策略 | 4月决断后是Sell in May？——周末五分钟全知道（5月第1期）
地产 | 沉途终向暖，蓄势起长风
银行 | 景气度明显回升，关注业绩持续性
食饮 | 白酒行业：持续调整出清，结构表现分化
食饮 | 啤酒饮料行业：复苏伊始，重回增长
食饮 | 食品综合行业：需求改善，逐步向好
食饮 | 调味品行业：春节开门红，关注餐饮复苏
农业 | 猪价下行拖累行业ROE，静待周期反转到来
批零社服 | 龙头业绩弹性逐步释放，聚焦修复+成长双主线
家电 | 砥砺前行，静待花开，把握龙头经营韧性
纺服 | 2025年纺织制造承压，服装家纺弱复苏，2026Q1纺织制造和服装家纺业绩向上
纺服 | 运动鞋服行业：品牌行业25年表现偏弱，26Q1表现靓丽，代工行业25年及26Q1均表现承压
纺服 | 海外运动鞋服：25Q4整体营收增速略有放缓，盈利能力表现分化
轻工 | 内外压力与预期波动中，寻找边际变化
汽车 | 出口继续贡献超额盈利弹性
电新 | 电力设备：景气延续，重视出海+配网+AIDC三条主线
机械 | 走向高景气，聚焦AI+上游类资产
建筑 | 大建央企继续缩表，国际工程汇兑承压、洁净室&能化工程景气度持续
煤炭 | 25年周期低位，26Q1底部企稳，行业向上弹性可期
建材新材料 | 传统建材盈利底部震荡，电子布高景气
交运 | 地缘重塑交运格局，在分化中寻找低估与催化
金材 | 受益价格上涨，业绩同比高增
公用 | 水火低估绩优高股息，电价预期向上提弹性
财报看中国：开启良性正循环——25年报及26年一季报深度分析
一季报超预期，上市公司业绩，依然优于宏观经济数据、优于工业企业利润。①Q4-Q1有报表调节的因素； ②高油价对整体影响有限、挤压部分行业；③上市公司的海外收入占比进一步提升，更贴近全球贝塔；④新质生产力的权重进一步抬升（占非金融非油利润约40%），高景气形成支撑、并在今年进一步形成了产业链上下游的传导与带动作用。全年有望实现双位数的利润正增长，在24-25年连续拔估值后、这一点支撑了26年股市运行的基本盘；后续压力在于26H1的汇兑影响。
相较于表征增速，内生的报表修复更为重要。整体感受：上市公司开启了生产经营的良性正循环。25-26Q1企业逐渐摆脱了困局，走进了新一轮生产经营的良性正循环：企业的经营现金流改善、利润率恢复→企业花钱补库存、花钱扩产能→应收压力缓解、预收订单提升→企业敢于加杠杆→ROE企稳上行→进一步扩张。行业结构上，上述循环最显著改善的板块是科创板、创业板，最大的两条贝塔依然来自于：AI产业链、储能锂电产业链，不过本季度开始形成了发散。
除了市场共识的资源+科技，行业层面上还有一些其它相互印证的线索。
1.报表已看到起色，市场定价还不算极致的行业：消费电子、计算机设备、大众消费品、出行链的服务业；
2.【合同负债】主要表征订单，是需求的前置指标，之前几个季度基于订单改善筛选的行业、超额收益较为明显。一季度进一步兼顾【订单改善】、【CAPEX】提升，找到订单驱动企业资本开支的行业：船舶、小金属/农化/氟化工，消费电子、电子化学品、锂电设备、CXO/化药、软件/游戏。
3.【预付账款+存货储备】主要表征备货，尤其是在PPI上行周期可以对应锁定物料、补库存、储备新一轮生产，一季度A股整体的【预付账款】和【存货】的抬升比较明显，其中如果进一步叠加收入改善的条件、值得潜在关注的补库存行业：数字芯片设计（主要是存储和国产算力），消费电子，锂电池锂电设备，装修建材，半导体材料，玻璃玻纤，光伏设备，工程机械，商用车等。
风险提示：地缘政治冲突超预期、全球流动性宽松的节奏低于预期、国内稳增长政策力度不及预期等。
选自报告：《财报看中国：开启良性正循环——25年报及26年一季报深度分析》2026年5月6日
报告作者：刘晨明 S0260524020001；郑恺 S0260515090004
景气投资的简单题与复杂题——2026年一季报个股与行业组合
