强烈声明
本文仅为本人投资记录，文中任何操作或看法，均可能充满本人的偏见和错误。
文中提及的任何个股，都有腰斩的风险。请坚持独立思考， 自己的买卖决策，责任自己承担！
一、核心结论
1、账面利润"虚胖"：2026年上半年归母净利润31.28亿元、同比+17.39%的高增长，主要靠处置数禾科技的一次性收益5.76亿元与政府补助2.75亿元撑起（非经常性损益合计8.38亿元）。剔除数禾相关一次性影响（约7.05亿元）后，归母净利润约24.23亿元，与2025年同期剔除数禾权益法收益后的23.19亿元相比，同口径同比约+4.5%。
2、主业"量缩价稳"：营业收入59.91亿元、同比-1.98%，为2023年以来中期营收首次下滑；扣非净利润22.91亿元、同比-7.06%，其中约一半降幅系"失去数禾投资收益"的基数效应所致，纯主业经营降幅约3%～4%。
3、Q2单季明显承压：单季营收30.76亿元、同比-5.48%；归母净利润13.39亿元、同比-12.49%（去年同期仍含数禾权益法收益约2.17亿元，同口径剔除后约+1.9%）；扣非净利润12.24亿元、同比-17.06%。
4、盈利质量仍属优秀：经营现金流44.53亿元、同比+30.91%，为扣非净利润的1.94倍；应收账款/合同资产较上年末下降22.16%，回款大幅改善；楼宇媒体毛利率逆势提升2.69个百分点至69.77%。
5、数禾投资画上句号：公司于2026年1月以7.91亿元对价彻底退出数禾科技（消费金融平台，曾长期贡献投资收益：2024年约5.1亿元、2025年H1约3.46亿元，2025年计提减值约21.5亿元）。2026年起公司利润表不再含数禾任何贡献，经营利润"纯度"提升。
6、中期分红：每10股派现金0.50元（含税），合计派现7.22亿元，对应中期分红率约23%。
二、2026年半年度财报全景分析
2.1 主要财务数据总览
指标 | 2026H1 | 2025H1 | 同比增减 |
营业收入（亿元） | 59.91 | 61.12 | -1.98% |
归母净利润（亿元） | 31.28 | 26.65 | +17.39% |
扣非归母净利润（亿元） | 22.91 | 24.65 | -7.06% |
经营活动现金流净额（亿元） | 44.53 | 34.02 | +30.91% |
基本每股收益（元/股） | 0.2166 | 0.1845 | +17.40% |
加权平均净资产收益率 | 20.44% | 14.52% | +5.92pct |
综合毛利率 | 70.54% | 68.29% | +2.25pct |
资产负债率 | 35.64% | — | — |
注：2026H1、2025H1数据均来自公司半年度报告"主要会计数据和财务指标"。2025H1综合毛利率按(61.12-19.38)/61.12计算。
2.2 利润表结构拆解（合并口径）
项目 | 2026H1（亿元） | 2025H1（亿元） | 同比变动 |
营业总收入 | 59.91 | 61.12 | -1.98% |
营业成本 | 17.65 | 19.38 | -8.93% |
销售费用 | 10.29 | 11.61 | -11.39% |
管理费用 | 2.93 | 2.66 | +10.33% |
研发费用 | 0.31 | 0.28 | +11.27% |
财务费用 | 0.33 | -0.09 | 由净收入转净支出 |
其他收益（政府补助为主） | 2.75 | 2.36 | +16.42% |
投资收益 | 6.35 | 3.75 | +69.31% |
公允价值变动收益 | -1.72 | -0.06 | 损失扩大 |
营业利润 | 35.18 | 31.68 | +11.03% |
利润总额 | 35.11 | 31.70 | +10.77% |
所得税费用 | 3.93 | 5.20 | -24.44% |
净利润 | 31.18 | 26.50 | +17.67% |
