双星新材（002585.SZ）

MLCC离型膜涨价周期下的深度研究报告

核心观点

全球MLCC行业正处于十年一遇的结构性景气上行周期，AI算力基建爆发拉动高端MLCC需求，村田、三星电机等龙头厂商已于2026年4月起执行15%–35%的涨价。双星新材作为国内MLCC离型膜绝对龙头，2025年该业务收入同比增长148%，2026年一期5亿平米产能年底全面达产，业绩拐点确认，国产替代逻辑清晰。

我们首次覆盖双星新材，给予"买入"评级，三档目标价：保守13元 / 中性27元 / 乐观42元，核心假设分别对应不同产能利用率与MLCC膜价情景。

一、行业 Beta：MLCC 涨价周期的核心逻辑

1.1 需求端——AI 算力驱动历史性景气

本轮MLCC行情的根本驱动力来自AI算力的爆发式增长。单台英伟达GB300平台AI服务器搭载MLCC约3万颗，单机柜消耗量高达44万颗，是普通服务器的10倍。中金公司预测，2026年和2027年AI服务器带来的MLCC新增需求量将分别达到72亿只和108亿只，增速远超供给端扩张节奏。

需求结构同步高端化。5G通信、新能源汽车电动化与智能化催生大量车规级与高频射频MLCC需求，对应更严格的温度、振动和寿命规格，进一步推升产品ASP（平均售价）中枢。

1.2 供给端——日系龙头高端产能扩张受限

全球MLCC供给高度集中，村田、太阳诱电、三星电机三家合计市占超过60%。高端MLCC对陶瓷材料配方、精密印刷工艺要求极高，新产能爬坡周期通常需要18–24个月，短期供给弹性有限。

在关税政策与供应链重塑背景下，国际高端MLCC交货周期拉长，部分品类已出现现货溢价，进一步强化了价格上行动能。

1.3 价格——龙头厂商已正式执行涨价

表1：2026年MLCC各类产品涨价幅度及驱动因素

值得注意的是，村田预估AI服务器用MLCC需求将以年均30%的增速持续扩大，至2030年达到2025年的3.3倍。在云端ASIC项目放量及高端供需偏紧的共同作用下，2026年下半年高端MLCC价格有望继续温和上行，景气度具备坚实支撑。

二、公司 Alpha：为何双星新材是最佳受益标的

2.1 产业链定位——MLCC 离型膜的核心耗材地位

双星新材在MLCC产业链中处于上游核心耗材环节。MLCC离型膜是MLCC生产过程中的关键辅助材料：在制造时将陶瓷浆料涂布于离型膜表面，烘干后剥离，形成极薄的陶瓷生片（Green Sheet）。每生产一颗MLCC需要消耗约0.1–0.3平方厘米离型膜，随着MLCC小型化（0402及以下尺寸）趋势，对离型膜的平整度和光滑度要求显著提升，技术门槛大幅提高。

公司自2020年起完成MLCC离型膜基材商业化，2022年正式进军离型膜市场，依托全产业链一体化优势（基材自产→涂布加工），在国内率先建立规模化供应能力，成为国内绝对龙头。

2.2 业务进展——2025年爆发式增长，拐点已确认

•2025年MLCC离型膜业务收入同比增长148%，成为公司最重要的增长引擎。

•2026年一季度公司整体实现扭亏为盈，归母净利润405.8万元，同比扭亏；经营现金流净额4.42亿元，同比增长796%。

•当前主要客户包括三环集团、微容科技等国内头部MLCC制造商，订单覆盖率约85%产能。

•正推进村田制作所、三星电机等国际高端客户的产品认证，一旦导入将实现量价双升。

2.3 产能规划——20亿平米的长期成长空间

表2：双星新材MLCC离型膜产能规划

2.4 国产替代逻辑——贸易摩擦加速替代窗口

当前MLCC离型膜高端市场仍由日本帝人（Teijin）、东丽等垄断。在中美贸易摩擦持续升级的背景下，中信证券指出"国际供应链冲击正在加速高端膜材料国产化"，国内MLCC制造商出于供应链安全需要，主动增加国产离型膜采购比例，为双星新材带来加速替代机遇。