本期专题：景气投资的简单题与复杂。（1）简单题【一/三阶段】：增速加速向上或ROE上行阶段，盈利估值双击（第一阶段）；景气出现拐点时，可能进入盈利估值的双杀阶段（第三阶段）；（2）复杂题【二阶段】：增速回落但未触及景气拐点，股价高位震荡，且可能面临赛道拥挤、博弈加重，甚至抢跑景气见顶的情形（第二阶段）。
A股历次牛市，景气赛道上行期平均2.5年。其中，第一阶段1.5~2.0年、第二阶段0.5~1.0年。若赛道行情由流动性（如2013-15互联网）、资金面（2017-21核心资产）、政策面（如2016-18供给侧）主导，则在主导因素逆转之后，可能直接进入第三阶段。换言之，缺乏产业趋势支撑的赛道行情，可能只有一/三阶段。
第二阶段结束的信号：景气拐点的判断——【降速增长】的底线：（1）归母净利润同比增速降至30%以下，收益显著下滑；（2）降幅超过50%，收益显著下滑，增速更很高的情形下，降幅容忍试可适当提升至60%左右；（3）降速越快，股价表现越差。
2023年至今的人工智能：强产业趋势下的景气赛道，持续时间和强度大概率超载历史统计规律。第一波（ChatGPT催化）：2023年1月-2023年6月；第二波（9.24行情+DeepSeek催化+AI基建热潮+Tokens调用爆发）：2024年9月至今。截至目前，仍未明确见到盈利的二阶导出现（对应估值拐点）。考虑到AI产业周期的强度，可比的可能只有90年代的科网周期，过去20多年的景气赛道未能有与之媲美的，因此，上行的强度和持续时间，也明显超出了过去20年维度景气赛道的统计规律（平均2.5年的上行期）。
风险提示：地缘冲突加剧，增长不及预期，模型有效性减弱等。
选自报告：《景气投资的简单题与复杂题——2026年一季报个股与行业组合》2026年5月7日
报告作者：刘晨明 S0260524020001；李如娟S0260524030002
4月决断后是Sell in May？——周末五分钟全知道（5月第1期）
A股一季报：超预期背后，一些不容忽视的线索。整体趋势：年报偏弱、但一季报超预期。ROE趋势：连续4年下滑后、26年首度抬升。现金流：迈过24年困局，25年企稳恢复，26年延续改善。
中期逻辑：四月决断后，结构比仓位重要，继续布局高景气线索。趋势上，“四月决断”后，展望未来一个季度：①结构比仓位重要：5-7月，板块分化有望继续加剧。②分化加剧背后，基本面依然是重要定价线索：4-10月一季报与中报窗口期，业绩好的板块更容易持续印证、走出趋势行情。③回到当下，年报与一季报指向的线索，AI与新能源产业链依然是最强的Beta；除此之外，对美出口链的困境反转也值得重点关注。AI产业链：最景气的产业，基本全产业链供需双旺。储能产业链：像去年的风电，需求β起来后，各产业链反转顺畅，今年值得重点配置。出口产业链：Q1汇兑及高基数影响大，靴子落地，后续关键看需求侧。
短线交易：高景气板块交易风险并未过热，过热调整是布局机会。尽管趋势项指向高景气板块，但市场依然担心波动。我们认为：①时代变了，拥挤度和集中度指标应避免刻舟求剑；②即便从市场短线指标来看，当前高景气板块交易风险也未到极致。
四月决断后，需要“Sell in May”吗？首先，A股“Sell in May”效应并不如海外股市突出，从中位数的角度，上证指数夏季的表现都强于冬季，且近10年A股每一轮大行情，国内政策驱动全球宏观转向往往起到决定作用，而日历效应的因素往往处在次要位置。其次，也无需担心海外科技股“Sell in May”导致对A股科技股的映射，纳指近20年不存在明显的“Sell in May”效应。最后。除去海外流行的“Sell in May”外，A股市场流传更多的一句话是“五穷六绝”，不过从统计结果看，A股“五穷六绝”的效应也已经淡化。
风险提示：地缘政治风险，海外通胀风险，国内稳增长政策低预期等。
选自报告：《4月决断后是Sell in May？——周末五分钟全知道（5月第1期）》2026年5月5日
报告作者：刘晨明 S0260524020001；郑恺 S0260515090004；杨清源 S0260525080001
