5. 钾肥行业分析
5.1 全球供需格局
5.1.1 供给集中：加拿大Nutrien、俄罗斯Uralkali、白俄罗斯Belaruskali三巨头控制70%产能
全球钾肥行业呈现高度集中的供给格局，加拿大Nutrien、俄罗斯Uralkali、白俄罗斯Belaruskali三大巨头合计控制约70%的全球产能，形成典型的寡头垄断市场结构。Nutrien由PotashCorp和Agrium合并而成，产能约2000万吨/年，是全球最大钾肥生产商；Uralkali产能约1300万吨/年，俄罗斯最大；Belaruskali产能约1200万吨/年，白俄罗斯国有。这三家企业通过产能调节、价格协同、市场分割等策略，维持着较高的行业利润率和价格稳定性。除三巨头外，以色列ICL、德国K+S、智利SQM等企业占据剩余市场份额，产能规模较小、成本较高、竞争力有限。中国作为全球最大的钾肥消费国，国内产能约1000万吨/年，盐湖股份占据其中约60%，但自给率仅约50%，仍需大量进口。全球钾肥供给的集中度意味着，任何一家巨头的产能变动或出口政策调整，都可能对市场价格产生重大影响。
5.1.2 新增产能有限：2026-2027年主要增量来自老挝、俄罗斯，边际成本高
2024-2027年全球钾肥新增产能有限，且主要集中在高成本地区，对价格下行压力较小。具体来看：老挝方面，亚钾国际、东方铁塔等企业投资的老挝钾盐矿项目逐步投产，2025-2027年预计新增产能约200-300万吨，但老挝项目面临基础设施差、物流成本高、环保要求严等问题，完全成本约200-250美元/吨，边际成本较高；俄罗斯方面，Uralkali有少量扩产计划，但受国际制裁影响，出口渠道受限，实际供给增量不确定；加拿大方面，Nutrien等主要企业资本开支谨慎，新增产能有限，更多聚焦于现有矿山的技术改造和成本优化；中东、非洲等地区虽有资源潜力，但开发进度缓慢，短期内难以形成有效供给。新增产能的稀缺性，叠加现有矿山的自然衰减（每年约3%-5%的产能损耗），全球钾肥供给增速预计维持在2%以下的低位，为价格维持高位提供了基本面支撑。
5.1.3 库存低位：全球主要消费国库存处于历史低位
2024年以来，全球钾肥库存持续去化，主要消费国库存处于历史低位。中国方面，港口库存从2023年高峰期的400万吨以上下降至2024年底的200万吨左右，降幅超过50%，库存消费比降至1个月以下的极低水平；巴西方面，作为全球最大的钾肥进口国之一，2024年进口量同比增长超过15%，但库存并未明显累积，反映需求强劲；东南亚、印度等新兴市场同样呈现低库存、高周转的特征。库存低位的原因包括：一是2022-2023年价格高位时，下游谨慎采购、消耗库存；二是2024年价格回落后，需求快速恢复，但供给响应滞后；三是物流瓶颈和地缘政治因素，导致供应链效率下降。低库存状态意味着，一旦需求超预期或供给受扰动，价格弹性将显著放大，2025年以来价格的快速反弹就是例证。
5.2 需求端分析
5.2.1 农业刚需：全球粮食安全背景下的稳定需求
钾肥是农作物生长必需的三大营养元素（氮、磷、钾）之一，具有不可替代性。全球钾肥需求与粮食生产密切相关，呈现稳定增长态势。从历史数据来看，全球钾肥需求增速约2%-3%，与人口增长、饮食结构升级、耕地面积变化等因素相关。2024年全球钾肥消费量约7000万吨，预计2025-2027年维持2%-3%的增速，2027年将达到7500万吨左右。需求增长的驱动因素包括：一是人口持续增长，全球人口预计2030年超过85亿，粮食需求刚性增长；二是饮食结构升级，发展中国家肉类消费增加，带动饲料粮需求，间接拉动钾肥消费；三是生物能源发展，玉米、甘蔗等能源作物种植面积扩大，钾肥需求增加；四是土壤补钾，长期耕作导致土壤钾素亏缺，补钾需求累积。钾肥需求的刚性特征，使其在经济周期波动中表现出较强的防御性，即使宏观经济下行，农业投入品需求也不会大幅萎缩。
5.2.2 新兴市场：巴西、东南亚需求增长