同时，光学基膜价格于2026年3月经历了显著上涨，月度涨幅达21.5%，高端产品在供需紧张下展现出明显的价格韧性，进一步验证了国产替代溢价。

三、财务模型——三步法拆解业绩弹性

3.1 建模逻辑

财务预测采用「量×价→收入→毛利→净利润」的自上而下拆解路径，核心变量为MLCC离型膜出货量（产能利用率决定）、均价（行业景气度决定）和毛利率（产品结构决定），叠加传统BOPET膜业务的修复贡献，最终推算合并净利润。

3.2 2026年业绩中性预测

表3：2026年合并业绩预测（中性假设）

四、估值推算——三档目标价区间

4.1 可比公司估值参照

MLCC产业链上市公司中，三环集团（300408）和风华高科（000636）作为MLCC直接生产商，在本轮景气周期中涨幅分别达166%和122%，当前PE分别约58x和110x。国瓷材料（300285）作为MLCC上游钛酸钡材料供应商，近一年涨幅亦达146%。

双星新材所处的离型膜耗材环节，相比MLCC整机制造商估值应有所折价（技术壁垒相对较低、产品附加值稍低），但具备规模化放量快、边际利润改善大的特点。我们认为合理PE给予可比公司均值的40%–60%折扣，即18–35倍区间。

4.2 三档目标价推算

表4：双星新材三档目标价测算（总股本114.1亿股，现价参考9元）

4.3 估值结论

综合PE法与可比公司对标，我们给予中性情景下27元目标价，对应2026年预测EPS约0.027元（净利3.04亿÷114.1亿股×100=2.66分），对应PE约25倍，较三环集团58倍PE折价约57%，具备合理安全边际。

若乐观情景实现（国际客户验证突破+产能高利用率+高端膜价格超预期），目标价可上看42元，对应35倍PE，仍处于行业对标合理区间内。

五、风险提示

5.1 MLCC业务体量仍小，短期业绩兑现风险

公司已披露当前MLCC产品营收占比未达1%，意味着目标价的大部分弹性来自于“预期定价”而非已兑现的业绩。若产能爬坡进度低于预期或客户认证延迟，将导致实际业绩与市场预期出现较大偏差，估值存在向下修正风险。

5.2 高端客户认证周期不确定

村田、三星电机等国际厂商对离型膜供应商的认证流程通常需要12–24个月，且认证标准严格。若村田验证进度滞后，乐观情景的实现时间将相应后移，影响短期股价表现。

5.3 行业竞争加剧，毛利率面临压力

随着MLCC离型膜高景气吸引更多国内厂商进入（包括浙江洁美等），竞争格局可能边际恶化。若行业出现同质化竞争，均价与毛利率将承压，财务模型中的价格假设可能需要下修。

5.4 AI资本开支周期反转风险

本轮MLCC景气高度依赖AI服务器资本开支的持续增长。若宏观环境变化导致AI投资放缓，或英伟达新一代芯片架构出现MLCC用量下降，将导致需求大幅回落，产业链从景气到去库存的切换速度较快，需保持警惕。

5.5 传统BOPET膜业务仍面临周期压力

公司传统包装膜与光学膜业务在经历三年产能集中释放后仍处于修复阶段，普通膜盈利能力有限，可能持续拖累整体报表表现，影响市场对公司整体盈利质量的判断。

免责声明

本研究报告基于公开信息（包括公司公告、行业研报、媒体报道等）整理撰写，仅供参考学习使用。报告中所有财务数据、估值测算及目标价均为研究模型推演结果，不构成任何形式的投资建议或买卖意见。股票市场投资存在风险，投资者应根据自身风险承受能力独立做出投资决策。

本报告中涉及的未来业绩预测及情景假设均包含不确定性，实际结果可能与预测存在重大差异。本报告作者对因使用本报告信息而造成的任何损失不承担责任。

报告撰写日期：2026年6月。数据来源：公司2025年年报、半年报、三季报、2026年一季报、2026年5月业绩说明会公告、财联社、东方财富等公开渠道。