行业深度·1篇
公司深度·3篇
行业深度
报告作者：张钰莹
报告发布日期：2026年2月17日
Why：算力“吞噬”全球电力，SpaceX重写产业边界
从火箭公司到太空基础设施平台：通信、算力与AI正在“轨道化”。全球数据中心用电需求在AI驱动下进入大幅增长阶段，传统地面能源与散热约束逐渐显现，算力基础设施正在从“地面部署”向“轨道部署”延伸。SpaceX通过“火箭运力 → 星链网络 → 轨道算力 → 用户入口”的一体化布局，推动太空从通信载体升级为算力与AI的新物理承载层，形成新一代太空基础设施体系。我们预测伴随Starlink卫星太阳翼面积与功率密度持续提升，星座在轨电力规模开始出现指数级变化。
How：高起点，快收敛，太空算力的成本拐点正在形成
高CAPEX + 低OPEX：太空算力具备基础设施级规模经济潜力。太空算力的成本结构呈现明显的“前期投入集中、运营成本极低”的特征。虽然初期建设成本显著高于地面数据中心，但随着发射成本下降、太阳翼功率密度提升以及算力载荷效率提高，单位算力成本正在快速收敛。从全生命周期视角看，地面算力长期受能源、制冷与供电保障成本约束，而太空算力依托太阳能供电与辐射散热机制，运行期能源与散热成本接近于零，长期经济性开始显现。
我们预计2030年代初将成为太空算力跨越成本临界线、完成经济性验证阶段，当发射成本下降至约200美元/kg量级时，空间算力的发射摊销成本将接近地面数据中心电力成本区间，长期经济性开始成立。
What：SpaceX把低轨通信带入“规模化时代”
星座竞争进入“规模决定能力”的阶段。2019–2026年全球低轨通信卫星发射呈现高度集中格局，美国依托Starlink实现万颗级持续部署，率先进入规模化补网阶段；中国“星网+千帆”在2024年后明显提速，进入实质性建设周期；欧洲与其他国家整体仍处于阶段性部署与验证阶段。低轨通信星座正从“技术验证”进入“基础设施建设”，卫星数量、在轨功率与网络能力开始同步扩张，通信网络逐渐演化为分布式算力与数据基础设施。
行业评级：卫星发射加速，太空光伏行业景气度与中长期成长确定性持续抬升，维持太空光伏行业“推荐”评级。
相关标的：迈为股份、奥特维、高测股份、晶盛机电、捷佳伟创、拉普拉斯、上海港湾等。
风险提示：技术成熟度与可靠性不确定性风险，产业化与商业落地不确定性风险，早期投入与项目执行风险，市场空间与竞争格局不确定性风险，政策与监管环境变化风险。
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公司深度
报告作者：曹泽运/李金泽/郭磊
报告发布日期：2026年2月21日
本篇报告明晰了新桥生物 hub and spoke 中心辐射式商业模式的落地方式与价值创造路径；同时拆解了 Givastomig、VIS-101、Ragistomig、Uliledlimab 四大核心管线药物的靶点优势、临床数据表现、与同类竞品的差异化亮点及市场潜力，明确了各药物的临床里程碑节点中心辐射式商业模式打造亚洲创新药全球化核心能力。
Givastomig是胃癌领域潜在BIC药物，临床数据表现优异。该药物为美国首个与标准免疫化疗联合研究的CLDN18.2双抗，覆盖更广泛患者群体，Ib期8mg/kg组mPFS达16.9个月，安全性优于同类疗法，潜在销售峰值30亿美元。
VIS-101为新一代眼科双抗，具备同类最佳潜力。作为VEGF×Ang-2双抗，其仅需3次负荷注射即可实现16周给药间隔，对初治、经治患者均有效。
Ragistomig差异化显著，重度预处理患者中疗效突出。这款PD-L1×4-1BB双抗可局部活化T细胞降低全身毒性，I期临床ORR达26.9%，临床获益率69.2%，疗效显著优于同类产品Acasunlimab。
Uliledlimab为潜在BIC CD73抗体，临床进度全球领先。该药物无钩状效应且与PD-(L)1联用协同增效，CD73高表达+PD-L1阳性患者ORR达63%，截至2025年10月处于全球同类靶点临床领先阶段。
风险提示：临床进展不及预期风险，现金流枯竭与融资不及预期风险、产品安全性风险、地缘政治风险、市场竞争加剧的风险。
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报告作者：张钰莹
报告发布日期：2026年2月22日
本篇报告解决了以下核心问题：1、联德股份传统主业分析；2、联德股份在AI算力背景下压缩机和燃气轮机业务分析。
传统主业迎来周期性复苏与结构性增长共振：1）全球工程机械行业拐点将至。Off-Highway Research预测2025-2027年全球建筑设备销量逐年递增，且中国市场有明显上升趋势，公司工程机械版块业务有望提升。2）压缩机业务提供稳健基石。压缩机传统下游需求稳健，公司与开利、江森自控等全球巨头深度绑定，为公司提供了稳定的订单基本盘。
