内需走弱拖累经济数据,美伊缓和与AI财报验证支撑市场

一、宏观事件

1、中国4月经济数据出炉，需求仍是短板

消费方面，1-4月社会消费品零售总额同比增长1.9%，其中4月单月同比仅增长0.2%，环比下降0.48%，显示居民消费意愿仍然偏弱。

工业方面，4月工业增加值同比增长4.1%，较3月的5.7%明显回落，并低于市场预期，表明生产端修复动能有所减弱。

投资方面，1-4月固定资产投资同比下降1.6%，由一季度的增长转为下降，反映出企业投资意愿不足。

信贷方面，4月新增人民币贷款出现阶段性走弱，减少100亿元人民币，为9个月以来首次月度收缩。

总体来看，经济呈现“供给强于需求、科技强于地产、出口强于内需”的结构特征，政策仍有必要继续托底。

2、美伊局势外交缓和信号有所增强，协议框架接近成形

最新报道显示，美国与伊朗正在接近一项以延长停火、重新开放霍尔木兹海峡、解除港口封锁和给予伊朗石油出口制裁豁免为核心的协议框架。当前美债收益率仍处于高位，10年期美债收益率突破4.5%，30年期美债收益率突破5%，这不仅反映了市场对油价冲击、通胀粘性和长期财政压力的担忧，也在客观上加大了美国金融条件收紧和财政融资成本上行的压力。从政策动机看，美国推动美伊局势降温、缓和能源供给冲击的必要性有所上升。

3、英伟达财报继续验证AI需求，但市场容错率下降

英伟达第一财季营收达到816亿美元，同比增长85%；调整后每股收益1.87美元；下一季度收入指引达到910亿美元，高于市场预期；数据中心收入同比增长92%至752亿美元，继续验证全球AI基础设施建设仍处于高速扩张阶段。但是，市场已经从“只要AI就上涨”，进入到“AI必须持续超预期，同时利率不能继续上行”的阶段。若美债收益率继续维持高位，AI科技股即使盈利继续向好也可能受到估值的约束。

二、阶段性策略回顾与计划

1、上周业绩回顾

截至上周四，组合收益率小幅增长。可转债虽然继续波动，但信用债和利率债的收益贡献已超过可转债的亏损部分。值得注意的是，上周公布的宏观数据虽然利好债券，但是周内行情与宏观数据并不一致，10年和30年国债收益率均出现了一定幅度的上涨，推测更多定价在资金面上，而非基本面的变化。

2、下一阶段投资方案

近期我们在债券组合策略上的投资重点仍然是在控制回撤的前提下抓住可转债的投资机会。从整个二季度的业绩回顾来看，可转债确实有不尽如人意的表现，我们也逐步将可转债的持仓比例降低，并相应设置了5月末和6月末的仓位调整观察期。

从近两年的行情来看，信用债和利率债的收益率一路下行，带来了债券价格的持续上涨。我们认为在目前基本面具有一定通缩特征的情况下，结合流动性宽裕，债券收益率仍然具有下行空间，下一阶段我们将继续适当延长债券投资久期，以期获得更具弹性的资本利得收益。

1、上周业绩回顾

上周转债走势出现明显分化：低价债延续跌势（万得可转债低价指数全周跌1.27%），而高价债出现反弹（万得可转债高价指数全周涨3.06%）。截至上周五收盘（5/22），转债价格和YTM中位数分别为138.15和-6.98%，对比前周五分别为138.02和-7.08%；转股溢价率中位数为37.66%，对比前周五为36.28%。我们的组合以低价债为主，因此也出现了负收益。

过去两周，低价债连续大幅调整的原因主要有两方面：

一是市场资金仍集中在科技板块，低价债对应的正股走势低迷；

二是市场对剩余期限1年以内的低价债转股预期非常悲观，转债价格快速向回收价靠拢。若后续科技股抱团出现分歧，资金流出至其他板块，低价债可能出现一定程度的修复。

2、下一阶段交易方案

在市场对非科技股非常悲观的环境下，部分正股短期难为转债提供上涨动力，但转债本身可通过下修条款来提升期权价值，发挥凸性优势。我们持有的标的基本都有较清晰的转股意愿，未来一段时间，策略上重点捕捉下修带来的交易机会，同时关注低价债调整后出现的配置机会。

1、上周业绩回顾

本阶段，宏观多资产组合进入从“风险偏好修复”向“高位震荡与结构验证”过渡的阶段。总体来看，AI主线仍强但利率约束有所抬升，多资产净值出现小幅波动。

A股方面，本周市场呈现“高位震荡、指数分化、科技主线延续”的特征。关注点主要在周四的大跌和周五的反弹：周四放量下跌反映的是前期节后快速上涨后，资金对高位科技成长板块的集中兑现和风险再定价；周五缩量反弹则说明市场恐慌情绪有所缓和，资金并未系统性撤离。后续主线仍然看科技成长，但内部会发生分层，我们将及时关注A股内部轮动情况。

美股方面，本周市场先抑后扬，趋势仍偏强，但需警惕利率约束。周一、周二美股在美债收益率上行和油价扰动下出现明显回调，随后在美伊谈判缓和预期、油价与收益率回落、以及AI财报验证的支撑下逐步修复。往后看，美股并没有出现趋势性转弱信号，AI盈利叙事仍然没有被证伪，芯片、云计算、数据中心资本开支仍是市场最强主线。但考虑到美股已经涨到较高位置，财报季逐步进入尾声、债券收益率重新上行，市场可能进入更颠簸的阶段。

美债方面，本周长端收益率继续处于高位，我们保持空仓观望。近期10年期美债收益率突破4.5%、30年期突破5%，继续定价能源冲击、长期通胀风险和美国财政融资压力。美国财政部认为当前高收益率和能源价格具有一定暂时性，若美伊局势缓和、油价回落，美债收益率存在阶段性下行机会。当前美债虽然票息吸引力上升，但尚未形成明确趋势性配置机会，我们继续保持空仓观望。

2、下一阶段投资计划

权益端继续保留A股和美股科技成长的核心仓位，捕捉AI和高端制造主线；

债券端美债继续空仓观望，中债维持防御底仓；

风控端重点跟踪10年期和30年期美债收益率、油价、美伊局势、AI龙头表现以及成交额变化。

若美伊局势缓和、油价回落、美债收益率下行，同时AI主线继续验证，则继续维持权益偏积极配置。

1、上周业绩回顾

上周市场保持明显波动，整体呈现震荡下跌的格局。在近期较为极致的一九分化行情发展下，市场波动性明显升高，前一周已经开始出现波动加大和单日明显下跌的情况。本周前三天市场震荡企稳反弹，周四在外围市场普遍反弹走高的背景下却出现明显放量下跌，带动指数创出近两周调整低点；周五又有所反弹，科技股仍旧表现出更大的反弹弹性。近期策略对市场状态的适应性较好，本周策略组合净值有所上涨，跑赢市场。

2、下一阶段交易方案

本周末美伊冲突出现了自4月8日停火以来较为明显的进一步和解进展。尽管尾部风险仍然存在，但短期对市场形成支撑，并促使油价可能有所下跌应无疑问。这对过去两三个月全球宏观“滞胀、降息转为加息预期”的形势可能有所改善，对风险资产形成一定支撑。

基本面上看，科技类风格暂时不容易找到替代品，预计市场仍将在目前的高波动分化格局下发展一段时间，并开始引入泛科技类的内部轮动。我们仍将对市场亢奋的波动性保持关注和应对。

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