铜是人类最先发现和最早使用的金属，在国民经济和现代生活中发挥着重要作用。作为全球最大的铜消费国，中国铜资源相对贫乏。根据美国地质调查局（USGS）最新资料显示，截至2022年底，全球铜资源储量8.9亿吨，中国占比仅为3%。全球铜资源丰富的国家主要有智利、澳大利亚、秘鲁、俄罗斯、墨西哥和美国等。中国的铜资源储量在全球虽位居前列，但相对于其铜消费而言，铜资源储量偏低。
一、铜产业发展情况及特点
从产量情况来看，我国铜行业总体运行平稳，精炼铜产量保持稳定增长势态。2020年12月全国精炼铜产量98.6万吨，同比增长10.9%；2020年全国精炼铜累计产量1002.5万吨，同比增长7.4%。过去十年中，我国铜产业在经历了2011-2016年的快速增长阶段后，年累计产量维持在2000万吨左右；精炼铜产量逐年递增，年均增速达到19.13%。
我国铜材的生产主要集中在江西、江苏、浙江、广东、安徽五省。2020年，五省铜材产量分别占比18.78%、16.21%、12.50%、12.03%和12.02%，占全国总产量比重达到了71.54%。其中，江西是我国最大的铜冶炼、铜加工基地，也是重要的铜消费区。
二、市场现状
1、原料端
疫情整体可控，却反复袭扰，叠加俄乌纷争超预期升级，全球铜矿供给恢复节奏明显受阻，现阶段依然处于弱恢复周期，何时会过渡至强恢复期，疫情、战争、社区问题、天气等客观因素，以及矿山盈利、战略等主观因素，将共同决定节奏的变化。冷料方面，废铜与粗铜源头供给相对充足，供应链风险在于物流体系与政策环境的变化。总体上看，市场在原料供给恢复的方向性上预期差不大，分歧主要在于节奏。
（1）铜精矿：铜精矿增长 2.2%，湿法铜增长 4.7%。分国别来看，智利铜矿产量同比缩减明显，而秘鲁、印尼、刚果（金）则出现不同程度增长。各国新增项目的释放，以及存量项目的产能利用有所不同，更深层次的原因则在于战争、疫情、环境与社区问题等对各国铜矿的影响差异明显。
（2）智利铜矿产量超预期缩减，作为全球第一大铜矿生产国，在整个铜矿供给恢复周期，产量不增反减，一定程度增加了市场对供给的担忧。
A、疫情反复施加尾部冲击，继续对该国供应链造成扰动。
B、严重干旱对矿山用水造成困扰，这种情况预计将持续至年末。
C、智利年迄今铜矿罢工风险显著下降，矿业政策的不确定性，以及更严苛的环保要求，无形中也对生产造成了扰动。
D、矿业公司生产节奏的主动调整，年迄今矿山检修相对普遍，这是为未来增产留出空间。
（3）秘鲁铜矿产量增长相对更加正常，1-4 月份该国铜矿产量累计增长2.8%至 72.4 万金属吨，增长速度也低于预期。
A、最大的问题在于部分铜矿受到严重干扰，一定程度影响了整个产量恢复的节奏。
B、秘鲁政治局势发生较大变化，左翼政府指引之下，矿业政策面临调整风险，且矿山与社区的矛盾更加尖锐。
C、矿端扰动风险确实有所提升，且高铜价环境下各方矛盾容易升级。
D、紫金旗下驱龙铜矿一期在 2021 年底投产，现阶段处在爬产周期，达产后年产量可达到 16 万金属吨，今年边际带来增量预计在 10 万金属吨以上。
E、预计刚果（金）与印尼今年铜矿产量也会有大幅提升。
F、哈萨克斯坦、塞尔维亚、厄瓜多尔等地区今年铜矿产量也将出现明显增长，叠加其他地区疫情之后供给逐步修复，这些地区保守看合计应该有 14 万金属吨以上边际增长。
G、受新增项目投产与爬产影响，2023 年这些地区边际产量增长初步预估仍有 40 万金属吨以上，除刚果（金）之外，巴拿马、蒙古、墨西哥等地区将贡献新的增量。
（4）废铜、粗铜
