2025年全年经济运行前高后低，上半年财政政策靠前发力，耐用品消费保持较快增长，基建投资同比增速较高，国内经济受到支撑；下半年财政支撑力度减弱，消费和基建投资回落，加上房地产市场趋弱，盈利预期不足和反内卷背景下制造业投资下行，实际GDP增速放缓；供强需弱、外需强于内需贯穿全年。
——GDP：名义增长仍疲软
2025年，我国GDP首次突破140万亿元，初步核算数为140.2万亿元、名义增长4%，以不变价计实际增长5%；分季度实际GDP同比增速分别为5.4%、5.2%、4.8%、4.5%，分季度GDP平减指数分别为-0.8%、-1.3%、-1.1%、-0.7%。无论是年度增长还是季度增长，都符合机构的预期，平减指数收窄也和此前的预测相差不大，总体价格水平仍然较低迷。
从支出法看，最终消费支出、资本形成总额，以及货物和服务净出口对经济增长贡献率分别为52%、15.3%和32.7%，分别拉动GDP增长2.6、0.8 和1.6个百分点，最终消费支出贡献率由于资本形成总额贡献率下降而被动提升。
——货币：效率下降
2025年，M2/GDP升至2.43，体现边际货币效率的剧烈波动和下降趋势，ΔM2/ΔGDP波动越来越大，反映货币政策传导效率下降以及经济增长对债务刺激依赖增强。
——规上工业增加值：行业分化严重
2025年，规模以上工业增加值比上年增长5.9%、同比下降0.3个百分点。
从行业累计同比看，上游采选与冶炼行业占据利润高地，其中除了水泥为代表的非金属矿外，其余采选行业在大宗商品价格上涨的带动下增速均有不同程度提升，尤其是有色金属矿采选业；但中游相关行业增速不及上游，价格传导并不完全通畅；下游则体现价格传导的断裂，农副食品、纺织、服装、皮革、家具等“衣食住行”相关行业同比增速大面积转负。
汽车制造业、铁路/船舶/航空航天、电气机械等行业勉强能消化上游高成本。它们要么靠出口，12月汽车、集成电路、手机出口增速加速上行，分别为71.6%（前值53%）、47.7%（前值34.2%）和10.6%（前值-12.6%）；要么靠国家投入和产业升级，例如铁路/船舶/航空航天、通用设备、汽车制造业等，2025年3D打印设备、工业机器人、新能源汽车产品产量分别增长52.5%、28%、25.1%。
——产能利用率：同比继续下行
2025年第四季度，工业产能利用率为74.9%、同比下降1.3个百分点。
从行业看，绝对值上除去水泥外，最低的是食品制造业；增量上只有通信电子、黑色金属冶炼压延两个行业产能利用率同比提升，明显下降的包括煤炭、化工、医药、有色冶炼压延等行业，其中有色金属冶炼压延增加值增速很高，但产能利用率同比和环比都在剧烈下降。当下游企业发现有色金属价格上涨过快或加工就亏损时可能会缩减订单，上游冶炼厂也可能主动选择减产或检修等，价格传导并不通畅。
这可能体现了几个现象：一是资金驱动价格上涨和需求驱动利用率下降的背离，二是全球定价和国内需求不足的背离，国内需求决定售价和全球定价决定上游成本对中游利润的挤压，可能宏观层面PPI、CPI看上去是回暖，到微观就是相反的图景。
——固定资产投资：房地产开发投资剧烈下滑
2025年，全年全国固定资产投资同比下降3.8%，扣除房地产开发投资下降0.5%。分领域看，基础设施投资下降2.2%，制造业投资增长0.6%，房地产开发投资下降17.2%；扣除房地产开发投资，民间投资下降1.9%。
其中，全年制造业投资同比增长0.6%，12月当月同比下降近10.5%，设备更新仍是拉动固定资产投资增长的核心动力，三季度开始下滑幅度加速，民间投资下降和设备更新边际递减是主因。从上面的数据不难理解，下游需求不足、价格低迷、利润被上游挤压、产能利用率大面积下降，投资动力在哪里？