AI算力时代催生“冷”与“电”双轮驱动，打开全新成长空间：1）“冷”的需求：数据中心温控部件核心供应商。AI算力发展带动全球数据中心电力消耗与资本开支激增，公司生产的制冷压缩机零部件已通过江森自控、特灵科技等全球龙头，全面应用于AI算力、数据中心温控系统的主流场景，将直接受益于此轮高景气周期。2）“电”的需求：能源发电设备关键配套商。数据中心电力供应瓶颈催生了对燃气轮机、内燃机等高效、稳定发电设备的巨大需求。公司已成功切入卡特彼勒等全球知名能源设备企业供应链，其能源设备业务将显著受益于AIDC扩张带来的增量市场。
盈利预测和投资评级：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为12.97/16.49/21.26亿元，归母净利润分别为2.40/3.25/4.37亿元，对应PE分别为40.93/30.19/22.51X，公司传统主业根基稳固，制冷+发电成长加速，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：全球AIDC资本开支不及预期，行业需求不及预期，产能扩张进度不及预期，原材料价格波动的风险，贸易摩擦风险，汇率波动风险，客户集中风险。
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报告作者：朱谞晟/刘熹
报告发布日期：2026年2月23日
全面协同布局高端连锁酒店系统及相关产业，SaaS业务ARR达5.4亿，续费率超9成。
公司是国内领先的酒店业、零售业、休闲娱乐业信息系统提供商，以酒店业务为核心，管理系统PMS作为“中枢系统”串联各项业务，具有多套酒店PMS产品，全面覆盖不同客群，且Daylight PMS专注于全球化+高端酒店，在此基础上，公司开展Infrasys业务，提供高效的餐饮全流程服务，从经营成果看，2025H1公司平台化SaaS业务ARR达5.4亿，同比+21.4%，续费率超9成。
加速全球展业，协同阿里生态布局新零售
公司产品持续新签约客户，加速全球展业，2026年以来新签克罗地亚Amadria Park、博鳌东屿岛旅游度假区、香港富豪酒店国际集团、PC Hospitality、日本大仓日航酒店、西班牙奢华酒店Palacio Arriluce等客户。阿里持股石基并达成零售业深度合作，截至2025Q3，淘宝（中国）软件有限公司持股石基信息13.02%，为公司第二大股东，双方自2019年9月的云栖大会上，石基零售就已成为“新零售数智化转型R100生态计划”首批30家合作伙伴之一；2023年在阿里云合作伙伴大会上，阿里发布通义千问伙伴计划，石基集团为首批通义千问伙伴之一。
酒店业房间数量与单价双增，客户数字化转型付费意愿高，2026年PMS空间或达60亿美元
全球酒店行业景气度回升，房间数量与单价双增。据IHG（洲际酒店）2024年年报，在STR（Smith Travel Research）口径下，全球酒店行业房间数从2019年的1950万间上升至2024年的2236万间，2019-2024年CARG约2.99%。中国酒店客房数超1700万间，以经济性为主，数量稳步增长且中国酒店数字化转型付费意愿高。当前酒店技术预算比例约4.5%，大部分用于现有系统维护或使用新系统，我们统计了《HOTELS》杂志全球酒店集团2023和2024年排名前50酒店集团房间数量（分别为1299万间和1441万间），再根据Guesty公司的价格进行市场空间测算，我们认为，2026年石基酒店PMS及Infrasys POS潜在市场空间或达72亿美元。
盈利预测和投资评级：公司作为国内领先的酒店业、零售业、休闲娱乐业信息系统提供商，受益于全球酒店业景气以及数字化转型，结合公司财报，我们预计2025-2027年公司营业收入分别为29.7/31.06/32.5亿元，归母净利润分别为-1.38/0.61/1.02亿元，摊薄每股收益分别为-0.05/0.02/0.04元/股，当前股价对应2025-2027年PS分别为11.49/10.98/10.50X，首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：汇率波动风险、技术及产品开发风险、市场及政策风险、经营管理风险、海外投资风险、与互联网企业合作进展的不确定性、股价波动风险。
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