·一、引言

·二、核心法规体系与监管框架

·三、核心法律争议问题分析

  （一）国资审批程序对股份转让合同效力的影响

  （二）收购中的意向协议违约与缔约过失责任

  （三）收购中的标的资产瑕疵与虚假陈述索赔

  （四）收购中的反垄断申报义务与“抢跑”风险

·四、案例索引总表

·五、结论与实务建议

一、引言

国有企业收购上市公司股权，是深化混合所有制改革、优化国有资本布局的重要路径，也是近年来资本市场的热点交易类型。与国有企业转让上市公司股权（作为卖方）不同，国有企业作为收购方/受让方（买方）所面临的法律风险具有不同特征——主要包括国资审批的不确定性、意向协议的违约风险、标的资产瑕疵、反垄断申报义务等。本报告聚焦于国有企业“买入”上市公司股权的场景，以司法案例为核心信源，系统梳理现行法律法规，通过剖析具有权威性和典型性的法院判决及行政处罚决定，揭示收购方面临的核心法律风险，提出风险防范建议。

检索范围与方法：以北大法宝、中国裁判文书网、国家市场监督管理总局官网、中国证监会官网为主要数据库，检索时间截至2026年8月13日。

二、核心法规体系与监管框架

国有企业收购上市公司股权，处于国资监管与证券监管两大体系交叉地带，叠加反垄断监管形成第三重约束。收购方（买方）的关注重点在于：交易能否获得国资审批、标的资产是否存在瑕疵、交易结构设计是否合规、是否触发反垄断申报义务等。

法律层面：《企业国有资产法》第30条规定，国家出资企业重大投资等重大事项，应当遵守法律、行政法规及企业章程，由履行出资人职责的机构决定。《公司法》（2023年12月修订）第15条规定公司对外投资和担保的决策程序。《证券法》（2019年12月修订）第63条至第86条系统规定了权益变动信息披露、要约收购等制度。

行政法规与部门规章：《上市公司收购管理办法》（2020年3月修订）第5条规定，收购人可以通过取得股份、投资关系、协议等方式成为上市公司的控股股东或实际控制人。第47条规定，收购人持股达30%时继续进行收购的，须发出全面要约或部分要约。第83条采用“推定一致行动”的立法技术。36号令（2018年7月施行）第2条界定上市公司国有股权变动行为，第7条规定国家出资企业的管理权限，第11条规定国有股东受让上市公司股份的定价基准（以30个交易日加权平均价格算术平均值为基础）。32号令（2016年6月施行）第7条规定因产权转让致使国家不再拥有控股权的，须报本级人民政府批准。

规范性文件：17号文（2025年2月发布）第30条规定：“交易双方不得在产权交易合同中或以其他方式约定股权回购、利益补偿等内容，不得以交易期间标的企业经营性损益等理由对已达成的交易条件和交易价格进行调整。”第69条规定：“交易各方不得在增资协议中或以其他方式约定股权回购、股权代持、名股实债等内容。”

反垄断监管：《反垄断法》第26条规定经营者集中达到申报标准的须事先申报。《国务院关于经营者集中申报标准的规定》第3条（2024年1月修订）设定申报标准：参与集中的所有经营者上一会计年度全球营业额合计超过120亿元且其中至少两个经营者境内营业额均超过8亿元，或境内营业额合计超过40亿元且其中至少两个经营者境内营业额均超过8亿元。

三、核心法律争议问题分析

（一）国资审批程序对股权转让合同效力的影响

国有企业收购上市公司股权，须取得国资监管机构批准后方可实施。审批的不确定性是收购方面临的首要风险。根据36号令第7条规定，国家出资企业负责管理未导致上市公司控股权转移的国有股东受让股份事项；但涉及控股权转移的，审批权限和层级更为复杂。若收购方对审批层级判断失误，或审批进程滞后于协议约定的期限，可能导致交易因未能在约定期限内获得批准而失败。