A、与铜矿类似，冷料供给也处于疫情后修复周期，相比于矿，全球范围冷料供给恢复相对平稳，一方面高铜价刺激渠道冷料库存释放，另一方面经济活动更加活跃也有助于产生更多废铜资源。此外，中资企业在非洲新建的粗铜产能正在稳步释放，一定程度对粗铜供给恢复起到了支撑作用。
B、与粗铜不同，废铜贸易属性很强，即渠道库存对供给的表外影响相对较大，而贸易本身的核心点，一个是价格，一个是物流。
C、高铜价正在刺激更多渠道库存流向市场，同时疫情后周期物流也在逐步改善，此外，经济活动趋于活跃，尤其是海外市场这一块，废铜资源的供给正在逐步提升，总体上看，全球废铜供给尚处在回升周期。但恰恰因为废铜的贸易属性，贸易壁垒等问题对废铜的区域流动会产生较大影响。从欧美市场消息看，欧洲与北美市场废铜供给相对充裕，冶炼厂正在增加对废铜的使用比例，以通过更高的加工费获取更高的收益。
D、国内市场方面，从海关数据看，1-4 月份中国废铜进口量累计同比增长 5%至44.6 万金属吨，其中，从马来西亚进口下降明显，但从美国、韩国、泰国等地区进口出现明显增长。马来西亚废铜供给受政策影响较大，出于环保考虑，该国对废杂进口的标准提高，一定程度影响了该国的废铜拆解与加工产业。从美国进口显著增加，主要是中美贸易壁垒阶段下降，而韩国、泰国出口至中国的废铜增加，主要是对马来西亚的替代，中国企业布局废铜拆解更加多元化。
2、冶炼端
（1）冶炼端加工利润逐步回升，无疑将激发冶炼厂增产动能，外部环境依然杂乱，疫情、战争、高通胀等继续直接或间接对供应链形成扰动威胁。无论是国内冶炼厂，还是海外冶炼厂，多少均受到供给扰动影响，一度造成全球精炼铜产量增长不及预期。下半年至明年周期维度看，疫情尾部冲击、俄乌战争对供应链的影响、能源价格大幅上涨或波动、流动性收紧周期内前期高债务高杠杆企业的资金流转问题等等，均是底层增长大逻辑背后，不得不考虑的阶段性问题。
A、从国内铜原料供需平衡预估看，无论是铜精矿，还是冷料，供需逐步转宽松应该是大势所趋。只不过短期节奏上面，由于供需不同的阶段变化，加工费阶段反映存在波动。
B、盈利角度，国内铜冶炼行业利润出现爆发式增长，一方面铜矿加工费重心整体抬升，另一方面硫酸价格在疫情后周期大幅上涨，冶炼副产品收益丰厚，创下副产品收益多年新高。
C、海外冶炼厂整体处于产量修复周期，加工费跌至历史较低水平，冶炼厂将大修时间多安排在下半年，客观扰动偏多，包括意外事故、恶劣天气、能源危局等。
D、欧洲大型冶炼厂如 Aurubis、日本三菱与太平洋金属、以及力拓旗下Kennecott、波兰矿业旗下冶炼厂等等，不同程度均出现了类似的情况。定量来看，据我们观察的海外 19 家冶炼厂样本看，2H21 精炼铜产量约 260.4 万金属吨，较 2020 年同期下降约 2.3%，绝对减量约 6 万金属吨。
（2）欧洲冶炼厂因为缺能源而显著减产的可能性不大，核心就是在于提前的风险准备，
A、智利不仅仅是铜矿生产，冶炼生产也多受到了客观环境的约束，除开疫情及恶劣天气影响，能源价格上涨及硫酸相对紧张对其生产也造成阻力，由于设备相对老旧，需要加大投资以满足新的环保要求，在该冶炼厂技改完成之前，预计环保导致的各种争端会继续对生产造成潜在扰动威胁。
B、印度目前在疫情与地缘战争中游刃有余，一定程度承接了俄罗斯的资源加工，目前盈利水平持续回升，印度未来增产依然有一定的空间。
（3）需求端
线索一：经济周期与政策周期均对铜价产生较强利空，甚至将继续确定铜价的下行趋势。国内经济下行压力巨大，疫情尾部扰动令情况更加严峻。政策的边际调整开启，美联储等各国央行重新回归宽松货币政策，以阻止经济衰退，为下一轮经济复苏创造政策条件，只有看到这些政策边际信号，市场对宏观预期的悲观定价才有可能趋势性反转。