沉途终向暖，蓄势起长风
25年板块亏损减少，与出险企业债务重组有关。25年57家板块房企营收2.83万亿元，同比-20%，归母净亏损1435亿元，同比少亏1690亿元，归母净利率从24年的-8.9%收窄至-5.1%，降幅收窄。结算资源的减少、毛利率下滑、费用率上升、减值规模增加是普遍现象，但也出现了减值规模连续减小的公司以及开发净利率回升的企业。
资产负债表分析：缩表第四年。25年板块房企总资产15.6万亿元，同比-11.4%，连续四年下降，且降幅较24年扩大1.1pct，总负债12.1万亿元，同比-12.4%，归母净资产1.96万亿元，同比-7.4%。25年板块整体ROE为-7.3%。
现金流量表分析：经营性现金流净流入减少。25年57家板块房企经营性现金流净流入1980亿元，同比-33%，主要是投资力度上升以及销售回款减少，投资性现金流净流出987亿元，同比+147%，筹资性现金流净流出2617亿元，同比-19%，总体现金净流出1634亿元，较24年多流出967亿元，21-25年累计净流出1.2万亿元。
核心城市25年投资强度决定了26年销售表现。主流房企25年销售金额1.9万亿元，同比-19%，拿地金额7629亿元，同比+31%，拿地力度40%，较24年上升16pct，权益补货力度68%，较24年上升24pct。25年主流房企持续聚焦核心城市，与26年前4月销售表现高度相关。
风险提示：未来基本面表现不及预期；未来融资环境收紧，信贷投放量减少；供给侧改革对于市场情绪产生扰动。
选自报告：《房地产行业2025年报及2026年1季报总结：沉途终向暖，蓄势起长风》2026年5月5日
报告作者：郭镇 S0260514080003；邢莘 S0260520070009；谢淼 S0260522070007
证券行业2026年1季报总结：泛自营变革影响业绩分化，看好ROE持续提升
2026Q1券商业绩持续稳健增长。2026Q1，43家A股上市券商实现营业收入和归母净利润1518亿元、609亿元，同比+20%和+17%；扣非归母同比+39%。平均营业利润率为51%，同比+9pct；平均管理费率为47%，同比-0.3pct。资产集中度提升，龙头扩表更具优势。
市场及政策驱动境内外投行业务持续改善。2026Q1，43家上市券商投行业务净收入88.78亿元，同比+32%。跨境一体化、投行团队基础稳固优秀的券商增长更显著，双创新政有望打开投行及投行资本化收入提升空间，巩固投行业务集中度提升趋势。
泛自营收入增速分化加大。权益市场震荡，债市同比回暖。2026Q1，43家券商投资收益（含公允价值变动损益）合计604亿元，同比+18%。头部券商因创新性业务、投行资本化弹性及境内外大类多元资产配置，泛自营更为稳健可持续增长。随着新规落地，场外衍生品业务有望规范发展。
市场行情回暖，泛财富管理加速复苏。（1）市场交投维持高位、新发基金逐步回暖。2026Q1全行业43家上市券商经纪业务实现净收入475.79亿元，同比+44%。买方投顾转型加速，产品保有结构优化。公募基金规模结构持续优化。（2）26Q1，43家上市券商资管业务收入135亿元，同比+28%。多家基金公司加速渠道客群、产品策略突破，规模结构分化发展。（3）26Q1末全市场融资余额2.61万亿，同比+36%，融券余额182亿元，同比+64%；有息负债占比缩减，利息支出明显下降。
国际化助力，看好头部券商ROE提升空间，看好财富与投行的双主线。证券板块低估低配，头部券商持仓市值环比进一步减少。增量资金及政策有望催化板块行情，看好慢牛趋势下财富资管的持续性、国际化机遇期的头部券商跨境协同增长动能、科创金融催化的盈利增长弹性、优质券商创新性业务转型及杠杆空间放松催化。
风险提示：经济超预期下行、行业政策变动、市场大幅波动等。
选自报告：《证券行业2026年1季报总结：泛自营变革影响业绩分化，看好ROE持续提升》2026年5月5日