案例一：最高人民法院（2013）民二终字第42号，陈发树与云南红塔集团有限公司股权转让纠纷案

基本事实：2009年9月10日，陈发树与云南红塔集团有限公司签署《股份转让协议》，约定红塔集团将其持有的云南白药集团股份有限公司6581万股国有股份（占公司总股本的12.32%）转让给陈发树，转让价款约22亿元。陈发树依约支付全部价款，但红塔集团以股权转让事项未获上级主管部门批准为由拒绝办理过户。

裁判要旨：最高人民法院于2014年7月16日作出终审判决，认定本案所涉《股份转让协议》依法应经财政部批准才能生效。因红塔集团上级主管部门中烟总公司不同意本次股权转让，报批程序已终局性结束，协议确定无法得到批准，应认定为不生效合同。判决红塔集团返还陈发树22亿元本金及利息。

法律启示：对于致使国有股权发生重大变动的转让，审批是法定生效要件，而非可由当事人意思自治排除的程序性要求。国资收购方在交易筹划阶段应准确判断审批层级，并在协议中为审批预留充足时间。

案例二：辽宁省高级人民法院（2023）辽02民再79号，大连友谊（000679.SZ）控股股东收购纠纷案

基本事实：2016年，武汉信用投资集团（武汉国资背景）通过子公司武信控股收购大连友谊控股权。友谊集团主张2016年5月签署的《合作协议》约定武信方需支付28亿元交易对价，但截至2019年仅收到16.64亿元，遂以违约为由起诉。武信方则辩称应以2016年6月《股份转让协议》为准。纠纷导致武信控股所持1亿股被司法冻结，直接阻断武汉国资后续入主计划。

裁判要旨：案件历经一审、二审、最高人民法院指令再审（2022年）、辽宁省高级人民法院发回重审（2023年）等程序，僵持近六年。2025年8月，双方达成和解，解除2016年5月《合作协议》，以2016年6月《股份转让协议》为唯一依据，宣告交易已全部履行完毕，友谊集团撤诉、法院解除股份冻结。

法律启示：国资收购中多份协议并存可能导致权利义务不清，引发长期诉讼。收购方应在交易文件中明确协议之间的效力层级和适用顺序，避免因“协议冲突”导致交易陷入僵局。

个人分析意见（递进式论证）：

第一层次（规范定性）：上述两则案例共同揭示了国资收购审批的核心风险。（2013）民二终字第42号确立了“未经批准的国有股权转让合同不生效”的裁判规则——审批是法定生效要件，而非可由当事人意思自治排除的程序性要求。大连友谊案则揭示了多份协议并存可能导致的权利义务不清风险，即使在国资审批完成后，协议解释争议仍可能引发长期诉讼。

第二层次（合同设计）：收购方应在协议中为审批预留充足时间（建议不少于6个月），明确约定审批未通过的后果（如协议自动终止、已付款项返还等）。同时应在交易文件中明确多份协议之间的效力层级和适用顺序，避免因“协议冲突”引发争议。

第三层次（风险防范策略）：建议收购方在签署正式协议前即与国资监管机构进行预沟通，确认审批层级和预期时限；在协议中明确区分“生效条件”与“交割条件”；对涉及的多份协议，明确约定其效力层级和适用顺序。

（二）收购中的意向协议违约与缔约过失责任

收购方在签署意向协议后，若因转让方违约（如“一股两卖”）未能完成交易，可能面临交易目的无法实现的损失。尤其在多个收购方竞争同一标的的场景中，收购方需关注意向协议是否具有法律约束力。

案例三：广州市中级人民法院（2025）粤01民初3122号，广州轻工工贸集团有限公司诉宁波汉意等股份转让纠纷案

基本事实：2025年5月，良品铺子（603719.SH）控股股东宁波汉意与广州轻工工贸集团有限公司（广州市政府控制的国有企业）签署《协议书》，约定广州轻工以每股12.42元受让约7976.40万股股份（占总股本19.89%），交易总价款9.91亿元，并约定宁波汉意违约须支付违约金。后宁波汉意转而与武汉长江国际贸易集团达成29.99%股份转让意向（总价14.91亿元）。2025年7月14日，广州轻工向广州市中级人民法院提起诉讼（案号：(2025)粤01民初3122号）并申请财产保全，冻结了宁波汉意所持7976.40万股股份。2025年12月，广州轻工变更诉讼请求，放弃受让股份，转而要求解除协议并索赔2073.86万元。

