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摩根大通最新发布的《Flows & Liquidity》报告，称AI产业链正逼近一个关键断裂点：半导体厂商与云端巨头之间的估值背离，终将无以为继，而2027年算力开支增速的急速滑落，恐成引爆整体修正的灰犀牛。
美国五大科技巨头，包括 Google、亚马逊、Meta、微软与甲骨文的资本支出近年来呈现爆炸性成长：
2026年云端巨头算力开支一举翻倍，直接带动半导体厂商业绩，屡创新高。
一旦进入2027年，增速将从100%骤降至22%，2028年后更几近停滞。摩根大通警告，当增速悬崖兑现，整个半导体产业链将面临庞大的订单下修压力，高涨的芯片股估值恐难幸免。
云端巨头之所以不可能无止境地扩大投资，根本原因在于算力的商业变现正遭遇瓶颈。
美国新云端（Neocloud ）厂商出H100和H200 GPU的价格指数Compute Desk"s Hopper US Index显示：
2024年初，因算力严重短缺，Hopper GPU租金一度高达每小时约 5 美元；供给持续放量、模型运算效率提升，价格一路下滑，至 2025年底已跌至每小时约2美元的低点，几近腰斩。
2026 年4至5月，新一代模型训练需求涌现，租金曾短暂回弹至每小时近 3 美元，但进入6月后旋即再度回落。
算力租赁价格的大幅滑落，意味云端巨头透过转售算力维持利润的难度与日俱增，进而牵制持续扩大资本支出的意愿。
市场用真金白银表态
市场的真实情绪，往往反映在放空仓位上。
报告分析四大类股的放空比例，揭示截然不同的态势：
AI脆弱企业（传统翻译、外包、客服等易被AI取代的产业）：放空比例从 2025 年初的 5% 急升至目前的 10.5%，空头声势最为凶猛。
云端巨头：自去年 10 月起放空比例持续攀升，显示避险基金逐渐加码押注AI投入难以换来相应营收的爆雷情境。
半导体（排除存储芯片）：空头比例近期略有回升，但整体仍低于一年前高点。
AI受益企业（借助 AI 提升自身效率的传统行业）：放空比例虽维持低位，但多头资金的进场意愿同样有限。
半导体股与云端巨头之间持续拉大的表现剪刀差终将收敛，未来走向取决于AI商业化能否及时落地。
在乐观情境中， 云端巨头、AI 模型供应商及终端企业应用在商业变现上取得实质突破，营收增长足以追上庞大的资本支出，形成正向飞轮循环。
此为摩根大通官方研究倾向支持的基本情境。
悲观情境下，若商业化迟迟无法兑现，面对股东压力，云端巨头将从2027年起大幅削减资本支出，半导体行业的成长神话就此终结，进而引爆整个AI赛道的剧烈修正。
在2026年开支翻倍的狂欢背后，2027年的算力悬崖已悄然矗立于AI产业链的转角。
