写在前面：阿里昨晚发布财报，美股大涨8%，但是今天港股高开低走，截止写本文的时候，只剩下3%的涨幅。很多朋友不理解，我昨晚也说了，这就是中美投资者之间的不同，美股投资者更看重的是阿里的AI方面的进展和未来，国内投资者更看重财务本身。
下面我浅谈一下阿里的这份财报的一点个人看法。
这不是一份让人舒适的财报，但这恰恰是阿里最真实的时刻。
一、纸面富贵与真实经营
同一份财报，两个数字，相差近300倍：GAAP净利润254.76亿元，同比暴增106%；Non-GAAP净利润0.86亿元，几乎归零。真实经营状况更残酷：经营亏损8.48亿元，去年同期经营利润284亿，经调整EBITA暴跌84%至51亿元。
但是，这是阿里一场主动选择的结果。管理层将几乎全部经营利润，砸进了两个无底洞：AI算力与即时零售。
二、1260亿：一场不能输的军备竞赛
2026财年资本开支1260亿元，同比暴增47%。CEO吴泳铭财报电话会上说：未来三年实际投入将远超此前承诺的3800亿。阿里的云业务AI收入占比已达AI外收入的30%，连续11个季度三位数增长。更关键的是，算力"没有一张卡是闲置的"供不应求的供需格局，给了阿里敢于重注的底气。
但现实是，云业务经调整EBITA利润率仅9.1%，距离自我造血还很远。这是一项典型的"问号业务"：高增长，低利润，尚未闭环。管理层给出的目标是20%，这个也与我去年和年初给阿里定的逻辑差不多，阿里的投资核心逻辑就是看云业务利润率的提高，和大多数人说的外卖如何，没有多少关系。
三、阿里的基本盘在用时间换空间
电商核心的客户管理收入，名义增速仅1%，剔除会计调整后同口径为8%。基本盘没崩，但增长乏力。于是阿里把筹码压在了即时零售，这块的收入暴增57%，但行业测算每季度亏损约180亿元。蒋凡给出的时间表：2027年末单位经济效益转正，2029年整体盈利。这意味着未来三年仍将是持续失血。
我一直是支持阿里打这场仗的，因为这不只是为了应对美团和拼多多。更深层逻辑是：即时零售正在成为手淘的流量入口，拉动日活、促进跨品类复购，这是一场"现金换时间"的防御性进攻。当然还有AI场景的闭环，之前写过文章，后来千问做超级入口的战略也已经印证，感兴趣的去翻翻之前的文章。
四、我最担心的信号
如果说上面都是业务层面的，有点稳住了符合预期，有的超出预期，那么2025财年自由现金流净流入738亿，2026财年骤降至净流出466亿元，就让我不由得后背发凉。一年内由正转负的变动幅度超1200亿元，日均净流出1.27亿元。同时，长账龄应收账款和商誉减值压力上升。
这些数字指向同一个事实，阿里正在用账上的现金、放宽的信用、承受的亏损，为一场前途未卜的转型买单。就是AI能否突出重围的豪赌。
五、真正的赌局：飞轮能转起来吗？
吴泳铭描绘了一个美好的飞轮：企业将AI调用从固定开支转为生产性投入（生产资料）："业务越好→AI用量越大→云收入越高"。
如果这个飞轮成功启动，规模效应将带来利润率跃升，但现实挑战也是真切存在的：3800亿AI基建面临芯片"卡脖子"风险，自研平头哥仍有代际差距；即时零售三年亏损换来的市场，能否在2029年真正盈利尚不可知。
结语：
看完财报后，我就一个感觉，阿里选择了一条更艰难的路：
1、电商护城河还在，但增长的天花板已触手可及；AI与即时零售充满想象，但每一步都是真金白银的消耗。
2、市场短期给出了积极反馈，但长期的答案，要等到吴泳铭描述和预期的飞轮真正转起来的那一刻才能揭晓。
3.中美投资者间的认知差距，与文化背景，市场环境，生态，投资理念和逻辑，投资标杆和榜样都有着莫大的关系，我们建设金融强国，资本市场支持科技创新发展，需要走的路依然很长，我们都需要改变和加油。