报告作者：陈福 S0260517050001；严漪澜 S0260524070005
保险行业2026年1季报总结：业绩具有韧性，价值持续增长
利润：在市场下行的环境下增速有所分化，但展现出的韧性超出市场预期。保险服务业绩整体呈现增长趋势，受益于CSM增速回升带来的摊销增长；其次投资服务业绩略微承压，一季度受地缘政治影响导致A、H整体市场回调，但由于承保财务损失（保险合同负债计息+VFA保单对应资产的公允价值变动）同样受市场下滑而同比下降，因此投资服务业绩整体降幅弱于总投资收益率下滑的程度。
净资产：受益于利率的企稳，净资产环比上行。一季度超长债利率上行导致债券公允价值下跌，而保险公司因负债评估利率的差异化导致净资产增速有所分化，但整体仍呈现出上行趋势。
寿险：价值在高基数下延续两位数增长态势，价值率分化。在上年同期较高基数下继续增长，新单及价值率影响幅度有差别。大型险企在报行合一监管下相对优势更加明显，且26年产品结构均以分红险为主，客户接受程度同样优于市场预期，有望带动整体保证成本下行。
财险：保费增速疲软，盈利能力持续改善超预期。量：26Q1保费增速较上年同期整体有所下行，核心在于车险增速低迷。价：26Q1的COR同比下滑，自然灾害下降叠加报行合一的深化。
一季报部分险企利润实现增长超预期，展现出市场波动下的韧性超出市场预期，NBV在高基数下延续增长态势。
风险提示：权益市场波动，长端利率下行，自然灾害频发。
选自报告：《保险行业2026年1季报总结：业绩具有韧性，价值持续增长》2026年5月5日
报告作者：刘淇 S0260520060001；陈福 S0260517050001
保险行业2025年报总结：长期资金持续入市，银保驱动价值高增
2025年业绩在高基数下全面增长，投资以及税率导致分化，2025年上市险企归母净利润在2024年较高的基数下仍实现了明显增长，其中保险服务业绩稳定增长，而部分公司税率的调整也是业绩增长的原因。从单四季度情况看，受保险公司下半年增加权益配置叠加四季度市场波动，且承保财务损失下降的幅度低于投资收益下降的幅度，导致投资服务业绩明显下降。值得关注的是，代表未来可分配盈余的合同服务边际增速扩大。
2025年保险公司响应长期资金入市，总投资收益率明显上行。配置结构，长债明显下降，权益大幅增长且集中于下半年增配。投资收益率看，NII受利率下行叠加再配置的影响而有所下滑；TII受权益市场上行而明显提升。
银保的“量升”以及报行合一带来的“价涨”推动NBV大幅增长，价值的渠道结构明显变化。（1）2025上市险企NBV整体在高基数的背景下继续增长，其中银保渠道价值贡献明显提升。（2）FYP中个险渠道受开门红转型以及报行合一短暂影响销售，但银保受益于渠道“1+N”的放开，大险企竞争优势凸显，推动整体新单有所增长。（3）报行合一推动保险公司NBVM明显提升，银保及个险价值率均提升。财险保费增速收敛，COR均有改善。
风险提示：长端利率下行，新单销售不及预期，监管政策趋严。
选自报告：《保险行业2025年报总结：长期资金持续入市，银保驱动价值高增》2026年4月7日
报告作者：刘淇 S0260520060001；陈福 S0260517050001
景气度明显回升，关注业绩持续性
从42家上市银行合计归母净利润增长驱动因素来看，25年息差延续回落形成最主要拖累，完全抵消规模扩张对归母净利润增速正向贡献，净利息收入同比持平；其他正贡献因素来自中收回暖、有效税率和成本收入比改善；其他非息增长回落和拨备计提增加形成拖累。进入26Q1，各驱动因素对业绩增长影响发生显著变化，息差基本企稳背景下近年来经营最大压力缓解，各家行普遍增加拨备计提以夯实拨备安全垫。边际来看，26Q1相比25A，回升的正向驱动为息差负贡献收窄6.17pct、成本收入比正贡献走阔2.16pct、规模正贡献+1.02pct，负向驱动为拨备计提负贡献+6.31pct。
