AI产业链制冷(液冷散热)行业深度投资研究报告

报告日期： 2026年5月12日研究范围： AI算力驱动下的数据中心液冷制冷全产业链报告类型： 行业深度研究 + 个股全景梳理风险提示： 本报告仅供信息参考，不构成任何投资建议，市场有风险，投资须谨慎

一、行业背景：算力革命撕开散热天花板

1.1 为什么AI让制冷成为核心赛道

过去十年，数据中心散热从来不是一个让人兴奋的赛道——它是基础设施中枯燥的"配角"。而从2024年开始，这一格局被彻底改写。

根本逻辑只有一句话：AI芯片功耗的指数级提升，使传统风冷散热走向物理极限。

根据中国信通院数据，当算力功耗超过400W时，传统强迫风冷将遭遇不可逾越的应用瓶颈。从A100到B200，单芯片TDP三倍跃升，更不用说下一代Rubin架构将把单机柜功耗推向600kW量级，彻底超出任何风冷方案的处理极限。

液冷，从"可选方案"变成了"必选标配"。

1.2 政策助推：碳中和与PUE监管双驱动

"双碳"目标为液冷赛道提供了强有力的政策背书：

• 发改委（2021年11月）
  ：明确到2025年新建大型、超大型数据中心PUE须低于1.3（绿色节能目标）
• 发改委（2024年7月）
  ：《数据中心绿色低碳发展专项行动计划》明确"因地制宜推动液冷、蒸发冷却、热管、氟泵等高效制冷散热技术"
• 工信部
  ：要求到2025年底全国数据中心整体上架率不低于60%，PUE持续降低
• 各地细化
  ：北京、上海、广东等一线城市已对数据中心能效提出更严格的地方性标准

传统风冷数据中心PUE通常在1.5-2.0之间，而液冷数据中心PUE可降至1.1-1.2甚至以下，绿色溢价和合规压力形成政策刚需。

二、市场规模：从百亿到千亿的爆发路径

2.1 全球市场

液冷渗透率演变（全球AI数据中心）：

• 2024年：14%（液冷渗透率）
• 2025年：26-33%（渗透率元年，冷板式率先放量）
• 2026年：40-47%（进入快速爬坡阶段）
• 2027-2028年：AI训练服务器液冷渗透率有望超过75%

2.2 中国市场

关键判断：2025年是中国液冷产业化元年，2026-2027年将进入爆发式增长窗口，年复合增速超过50%。赛道规模从百亿向千亿跃进的进程已经开启。

三、技术路线深度解析：三条路线各有春秋

3.1 技术路线全景图

液冷技术并非铁板一块，根据散热介质与芯片的接触方式，主要分为三条路线：

? 冷板式液冷（Cold Plate）——当前主流，确定性最强

原理： 冷却液在密闭管道内循环，通过贴合芯片表面的金属冷板（铜制或铝制）间接导走热量，冷媒不直接接触芯片。

核心设备链： CDU（冷量分配单元）→ 快速接头（Quick Coupling）→ 冷板 → 回路管网 → 室外干冷器/冷塔

代表厂商：英维克（整体方案）、申菱环境（CDU+管路）、曙光数创（冷板+方案集成）

? 浸没式液冷（Immersion Cooling）——技术终局，未来爆发

原理： 服务器整体或核心发热部件直接浸没于绝缘冷却液（电子氟化液或矿物油）中，热量由冷却液直接带走。

分为单相浸没（冷却液不相变，循环散热）和两相浸没（冷却液受热沸腾蒸发，冷凝后回收）。

冷却液（冷媒）： 3M Novec系列（电子氟化液）、巨化股份氟化液、华光新材氟冷媒等，是浸没式液冷的"血液"，具有高价值、高门槛特征

代表厂商：曙光数创（浸没式技术领先）、高澜股份（全路线布局）

? 喷淋式液冷——小众赛道，应用有限

冷却液直接喷洒在发热元件表面，因液体飘逸风险和维护复杂性，应用规模较小（约1%），本报告不重点展开。

3.2 技术路线演进预测

2024-2025年：冷板式放量（确定性强）
    ↓
2025-2026年：冷板+浸没双线并进（冷板主流，浸没突破）
    ↓
2027-2028年：浸没式开始规模化（Rubin架构600kW机柜倒逼）
    ↓
2029年+：两相浸没或成为AI超级算力集群主流散热方案