归母净利润 | 31.28 | 26.65 | +17.39% |
少数股东损益 | -0.10 | -0.15 | — |
（1）投资收益6.35亿元中，处置数禾科技长期股权投资贡献5.74亿元（占利润总额的16.4%），是归母净利增长的第一来源；权益法核算的长期股权投资收益仅267.34万元（上年同期3.46亿元），数禾退出后联营投资收益几乎归零。
（2）所得税费用3.93亿元、同比-24.44%，主要因退出数禾投资转回以前年度确认的递延所得税负债约1.41亿元。
（3）财务费用由上年同期净收入862.50万元转为净支出3,336.41万元，主因协定存款利率下行及大额存单到期导致利息收入减少。
（4）管理费用同比+10.33%，其中本报告期计提辞退福利5,851.90万元。
2.3 收入结构：业务线与客户行业
（1）分产品（媒体类型）
产品 | 2026H1收入（亿元） | 占比 | 2025H1收入（亿元） | 占比 | 同比 |
楼宇媒体 | 56.29 | 93.95% | 56.32 | 92.14% | -0.05% |
影院媒体 | 3.45 | 5.76% | 4.69 | 7.67% | -26.29% |
其他媒体及其他 | 0.17 | 0.29% | 0.12 | 0.19% | +42.57% |
合计 | 59.91 | 100% | 61.12 | 100% | -1.98% |
楼宇媒体（电梯电视+电梯海报）收入56.29亿元、同比基本持平（-0.05%），是公司绝对主业，占比93.95%；影院媒体收入3.45亿元、同比大幅下滑26.29%，占比由7.67%降至5.76%，是收入端最大拖累项。
（2）分行业（客户结构，全口径＝楼宇媒体＋影院媒体）
客户行业 | 2026H1收入（亿元） | 占比 | 2025H1收入（亿元） | 占比 | 同比（全口径） | 占比变动 |
日用消费品 | 28.99 | 48.39% | 34.00 | 55.63% | -14.74% | -7.24pct |
互联网 | 16.55 | 27.63% | 9.85 | 16.12% | +68.04% | +11.51pct |
交通 | 3.22 | 5.38% | 4.12 | 6.74% | -21.73% | -1.36pct |
房产家居 | 2.90 | 4.85% | 1.92 | 3.14% | +51.10% | +1.70pct |
娱乐及休闲 | 2.86 | 4.78% | 3.59 | 5.88% | -20.31% | -1.10pct |
商业及服务 | 2.31 | 3.86% | 2.41 | 3.95% | -4.30% | -0.09pct |
杂类 | 1.55 | 2.59% | 1.96 | 3.20% | -20.78% | -0.61pct |
通讯 | 1.52 | 2.54% | 3.26 | 5.34% | -53.47% | -2.81pct |
合计 | 59.91 | 100% | 61.12 | 100% | -1.98% | — |
客户版图正在"换血"（全口径）：日用消费品客户（分众最稳固的基本盘）收入同比-14.74%，占比从上年同期的55.63%降至48.39%（-7.24pct），虽仍居第一大客户群但份额加速收缩，占比已跌破50%；互联网客户收入同比+68.04%，占比从16.12%升至27.63%（+11.51pct），背后是AI应用大战与消费复苏预期在广告预算上的投影；房产家居客户同比+51.10%；通讯行业投放近乎腰斩（-53.47%），占比由5.34%降至2.54%。新旧客户群的接力尚在途中。
（3）影院媒体分行业结构（补充）
客户行业 | 2026H1收入（亿元） | 占比 | 2025H1收入（亿元） | 占比 | 同比 |
日用消费品 | 1.53 | 2.55% | 2.47 | 4.04% | -38.17% |
