本文是卖方分析师在博通 FY26 Q2 财报电话会后的复盘点评,核心结论:博通 Q3 + 下半年 AI 收入指引全线低于市场一致预期,业绩指引落地不及空头此前悲观预期,整体基本面喜忧分化:AI 硬件指引下修､机架业务消失,但 VMware 软件业务超预期､远期订单能见度拉长至 2028 年､头部大客户订单落地明确,市场两大担忧:机架业务(Rackscale)彻底取消､亚洲市场遭遇 COT 厂商份额蚕食｡
一､整体财报基调:AI 指引低于全市场预期,仅重复往期口径､无上调
博通管理层 Hock 发布的2026 下半年 AI 半导体收入指引环比翻倍(对应 FY26 全年 AI 营收 56 亿美元口径､折算 576 亿美元),显著低于市场一致预期 581 亿美元､以及分析师个人预判 612 亿美元;虽管理层表态情绪偏乐观,但几乎只是照搬上季度 + 此前 8-K 公告原有指引,没有新增上调数据｡财报前市场空头已经偏谨慎,但最终落地数据比空头预判还要差,市场两大核心疑虑:
1. 除了 Rackscale 机架业务流失之外,是否存在更深层次基本面利空;
2. 亚洲区域市场,自研 COT 方案厂商持续分流博通订单､丢失产品份额｡
二､AI 半导体业务:短期指引偏弱､远期能见度上修､出货节奏明确
1. 短期收入指引(FY26 财年)
• 2HF26(下半年)AI 半导体收入 = 上半年 192 亿美元 ×2=384 亿,FY26 全年 AI 合计 576 亿(公司口径 560 亿),大幅低于市场 581 亿一致预期;
• 仅重申此前 “长期 AI 年收入突破 1000 亿美元” 的原有指引,没有上调｡
2. 中长期增长与出货规划(FY27/FY28)
1. 需求端:客户大额远期订单落地,订单能见度从 3 个月前的 2027 年,拉长至 2028 年;管理层对 FY27 业绩表态偏保守,但明确 FY28 算力出货将实现大幅高增｡
2. 出货量:FY27 全年算力出货锁定10GW,出货集中在下半年;FY28 算力出货有望在 FY27 基础上显著放量､存在翻倍潜力｡
3. 产能配套:联合黑石､阿波罗的 XPV 产业基金项目,2028 年前可落地 20GW 配套算力产能; Anthropic(3.5GW)+OpenAI(1.5GW)2027 年锁定合计 5GW 订单后,剩余产能可支撑 2028 年额外 15GW 客户需求｡
3. 头部云客户订单落地(无重大新增订单,仅细化原有协议)
1. 谷歌 GOOGL:延续多年战略合作,博通仍保持技术领先,但官方承认谷歌供应链将引入多源备选､出现多元化采购,存在份额被分流隐患;
2. OpenAI(OAI): 原指引>1GW ,上调至1.3GW,订单交付提前一个季度;
3. Anthropic:维持原有合作指引不变;
4. Meta:协议敲定至 2028 年底合计3GW,2027 下半年正式启动交付;
5. 第四､第五大隐形客户:新增 60 亿美元采购订单;
整体大客户板块无超预期新增合作,以落地旧订单细节为主｡
4. 产品与供应链亮点
1. 技术新品:本季度量产下一代 200T(200 兆比特)交换机芯片,属于超预期惊喜;
2. 晶圆供给:近数月顺利为存量老客户拿到增量晶圆代工产能,缓解短期产能约束;
3. 重大利空落地:官方确认Rackscale 整机机架业务彻底取消,当前仅保留芯片销售业务,是本次指引不及预期的核心诱因之一｡
三､基础设施软件(VMware):全板块超预期,成为财报最大亮点
1. 软件 ARR(年度经常性收入)同比 + 17%,新签订单数据大幅超预期;
2. FY26 Q3 软件收入指引约89 亿美元,同比大增 31%,软件业务高景气对冲 AI 硬件指引偏弱的负面影响｡
四､会后卖方沟通回调补充要点
1. 分析师情绪:投行卖方分析师因博通没有上调全年业绩展望感到失望,但 CEO Hock 明确:不会每 个季度都上调盈利指引,业绩调整具备阶段性;
2. 在手订单:行业积压订单(backlog)环比回暖,但受制于工厂建设､电力配套等客观产能约束,管理层对短期扩产保持审慎;
3. 远期产能天花板:FY27 基准出货 10GW,FY28 乐观情景下算力出货有望翻倍｡
五､核心多空总结
利好:VMware 软件高增､远期订单拉长至 2028､头部云厂订单落地､200T 交换机新品落地､远期 20GW 产能储备充足;
❌ 利空:FY26 AI 全年收入指引低于市场预期､Rackscale 整机业务消失､谷歌开启多源采购 + 亚洲 COT 竞品分流份额､短期无业绩上调｡