法律启示：意向协议若约定了交易价格、股份数量、交割安排及违约责任，可能构成具备法律约束力的预约合同。收购方应确保意向协议中包含明确的排他性条款和违约责任条款。本案中广州轻工通过财产保全冻结标的股份，有效保护了自身权益，也向市场展示了意向协议的法律约束力。

个人分析意见（递进式论证）：

第一层次（协议性质认定）：意向协议是否具有法律约束力，取决于其内容是否具备合同的必要条款（标的、数量、价款等）以及是否约定违约责任。本案中《协议书》已明确交易价格、股份数量及违约金，构成具备法律约束力的预约合同。

第二层次（风险防范措施）：收购方应在意向协议中设置排他性条款，明确约定在特定期限内转让方不得与其他潜在收购方进行接触或谈判；同时设置违约金条款，提高转让方违约成本。

第三层次（诉讼策略）：收购方发现转让方“一股两卖”时，应及时申请财产保全冻结标的股份，防止转让方将股份过户给第三方。本案中广州轻工的财产保全策略有效阻止了转让方将股份过户给武汉长江国贸。

（三）收购中的标的资产瑕疵与虚假陈述索赔

收购方完成收购后，若发现标的公司存在严重的财务造假或资产瑕疵，可能面临巨额损失。尤其在仓促收购、尽调不充分的情况下，风险更为突出。

案例四：江西省南昌市中级人民法院（2025）赣01民初236号，新余市投资控股集团有限公司诉江西奇信集团股份有限公司证券虚假陈述责任纠纷案

基本事实：2020年6月20日，新余市国资委下属企业新余市投资控股集团有限公司（以下简称“新余投控”）以10.94亿元收购奇信股份（002781.SZ）29.99%股份，同年9月初完成股权交割，整场收购仅用时3个月。收购完成后，奇信股份风险快速暴露：2020年全年亏损5.5亿元，2021年亏损17.48亿元。2022年3月证监会立案调查，查实奇信股份2012年至2019年连续八年财务造假，累计虚增收入13.10亿元、虚增利润26.30亿元。2023年7月奇信股份退市。新余投控对奇信股份发起诉讼，要求赔偿因虚假陈述造成的投资差额损失7.42亿元。

裁判要旨：江西省南昌市中级人民法院作出（2025）赣01民初236号民事判决书，**驳回新余投控的诉讼请求**。案件受理费由新余投控承担。中央纪委将该案作为典型问题通报，指出收购“未经充分论证评估、深入调查核实”。

法律启示：收购方在收购前须进行充分的尽职调查。本案中，新余投控在3个月内仓促完成收购，未充分尽调即入主，导致国资遭受巨大损失。更值得关注的是，新余投控在收购后发现标的公司财务造假并提起虚假陈述索赔诉讼，但法院驳回了其诉讼请求——这充分说明，仅靠事后诉讼难以挽回损失，必须在交易合同前端设置充分的保护机制（如陈述保证条款、交割后价格调整机制等）。

个人分析意见（递进式论证）：

第一层次（尽调不足的风险）：新余投控案充分暴露了仓促收购的风险。正常国资收购尽调周期需6—12个月，而本案仅用3个月即完成收购。收购方在尽调不充分的情况下入主，直接面对的是标的公司长达八年的财务造假。

第二层次（合同保护机制的缺失）：新余投控收购协议中缺乏有效的陈述保证条款和交割后索赔机制。收购完成后，新余投控虽提起虚假陈述索赔诉讼（索赔7.42亿元），但法院驳回了其诉讼请求。这一结果说明，仅靠事后诉讼难以挽回损失，必须在交易合同前端设置充分的保护机制。

第三层次（风险防范策略）：收购方应在交易合同中设置全面的陈述与保证条款，要求转让方对标的公司的财务状况、债务情况、资产权属等作出完整、真实的陈述；同时设置交割后的价格调整机制和索赔机制；在尽调阶段应对标的公司的财务真实性进行专项核查，对异常盈利指标保持警惕。

