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摘要
唯品会发布2025Q4财报，本季度实现营业收入325亿元，同比-2.3%，GMV 666亿元，同比+0.6%，Non-GAAP归母净利润为28.6亿元，同比-3.9%，受暖冬影响增速有所承压。2026年一季度公司预计收入为263~270亿元，同比0~5%，符合一致预期。2025年公司完成股东回报承诺，展望2026年，公司收入有望维持高质量增长，净利率有望稳中有升，股东回报方面计划将2025年nongaap净利润的75%回馈给股东，长期看公司正品特卖心智+供应链优势下平台价值稳固，持续回购+派息增强股东回报，维持**评级。
正文
Q4暖冬影响下穿戴类收入增长承压，Q1收入恢复正增速指引。25Q4公司收入为325亿元，同比-2.3%（彭博一致预期+0.8%），GMV 666亿元，同比+0.6%（一致预期+5.6%），受暖冬影响冬装需求疲软，以及春节时间偏晚导致节日消费延后，导致收入增长承压。26Q1公司预计收入约为263~270亿元，同比0~5%，穿戴类需求后置影响下截至目前1-2月增长较好，展望2026年，公司收入有望维持高质量增长，用户数有望持续同比提升，整体保持稳健增长。
Q4利润承压，预计2026年利润率有望稳中有升。25Q4毛利率23%，预计2026年在穿戴业务继续向好发展、商品结构优化、以及杉杉奥莱更快增长的贡献下毛利率仍有提升空间；履约费用率为7.5%、同比+0.1pct，销售费用率为2.7%，同比-0.1pct。Non-gaap归母净利润28.6亿元，同比-3.9%（一致预期-8.1%）。展望2026年，预计公司稳健经营以及AI提升运营效率驱动下，净利率有望稳中有升。
SVIP会员维持双位数增长，收入贡献继续提升。2025Q4季度活跃用户为4530万人，同比-0.9%，受穿戴类需求影响用户同比下降，2026Q1至今平台活跃用户恢复正增长；活跃SVIP会员数维持同比增长11%，贡献约52%在线销售额，环比提升1pct。平台通过会员升级举措不断提升SVIP留存率和复购率，为公司带来高质量收入并增强平台在品牌合作伙伴中的吸引力。看好唯品会核心客群未来稳健增长趋势。
25年兑现股东回报承诺，26年维持较高股东回报指引。回购方面，25Q4公司共回购3.054亿美元。目前10亿美元回购计划剩余额度为3.16亿美元；分红方面，2025年度现金股息为每股普通股3.1美元，预计付款日期为2026年4月24日。2025全年公司分红和回购合计约9.441亿美元，兑现此前承诺。2026年，公司预计将继续以年度分红和股票回购的方式将不少于75%的2025年NonGAAP净利润回馈给股东，维持较高的股东回报指引。
投资建议：预计公司2026-2028年Non-GAAP归母净利润为**亿元，长期看公司正品特卖心智+供应链优势下平台价值稳固，持续派息+回购增强股东回报，给予2026年Non-GAAP归母净利润**倍PE，对应目标价**美元，维持**评级。
（盈利预测、目标价应合规要求不予展示，详见报告原文）
风险提示：宏观经济风险；行业竞争加剧；穿戴类复苏较弱。
End
附录
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丁浙川、李秀敏、潘威全、李星馨、胡馨媛