整体来看，26Q1上市银行经营景气度大幅回升，营收和利润增速回升在板块龙头公司中体现较为明显，而中小银行则呈现较为分化的特征：（1）息差基本企稳驱动行业景气度回升，行业利息净收入同比增速转正。资产端，26Q1信贷开门红不弱，增量基本持平，金融投资高增且边际提速支撑行业扩表；负债端，存款非银化显现，主动负债保持高增，股份行存款流失更为明显，城商行存款稳定性更强。息差基本企稳，环比收窄1bp，农商行率先回升。（2）中收稳增，受益于资本市场向好、居民风险偏好逐步回升、宏观经济和消费的恢复逐步企稳，财富管理代销、支付清算业务中收增长提速，服务型银行中收表现更优。（3）低基数下公允价值变动转正，其他非息表现分化。由于去年Q1长债利率回升，投资收益季度贡献明显下降，而今年Q1长端利率基本持平，低基数下公允价值变动普遍转正，金市收益分化在于基数，金市收益占比较低的国有大行非息表现最优，城农商行在核心营收增速明显修复的背景下，主动消化过去利率下行、浮盈兑现形成的其他非息高基数。（4）资产质量前瞻指标保持稳定，核心营收明显回暖的背景下，信用成本同比上行，主动增厚拨备安全垫，2021年以来营收增速首次超过利润增速。
展望二季度，核心营收（利息净收入和手续费及佣金净收入）的增速更值得重视，需要重点关注业绩的持续性。建议积极关注大型银行和服务及零售客户基础较好的中型银行，重点关注业绩趋势较好的区域阿尔法城商行。
风险提示：（1）宏观经济下行；（2）存款竞争加剧；（3）国际金融风险。
选自报告：《银行行业2025年报及2026年1季报总结：景气度明显回升，关注业绩持续性》2026年5月2日
报告作者：倪军 S0260518020004；杜渐 S0260526020003
25AI行业周期持续向上，26Q1利润弹性释放
电子行业：25年收入利润稳健增长，26Q1利润弹性释放。25年电子行业（选用SW及CTI电子行业指数）整体营收同比提升10%；归母净利润同比提升22%。26Q1电子行业整体营收同比提升19%，环比下降16%；归母净利润同比提升51%，环比增长119%。总体来看，26Q1利润端实现同比和环比明显改善，显示行业景气度仍处于上行通道。
消费电子：26Q1收入端延续增长，盈利能力边际提升。收入方面，25年消费电子板块营业收入同比增长13%，26Q1消费电子板块营收同比增长21%，环比下降18%。利润方面，25年消费电子板块归母净利润同比增长4%，26Q1消费电子板块归母净利润同比增长10%，环比增长6%。26Q1板块毛利率同比和环比均有所提升，净利率环比提升。
半导体：营收逐季增长，景气趋势延续。收入利润方面，25年半导体行业整体营收同比增长6%，归母净利润同比增长14%。26Q1半导体板块营收同比增长10%，环比增长6%，归母净利润同比增长18%。盈利能力方面，25年半导体板块毛利率为26.6%，同比提升2.3pct；归母净利率为5.8%，同比提升0.4pct。26Q1半导体板块毛利率为31.3%，同比提升6.5pct，环比提升4.7pct；归母净利率为12.0%，同比提升6.6pct，环比提升6.2pct。整体来看，AI算力需求、国产替代等需求持续推进半导体板块景气趋势延续，26Q1利润率显著改善，板块盈利弹性进一步释放。
风险提示：下游需求不及预期的风险，新品研发不及预期的风险，行业竞争加剧。
选自报告：《电子行业2025年报及2026年1季报总结：25AI行业周期持续向上，26Q1利润弹性释放》2026年5月4日
报告作者：王亮 S0260519060001；耿正 S0260520090002
业绩趋势分化；游戏板块景气度延续，广告大盘扩张
游戏：业绩表现强劲，景气度有望持续。A股主要游戏年报及一季报表现出色。收入方面，2025年A股26家样本游戏板块公司营业收入同比增长22.95%至1169.11亿元，2026 Q1 A股游戏板块公司营业收入同比增长20.19%，延续了较高收入增长；2025年板块归母净利润合计138.92亿元，同比增长158.55%；26Q1经营业绩进一步向上，26Q1游戏板块归母净利润54.1亿元，同比增长54.39%。我们认为随着长线运营能力的提升，游戏公司高景气度有望持续，推动经营业绩的持续增长。