长期趋势： 随着芯片功耗持续攀升，浸没式液冷（尤其是两相浸没）代表技术终局方向，但短期（2025-2026年）冷板式仍是放量最确定的路线。

四、产业链全景图谱：从上游材料到下游系统集成

4.1 产业链层级划分

上游材料与核心零部件
├── 冷却液（冷媒）：电子氟化液、乙二醇水溶液、矿物油
├── 热界面材料（TIM）：导热硅脂、相变材料、液态金属
├── 铜材/铝材：冷板基材
├── 精密管件：快速接头、歧管、阀门
└── 泵/压缩机：液泵

中游核心设备制造
├── 冷板组件：铜/铝冷板加工、焊接
├── CDU（冷量分配单元）：核心换热控制设备
├── 整体液冷机柜：含液冷背板、浸没槽
├── 室外冷源（干冷器/冷塔）：最终热量排放
└── 系统集成方案：全套液冷解决方案

下游应用场景
├── 超大型AI数据中心（字节/腾讯/阿里/百度）
├── 云计算/HPC高性能计算中心
├── 智算中心（央国企、政务算力）
└── 边缘计算节点（未来潜力）

4.2 各产业链环节价值量分配

核心结论： 冷媒材料（高毛利+国产替代）和CDU（高价值量+技术门槛）是产业链中价值量和竞争壁垒最突出的环节，值得重点关注。

五、重点公司深度分析

5.1 ? 英维克（002837.SZ）——液冷"总龙头"，千亿市值现压力

基本信息

财务数据梳理

亮点：

• 数据中心温控赛道最完整的整体方案提供商，覆盖冷板式+浸没式全路线
• 2025年全年机房温控业务增速超40%，AI需求高度景气
• 品牌认知度和大客户资源（字节跳动、腾讯等云厂商）在同类中遥遥领先

风险预警（⭐⭐⭐⭐ 重要）：

2026年Q1业绩"暴雷"是近期最大关注点：

• 净利润同比暴跌81.97%，从4800万元骤降至866万元
• 核心原因：①汇兑损失导致财务费用激增77倍；②部分客户验收节奏拖延；③人员扩张带来管理费用增加
• 股价在财报披露当日一字跌停，创出121.74元历史新高后的回调

市场分歧：

• 多头认为Q1是短期扰动，全年逻辑不变；空头认为毛利率天花板已现，竞争加剧
• 当前高估值（历史PE超过80倍）透支了相当预期，任何业绩低于预期都会引发剧烈调整

机构评级： 多数维持买入/增持，但下调盈利预测，重点跟踪Q2-Q3利润修复情况

5.2 ? 申菱环境（301018.SZ）——液冷中坚，稳健性最佳

基本信息

财务数据梳理

核心竞争优势：

• 快速接头专利壁垒
  ：申菱在液冷快速接头（快接头）领域具有较强专利积累，这是冷板式液冷系统的核心连接部件，复购频次高
• 国内大型算力客户深度绑定
  ：与字节、腾讯、百度等头部云厂商建立长期供应关系
• 在建液冷智造基地
  ：投资8亿元新建液冷智造基地，现有产能趋向饱和，扩产明确
• 核电业务稳定底盘
  ：核电空调业务提供稳定现金流，降低依赖单一赛道的风险

投资亮点：

• 液冷纯度较高，相比英维克更聚焦数据中心液冷主业
• 产能扩张明确，在手订单充足（订单大增250%），2026年业绩确定性强
• 估值相对合理，PE约50-60倍，安全边际优于英维克

5.3 ⚡ 高澜股份（300499.SZ）——全路线布局，毛利率逆袭黑马

基本信息

财务数据梳理

核心竞争优势：

• 从工业液冷起家，技术根基扎实
  ：在高功率变频器、轨道交通液冷领域深耕多年，热管理技术底蕴深厚
• 毛利率逆袭
  ：2022年毛利率仅19.72%，到2025年三季度已升至27.8%，反超英维克和申菱，产品结构优化成效显著
• 全路线布局
  ：冷板式+浸没式双线布局，浸没式收入快速增长
• 受益于国产算力芯片
  ：随国内华为昇腾算力集群建设，高澜在国内AIDC液冷供应链中卡位明确

需关注的问题：

• 液冷业务收入绝对值仍显著低于英维克和申菱，规模待扩大
• 大客户认证和海外市场拓展进展需跟踪

5.4 ? 曙光数创——浸没式技术领导者（非上市，需通过中科曙光600756.SH关注）

核心优势：

• 深耕浸没式液冷技术超10年，在单相和两相浸没领域均有完整产品线
• 2025年营业收入同比增长74.29%，增速领跑行业
• 冷板式液冷产品营收同比增长40.01%，浸没液冷产品营收同比增长370.58%（爆发式增长）
• 但浸没液冷毛利率从2024年较高水平开始有所下滑，提示竞争加剧

