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在2026年金属年度工业策略报告中，关于工业金属部分的标题是什么？
报告中工业金属部分的标题是“春潮烈壤配案东向”，意味着价格的上涨趋势已经形成且难以打破。
在过去的几年中，你们对工业金属板块的推荐是如何的？
在过去几年里，我们一直维持推荐工业金属板块，并特别强调重点关注同龢旅两个板块。
报告中对于2025年和2026年铜价的变动情况如何描述？
2025年铜价的均价约为9900美金左右，而到了2026年，铜价已经上涨至12000多到13000美金区间，预计2026年的均价相比2025年将增长20%到30%。
对于铜价上涨的原因及中长期逻辑，能否详细解释一下？
铜价上涨的主要原因是2026年的市场价格相比之前有显著提升。中长期逻辑上，我们之前几年一直在强调资本开支受限制是目前制约铜矿产量的关键因素。尽管铜价上涨，但资本开支的增长幅度并没有像上一轮铜价上涨时那样出现明显增长，主要是由于矿山开发难度增大（更多地下矿且自动化程度更高、成本强度上升），以及ESG投入增加导致整体成本抬升，使得即使在相同的铜价下，矿企的利润空间变小。
如何解决当前铜矿资本开支难以上升的问题？
解决这个问题主要有两个途径：一是扭转长期趋势，但这非常困难；二是依赖铜价上涨。当前由于资源禀赋约束和勘探新发现的铜矿数量逐年减少，使得铜矿资本开支上升面临挑战，因此铜价上涨成为一个必然趋势。
在中长期逻辑下，为什么铜矿的自动开支强度会有明显上升？
因为留下的矿产大多是难开采的，所以自动开支强度会上升。同时，由于找矿成果相对较弱，资源供应偏紧。
从短期供需情况来看，铜矿供给端有何关键内容？
供给端的重要内容是PPT展示的明年乃至2030年整个供铜矿的供应量。去年发生了两个重要矿山事故，卡库拉项目停产影响了当年产量指引下调约15万吨，而9月份全球第二大铜矿泥石流事故导致四季度供应减少20万吨。
为何说矿山事故对供应的影响是偶然的必然？
虽然表面上看是事故带来的事件性冲击，但实际上是因为前期资本开支不足导致近年来供应增量不多，因此当这些冲击发生时，很难通过其他供应增量来弥补，从而造成供应紧张状态。
过去几年中，全球前十大铜矿有几座发生了停产？
在过去三年多的时间里，全球前十大铜矿中有3座发生了停产，其中两次发生在去年。
对于2026年的供给增量情况如何？
2026年面临着非常紧张的供给状态，矿山端预计供应增量为32万吨，其中包含15万吨复产，如果不考虑复产因素，实际增量可能只有20万吨左右，占全球电解铜总供应的约1%。
2027年矿山供应增量是否会有显著增加？
2027年矿山供应增量相对较多，预计有70万吨左右的副产产量，但前提是矿山复产顺利进行。然而，地下矿的复产进度难以把控，可能出现复产不及预期的情况。
再生铜供应的情况如何？
再生铜供应在美国等国家持续增长，增速虽快于矿山，但由于价格因素导致美国废铜难以出口，所以整体供应增速无法实现爆发式增长。我们预计再生铜供应增速在5%左右，对总供给拉动约1个百分点。
当前冶炼厂的盈利状况如何？
过去几年由于矿山端供应偏紧，导致现货铜精矿加工费下滑，冶炼厂盈利逐步走弱。不过，最近硫酸价格上涨缓解了冶炼企业利润压力。目前，冶炼厂开工率处于近十年来的最低水平，并且明年可能会根据矿铜产能联合减产10%，因此未来电解铜供应增速将更接近矿山端增速。
当前全球铜的显性库存情况如何？
全球铜的显性库存相比于去年同期（24年同期）是偏高的，尽管最新的数据还未更新至最新状态，但可以确认目前整体库存仍在稳步上升。
高库存水平是否引发了对铜实际供需情况的担忧？产业链中库存的实际情况是怎样的？
是的，高库存水平确实让人对铜的实际供需状况感到担忧。产业链中的库存实际上并不高。一方面，冶炼企业消耗了大量铜金矿库存以生产电解铜，这些未显化的库存正在逐渐释放；另一方面，铜的消费厂商如铜棒、铜管和铜牌制造商的库存水平处在2013年以来的最低点。
为什么铜的消费厂商库存较低而整个产业链库存较高？
