再生元
在摩根大通医疗保健大会上发布强劲的最新消息后，再生元制药公司即将发布一份关键的盈利报告。
我维持对 REGN 的买入评级，自上次报告发布以来，该股股价已上涨超过 16%，这印证了我的观点。
尽管近期有所上涨，但 REGN 的交易价格远低于其在 2024 年 8 月创下的约 1200 美元的历史最高点。
2024-2025年，股价大幅下跌，跌幅近60%，跌破500美元，之后才有所反弹。
我希望 REGN 股价在过去六个月的复苏势头能在 2026 年继续保持，并认为每股 900 美元的目标是现实的。
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投资概览
对于制药行业来说，这是一个至关重要的时刻，因为继 1 月中旬的摩根大通医疗保健大会之后，将于 1 月 30 日发布第四季度和全年收益报告。
总部位于纽约州塔里敦的制药公司 Regeneron Pharmaceuticals, Inc. (REGN) 将于 1 月 30 日公布收益和业务更新，并于 1 月 12 日在摩根大通进行了演讲，因此现在似乎是提供一些关于该公司最新报道的理想时机。
我在 Seeking Alpha 上一篇关于 Regeneron 的报告（回顾第三季度收益）中，给予该股“买入”评级，事实证明我的判断是正确的，因为自报告发布以来，该股股价已上涨超过 16%，并且在收益公布后立即上涨了超过 15%。
然而，Regeneron 的股价最终仍远低于其在 2024 年 8 月创下的每股约 1200 美元的历史最高价。该股在 2024 年下半年和 2025 年上半年经历了猛烈的熊市，到去年 5 月跌至每股不足 500 美元，在不到 12 个月的时间里下跌了近 60%。
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简单来说，Regeneron 的故事及其作为制药企业的成功可以通过两项资产来讲述：眼科疾病治疗药物 Eylea（阿柏西普），一种血管内皮生长因子（“VEGF”）抑制剂；以及免疫学药物 Dupixent（度普利尤单抗），一种白细胞介素-4 受体 α 拮抗剂。
当 Eylea 首次获准用于治疗“湿性”老年性黄斑水肿（这是导致 60 岁及以上美国人视力丧失和失明的主要原因）时，Regeneron 的股票交易价格约为每股 60 美元，其成功在很大程度上促成了 Regeneron 收入的增长，从 2011 年的 4.46 亿美元增长到 2019 年的约 66 亿美元。
当年，Eylea 为 Regeneron 在美国带来了 46.4 亿美元的收入，而其合作伙伴德国制药公司拜耳在欧洲销售 Eylea，并向 Regeneron 支付了 11.4 亿美元的合作收入。
2022年，这两个数字分别为63亿美元和14.3亿美元，但此后收入一直在下降——2024年为48亿美元，2025年可能约为26亿美元。这是由于多种Eylea生物类似药/仿制药的上市，以及瑞士制药公司罗氏(RHHBY)推出的Vabysmo，该药的给药频率较低。
营收下滑可能是导致再生元公司近期股价下跌的主要原因，但并非全是坏消息。2023年，再生元推出了Eylea HD，这是原研药的长效版本，每8-16周给药一次，与Vabysmo类似。
2024年，Eylea HD的收入为12亿美元，预计2025年这一数字将增长至约16.4亿美元。在摩根大通的演讲中，再生元公司长期首席执行官兼董事长伦纳德·施莱弗告诉分析师：
2025 年第四季度，EYLEA HD 在美国的净销售额为 5.06 亿美元，比 2024 年第四季度增长 66%，比 2025 年第三季度环比增长 18%，这主要得益于医生需求增长 10%。
11月下旬，EYLEA HD的适应症范围扩大，新增了每4周给药一次的方案，并可用于治疗视网膜静脉阻塞引起的黄斑水肿，进一步提升了其商业潜力。自上市以来，EYLEA HD在我们产品组合中的净销售额占比持续增长，目前已占净销售额的近一半。
重要的是，我们已提交了一份关于 EYLEA HD 预灌封注射器新填充剂的申请，预计 FDA 将于今年 2026 年第二季度做出决定，而 FDA 最近也批准了 EYLEA HD 的替代小瓶填充剂。
然而，据我估计，Eylea 系列产品在 2025 年的收入约为 45 亿美元，但随着市场上仿制药的增多，该系列产品很可能正在走向衰落——我预测该系列产品在 2030 年的收入约为 40 亿美元，尽管这个估计可能有些乐观。