关注路径： 中科曙光（SH600756）持有曙光数创股权，是浸没式液冷受益的核心A股标的之一

5.5 ? 同飞股份（300990.SZ）——高增速的精密热管理专家

5.6 ?️ 中石科技（300684.SZ）——FPC+液冷双轮，业绩弹性大

5.7 飞荣达（300602.SZ）——EMC+液冷双赛道

5.8 华光新材（601 688.SH）——冷媒材料，卡位高毛利上游

核心逻辑：

• 主营：制冷剂（氟化工）、电子氟化液
• 浸没式液冷核心冷媒电子氟化液国产替代的核心受益者
• 全球电子氟化液长期被3M Novec系列主导，3M宣布退出PFAS相关业务后，国产替代窗口打开
• 毛利率高企（氟化工特殊品），行业竞争格局好

5.9 康盛股份（002418.SZ）——液冷"黑马"，市场高关注度

• 主营：换热器、储能液冷系统
• 近期因进入AI服务器液冷供应链而获市场高度关注
• 雪球社区称"2026年中国液冷服务器市场超300亿，康盛所在液冷换热核心环节具备受益条件"
• 但体量较小，需注意业绩兑现的验证进度

5.10 其他值得关注的标的

六、竞争格局分析

6.1 国内液冷竞争格局

6.2 国际竞争格局

七、机构观点汇总

7.1 卖方券商主流观点

? 中信证券

2025年是液冷产业化元年，2026年进入爆发期。冷板式液冷率先放量，英维克、申菱环境受益确定性最强；浸没式液冷是中长期主线，曙光数创是技术领先者。建议重点关注具备全路线布局、大客户绑定的系统集成商。

? 中金公司

预计2026年全球AI液冷整体市场规模有望达到86亿美元，同比增速超过75%。中国市场增速更快，建议超配液冷产业链中游核心设备商。英维克、申菱环境是首选标的。

? 国海证券（基础化工视角）

AI发展加速液冷渗透，电子氟化液（冷媒材料）是产业链中稀缺度最高的环节。3M退出后国产替代窗口打开，华光新材、巨化股份具备长期配置价值。液冷工质（冷媒）业务有望打开巨大成长空间。

? 东方财富证券

预计2025年中国液冷市场规模150亿元，2027年超340亿元，CAGR超52%。整体方案商（英维克、申菱）、冷板组件商（曙光数创）、冷媒材料（华光新材）形成三条清晰的投资主线。

? 国金证券（业绩点评，2026年4月24日）

维持英维克"买入"评级，但下调盈利预测。Q1净利润大幅下滑主因汇兑损失和费用扩张，属于短期扰动，全年业绩维持高景气判断，但高估值下需谨慎。

7.2 公募基金动向

2025年12月以来，易方达、华夏、嘉实、南方等头部公募基金密集调研液冷产业链企业，调研聚焦：

• 技术认证进展
  ：各厂商与英伟达/华为昇腾的协同设计认证情况
• 海外市场拓展
  ：A股厂商切入海外云厂商供应链的路径
• 产能扩张节奏
  ：新产能投产时间表与订单匹配情况

整体定性：公募基金对液冷赛道从"观察"转向"重仓布局"，板块机构持股比例持续上升。

八、民间投资者观点：多空激辩

8.1 看多方核心论据

① 产业逻辑不可逆

"芯片功耗的提升是不可逆的物理趋势，液冷不是一个可以被绕开的技术方向，而是必须要走的路。这个赛道的需求是刚需，不是可选项。"——雪球用户

② 渗透率仍低，空间巨大

"2024年AI数据中心液冷渗透率才14%，而且这个数字在未来三年要涨到75%以上。这意味着整个行业还处于爆发前的准备期，中间有好几倍的市场空间等待释放。"——知乎财经大V

③ 政策红利叠加

"PUE要求越来越严，地方政府又在大力建AI算力中心，需要符合双碳要求的绿色方案。液冷是唯一满足高算力+低能耗要求的技术，政策和需求双驱动。"——老虎社区用户

④ 国产替代逻辑

"浸没式液冷的电子氟化液以前完全依赖3M，现在3M要退出PFAS业务，华光新材这类国内厂商的机会窗口就打开了。上游材料国产替代是2025-2027年最确定的子逻辑之一。"——X平台投资者

⑤ "下一个光模块"叙事

"光模块板块这轮从200亿市值涨到2000亿市值，液冷有没有可能复制？行业规模更大，A股标的更纯，产业逻辑更扎实。英维克从200亿到1200亿，可能只是个开始。"——东方财富股吧用户