互联网 | 0.62 | 1.03% | 0.23 | 0.38% | +162.88% |
交通 | 0.31 | 0.52% | 0.76 | 1.24% | -58.68% |
通讯 | 0.30 | 0.50% | 0.57 | 0.94% | -47.91% |
房产家居 | 0.29 | 0.49% | 0.20 | 0.33% | +44.12% |
娱乐及休闲 | 0.24 | 0.41% | 0.20 | 0.33% | +21.58% |
杂类 | 0.12 | 0.20% | 0.06 | 0.11% | +81.45% |
商业及服务 | 0.05 | 0.08% | 0.19 | 0.31% | -74.93% |
合计 | 3.45 | 5.76% | 4.69 | 7.67% | -26.29% |
影院媒体收入3.45亿元、同比-26.29%，是全口径客户结构中最大的收缩来源：其内部几乎全线下滑——日用消费品-38.17%、交通-58.68%、通讯-47.91%、商业及服务-74.93%，仅互联网（+162.88%）、房产家居（+44.12%）、娱乐及休闲（+21.58%）逆势增长。影院媒体在并入全口径后，放大了日消、交通、通讯等行业的整体降幅（如日消全口径降幅由楼宇口径的-12.91%扩大至-14.74%），同时其互联网高增长对全口径互联网增速的拉动有限（影院互联网仅0.62亿元）。
2.4 成本、费用与毛利率
营业成本17.65亿元、同比-8.93%，降幅大于营收降幅（-1.98%），主要靠租赁成本下降（点位租金议价）实现。楼宇媒体毛利率逆势提升2.69个百分点至69.77%，综合毛利率升至70.54%（+2.25pct），体现弱市环境下的成本控制力与规模优势。销售费用同比-11.39%，费用管控持续见效。
2.5 现金流与资产质量
项目 | 2026H1（亿元） | 2025H1（亿元） | 同比 |
经营活动现金流净额 | 44.53 | 34.02 | +30.91% |
销售商品、提供劳务收到的现金 | 69.72 | 58.32 | +19.43% |
应收账款/合同资产（期末） | 28.31 | — | 较上年末-22.16% |
货币资金（期末） | 40.28 | — | — |
交易性金融资产（期末） | 67.82 | — | — |
合同负债（期末） | 3.34 | — | 较上年末-38.77% |
现金流质量是本期最大的亮点：经营现金流44.53亿元为扣非净利润的1.94倍，销售商品收到现金69.72亿元、同比+19.43%远高于营收增速，应收账款/合同资产合计账面价值较上年末下降22.16%（占总资产比例由17.66%降至12.00%），说明回款大幅改善、广告主质量在筛选。资产负债率35.64%主要为经营性负债，几乎无有息负债（短期借款1.95亿元、长期借款0.46亿元），归母净资产139.90亿元，资产负债表极度健康。
三、数禾科技投资影响深度拆解
3.1 数禾科技投资背景
上海数禾信息科技有限公司是分众传媒持有多年的联营消费金融平台（境内主体上海数禾 + 境外主体Dataseed Fintech Holdings Limited）。2025年半年报显示，因数禾其他股东减资，分众持股比例被动由54.44%增至54.97%，但由于董事会席位安排等原因无法施加控制，始终按权益法核算（不并表）。历史上数禾科技曾是分众重要的投资收益来源：
期间 | 数禾科技对分众的贡献 |
2024年全年 | 确认投资收益约5.1亿元 |
2025年H1 | 权益法投资收益3.46亿元（其中Q1约1.29亿元、Q2约2.17亿元） |
2025年全年 | 确认投资收益约0.54亿元；计提减值约21.5亿元（资产减值重创2025年利润） |
2026年H1 | 已处置退出，不再有任何数禾贡献（联营投资收益仅267万元） |