如果说 Eylea 是 Regeneron 过去的基础，那么它在短期到中期内的未来无疑是 Dupixent，这是一种于 2017 年首次获批用于治疗湿疹的药物，随后又获得了用于治疗哮喘、特应性皮炎、鼻息肉、伴有鼻息肉的慢性鼻窦炎、嗜酸性食管炎、结节性痒疹、慢性阻塞性肺疾病（“COPD”）、荨麻疹和类天疱疮的后续批准。
法国制药公司赛诺菲（SNY）负责Dupixent的市场推广和销售，并向再生元支付合作收益。2024年，Dupixent的全球收入为141亿美元，赛诺菲向再生元支付了45亿美元的合作收益；我估计，到2025年，这两个数字将分别约为177亿美元和58.6亿美元。
在摩根大通的会议上，首席执行官施莱弗告诉分析师：
DUPIXENT 已成为全球使用最广泛的品牌抗体药物，目前全球已有超过 130 万患者正在接受治疗。根据第三季度净销售额（同比增长 27%）计算，DUPIXENT 的年化全球净销售额超过 190 亿美元，有望实现持续增长。
到 2030 年，我预计 Dupixent 的年收入将突破 200 亿美元大关，正如我在上一篇文章中提到的那样：
此外，Regeneron 正在偿还与赛诺菲合作开发 Dupixent、Kevzara 和 itepekimab 相关的约 9 亿美元的“开发余额”。Regeneron 表示，一旦偿还完毕（最迟在 2026 年第三季度），管理层预计“合作收入将大幅增长”。
2026 年及以后，Regeneron 将有哪些发展前景？
Regeneron 并不习惯提供收入指引，而是选择分享研发支出和销售、一般及行政费用预测，以及资本支出、税率等信息。但这家制药公司在第三季度轻松超过了分析师的预期（因此股价上涨），据 Seeking Alpha 报道，分析师预计该公司第四季度收入将达到 37.6 亿美元，调整后每股收益 (EPS) 为 10.63 美元，GAAP 每股收益为 8.99 美元。
我预计 Regeneron 在本月底公布业绩时，盈利将超出预期——我的营收预测约为 38.3 亿美元——同时，我也预计这家制药公司的每股收益 (EPS) 也将超出预期；我的预测约为 11.6 美元，这是基于第三季度财报中公布的非 GAAP 前 9 个月每股收益 34.83 美元计算得出的。
再生元公司的另外两款重要产品是检查点抑制剂 Libtayo，预计 2024 年收入为 12 亿美元，2025 年收入将接近 14 亿美元；以及用于治疗类风湿性关节炎的 Kevzara，预计 2024 年收入为 4.6 亿美元，2025 年收入将达到约 6 亿美元。
摩根大通首席执行官施莱弗告诉分析师：
LIBTAYO目前是唯一获批用于辅助治疗皮肤鳞状细胞癌（CSCC）的免疫肿瘤疗法，仅在美国就有1万名潜在患者，我们认为这本身就蕴藏着巨大的商业潜力。LIBTAYO在肺癌领域也持续取得显著进展，目前已成为美国一线晚期肺癌治疗中第二常用的免疫肿瘤疗法。
值得注意的是，Libtayo 获批用于治疗默克公司 (MRK) 的 PD-1 抑制剂 Keytruda 尚未获批的适应症。Keytruda预计在 2025 年将获得超过 300 亿美元的收入，并且通常被认为是黄金标准。Libtayo 的获批可能预示着 Libtayo 的长期增长前景良好。
我认为，到2030年，Libtayo有望成为一项价值25亿美元的出售资产。如果Kevzara能够保持目前的增长势头，到2030年其营收也可能超过10亿美元。我预计，降胆固醇药物Evkeeva和Praluent在2025年将贡献超过4亿美元的营收，到2030年将超过5亿美元。
综合考虑，我认为 Regeneron 内部预计到 2026 年营收将突破 145 亿美元大关，这意味着年增长率约为 6%。考虑到我将在下文讨论的研发管线机遇，这应该会让华尔街感到振奋，并有助于 Regeneron 的股价（六个月内上涨超过 30%）继续收复失地。
管道机会
据制药公司估计，再生元制药的研发管线专注于六大治疗领域：眼科、免疫学和炎症、肿瘤学、血液学、心血管和代谢、神经病学和罕见病，这些市场的总价值超过 2000 亿美元。
从下图（摘自摩根大通的演示文稿）可以看出，未来几年可能会有多款新产品上市：
再生元后期研发管线（介绍）