营销：全球及国内营销大盘同比均稳中有升，其中数字广告份额提升持续，户外广告尤其是梯媒保持增长韧性。需求方面，AI产品对用户的争夺构成广告支出新增量。25年及26Q1收入稳健增长，盈利能力同比略降，Q2关注AI应用投放&世界杯&电商节拉动。
影视院线：受25年《哪吒2》高基数影响，26Q1营收与利润同比下滑较多。建议关注后续暑期档定档情况。
教育：板块逐渐回暖，收入稳健提升，盈利能力来看，板块毛利率略下滑，净利率同比基本持平。关注教育信息化、AI+教育等产业升级迭代机遇为教育公司创造业绩增量、提升盈利水平。
广电新媒体：有线电视板块收入趋于稳定，利润仍承压；新媒体板块主业收入保持稳健增长，保持高分红比例。
出版：教育出版公司所得税优惠政策在24年底落地，25年归母净利润总体增长，但下半年受到教辅政策影响相对承压。分红总体稳健。
风险提示：行业监管收紧、消费需求不及预期、行业竞争加剧等。
选自报告：《传媒行业2025年报及2026年1季报总结：业绩趋势分化；游戏板块景气度延续，广告大盘扩张》2026年5月5日
报告作者：旷实 S0260517030002；廖志国 S0260525060001；章驰S0260523050003；罗悦纯S0260524120001
计算机行业2026年1季报总结：26Q1业绩企稳，前瞻指标积极，推荐算力、工具类软件等领域
26Q1行业业绩企稳，前瞻指标改善。从收入增速/归母净利润增速/扣非归母净利润增速三个指标来看，26Q1行业实现了稳健增长，但同比增速较25Q1均有所回落。预收账款+合同负债逐渐增长，行业景气度有所恢复；应收账款持续下降，加强回款初显成效。
从单季度业绩增速趋势来看，细分板块表现差异较大。26Q1市场化程度更高的板块有更好的收入表现，比如人工智能和IT硬件板块等；智能制造和信息安全板块的收入增速企稳回升；但医疗IT和金融IT等板块受下游需求影响依然未见起色。
总体观点：一方面，在Coding、Agent能力增强下，大模型公司在垂直行业的进展使得市场对于传统软件被大模型部分功能替代的担忧情绪仍在延续；行业公司的估值面临挑战。另一方面，具有行业Know-how、数据较为封闭的软件公司在AI的加持下展现出较好的成长韧性；基础类和工具类软件公司随着AI大模型的落地正逐步打开市场空间；行业内重点领域公司具有较大预期差。建议关注结构性差异带来的机会：（1）在供应链改善、性能持续提升和生态适配稳步推进的共同作用下，AI芯片国产替代进程有望加速。此外，Agent的应用带动CPU需求增长，利好国产CPU领域。（2）受益于大模型代码生成能力的提升，AI Coding工具产品力持续增强，推动AI编程相关公司的商业化落地。（3）国产先进制程良率有望取得阶段性突破，进而带动国内芯片设计与制造产能的新一轮需求释放，EDA板块的成长性有望进一步提升。（4）受益于硬件架构的升级，超节点产品放量有望推动服务器整机制造厂商盈利能力提升。（5）在AI大模型的加持下，企业应用和智能制造管理场景涉及的长文本处理和复杂工艺流程类应用的商业化空间有望进一步打开。在DeepSeek V4带来AI推理成本下降的推动下，AI应用的商业化落地有望迎来突破。
风险提示：依赖公共部门的细分领域基本面承压；政策落地不及预期压制下游；行业公司竞争加剧的风险；海内外国际形势变化。
选自报告：《计算机行业2026年1季报总结：26Q1业绩企稳，前瞻指标积极，推荐算力、工具类软件等领域》2026年5月4日
报告作者：刘雪峰 S0260514030002；周源 S0260523040001
计算机行业2025年报总结：25年收入温和筑底、利润率先修复，关注景气细分与AI重构主线
2025年计算机行业基本面延续修复态势，呈现出收入温和筑底、利润率先修复、订单储备改善、回款压力缓解、现金流质量提升的特征。行业正逐步走出2024年的压力区间，但中位数法与整体法仍有分化，说明本轮修复并非全面高景气，更多由头部公司和景气细分方向驱动。