新兴市场是钾肥需求增长的主要引擎。巴西作为全球最大大豆出口国和最大钾肥进口国，2024年钾肥进口量超过1200万吨，占全球贸易量的约18%，且增速持续高于全球平均水平。巴西需求增长的动力在于：一是耕地面积扩张，中西部塞拉多地区开发加速；二是单产提升，精准农业技术推广，肥料投入强度增加；三是出口导向，大豆、玉米、甘蔗等经济作物种植比例提高，对钾肥需求更大。东南亚方面，印尼、马来西亚、越南等国的棕榈油、水稻种植带动钾肥消费，2024年区域进口量约800万吨，增速约5%，高于全球平均。印度作为人口大国和农业大国，钾肥需求潜力巨大，但受补贴政策和农民收入制约，需求增速相对平稳。新兴市场的共同特点是：农业占比高、耕地资源丰富、施肥水平低、增长空间大，是未来全球钾肥需求增量的主要来源。
5.2.3 中国需求：粮食自给战略支撑国内钾肥消费
中国是全球最大的钾肥消费国，年消费量约1500-1700万吨，占全球的约23%。国内钾肥需求具有鲜明的政策驱动特征：粮食安全是国家战略，保障粮食自给率是政策底线，而钾肥供应是粮食生产的重要支撑。2024年中央一号文件明确提出”加强钾肥等紧缺农资保供稳价”，政策支持力度加大。从需求结构来看，大田作物（水稻、小麦、玉米）占钾肥消费的约60%，经济作物（果蔬、棉花、烟草等）占约40%，经济作物施肥水平高、钾肥需求强度大，是需求增长的主要方向。从区域分布来看，华东、华中、东北是主要消费市场，与粮食主产区高度重合。中国钾肥需求的特殊性在于：自给率仅约50%，进口依赖度高，国际市场价格波动直接影响国内；需求价格弹性低，农民对钾肥价格敏感度不高，即使价格上涨也不会大幅减少用量；政策调控频繁，储备投放、进出口管理、价格干预等政策工具丰富。这些特征决定了国内钾肥市场相对独立，价格走势与国际市场既有联动又有分化。
5.3 价格趋势与合同机制
5.3.1 2025年中国大合同：CFR 348美元/吨，同比上涨
中国钾肥进口大合同价格是国际钾肥市场的风向标，也是国内市场价格的重要基准。2025年，中国进口钾肥联合谈判小组与国际供应商达成大合同，价格为CFR 348美元/吨，较2024年的307美元/吨上涨13.4%。这一价格上涨反映了：一是国际市场价格回升，巴西、东南亚现货价格从2024年低点300美元/吨左右反弹至360-380美元/吨；二是中国库存低位，补库需求迫切，谈判地位相对弱势；三是供给端扰动，白俄罗斯、俄罗斯出口受限，市场可贸易量减少。大合同价格的签订，为国内钾肥价格提供了底部支撑，预计2025年国内氯化钾市场价格中枢在2800-3200元/吨区间，盐湖股份等国产钾肥企业将获得较好的盈利空间。
5.3.2 2026年价格预期：维持高位，中枢350-400美元/吨
展望2026年，机构普遍预期钾肥价格将维持高位运行，国际价格中枢在350-400美元/吨区间。支撑价格的因素包括：一是供给增量有限，新增产能投放进度慢于预期，现有矿山产能利用率已处高位；二是库存持续低位，全球主要消费国补库需求旺盛；三是成本支撑，边际产能（老挝、部分老矿山）完全成本约250-300美元/吨，价格跌破成本线将触发供给收缩。风险因素包括：一是宏观经济下行，农产品价格下跌，农民施肥意愿减弱；二是地缘政治缓和，俄罗斯、白俄罗斯出口恢复，供给增加；三是替代肥料推广，缓释肥、有机肥等减少钾肥用量。综合判断，350-400美元/吨的价格中枢概率较高，对应国内市场价格3000-3400元/吨，盐湖股份钾肥业务毛利率维持在55%-65%的高位。
5.3.3 行业景气周期：未来2-3年高景气度延续
从周期视角来看，钾肥行业正处于新一轮高景气周期的起点。上一轮高景气周期是2021-2022年，受俄乌冲突影响，价格一度突破800美元/吨；2023-2024年价格回落，但始终高于历史均值；2025年以来价格重新上涨，景气度回升。考虑到新增产能的释放周期（2027年以后）、全球粮食安全战略的持续推进、以及供给端的约束因素，机构普遍看好未来2-3年钾肥行业的高景气度延续。盐湖股份作为成本最低、资源最优的国内龙头，将在行业景气周期中获得最大的盈利弹性。从投资节奏来看，春耕备肥季节（一季度）和秋季用肥高峰（三季度）是钾肥价格的季节性高点，也是股价表现的催化窗口。
