作为中国"AI大模型六小龙"中最全球化的玩家，MiniMax于2026年1月登陆港交所，交出上市后首份年报——全年收入7,904万美元，同比暴增158.9%，海外收入占比高达73%，毛利率从12.2%跃升至25.4%。但经调整净亏损仍达2.5亿美元，烧钱速度是否可控？本文完全基于年报公开数据，逐层拆解。

一、核心数据速览

▎关键财务指标

二、收入端分析

▎业务结构：AI原生产品占比67%，开放平台增速更快

① AI原生产品（5,308万美元，+143.4%）：包括MiniMax Agent、海螺AI、Talkie/星野等C端产品。增长驱动力是用户参与度提升和付费意愿增强，尤其是海螺AI视频生成的商业化加速。截至年底，视频模型已累计生成超6亿个视频。

② 开放平台及企业服务（2,596万美元，+197.8%）：增速远超C端，主要受益于付费企业客户数量显著增加。截至年底已覆盖100+国家的21.4万企业客户及开发者。API业务成为最亮眼的增长极——M2系列模型2026年2月日均token消耗量较2025年12月暴增6倍。

▎地域结构：海外收入占比73%，真正的"AI出海第一股"

海外收入占比从69.8%提升至73%，Talkie在海外社交AI赛道持续领跑。200+国家和地区的覆盖，加上2.36亿累计用户，MiniMax的全球化程度在中国AI公司中确实独树一帜。

三、利润端分析

▎毛利率跃升：从12.2%到25.4%

毛利率是这份年报最亮眼的指标之一。从2024年的12.2%跃升至2025年的25.4%，提升13.2个百分点。公司归因于模型及系统效率提升和基础设施配置优化——通俗地说，就是模型推理成本降了，GPU利用率高了。毛利增幅437.2%远超收入增幅158.9%，说明规模效应正在显现。

▎费用结构：销售费用大降40%，研发投入克制

① 销售费用大降40.3%：从8,700万美元降至5,190万美元。公司称"AI原生产品业务主要由自然增长及口碑传播驱动"——翻译一下：买量少了，靠产品力拉新。这对AI公司来说是少见的好信号。

② 研发费用+33.8%至2.53亿美元：增幅远低于158.9%的收入增速，研发费用率从619%降至320%。虽然绝对数字仍然惊人（每赚1块钱研发投入3.2元），但趋势向好。研发开支主要用于云服务训练费用，随着模型迭代加速，这块还会增长。

③ 行政开支+155.9%：主要因为IPO上市开支（688万美元）和员工规模扩大。一次性因素为主，不具持续性。

▎IFRS亏损的"虚"与"实"

经调整净亏损率从2024年的79.9%大幅收窄至2025年的31.7%——虽然仍在烧钱，但烧钱效率显著改善。股份支付费用2,403万美元（+252%），反映上市前后的人才激励。

四、资产负债表与现金流

▎现金储备：10.5亿美元，弹药充足

截至2025年12月31日，MiniMax现金结余（含现金等价物、定期存款、受限现金及金融资产）合计10.50亿美元。IPO募资约38-42亿港元（约5亿美元），是现金储备的主要增量。

按2025年经调整净亏损2.5亿美元计算，当前现金可支撑约4年运营。叠加2026年5月启动的A股上市辅导（中信证券），后续融资渠道通畅。

▎负债结构

其他应付款项及应计费用从5,151万美元降至3,407万美元，下降33.9%。IPO后优先股金融负债消除，资产负债表结构大幅改善。公司无重大银行借款，财务杠杆极低。

五、业务与技术进展

▎产品矩阵：全模态覆盖

▎用户规模

① 累计服务2.36亿个人用户，覆盖200+国家和地区

② 企业客户及开发者21.4万，覆盖100+国家和地区

③ 视频模型累计生成6亿+个视频

④ 语音模型累计生成2亿+小时语音

▎2026年关键里程碑

① M2.5发布（2026年2月）：编程效率较M2.1提升37%，SWE-Bench Verified刷新行业纪录。"1万美金可让4个Agent连续工作一年"——这意味着Agent经济性拐点已到。

② M2.7发布（2026年5月）：自进化大模型，与昇腾、昆仑芯、沐曦、摩尔线程等国产芯片Day-0适配。

③ A股上市辅导启动（2026年5月）：中信证券辅导，冲刺A+H双上市。

④ 纳入恒生科技指数（2026年6月8日生效）：被动资金流入预期。

六、估值与市场表现

MiniMax于2026年1月9日以165港元发行价登陆港交所，引入14家基石投资者认购3.5亿美元。上市后股价一路走高，3月18日触及1,330港元，一度登顶港股第一高价股。截至5月29日收报840港元，较发行价累计涨幅409%，市值约2,635亿港元（约340亿美元）。

七、总结

MiniMax上市后首份年报的核心看点：

① 收入增速兑现：158.9%的增速在AI大模型赛道中属于第一梯队，且73%来自海外，证明了"生而全球化"战略的可行性。

② 毛利率跃升是最大亮点：从12.2%到25.4%，说明模型推理成本和基础设施效率正在快速优化，这是通往盈利的关键路径。

③ 烧钱效率改善：经调整净亏损率从79.9%降至31.7%，销售费用大降40%，研发投入增速（33.8%）远低于收入增速（158.9%）。

④ 需要关注的风险：研发费用率仍高达320%（每赚1元研发投入3.2元），距离盈利仍有较长路径；AI行业竞争加剧（智谱、月之暗面等同期上市），人才争夺和算力成本可能推高费用；海外收入占比高也意味着汇率和地缘政治风险敞口较大。

⑤ A+H双上市布局：5月已启动A股辅导，叠加6月纳入恒生科技指数，后续流动性和估值支撑值得持续关注。

 注：本文所有财务数据均来自MiniMax 2025年全年业绩公告（2026年3月2日发布）。
 数据来源：MiniMax IR官网、美通社、财联社、S&P Global
 声明：本文为纯财务数据分析，不构成任何投资建议。