业绩端看，2025年行业收入增速中位数为0.32%，较2024年小幅下降，说明收入端尚未明显加速，需求仍处于温和筑底阶段。但利润端修复更明显，归母净利润增速中位数、扣非归母净利润增速中位数均较2024年明显改善，反映费用控制、低质量项目收缩和经营效率提升开始体现。
经营质量方面，2025年合同负债加预收账款中位数为1.26亿元，同比增长1.72%；整体法规模为1277亿元，同比增长12.96%，显示行业订单储备有所改善，但主要集中在头部公司。应收账款中位数为5.72亿元，同比下降0.49%；整体法规模为2821亿元，同比下降3.08%，说明行业回款压力边际缓解，资金占用压力下降。
现金流方面，2025年经营活动现金流量净额中位数升至1.05亿元，较2024年的0.67亿元明显改善；销售收现/营收中位数提升至约110.57%，说明收入现金含量提升、回款节奏改善。同时，职工薪酬现金支出/营收占比下降，反映企业人员扩张和成本支出更趋谨慎。
估值与配置：业绩改善并不等同于估值安全，行业整体PE（TTM）已达较高分位，而公募基金配置占比却跌至近10年以来10%分位数以下，两组数据的背离反映了市场对于AI大模型重塑软件行业价值链的定价博弈。
投资建议：综合来看，2025年计算机行业并非典型的收入高增长行情，而是更偏向收入筑底、利润修复、现金流改善、订单结构优化的结构性复苏行情。建议优选订单确定性强、现金流质量改善、具备产业趋势支撑的龙头及细分景气方向，同时关注在 AI Agent 时代具备产品化、平台化能力，能够抵御 AI coding 对传统人力密集型开发模式冲击并实现商业模式扩张的公司。重点方向包括AI产业链（基础设施、模型及应用）、智驾和机器人、工业软件/EDA、互联网金融等。
风险提示：依赖公共部门的细分领域基本面承压；政策落地不及预期压制下游；行业公司竞争加剧的风险；海内外国际形势变化。
选自报告：《计算机行业2025年报总结：25年收入温和筑底、利润率先修复，关注景气细分与AI重构主线》2026年5月5日
报告作者：刘雪峰 S0260514030002
食品饮料行业2025年报及2026年一季报总结
业绩概述：2026Q1营收和业绩转为正增长。2025年食品饮料板块业绩调整，2026Q1重回增长。2026Q1食品饮料行业营业总收入与归母净利润增速分别为3.4%和3.2%，在31个申万子行业中分列第18位和第15位，其中白酒行业拖累整体，餐饮链龙头表现较优，预加工食品和调味品板块营收和业绩明显改善。
业绩分析：大众品吨价恢复，白酒出清进行时。从量价的维度来看，2025年多数大众品龙头吨价企稳。2024年大众品龙头“以价换量”，行业竞争较为激烈。2025年大众品龙头公司吨价有所改善。与大众品不同，白酒在“518禁酒令”的冲击下出厂吨价均有所下滑。从利润率角度来看，2026Q1成本压力尚未反映。2026Q1食品饮料板块毛利率表现稳定，其中零食、调味品、饮料和啤酒板块毛利率同比提升超1pct。但若高油价延续，预计成本压力将体现在2026下半年。
股东回报：分红率持续提升，板块股息率走高。分板块来看，内制品（4.6%）、乳制品（4.5%）和白酒（4.5%）股息率较高。此外龙头公司用回购等形式进一步提升股东回报。
两条主线选股。（1）白酒：板块历经四年调整期，2026 年有望迎来新一轮发展周期。（2）大众品：2025 年部分子赛道已率先企稳，展望2026 年，行业吨价有望温和上涨，看好新品、新渠道带来的个股机会。
风险提示：宏观经济不及预期、消费力恢复不及预期、食品安全问题。
选自报告：《食品饮料行业：食品饮料行业2025年报及2026年一季报总结》2026年5月5日
报告作者：符蓉 S0260523120002；周源 S0260525040003
白酒行业：持续调整出清，结构表现分化