注：2025年全年数禾投资收益及减值数据来自公司业绩交流纪要（雪球纪要，2026-08-19发布），需以2025年年报披露为准。
3.2 2026年退出交易与会计处理
2026年1月22日，公司第九届董事会第八次（临时）会议审议通过《关于联营公司回购公司所持全部股份的议案》；2026年1月24日，公司全资子公司上海时众信息技术有限公司、Nova Compass Investment Limited与数禾签署《股权退出框架协议》并收到首付款，公司委派/提名的董事辞去数禾董事职务，数禾不再是公司联营公司。
交易要素 | 内容 |
处置对价 | 合计人民币79,149.72万元（约7.91亿元） |
退出方式 | 境内数禾定向减资 + 境外数禾股权返还 |
收款安排 | 首付款40,366.36万元（2026Q1收到）；H1合计收到回购款约5.98亿元 |
会计处理1：资本公积转入 | 2026Q1将以前年度确认的资本公积-其他资本公积56,469.01万元（564,690,093.18元）全部转入当期投资收益，相应增加归母净利润 |
会计处理2：递延所得税负债转回 | 转回以前年度确认的递延所得税负债14,075.78万元，相应减少所得税费用 |
报表呈现（2026H1） | 投资收益-处置长期股权投资5.74亿元；非经常性损益-非流动性资产处置损益5.76亿元 |
一次性利润影响合计 | 约7.05亿元（5.65亿元资本公积转入 + 1.41亿元递延所得税负债转回） |
需要特别说明：处置对价7.91亿元与处置账面价值基本相当，处置产生的"账面收益"并非来自资产增值，而是历史确认在其他综合收益/资本公积中的权益变动在终止权益法核算时按准则要求转入当期损益——即把过去"锁在"资本公积里的5.65亿元一次性释放。因此这是一次财务性"清仓"，不代表广告主业当期盈利能力。
3.3 数禾科技对各期财务数据的影响一览
报告期 | 数禾相关影响（归母净利口径） | 对表观利润的扰动方向 |
2025Q1 | 权益法投资收益约1.29亿元 | 增厚 |
2025Q2 | 权益法投资收益约2.17亿元 | 增厚 |
2025H1 | 权益法投资收益3.46亿元 | 增厚 |
2026Q1 | 处置一次性影响约7.05亿元（资本公积转入5.65亿+递延所得税负债转回1.41亿） | 大幅增厚 |
2026Q2 | 无（数禾已处置完毕） | — |
2026H1 | 处置一次性影响约7.05亿元（报表投资收益-处置长投5.74亿元） | 大幅增厚 |
由此可见，2026年归母净利同比+17.39%的表面增长，几乎全部来自数禾处置的一次性收益；而2026年扣非净利同比-7.06%，恰恰是因为去年同期扣非中还含约2.5亿元数禾权益法收益、今年归零所致。一"增"一"降"，本质是同一件事的两面。
四、剔除数禾影响后的同口径对比（2026 vs 2025）
4.1 总体方法论
为还原主业真实经营趋势，做如下同口径处理：
（1）2026年各期：从归母净利润中剔除数禾处置一次性影响约7.05亿元（其中Q1确认全部一次性影响，Q2无影响）；
（2）2025年各期：从归母净利润中剔除数禾科技按权益法确认的投资收益（Q1约1.29亿元、Q2约2.17亿元、H1约3.46亿元）；
（3）扣非口径：2026年扣非已不含数禾任何收益（处置收益计入非经常性损益）；2025年扣非中约含2.5亿元数禾投资收益，予以剔除。
4.2 2026Q1 vs 2025Q1（剔除后）
项目 | 2026Q1（亿元） | 2025Q1（亿元） | 表观同比 | 同口径同比 |
营业收入 | 29.15 | 28.58 | +2.01% | +2.01% |
归母净利润 | 17.90 | 11.35 | +57.65% | — |
其中：数禾影响 | +7.05（处置一次性） | +1.29（权益法收益） | — | — |
归母净利润（剔除后） | 10.85 | 10.06 | — | +7.78% |
