高盛——中国台湾覆铜板行业：财报回顾：生产设备交期延长支撑长期更佳定价前景；给予EMC/TUC买入评级
翻译精华
1. 财报回顾：盈利低于预期，主因成本与产品组合：联茂科技（EMC，2383.TW）和台燿科技（TUC，6274.TW）的2025年第四季度毛利率（GM）低于彭博（BBG）一致预期，主要原因是原材料成本上升以及产品组合不佳（特别是AI相关项目收入贡献在关键客户项目过渡期下降）。
2. 意外点：产能大幅扩张与涨价：EMC宣布了大幅的产能扩张计划（到2027年底产能预计达到945万张/月，比2025年增长62%），并计划从2026年第二季度起对所有产品提价10%以上，预示着从二季度开始毛利率和营业利润率（OPM）前景将更加有利。
3. 行业核心观点：供应紧张与提价动力：报告认为，中低端覆铜板（CCL）因材料限制导致交期延长，将驱动未来几个季度/几年的CCL价格上涨。高盛预计，M6-M8等级CCL在2026年价格将同比上涨10-20%+，而M6及以下等级CCL价格涨幅将超过40%。
4. 新催化剂：设备交期延长与M9材料：一个重要的新情况是，CCL生产设备的交货期也在延长，导致部分产能（约120万张/月）从2026年第四季度延迟至2027年第一季度。这可能导致未来几年产能扩张速度放缓，从而在长期内带来更有利的供需格局。此外，更高端的M9等级CCL（其均价是EMC和TUC平均CCL售价的5倍以上）的采用，以及PCB在AI服务器中取代线缆解决方案的趋势，将在未来几年持续驱动CCL的需求增长。
5. 投资观点与目标价：维持对联茂科技（EMC） 和台燿科技（TUC） 的“买入”评级，12个月目标价分别为NT$2,585（基于25倍市盈率，与AI组件供应商过去3年峰值市盈率一致）和NT$740（基于20倍市盈率，高于行业过去3年平均市盈率2个标准差）。
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