8.2 看空/质疑方核心论据

① 估值已极度透支

"英维克历史PE最高时超过200倍，这要多少年的利润增长才能填满？赛道好不代表股票好，关键是你买的价格。在百倍PE上追高，这本质上是在用业绩兑现来赌博。"——雪球用户@价值理性派

② 竞争格局快速恶化

"液冷市场规模大，但入局者太多了。传统空调巨头（美的、格力、海尔）、PCB厂商（东山精密）、汽车热管理厂商（三花智控）全都在往里冲，竞争烈度会加速摊薄利润空间。行业里毛利率从30%以上压缩到20%以下只是时间问题。"——虎嗅财经

③ 英维克Q1"翻车"预示隐患

"千亿龙头第一季度净利润暴跌82%，原因是财务费用激增77倍，这说明公司内部扩张管控能力出现了问题。在高速增长期内，企业往往为了抢市场而忽视成本，这种模式积累的风险不容忽视。"——21财经分析

④ 技术路线切换风险

"现在冷板式是主流，但如果浸没式技术突破快于预期，押注冷板的玩家就要被洗牌。技术路线的选择就像押注哪匹马，押错了会很惨。"——知乎工程师用户

⑤ 业绩落地验证仍待观察

"液冷订单和液冷收入是两回事，很多公司晒出来的'在手订单'不一定能全部转化为收入，验收周期、交付难度都会影响最终数字。2025年全年业绩落地后，很多公司的成绩单未必如想象的漂亮。"——雪球分析用户

九、风险图谱

9.1 行业性风险

9.2 个股风险

十、投资策略与建议

10.1 核心投资逻辑框架

液冷赛道的投资逻辑，可以用三个维度来判断：

【确定性维度】
冷板式液冷放量（2025-2026）：确定性极强
浸没式液冷规模化（2026-2028）：确定性强但节奏待观察
国产冷媒材料替代（2025-2027）：逻辑清晰，替代速度是变量

【估值安全边际维度】
当前高PE标的：英维克（风险大）> 申菱环境（中性）> 高澜/同飞/飞荣达（相对合理）
上游冷媒材料：华光新材等估值相对低估

【产业链价值量维度】
高价值、高壁垒：冷媒材料 > CDU > 冷板组件 > 快接头 > 管路

10.2 三条投资主线

主线一：整体方案商（α最大，波动最高）

• 英维克（002837）、申菱环境（301018）
• 适合成长型投资者，关注季度业绩修复节奏和大客户订单公告
• 建议：英维克在Q1暴跌后已回调至合理区间，可关注中期报带来的业绩验证机会；申菱环境稳健性更佳，估值相对合理

主线二：高速增长黑马（弹性最大，风险中等）

• 飞荣达（300602）、中石科技（300684）、同飞股份（300990）
• 液冷业务高增速，估值相对主线更低，但体量更小
• 适合风险承受能力中等的投资者，注重业绩验证节奏

主线三：上游冷媒材料（壁垒最高，爆发期在浸没式放量后）

• 华光新材（HG.SH）、巨化股份（600160）
• 电子氟化液国产替代是2026-2027年最确定的子逻辑
• 适合中长线布局，等待浸没式液冷规模化放量时估值重估

10.3 关键观察指标（未来6-12个月）

十一、综合结论

行业层面

液冷散热是AI算力时代最具确定性的"基础设施"赛道之一，其增长逻辑建立在不可逆的物理规律上：芯片功耗只会越来越高，液冷无可替代。政策双碳目标与商业降本需求高度一致，更为行业发展提供了额外的政策护城河。

2025年是产业化元年，冷板式液冷率先放量已获验证；2026-2027年将是浸没式液冷爆发的窗口期；2028年后液冷或成为新建AI数据中心的绝对标配。

行业整体CAGR 2025-2027年超过50%，这一增速在A股所有行业中位居前列。

投资层面

赛道极好，但投资需要精选时机和标的：

• 高估值标的（英维克等）
  ：业绩验证压力巨大，Q1暴跌是警示信号，需等待合理安全边际
• 中估值成长股（申菱环境、飞荣达、中石科技）
  ：性价比更高，是当前更优的配置选择
• 上游冷媒材料
  ：最具稀缺性，等待浸没式放量是买点，是未来12-24个月最值得布局的子赛道

总体评价：赛道评分⭐⭐⭐⭐⭐（五星）；当前整体估值评分⭐⭐⭐（三星）；推荐综合评分⭐⭐⭐⭐（四星）

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