持仓汇报 · 投资思考 · 坦诚相告
⸻ 免责声明 ⸻本报告仅为我个人的投资记录与思考分享，不构成任何投资建议。文中所有数据均基于个人账户统计，可能存在口径差异。投资有风险，入市需谨慎。
2026年第二季度结束了。按照惯例，我把过去三个月的投资成绩单摊开来，与各位坦诚相见。
先交个底：这个季度，我的投资组合下跌了-12.23%，沪深300指数同期+11.9%。
下面来看具体情况。
一、历史收益回溯
长跑成绩单——从2022年至2025年，每年收益和复合表现：
| 复合年化收益率 | 8.08% |
二、本季度表现：
以下是这个季度的关键数字：
| 1.1797 | |
简单说：被按在地上摩擦。
三、现在手里拿着什么
整体仓位管理
| 总资产 | 15,953,358 | 100% |
股票仓位从今年一季度的93.11%提升到了99.08%，响应但斌总的号召，把子弹打光了，但持有标的同源异流。满仓之前，我做了2个自我检测：第一，未来1年内是否有被迫卖出股票的可能性，大概率没有。第二，这几个标的之后再下跌20%甚至30%会睡不着压力大么？不会！
前五大持仓
前五只股票合计占了总仓位的95.22%，集中度很高。
| 招商银行 | +3,500 股 | ||||
| 贵州茅台 | +800 股 | ||||
| 顺丰控股 | -5,200 股 | ||||
| 北大荒 | 清仓 | ||||
| 涪陵榨菜 | 不变 | ||||
这个季度我做了几件事：加了招行、茅台，减了顺丰，清仓了北大荒。
四、每只股票，操作理由、现在怎么样了
? 招商银行 · 最大持仓
仓位 64.35% · 持有 289,200 股 · 本季度增持 3,500 股
招行是我组合里的"压舱石"，用彼得林奇的公司分类法我会把他归类为“稳定增长型”，招行的分红是我用来储备现金流的主要工具，以下是招行最新的核心数据：
2026Q1营收同比增长3.81%，净利润增长1.52%，增速低但稳定
净息差1.83%（同比-8bp），息差仍在下行但降幅收窄
年化ROE 13.48%，处于"稳定型"的10-15%区间
资产质量稳健，不良率0.94%，拨备覆盖率387.76%
现金股息率约5.4%（且上市至今每年分红都比上一年高），符合稳定型特征。
判定： 典型的稳定增长型公司——利润增速不快但可预测、高分红、低风险，个人预测2026年全年每股分红2.03元。
? 贵州茅台 · 第二大持仓
仓位 22.29% · 持有 3,000 股 · 本季度增持 800 股
茅台已经明确从原来的“快速增长型公司”变为“稳定增长型”了，以下是他的核心数据：
2025年全年营收下滑1.2%，净利润下滑4.5%——首次双降，虽然触及"缓慢增长型"特征（< 5%增速），但2025年4季度是主动渠道调整。
2026Q1营收恢复+6.54%，净利润+1.47%，显示修复迹象
毛利率从92%下降到约89.7%，净利润率从51%下降到50.5%
高分红率85%（2025年每10股约558元），累计净值分红巨大
判定：虽然公司从"快速增长型"→"稳定增长型"，但基本面依然优秀（91%的毛利率，66%的ROCE，超2万亿的经济商誉），销量短期内估计很难有所增长，但是其强大的提价能力配合目前i茅台的直营渠道改革，完全可以弥补短期销量的短板。之后是否能再次量价齐飞，取决于茅台文化的缔造了，过去不单是经销商，管理层在品牌传播和运营上还是有些懈怠的，导致与终端消费者有些脱节，这点需要后续不断追踪。
? 顺丰控股 · 第三大持仓
仓位 6.88% · 持有 35,100 股 · 本季度减持 5,200 股
顺丰我会勉强把他归类到“快速增长型”这一类，首先归母净利润只有去年增速变缓，过去一直保持2位数在增长，其次，AI及具身智能对顺丰成本的降低将会在未来几年缓慢释放（干线运输，中转分拣，末端配送都会大大节省成本）
2026Q1营收741亿（+6.14%），归母净利润25.26亿（+13.05%）
扣非净利润23.17亿（+17.42%）——增速接近20%，符合快速增长型标准
国际业务和供应链解决方案正在成为第二增长曲线
快递行业整体增速约10-15%，顺丰作为龙头受益于行业整合
单票收入稳定，价格战趋缓有利于利润释放，但后续还需关注
判定：顺丰我第一看重的依旧是管理层，行业虽然竞争非常激烈，但是需求端依旧有空间，特别在海外市场，顺丰实现了盈利，重点是约65%的财富中国500强企业都在用顺丰的国际服务，随着中国企业出海需求增大，相信顺丰国际的业务会有长足的增长。
? 涪陵榨菜&北大荒
北大荒（清仓）： 虽然有黑土地这个优质资产，但是没有好好利用，可能是因为出租给农户，一直希望北大荒能用好黑土地这个稀缺资源，做出差异化产品，不过貌似有点难（可能是政策原因）本来持有也是考虑属不属于“隐蔽资产型公司”，但还是感觉不太像，2季度茅台跌的也多，机会成本好像茅台更合适一些，就先pass吧，未来如果弄懂了再买回来。
涪陵榨菜（1.69%）：没变化，应该算“困境反转”公司了，买它的理由是便宜，几乎0负债，这种扎实财务面的公司如果未来大盘调整抗风险能力强是非常大的优势，缺点也很明显，主营业务天花板到了，营收利润这几年无增长，第二曲线能不能做出来，不知道，但如果用那烂陀的达尔文投资进化框架来看，做出个涪陵泡菜也不是不可能（话说涪陵榨菜的海带丝就还不错，轻盐，有营养，味道也好）
2026Q1营收7.54亿（+5.70%），净利2.72亿（+0.07%）
2025全年营收增长仅1.88%，过去3年CAGR约2-3%
毛利率54.86%（同比-1pp），净利率36%（同比-2pp）
公司已经是榨菜行业绝对龙头（市占率>30%），天花板明显
第二增长曲线（泡菜/酱菜/调料）尚未起量
判定：产品复购性强，公司简单，目前估值也合理甚至比较便宜，无人问津（hated and unloved），机构散户人数连续几个季度下降，拿着等第二增长曲线吧。
五、总结和展望
二季度的投资表现让我重新审视了持仓标的成本，结论是贵州茅台，顺丰控股当时的买入价格安全边际没有很高。拿贵州茅台举列，我在1350的价格买入了一大半的仓位，当时PE在19-20倍，悲观预估未来5年EPS年增长率为8%，1350元对应的股息率是3.85%，取整的话PEG是大于2的，这显然不符合低估的标准（茅台过去5年EPS年复合增速18%）。虽然通过2季度对茅台的加仓，降低了一些持仓成本，但首次买入太过乐观依旧是有问题的，这属于在做对的事情上犯了错误。
其次，在仓位上，虽然去年底我就说过，希望降低些股票市值，多提高些现金比例，在上证4000点以上的位置满仓风险较大，但扛不住持仓标的持续下跌带来的投资机会。对此我只能用段永平2008年的一段话来安慰自己：当你买的股票在下跌时候，如果你想卖那就是投机，如果你想买那就是投资。
这个季度算是被按在地上摩擦了，短期市场的情绪和喜好不由个人意志所驱动。我只能尽力去搞懂我投资的公司是干什么的、怎么赚钱的、管理层靠不靠谱，如果公司经营状况发生改变，及时纠错，仅此而已。
我们下个季度见。
—— Oscar2026年6月
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