扣非净利润 | 10.66 | 9.88 | +7.88% | — |
经营活动现金流净额 | 21.39 | 15.29 | +39.84% | +39.84% |
2026Q1表观归母净利+57.65%主要系数禾处置一次性收益7.05亿元所致。剔除后归母净利10.85亿元，对2025Q1剔除数禾收益后的10.06亿元，同口径同比约+7.78%，主业实际表现稳健（Q1营收+2.01%、扣非+7.88%）。
4.3 2026Q2 vs 2025Q2（剔除后）
项目 | 2026Q2（亿元） | 2025Q2（亿元） | 表观同比 | 同口径同比 |
营业收入 | 30.76 | 32.55 | -5.48% | -5.48% |
归母净利润 | 13.39 | 15.30 | -12.49% | — |
其中：数禾影响 | 0（已处置） | +2.17（权益法收益） | — | — |
归母净利润（剔除后） | 13.39 | 13.13 | — | +1.96% |
扣非净利润 | 12.24 | 14.76 | -17.06% | — |
经营活动现金流净额 | 23.15 | 18.73 | +23.61% | +23.61% |
注：单季数据由半年报减一季报推算（Q2=H1-Q1），扣非单季同比-17.06%与媒体披露口径一致。2026Q2是"数禾真空期"的第一个完整季度：收入端-5.48%加速下滑（Q1还+2.01%），表观归母净利-12.49%的"差"主要来自去年同期的数禾收益基数；同口径剔除后归母净利约+1.96%，主业盈利基本企稳但增长乏力，与当前经济表现相同。
4.4 2026H1 vs 2025H1（剔除后）
项目 | 2026H1（亿元） | 2025H1（亿元） | 表观同比 | 同口径同比 |
营业收入 | 59.91 | 61.12 | -1.98% | -1.98% |
归母净利润 | 31.28 | 26.65 | +17.39% | — |
其中：数禾影响 | +7.05（处置一次性） | +3.46（权益法收益） | — | — |
归母净利润（剔除后） | 24.23 | 23.19 | — | +4.48% |
扣非净利润 | 22.91 | 24.65 | -7.06% | — |
扣非净利润（剔除数禾基数后） | 22.91 | 约22.15 | — | 约+3.4% |
经营活动现金流净额 | 44.53 | 34.02 | +30.91% | +30.91% |
结论：剔除数禾科技影响后，分众2026年上半年归母净利润同口径同比约+4.48%，扣非同口径约+3.40%，主业盈利保持正增长但增速明显放缓，处于"量缩价稳+成本优化"的弱平衡状态。
4.5 同口径对比总表
报告期 | 2026归母净利剔除数禾后（亿元） | 2025归母净利剔除数禾后（亿元） | 同口径同比 |
Q1 | 10.85 | 10.06 | +7.78% |
Q2 | 13.39 | 13.13 | +1.96% |
H1 | 24.23 | 23.19 | +4.48% |
观察：Q1同比+7.78% > H1同比+4.48% > Q2同比+1.96%，主业增速逐季走弱，Q2已接近零增长。这与广告行业弱复苏（消费品牌预算谨慎）、影院媒体大幅下滑、通讯等大客户投放收缩的宏观环境相互印证。
五、经营质量与风险
5.1 经营质量亮点
1、现金流含金量极高：经营现金流44.53亿元、为扣非净利润的1.94倍（>100%即优质，分众接近200%）；销售商品收到现金69.72亿元、同比+19.43%，远超营收增速。广告行业寒冬里"收得回来钱"是最值钱的品质。
2、回款大幅改善：应收账款/合同资产合计较上年末下降22.16%，占总资产比例由17.66%降至12.00%，账期管理明显收紧，广告主质量在筛选。
3、毛利率逆势提升：楼宇媒体毛利率69.77%（+2.69pct），靠租赁成本下降（点位租金议价）实现，规模优势与成本控制力仍在。