线索二：从制造业景气度来看，欧美制造业景气度逐步从高位回落，尤其是欧洲，受到疫情、战争、通胀等扰动更大，美国前期制造业恢复较为强劲，近期也开始出现回落的态势，市场对发达经济体担忧加剧。中国制造业景气度阶段下降，关键在于疫情尾部冲击，一方面疫情管控逐步减弱，另一方面稳增长政策不断发力，预计中国制造业景气度环比会有所改善，但难以出现强势周期性改变。东南亚、南美等区域制造业活动阶段回升，一定程度承接了部分中国的需求转移，另一方面也来自疫情后周期的修复，随着中国制造业改善，以及欧美终端需求转弱，这些地区制造业景气度难以继续回升，后期甚至有回落压力。总体上看，全球制造业景气度逐步回落，侧面反映了需求的现实困境，对铜需求预期会影响，下半年制造业景气度回落带来的情绪面担忧或将施压铜价。
线索三：经济周期与政策周期边际变化，叠加错综复杂地缘政治环境，以及疫情等自然环境变化，共同影响着市场对铜价的预期。
三、我国铜产业面临的主要问题
1、我国铜精矿资源短缺，对外依存度高。
2、我国铜冶炼产能利用率不高，产能过剩加剧。
3、铜企业获得银行信贷支持的门槛较高，很多铜企业尤其是中小铜企业获取信贷资金困难，而技术研发需要投入大量资源，且存在较大的研发风险，导致铜加工企业搁置研发进程，采用压低价格的方式竞争，导致恶性循环，国内高精铜产品匮乏。
4、环保政策力度加强，铜企业环保风险加大。
（1）铜冶炼是高耗能、高排放产业，每吨精炼铜的生产需要消耗约1吨标煤和5 至10吨水资源。
（2）在冶炼过程中，将产生的大量废酸、废碱、重金属和尾矿等副产品，若不能妥当处理，将带来严重的资源浪费和污染，带来生态环境的负外部性，存在环保风险。
5、有色金属行业对生态环境的负面影响突出，社会关注度较高。
（1）随着国家环保督查范围扩展、力度加大，铜行业作为重点防控行业之一，面临的环境治理压力越来越大。
（2）环保税的实施一定程度上促使着铜企业进行环保改造，而环保改造不到位的企业将面临变迁或关闭的风险。
（3）环保治理投入较大，将增加企业的生产成本，导致企业市场竞争力的下降。
四、我国铜产业的发展方向
1、控制新增产能。
（1）我国铜冶炼产能利用率不高，急需解决铜工业产能过剩问题。
（2）推动铜供给侧改革，关键在于调整“小”、“散”、“乱”的铜产业整体结构，控制铜企业无序扩张、重复建设，促进产能优胜劣汰。
2、产品研发创新，迎合新兴市场需求。
（1）当前铜企业普遍满足于初级产品的生产，通过压价竞争，不利于推动铜产业高质量发展。
（2）转变铜产业现状，需要国家政策的引导、银行信贷支持门槛的降低、融资渠道的拓宽，推进铜企业积极加大研发投入，改变铜产品同质化现象，提升铜企业的经济效益，拓展企业生存空间。
3、我国铜需求持续增长，且国内铜精矿资源短缺，自给率不足30%，供需严重失衡，对外依存度较高。铜资源过度依赖进口，不利于维护我国资源安全，同时也限制了我国铜加工产品定价自主性。
4、面对生态环境负外部性的问题，应加强生产技术和污染治理技术，努力实现资源投入最小化和成品产出最大化并存。
5、建立更加完整的铜产业链，整合上下游企业。
（1）对生产过程中产生的废料进行合理回收再利用。
（2）资源内部循环，提高资源利用率，最大程度减少铜产业链各环节的环境污染，缓解铜工业生态环境负外部性问题。
五、铜冶炼产业链结构
1、上游（采选）
（1）铜矿（开采选矿）
（2）铜精矿
（3）废铜
2、中游（冶炼）
（1）粗铜（电解精炼）
（2）电解铜
3、下游（熔炼）
（1）加工：铜板、铜棒、铜管、铜线、铜带。
（2）应用：电子、家电、建筑、机械、交通运输。