在过去的发展过程中，尽管铜加工企业总产量增长超过一倍，理论上其库存应随产量提升而增加，但由于目前库存天数持续下降，表明整个产业链上库存相对较低。
全球电解铜的需求分布情况如何？
从电解铜需求占比来看，中国占60%，欧盟加美国占20%，其他国家占20%。而从终端需求角度考虑，中国约有20%的需求出口到海外，因此宏观上认可的消费比例为中国40%，欧美30%，其他国家30%。
美国库存水平及其影响因素是什么？
美国目前的库存水平约占全球的60%，远高于其自身电解铜消耗量（全球7%-8%）。美国库存高企的核心原因是关税预期导致远期铜价上涨，促使贸易商囤积铜。如果特朗普正式宣布对华关税政策，铜价可能会继续上涨；若关税取消，则会对铜价产生承压。
对于未来电解铜的需求增速预测及驱动因素是什么？
预计2026年在全球宽松货币政策背景下，电解铜的整体需求增速将超过过去五年平均增速2%，我们给出的需求增速为3%左右。其中，新兴领域的拉动是需求增长的主要驱动力，特别是新能源车、风电、光伏、数据中心和储能等领域的需求增长。
在单机瓦用量方面，大概有多少增量需求？
单机瓦的用量增量大概是按照4.6万吨计算，对应的新增装机量需求增量大约在27万吨左右。
储能部分的情况如何？
自2025年10月份以来，储能领域的排产增速较快，持续刷新市场预期，对整个产业链拉动明显，尤其是对碳30和铜铝需求有显著拉动作用。
储能对铜和铝的具体拉动是怎样的？
储能领域对铜的需求主要体现在电池铜箔的拉动上，对铝的需求则来自电池托盘等领域。尽管储能领域对铜的需求增速很快，但由于其占比相对较小，整体拉动幅度相对有限，更多是与其他新型领域共同作用，对铜的需求产生较大拉动。
对于铝的需求和供应情况呢？
铝的需求在国内更为明显且偏基本面，铝价近期也创下了新高。从基本面角度看，铝价能替代部分铜的需求，形成供需关系的补偿。铝的供应方面，由于2019年开始的供给改革，国内电解铝产能已达到4550万吨的天花板，当前运行产能接近4440万吨，增长空间有限。预计2026年电解铝产量增量约60万吨，而海外产量增长预计在100万吨左右，全球电解铝供应增速大约在2%左右。
海外电解铝产能增长情况如何？
海外电解铝产能增长主要受制于资金出境投资困难以及电网建设出海难度大等问题。例如印尼规划了大量电解铝产能，但实际投产后达到满产需要时间，并且存在不确定性。越南、印度、阿联酋等国也有新增产能，但综合考虑潜在停产产能和其他因素，2026年海外电解铝产量增长预计在100万吨上下。
在建筑领域之外，哪些板块的需求增速在持续增长？
交通、电信和电子这三个板块的需求增速在持续增长。
铝的库存水平目前处于怎样的状态？
铝的库存整体上最近比底价有所上涨，目前处于偏冷库的状态，但库存水平相比前几年还是低一些。
AI、储能以及其他新兴领域对铝需求的拉动情况如何？
AI和储能领域对铝需求的编辑拉动大概在1.5个点到2个点之间，这部分需求主要通过电池托盘、框架等结构性需求体现，增量约为40万吨左右。
数据中心对铝的需求情况怎样？
国内数据中心对铝的需求大概在20万吨左右，而全球接近80万吨，这部分对铝的需求拉动较大。
新能源车和光伏对铝需求的贡献如何？
新能源车和光伏是铝的传统需求拉动因素，2026年新能源车的需求占比将达到约18%，且单车用铝量有所提升，对铝的需求拉动明显；而光伏虽然装机量预期悲观，但电网建设的投资增长将带动铝需求，预计增速为5%。
氧化铝价格及产能增长情况如何？
氧化铝价格预计在32500到3000元/吨之间，难以有大幅上涨空间，但也不会有太大下跌空间。氧化铝产能增长较多，尤其是2025年新增产能较多，但矿石成本对氧化铝价格有一定支撑，加上对外依赖度上升，资源民族主义背景下矿石获取成本可能会增加，因此建议不过分看空氧化铝价格，预计2022-2026年氧化铝价格将保持稳定状态。
电解铝的盈利状况如何？
12月份电解铝的盈利水平已达到五千多块钱每吨，目前更是升至六七千元左右，预计未来一段时间内电解铝的盈利水平将持续向好，因此推荐电解铝相关的上市公司股票。
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