全年基建投资加速下行，狭义基建投资同比下降2.2%，12月当月同比下降约12%，“十四五”前期集中开工的重大工程进入尾声，新项目尚未完全落地，在地方政府化债约束下传统基建项目实物工作量偏弱。国家电网宣布“十五五”期间投资规模将达4万亿元、较“十四五”增长40%，未来电力、水利投资可能将成为固投增长的主要动力。
——房地产：各项数据全面走弱
2025年，新建商品房累计销售面积8.81亿平方米、同比下降8.7%，其中住宅销售面积同比下降9.2%；新建商品房累计销售额8.39万亿元、同比下降12.6%，其中住宅销售额下降13%，降幅均明显扩大。四季度，房地产投资累计值、房地产住宅投资累计值、商品住宅销售面积累计值、商品住宅销售额累计值、商品住宅新开工施工面积累计值、商品住宅竣工面积累计值分别下降30%、30%、20%、27%、25%、23%，加速走弱。
商品房库存方面，截至2025年年末，商品房待售面积7.66亿平方米、环比11月末增加1326万平方米，其中住宅待售面积增加875万平方米。这是一个水池进水、出水的计算问题，很多分析盯着投资、盯着竣工认为房地产市场要见底，对需求端跟严重的下行视而不见。
——社会消费品零售总额：继续走弱
2025年，社会消费品零售总额同比增长3.7%，其中除汽车以外的消费品零售额增长4.4%；12月社会消费品零售总额同比增长0.9%，其中除汽车以外的消费品零售额增长1.7%，商品零售同比增长0.7%、餐饮收入同比增长2.2%，均明显走弱；全年服务零售额同比增长5.5%，对社零形成一定支撑。
12月，商品零售同比仅增长0.7%，反映居民在大额、可选消费上的谨慎态度仍未扭转，家用电器和音像器材（-18.7%）、汽车（-5%）、家具（-2.2%）、建筑装潢材料（-11.8%）等耐用品消费规模普遍萎缩，显示以旧换新政策边际效果减弱、前期补贴形成需求透支，耐用品消费仍处于周期性回落阶段，尚未形成新的驱动；必选消费相对稳健。粮油食品（3.9%）、日用品（3.7%）维持稳定增长；烟酒（-2.9%）、石油及制品（-11.0%）明显走弱，前者与消费结构变化相关，后者则主要受油价回落影响。财政刺激的效果：来自2009年汽车“以旧换新补贴”项目的证据
——收入：居民边际消费倾向下降
2025年四季度，人均居民收入和支出累计增速分别为5%、4.4%，较去年同期分别下降0.3、0.9个百分点，支出增速显著落后于收入增长，居民消费倾向未能延续修复趋势，由2024年68.3%下降至68%，这表明名义收入的增长向消费支出的转化受到制约，消费内生动能尚不牢固。
不过，消费者信心指数略有回升，2025年11月消费者信心指数、消费者满意指数、消费者预期指数分别为90.3、89、91.2，较7月均提高1.3个百分点。
——就业：青年失业率创新高
2025年，全国城镇调查失业率平均值为5.2%，其中12月为5.1%、连续三个月不变；12月，全国城镇不包含在校生的16—24岁劳动力失业率为17.3%、同比提高1.6个百分点，有记录以来的历史新高。
——进出口：贸易顺差创纪录
2025年全年，尽管面临关税博弈等外部冲击，我国出口金额同比增长5.5%，进口金额同比增长0%，进出口总额为6.35万亿美元，贸易顺差接近1.2万亿美元、创历史新高。
全年来看，2025年我国对美国出口金额同比下降20%，美国在我国出口总额中占比较去年年末下降3.5个百分点至11.1%；对东盟出口金额同比增长13.4%，占比较去年年末上升1.2个百分点至17.6%；对欧盟、香港、印度、拉美、非洲的出口金额分别同比增长8.4%、15.5%、12.8%、7.4%和25.8%，非美贸易稳固发展，有效对冲了对美贸易下滑对我国出口的冲击。