5.4 国内竞争格局
5.4.1 盐湖股份：国内龙头，资源禀赋最优
盐湖股份是国内钾肥行业的绝对龙头，产能500万吨（收购五矿盐湖后530万吨），占国内总产量的近60%，资源禀赋和成本优势显著。公司的核心竞争力在于：察尔汗盐湖的优质资源、盐湖提钾的低成本工艺、央企背景的政策支持。在”粮食安全”战略下，公司的龙头地位得到进一步强化，承担着保供稳价的核心责任。从长期发展来看，公司规划到2028年钾肥产能达到800-850万吨，2030年达到1000万吨，届时将成为全球前三大钾肥生产企业之一。这一目标的实现程度，将取决于海外资源获取的进展和国内整合的推进速度，存在不确定性，但方向已经明确。
5.4.2 藏格矿业：老二地位，资源储量次之
藏格矿业是国内第二大钾肥生产企业，拥有察尔汗盐湖724平方公里的采矿权，钾肥产能约200万吨，资源储量和产能规模均次于盐湖股份。藏格矿业的优势在于：钾肥业务盈利稳定、同时布局锂盐和铜矿（巨龙铜矿）实现多元化、民营机制灵活。但相比盐湖股份，藏格矿业的资源禀赋和成本优势较弱，且采矿权有效期至2029年，长期资源保障存在不确定性。在锂盐业务方面，藏格矿业产能约1万吨，远低于盐湖股份的9.8万吨，且成本略高。从竞争态势来看，藏格矿业与盐湖股份在察尔汗盐湖存在资源边界争议，历史上曾有法律纠纷，未来关系走向值得关注。
5.4.3 亚钾国际：海外布局，老挝产能放量
亚钾国际是国内企业海外布局钾肥资源的代表，拥有老挝甘蒙省263.3平方公里钾盐矿权，折纯氯化钾资源总储量约10亿吨。公司2025年前三季度氯化钾产量149.86万吨、销量152.43万吨，预计2025年全年产量200万吨，2026年有望达到400万吨，前三个百万吨完全满产后可达500万吨产量。亚钾国际的优势在于：海外资源不受国内政策约束、出口市场广阔、产能扩张速度快。但挑战在于：老挝资源埋藏较深、开采成本较高、基础设施和物流条件较差、面临国际巨头的竞争压力。亚钾国际的快速崛起，对盐湖股份的国内龙头地位构成一定挑战，但两者在资源禀赋和成本结构上存在显著差异，直接竞争有限。从战略意义来看，亚钾国际的成功为国内企业”走出去”开发海外钾资源提供了范本，也为盐湖股份未来的海外布局积累了经验。
6. 锂盐行业分析
6.1 全球供需格局
6.1.1 需求驱动：新能源汽车+储能电池双轮驱动
全球锂盐需求主要由新能源汽车动力电池和储能电池驱动。新能源汽车方面，2024年全球销量约1700万辆，渗透率约20%，预计2030年销量将超过5000万辆，渗透率超过50%，年均增速约20%。动力电池是锂盐最大的下游应用，约占锂盐总需求的60-70%，单车带电量从50kWh向80-100kWh提升，单位车辆锂消耗量增加。储能电池方面，2024年全球出货量约200GWh，预计2026年达到1090GWh，年均增速超过70%。储能电池的快速增长，成为锂盐需求的重要增量来源，尤其是在中国，电力市场化改革推动储能需求爆发，大型储能项目和工商业储能快速普及。新能源汽车和储能电池的双轮驱动，使得全球锂盐需求保持15-20%的年均增速，2026年全球需求量预计达到200万吨LCE（碳酸锂当量）。
6.1.2 2026年全球储能电池出货量预期：1090GWh（+70%）
储能电池是锂盐需求增长最快的细分领域。根据行业预测，2026年全球储能电池出货量将达到1090GWh，较2024年增长约70%。这一增长主要来自中国、美国、欧洲三大市场：中国受电力市场化改革和新能源配储政策驱动，大型储能和工商业储能快速普及；美国受IRA法案补贴和电网稳定性需求驱动，户用储能和大型储能同步增长；欧洲受能源安全担忧和可再生能源比例提升驱动，储能需求稳步增长。储能电池的技术路线以磷酸铁锂为主，对碳酸锂的需求量大，且储能项目的建设周期短、审批流程简单，需求释放速度快。储能需求的爆发，为锂盐价格提供了重要支撑，也是2025年下半年以来碳酸锂价格反弹的重要驱动因素。