（四）收购中的反垄断申报义务与“抢跑”风险

根据《反垄断法》第26条及《国务院关于经营者集中申报标准的规定》第3条，经营者集中达到特定营业额标准的，应当事先申报，未申报不得实施集中。国有企业收购上市公司股权，交易标的通常体量大，易达到申报门槛。

案例五：国家市场监督管理总局国市监处罚〔2026〕27号，中山火炬集团有限公司、上海鼎晖百孚投资管理有限公司违法实施经营者集中案

基本事实：中山火炬集团有限公司（地方国资平台）与上海鼎晖百孚投资管理有限公司组成联合体。2023年，该联合体通过多轮司法拍卖、协议受让等方式逐步增持中炬高新（600872.SH）股份。2023年7月2日，双方作为一致行动人共同提请召开临时股东大会改组董事会，次日向市场监管总局提交反垄断申报。但在审查期间，中炬高新于2023年7月24日召开临时股东大会改组了董事会。火炬集团和鼎晖百孚在取得控制权前未获得市场监管总局批准。

处罚结果：2026年6月17日，市场监管总局作出国市监处罚〔2026〕27号行政处罚决定书，认定该交易构成经营者集中且达到申报标准，构成未依法申报即实施集中的“抢跑”行为。经评估交易不具有排除、限制竞争的效果，且当事人首次违法、积极配合调查，对两家公司分别处以175万元罚款。

法律启示：该案明确了“分步收购”的申报时点规则——只要通过系列交易取得控制权或决定性影响，且累计交易额达到门槛，就应在达到控制权节点前申报，而非全部交易完成后。收购方在提交申报后、获得批准前即实施控制权变更（改组董事会），构成典型的“抢跑”。

个人分析意见（递进式论证）：

第一层次（风险定性）：国有企业及其工作人员对反垄断风险往往重视不足。中炬高新案以175万元的罚款及公开处罚的声誉损失，充分警示了这种认识的危害。若“抢跑”交易被认定具有排除、限制竞争效果，监管机关有权责令“恢复到集中前的状态”（如强制剥离已收购股权），后果更为严重。

第二层次（合规时点判断）：应在交易结构设计的最初阶段即启动经营者集中评估，而非等到签署正式收购协议后再行考虑。若评估认为达到申报标准，应将“取得国家市场监管总局批准”设定为交割的前置先决条件。

第三层次（与国资审批程序的协调）：经营者集中申报与国资审批分属两套独立程序，时限差异较大（国资审批一般20—30个工作日，反垄断审查法定最长180天）。实务中需合理统筹两条时间线，建议并行推进。

四、案例索引总表

五、结论与实务建议

基于上述五个真实案例的分析，国有企业作为收购方/受让方收购上市公司股权，面临的核心法律风险集中在以下四个方面：国资审批的不确定性（陈发树案、大连友谊案）、意向协议的违约风险（广州轻工案）、标的资产瑕疵与尽调不足（新余投控案）以及反垄断申报义务（中炬高新案）。

实务建议：

1. 审批预沟通与合同设计：交易筹划阶段即与国资监管机构预沟通，确认审批层级和预期时限；在协议中为审批预留充足时间（建议不少于6个月），明确审批未通过时的处理机制和已付款项返还安排。涉及多份协议的，应明确约定效力层级和适用顺序。

2. 意向协议的风险控制：在意向协议中设置明确的排他性条款和违约金条款；发现转让方“一股两卖”时及时申请财产保全。

3. 充分尽调与合同保护机制：在交易前进行充分的尽职调查，尽调周期不应少于6个月；重点关注标的公司的财务真实性，对异常盈利指标保持警惕；在合同中设置全面的陈述保证条款和交割后索赔机制。

4. 反垄断申报的合规管理：在交易结构设计的最初阶段即启动经营者集中评估；将取得反垄断批准设为交割的前置先决条件；与国资审批程序并行推进。

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  文章 | 李 强、陈可欣

  编辑 | 杨  维 

 审核 | 金  凡

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