全年来看，2025年我国出口产品“强机电、弱劳密”特征显著，箱包、玩具等七大类劳动密集型产品合计拖累全年出口增速0.78个百分点，而机电产品拉动全年出口增速4.95个百分点，出口产品结构不断优化。
——PMI：2025年12月制造业PMI——一个全年简单回顾
12月，制造业采购经理指数、非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别为50.1、50.2和50.7，分别环比提高0.9、0.6和1个百分点；制造业PMI三月移动平均值（49.4）环比提高0.1个百分点、同比低于去年同期（50.2）。
——价格指数：2025年12月价格指数——一半鲜菜、一半黄金
12月，全国居民消费价格同比上涨0.8%、环比上涨0.2%，同比增速环比扩大0.1个百分点、为2024年3月以来最高；其中食品价格上涨1.1%、非食品价格上涨0.8%、消费品价格上涨1%、服务价格上涨0.6%；扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨1.2%、涨幅环比持平，涨幅连续4个月保持在1%以上。
2025年全年，全国居民消费价格与上年持平，通胀总体仍然疲软。
——金融数据：2025年12月金融数据及全年回顾——住户信贷需求的至暗时刻（补）
2025年12月末，M2同比增长8.5%，M1同比增长3.8%，全年净投放现金1.31万亿元；人民币贷款余额271.91万亿元、同比增长6.4%。；社会融资规模存量为442.12万亿元、同比增长8.3%。
——总结
总的来看，2025年经济运行可以总结为总量仍有韧性、微观体感偏冷、结构极度分化、效率面临瓶颈。
首先实际与名义的背离，实际GDP增长5%、名义增长仅4%，连续的长周期GDP平减指数为负，企业和个人感受到的冷感源于名义收入增速的放缓；最终消费贡献率上升并非源于消费爆发，而是由于资本形成贡献率大幅下降导致的被动提升；M2/GDP升至2.43，货币投放的边际拉动力持续衰减，资金在金融体系内对冲债务等，未能转化为有效的信用扩张，居民信贷低迷，M1增速回落、剪刀差维持扩大。
其次是投资端的崩塌，房地产旧引擎彻底熄火，库存不降反升、市场尚未见底；民间投资跌入冰点，扣除房地产后的民间投资依然下降1.9%，说明民营企业在产能过剩、成本挤压、预期转弱等压力下选择避险；基建边际递减，地方债务化债仍是硬约束。
然后是生产端的分化，上游吃肉、下游挨打，上游资源和部分中下游制造业增长明显，但民生相关行业全面恶化，农副食品、纺织服装等行业规上工业增加值增速大面积转负；产能利用率全面下行，价格传导不畅，除去有色金属外的CPI、PPI实质回升乏力。
接着是消费的透支效应显现，以旧换新政策在下半年边际效应减弱，汽车、家电等大额消费明显回落，社零增长持续下行，显示内生增长动力不足；人均收入中位数/平均数比例（0.84）总体仍处于持续下行通道，中低收入群体（中位数）无力消费，居民消费倾向由68.3%降至68%，防御性储蓄心理显著；青年失业率（17.3%）创同期历史新高，就业市场压力仍较大。
最后是经济压舱石，货物贸易顺差创历史纪录，是经济增长的基石，出口结构向非美地区和机电产品转型，对冲了外部博弈的冲击。。
——今年一季度展望
2026年是“十五五”规划开局之年，承载着“开好局、起好步”的重要使命，一季度GDP实际增速在去年同期5.4%的高基数上有望继续保持在5%左右；重大项目开工、政府债券加快发行、各项政策前置发力，基建和制造业投资有望提振；金、铂、铜、铝价格继续上行，在反内卷政策下CPI、PPI有望得到支撑。
但最后还是回到那个最核心的问题：内需在哪里？