6.1.3 供给结构：澳洲锂矿+南美盐湖+中国盐湖三足鼎立
全球锂盐供给呈现”澳洲锂矿+南美盐湖+中国盐湖”三足鼎立的格局。澳洲锂矿是全球最大的锂原料来源，2024年产量约80万吨LCE，主要企业包括Pilbara、Mineral Resources、IGO等，产品以锂辉石精矿为主，供应中国冶炼厂。南美盐湖（智利、阿根廷）是全球成本最低的锂原料来源，2024年产量约40万吨LCE，主要企业包括SQM、Albemarle、Livent等，产品以碳酸锂为主，直接供应电池厂。中国盐湖是国内锂原料的重要来源，2024年产量约15万吨LCE，主要企业包括盐湖股份、藏格矿业、西藏矿业等，产品以碳酸锂为主，供应国内电池产业链。从成本结构来看，南美盐湖<中国盐湖<澳洲锂矿，成本优势决定了各供给来源的竞争力排序。中国盐湖提锂的崛起，正在改变全球锂盐供给格局，提升国内自给率，降低进口依赖。
6.2 中国盐湖提锂崛起
6.2.1 资源占比提升：中国盐湖锂资源全球占比18%（2026年）
中国盐湖锂资源储量丰富，主要分布在青海和西藏，2026年全球占比约18%，较2020年的10%显著提升。资源占比提升的原因包括：一是新资源发现，青海柴达木盆地、西藏羌塘盆地等区域的盐湖锂资源勘探取得突破；二是技术突破，高镁锂比盐湖的提锂技术成熟， previously uneconomic resources become viable；三是政策推动，国家将盐湖锂资源开发列为战略性新兴产业，加大勘探开发投入。中国盐湖锂资源的开发，对于保障国内新能源产业链的原材料安全具有重要意义，也是降低对澳洲锂矿、南美盐湖进口依赖的关键举措。
6.2.2 技术进步：吸附法、膜法工艺成熟，成本大幅下降
中国盐湖提锂技术的突破，是行业崛起的关键。传统的盐湖提锂技术（蒸发沉淀法）适用于低镁锂比盐湖（如南美Atacama盐湖，镁锂比约6:1），对于中国高镁锂比盐湖（察尔汗盐湖镁锂比1500-1800:1）不适用。盐湖股份等企业通过自主研发，成功开发了”吸附+膜分离耦合”提锂技术，利用选择性吸附剂实现镁锂分离，再通过膜分离进一步纯化，最终得到电池级碳酸锂。这一技术路线的成熟，使得中国盐湖提锂成本从早期的8-10万元/吨降至目前的3-4万元/吨，具备了与南美盐湖、澳洲锂矿竞争的能力。技术的持续迭代（如原卤提锂、连续吸附等）还将进一步降低成本、提升效率。
6.2.3 产能释放：青海、西藏盐湖集中投产
2025-2027年是中国盐湖提锂产能的集中释放期。青海方面，盐湖股份4万吨新项目投产、五矿盐湖1.8万吨产能并表、青海汇信2万吨项目试车成功、比亚迪与盐湖股份合作的3万吨项目推进中，合计新增产能超过10万吨。西藏方面，扎布耶盐湖、龙木错盐湖等项目的开发也在加速，虽然受高海拔、基础设施差等条件限制，但资源禀赋优异，长期潜力大。中国盐湖提锂产能的快速扩张，将改变全球锂盐供给格局，提升国内自给率，降低进口依赖。预计到2026年，中国盐湖提锂产能将达到30万吨LCE，占国内总产能的25%。
6.3 价格走势与预期
6.3.1 历史波动：2022年高点60万元/吨→2024年低点7万元/吨→2025年反弹
碳酸锂价格经历了剧烈的历史波动。2022年，受新能源汽车需求爆发和供给短缺影响，电池级碳酸锂价格一度突破60万元/吨，创历史新高；2023年，随着产能释放和需求增速放缓，价格快速下跌；2024年，价格跌至7-8万元/吨的周期低点，多数高成本产能亏损出局；2025年下半年，在储能需求爆发和政策刺激推动下，价格反弹至9-10万元/吨。这一波动周期反映了锂盐行业的强周期特征：需求快速增长期供给跟不上，价格暴涨刺激投资；产能集中释放期需求增速放缓，价格暴跌淘汰落后产能；供需再平衡后，价格回归合理区间，具备成本优势的企业获得稳定盈利。