尽管黑色素瘤领域充斥着各种疗法，竞相成为新的标准疗法，但这是一个价值数十亿美元的市场。再生元公司对其Libtayo和fianlimab的组合疗法充满信心，认为该疗法可以在一项关键研究中超越Keytruda，并以同类最佳的疗效获得批准。与此同时，已获批准的Lynozyfic将在多发性骨髓瘤市场与百时美施贵宝（BMY）和强生（JNJ）等制药公司展开竞争，该市场与黑色素瘤市场规模相当。
与此同时，cemdisiran 和 pozelimab（已获准用于治疗儿童和成人 CHAPLE 病，商品名为 Veopoz）是利用短干扰 RNA 方法的补体抑制剂，正在寻求在全身性重症肌无力和阵发性睡眠性血红蛋白尿症 (“PNH”) 等适应症中获得批准，这些领域存在未被满足的需求，支持“重磅炸弹”（每年收入超过 10 亿美元）的收入潜力。
在血液学领域，两种XI因子抗体的进展值得关注——正如首席执行官Scliefer最近所说：
很多人误以为抗体很容易生产，而且所有抗体的生产过程都一样。但正如Len所说，如果你仔细分析数据，就会发现，我们平台获批的全人源抗体数量远超其他任何平台，所有获批抗体中有10%到20%都来自我们平台。而且，我们始终能够生产出性能最佳、副作用最少的抗体，例如抗药抗体（ADA）、抗药抗体等等。
总而言之，Regeneron 的股东有很多理由对 2026 年及未来几年充满期待，事实上，他们应该抱有一定的乐观态度。尽管最受关注的资产很可能是奥拉托瑞肽（olatorepatide），一种 GLP-1 受体激动剂，其作用机制与礼来公司 (LLY) 的替拉帕肽 (tirzepatide，商品名：Mounjaro / Zepbound) 和诺和诺德公司 (NVO) 的索马鲁肽 (semaglutide，商品名：Ozempic / Wegovy) 相同，据我估计，到 2025 年，这两种药物的总收入将超过 600 亿美元。
该候选药物是从中国汉森制药公司引进的，将与Praluent联合用药进行试验。三期临床试验结果预计将于今年在中国公布——如果结果积极，我预计Regeneron的股价将出现两位数百分比的上涨。
同样引人注目的是与Intellia（NTLA）合作开发的针对ATTR-CM的体内基因疗法Nex-Z。尽管该项目因安全性问题而受阻，但预计在2026年上半年公布的数据仍可能促使其向FDA提交生物制品许可申请（BLA），以寻求商业批准，并开辟一个全新的市场。这个市场不容忽视，并最终可能催生出重磅药物。
总结：我对第四季度财报以及长期前景都持乐观态度。
我去年买入了 Regeneron 的股票，希望它能迅速从最初的暴跌（从约 1200 美元跌至约 750 美元）中恢复过来，但我不得不耐心等待，而能否完全恢复仍未可知。
然而，我的研究表明，基于其现有产品和研发管线，Regeneron 目前的发展状况良好。我已为该公司从现在到 2030 年描绘了一幅乐观的发展蓝图，其中包含多项新产品获批的预测，如下表所示：
Regeneron产品销售额（根据历史数据，我根据自身假设制作的表格）
表格显示，到 2030 年，Regeneron 的年收入可能达到 230 亿美元。当然，并非所有在研药物都能成功上市，因此我对收入数字的预测相当保守。此外，值得注意的是，例如，GLP-1 药物的成功对 Regeneron 的估值和股价的影响，将远远大于罕见病药物的成功，因为后者蕴含着巨大的市场机遇。
鉴于 Regeneron 的利润率通常超过 30%，这表明 Regeneron 的股票目前被低估了（当然，研发管线成功和意外进展可能会带来一些问题），事实上，我的折现现金流分析表明，如果使用约 8.5% 的加权平均资本成本，Regeneron 的股票目前的价值应该超过每股 900 美元。
我认为这绝对是一个合理的目标。2025年对于制药行业来说是动荡和变革的一年，特朗普政府对卫生与公众服务部（HHS）和食品药品监督管理局（FDA）等部门进行了大刀阔斧的改革，并推出了激进的新药品定价政策。由于今年是特朗普政府执政的第二/第三年，我预计市场波动会有所缓和，因此我认为预测再生元制药（Regeneron）的股价在2025年内上涨约20%并非不切实际。
只有时间才能证明一切，当然，这个预测可能不会实现，但我仍然保持乐观。此外，该公司报告称，截至第三季度末，其现金超过 84 亿美元，长期债务约为 20 亿美元（以大型制药公司的标准来看，这微不足道），并通过股票回购在 2025 年向股东返还了 38 亿美元，并且最近推出了分红——目前的收益率约为 0.5%。