4、资产负债表极度健康：货币资金40.28亿元+交易性金融资产67.82亿元，几乎无有息负债；资产负债率35.64%主要为经营性负债；加权ROE 20.44%（年化约40%）。
5、政府补助2.60亿元具有持续性（历年稳定，类似税收返还），可视为类经常性收益；加回后上半年"真实可持续利润"约25亿元、全年约50亿元量级。
5.2 风险与关注点
1、主业收入持续萎缩：营收同比-1.98%，为2023年以来中期首次下滑；Q2单季-5.48%加速走弱。全口径（楼宇+影院）下日消客户（-14.74%）与通讯客户（-53.47%）大幅收缩，日消占比跌破50%（55.63%→48.39%），新旧客户切换尚未完全衔接。
2、影院媒体快速下滑：收入3.45亿元、同比-26.29%，占比降至5.76%，若观影市场持续疲弱将继续拖累整体。
3、公允价值变动损失扩大：-1.72亿元，主要为其他非流动金融资产（股权基金投资项目，LP股权投资约20亿元）中报减值约1.7亿元，后续仍有减值压力。
4、数禾"后遗症"已出清、但不可复制：2024年数禾曾贡献约5.1亿元投资收益，2025年计提减值约21.5亿元重创当年利润，2026年处置后该利润源彻底消失，未来利润增长需完全依赖广告主业。
5、客户集中度上升：前五大客户营收占比41.70%（第一大客户21.09%），集中度偏高，大客户投放波动影响放大。
6、并购不确定性：收购新潮传媒90.02%股权（对价约77.94亿元）仍在推进，2026年6月30日收到深交所中止审核通知，正推进加期审计与恢复审核，交易完成时间存在不确定性。
7、利息收入下滑：协定存款利率下行+大额存单到期，财务费用由净收入转净支出，账面现金收益对利润的贡献降低。
六、分红与股东回报
公司于2026年8月17日召开第九届董事会第十三次会议，审议通过2026年半年度利润分配方案：以股权登记日总股本为基数，向全体股东每10股派发现金红利0.50元（含税），按总股本14,442,199,726股计算，合计拟派发现金红利7.22亿元。不实施资本公积转增股本、不送红股。
项目 | 2026年中期 | 2025年中期 |
每股派息（含税） | 0.05元 | 0.10元 |
合计派现 | 7.22亿元 | 约14.44亿元 |
中期分红率（归母净利口径） | 约23% | 约54% |
对比可见，2026年中期分红金额较2025年中期腰斩，主要因2026年上半年归母净利中约7亿元为一次性收益（处置数禾），公司按可分配利润审慎派息；同时归母净资产较上年末略降（-1.82%）亦受分红影响。公司近年保持高分红政策（2025年度为100%分红），2026年全年分红率仍值得期待。
七、总结
分众传媒2026年半年报呈现典型的"账面好看、里子承压"特征：归母净利+17.39%是处置数禾的一次性财务性收益撑起的"虚胖"；剔除数禾影响后主业同口径利润约+4.5%（Q1约+7.8%、Q2约+2.0%），主业处于"量缩价稳"的弱平衡。
但也要看到积极的一面——现金流质量接近无可挑剔（OCF/扣非≈1.94倍）、应收账款大幅压降、毛利率逆势提升、费用管控见效，说明公司在弱周期中经营纪律优秀，资产负债表为后续并购（新潮）与股东回报留足了空间。
后续跟踪要点：
（1）短期验证：Q3营收能否企稳（重点关注日消客户投放恢复与互联网客户增长持续性）；影院媒体跌幅是否收窄；
（2）中期验证：新潮传媒收购能否完成并表、增厚效应几何；"场景×AI"（众小智、分众智投、电梯碰一下）对中小客户拓展的拉动；
（3）改变判断的信号：若日消客户投放持续两位数下滑且互联网增量放缓，则主业"量缩"将侵蚀"价稳+成本优化"的平衡；若Q4广告旺季兑现，全年经营性利润50亿元量级可期。
（4）2026年全部分红情况：后面还需要观察三季度是否分红，以及分红额度，还有2026年度分红的额度多少，看是否符合之前的承诺。
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