6.3.2 2026年价格中枢：机构预测9-13万元/吨，乐观预期12-20万元/吨
展望2026年，机构对碳酸锂价格中枢的预测存在分歧，但整体趋向乐观。中性预期（多数机构）认为价格中枢在9-13万元/吨，核心假设是：储能需求持续高增长，新能源汽车渗透率稳步提升，供给端产能释放节奏可控，供需维持紧平衡。乐观预期（部分机构）看至12-20万元/吨，核心假设是：储能需求超预期爆发，固态电池等新技术推动单车带电量大幅提升，供给端受资源约束和环保限制，增速低于预期。悲观预期（少数机构）认为价格可能回落至7-9万元/吨，核心假设是：宏观经济下行压制需求，海外锂矿和盐湖产能快速释放，技术替代（钠离子电池）加速。综合判断，10-12万元/吨的价格中枢概率较高，盐湖股份等成本领先企业将获得可观利润。
6.3.3 成本支撑：5-6万元/吨成为行业成本底线
从成本曲线来看，全球锂盐生产的现金成本分布呈现明显的分层特征。南美优质盐湖（Atacama等）现金成本约2-3万元/吨，完全成本约3-4万元/吨，是最低成本区间；中国盐湖（察尔汗、东台吉乃尔等）现金成本约2.5-3.5万元/吨，完全成本约3.5-4.5万元/吨，紧随其后；澳洲锂矿现金成本约4-6万元/吨，完全成本约6-10万元/吨，处于中等水平；非洲锂矿、国内锂云母等现金成本约5-8万元/吨，完全成本约8-15万元/吨，是高成本区间。当价格跌至5-6万元/吨时，高成本产能（锂云母、部分非洲矿）将大规模亏损退出，供给收缩支撑价格回升。因此，5-6万元/吨可以视为行业的成本底线和价格的强支撑区间。盐湖股份完全成本约3-3.5万元/吨，即使在价格底线区间仍能保持盈利，抗风险能力极强。
6.4 竞争格局演变
6.4.1 盐湖股份：成本最低，产能扩张最快
盐湖股份在中国盐湖提锂领域具有绝对竞争优势：成本最低（完全成本3-3.5万元/吨，全球第一梯队）、产能扩张最快（2026年权益产能6.9万吨，增幅245%）、资源禀赋最优（察尔汗盐湖钾锂伴生，综合开发价值高）。公司的核心壁垒在于：央企平台支持、60年技术积累、钾锂协同模式、成本领先优势。随着产能释放和价格上涨，公司有望在2026-2027年跻身全球锂盐企业前五，成为与SQM、Albemarle、天齐锂业、赣锋锂业并列的行业巨头。
6.4.2 赣锋锂业、天齐锂业：矿石提锂，成本较高
赣锋锂业和天齐锂业是中国矿石提锂的代表企业，拥有全球优质的锂辉石矿资源（澳大利亚Mount Marion、Pilgangoora、Greenbushes等）。两家企业的优势在于：资源布局全球化、产业链一体化（从锂矿到电池材料）、客户结构优质（特斯拉、宝马等国际车企）。但挑战在于：矿石提锂成本显著高于盐湖提锂，完全成本约6-10万元/吨，在价格低位时盈利承压；海外资源面临地缘政治风险和社区关系挑战；锂精矿价格与碳酸锂价格联动，成本弹性较大。2024-2025年价格低谷期，两家企业利润大幅下滑甚至亏损，而盐湖股份保持盈利，体现了不同技术路线的周期韧性差异。
6.4.3 紫金矿业、华友钴业：新进入者，资源布局加速
紫金矿业、华友钴业等有色金属巨头近年来加速布局锂资源，成为行业的重要新进入者。紫金矿业通过收购阿根廷3Q盐湖、西藏拉果错盐湖等项目，快速进入锂盐行业，规划产能约10万吨LCE。华友钴业通过参股澳洲锂矿、布局非洲锂矿等方式，构建锂资源保障体系。这些新进入者的优势在于：资金实力雄厚、国际化运营经验丰富、产业链协同效应（钴镍锂三元材料）。但挑战在于：锂行业技术壁垒较高，盐湖提锂工艺需要长期积累；项目开发周期长，从收购到投产通常需要3-5年；与原有业务（铜、钴、镍）的协同效应有待验证。新进入者的涌入，将加剧行业竞争，但也验证了锂资源的战略价值，对盐湖股份等先行者的估值形成支撑。
