒线，反映贷款投放力度较大而存款增长相对滞后。

4.4 存贷比与负债结构

 贷款增速(7.53%)略高于存款增速(7.39%)，存贷比从89.28%微升至89.30%。存款在负债中占比从77.13%降至73.51%，同业负债占比从8.91%升至11.41%，负债结构中市场化资金占比上升，需关注负债成本。

第五章 综合评价与展望

5.1 DuPont分析视角

对于银行，我们用ROA×权益乘数替代传统DuPont分解：

ROE下降的核心驱动是ROA的持续下滑（0.91%→0.85%→0.79%），反映了净息差收窄和信用成本上升对盈利能力的侵蚀。ROA×权益乘数推算ROE为9.78%，与加权ROE 10.04%偏差-0.26个百分点，在±0.5%容差范围内。权益乘数小幅上升（增资后股本扩大，但同时资产规模增长更快），部分缓冲了ROA下降的影响。

5.2 同行对比

盈利能力对比

✅ 建行NIM 1.34%在三大行中最高，领先工行和农行6个基点，体现了一定的定价能力优势。

⚠️ 但建行ROE 10.04%低于农行的10.16%，且ROA从0.85%降至0.79%，盈利能力边际恶化速度快于同行。

资产质量对比

✅ 建行不良率与工行持平，但拨备覆盖率高于工行213.60%，风险抵补更充足。

⚠️ 农行不良率1.27%最低，拨备覆盖率292.55%远高于建行，资产质量和风险缓冲均占优。

资本充足率对比

✅ 建行资本充足率三档均领先同业，特别是核心一级资本充足率14.63%显著高于工行13.57%和农行11.08%，主要受益于向财政部增资1,050亿元。

规模对比

5.3 综合信号评估

5.4 排除清单与持股建议

排除清单（银行版）：

·✅ 不良数据真实性：逾期90天以上/不良贷款比例未见明显异常，五级分类中损失类占比51.29%，认定标准较严格

·✅ 拨备充足性：拨备覆盖率233.15%，远超150%底线；拨贷比3.06%，超1.5%底线

·✅ 资本充足性：核心一级资本充足率14.63%，远超7.5%监管底线

·⚠️ 需关注房地产和建筑业合计不良率较高，贷款集中度风险

三层建议：

·**完美**：NIM收窄压力可控 + 不良率持续下降 + 资本充足领先同业 → 条件：NIM企稳 + 房地产不良见顶

·**可以接受**：当前状态 — 盈利增速放缓但资产质量改善，资本实力增强，估值较低（PB约0.6x）

·**不建议**：若NIM继续快速下降至1.2%以下 + 房地产不良率突破6% + 拨备覆盖率降至200%以下

DDM估值参考：

在开始计算前，我们先梳理建设银行2025年度的核心预测数据：

  - 当前股价：10.22 元/股

  - 每股分红 (D_0)：约 0.3887 元/股（源自每10股派3.887元，分红总额约1,016.84亿元）

  - 财务表现：EPS（每股收益）约 1.30 元，分红率约 30%，当前静态股息率约3.8%。

  - 永续增长率 (g)：设定为 2.0%（结合当前息差压力与宏观环境，采取审慎保守的常态化增长预期）。

  - 折现率/要求回报率 (r)：设定为 8% ~ 9%（作为权益资产的常规必要回报率区间）。

（一） DDM 模型的估值测算

基于上述数据，我们通过两种贴现方式进行测算：

1. 单阶段 Gordon 增长模型（恒定增长）

假设建行未来长期保持 2% 的恒定增长，在不同的要求回报率下：

  - 折现率 r = 8\% 时：合理估值为 6.61 元/股

  - 折现率 r = 9\% 时：合理估值为 5.66 元/股

2. 两阶段模型（前3年微增，之后恒定）

考虑到大行的业务惯性，我们假设前3年能维持 3% 的微幅增长，第4年起降至 2% 的永续增长：

  - 折现率 r = 8\% 时：合理估值为 6.79 元/股

  - 折现率 r = 9\% 时：合理估值为 5.82 元/股

定量结论：

若坚持 8% ~ 9% 的权益投资必要回报率，DDM模型给出的建设银行合理估值区间大致落在 5.66 ~ 6.79 元/股。当前的 10.22元股价，较此区间存在明显的溢价。

（二） 为什么市场会给到 10.22 元的价格？

既然模型算出来的合理价在 6.8 元以下，为什么市场实际价格能达到 10.22 元？我们可以通过公式反推市场当下的隐含折现率：

这表明，在当前无风险利率（如10年期国债收益率）跌至 2.0%~2.2% 附近的背景下，市场资金已经自发降低了对建行的回报率要求（接受了约 5.9%的长期复合回报）。在“资产荒”环境下，3.8% 的股息率加上2% 的温和增长，让建行表现出了极强的“类债属性”，从而获得了溢价。

四、 站在目前10.22元，我们是否考虑减仓？

对于持有人而言，当前位置是否减仓，并不是一个非黑即白的绝对选择，建议结合自身的投资定位做出判断：

? 情况一：可考虑逐步分批减仓/落袋为安

  - 目标是资本利得：如果您前期建仓成本较低，目前已累积了较为可观的浮盈。鉴于息差收窄的大背景，银行股估值进一步大幅拔高的空间相对有限，适当锁定部分利润是合理的。

  - 有更高性价比的替代标的：如果您在市场中能够找到其他同样稳健、但股息率或预期回报率明显高于 3.8%（如达到 5% - 6% 以上）的优质资产。

  - 账户仓位过重：单一红利板块或大行持仓占比过高，通过减仓可以优化整体组合的风险分散度。

? 情况二：可选择继续坚定持有/红利养老

  - 绝对现金流导向：如果您不关心股价账面波动，核心诉求是每年获取稳定的现金分红。只要建行的派息能力保持稳定，3.8% 的收益率在低利率时代依然具备吸引力。

  - 缺乏其他投资渠道：卖出后若无更好的资金去处（如只能存入1.5%~2.0% 的定期存款），则面临明显的再投资风险，此时持有依然是相对较优解。

写在最后

在价值投资的框架里，安全边际是会随着股价上涨而逐渐收窄的。建设银行从历史极低估值修复到如今接近 0.7x - 0.8x PB 的过程，是一次成功的价值重估。

在目前的估值水平下，建行从“极具性价比的防御品种”过渡到了“合理的类债配置品种”。投资者不妨根据自己的风险偏好和资金机会成本，理性审视自身的仓位结构，不盲目看空，也不盲目追高。

免责声明：本文仅作为探讨，所涉及的个股及估值分析不构成任何实际的投资买卖建议。市场有风险，投资需谨慎。

文 / 树叶读财报