报表持续出清调整，有望逐步走出库存去化周期。（1）整体来看：需求承压下，酒企多着眼于长期高质量发展，未设定具体的2026年增速目标。表端营收务实向实际动销收敛，以缓解渠道压力、确保价盘的稳定性、保障经销商的盈利水平。（2）从库存去化节奏上看：26Q1白酒行业整体营收同比下滑，降幅环比显著收窄。（3）从结构上看：在批价环比改善、供需平衡的基础上表端营收实现高质量增长，有利于行业整体健康发展；其他酒企在库存去化节奏差异下，表观表现进一步分化。部分调整较早的企业26Q1改善幅度较大，有望率先走出调整期。（4）从销售收现看，弱需求下酒企普遍不再强制要求开门红回款，以缓解经销商压力。多数酒企延续此前趋势，收现增速慢于表端营收增速；少数酒企表观收现增速快于表端营收增速，表端仍留有一定余力。
产品结构承压叠加规模效应减弱，酒企盈利水平普遍回落。（1）毛利率：需求承压下白酒企业产品结构普遍有所下移，叠加货折投放力度的加大，多数白酒企业2025年及1Q26毛利率出现不同幅度的下滑。（2）费用端：需求承压下各酒企加大销售费用投入以促进动销。多数酒企2025年及1Q26销售费用率、管理费用率同比有所增加。（3）综合来看，需求承压下受规模效应减弱、费用竞争加剧、产品结构下移等因素的影响，白酒企业2025年及1Q26盈利水平普遍回落。
酒企2026年PE估值普遍上移至15倍以上，表端业绩调整或已渐进尾声。后续盈利预测有望企稳后步入上行通道，白酒板块投资或将逐步从“左侧”走向“右侧”，从绝对收益思路向相对收益转变。板块历经四年调整期，2026 年有望迎来新一轮发展周期。
风险提示：经济复苏节奏有待观察，消费力不及预期，食品安全问题。
选自报告：《白酒行业2025年报及2026年一季报总结：持续调整出清，结构表现分化》2026年5月5日
报告作者：符蓉 S0260523120002；周源 S0260525040003
啤酒饮料行业：复苏伊始，重回增长
啤酒：2025如期企稳，2026回暖在望。2025量在价先，盈利能力持续提升。复苏量在价先，26Q1价格温和复苏，全年值得期待。量价：2025恢复增长，26Q1吨价重回增长。2025年啤酒龙头销量重回增长，26Q1大多企业延续销量正增趋势，吨价方面2025年部分企业表现承压、26Q1重回增长。成本&费用：成本红利期即将结束，费用端持续克制。2025年末铝材上涨对啤酒行业成本端产生影响，但26Q1主要啤酒企业吨成本来看均保持下降趋势，其他原材料价格的下跌冲抵了铝材上涨压力，2026年末啤酒行业或开启新一轮成本上行周期，行业或诞生新一轮提价。现金流&分红：现金流充沛，分红率提升在途中。2025年啤酒企业现金流表现保持稳定，经营性现金流净额表现稳定，可见啤酒行业具备稳定的现金创造能力，是啤酒行业未来分红率持续提升的基础。
饮料：2025强者恒强，26Q1迎来新机。收入端：2025年仅饮料巨头实现营收增长，而中小饮料企业营收普遍有不同程度的更大幅度下滑，这与2024年趋势相当，大企业在需求低迷时期大单品与渠道把控力创造更多收入增长机会，但25Q4+26Q1视角来看部分中小饮料企业重回增长，值得关注。利润端：2025年PET与白砂糖价格持续回落带来成本红利，但只有龙头企业2025年归母净利率同比提升，2026年应关注油价上涨带来的PET价格上涨压力，如何应对和转嫁成本压力是行业面临的共同问题；饮料企业2025年销售费用率大多正增长，主要系收入端规模效应扰动较大，盈利能力来看仅龙头归母净利率同比上行，行业分化明显。
风险提示：宏观经济不及预期；消费力恢复不及预期；食品安全问题。
选自报告：《啤酒饮料行业2025年报及2026年1季报总结：复苏伊始，重回增长》2026年5月5日
报告作者：符蓉 S0260523120002；郝宇新 S0260523120010
食品综合行业：需求改善，逐步向好
速冻：景气向好，龙头体现更强α。餐饮行业的价格战趋于稳定，促使上游的餐供企业竞争缓和。体现在报表层面，行业呈现龙头带动，其他企业陆续跟进的情况，25Q3开始头部企业报表呈现收入利润同步改善的优质恢复，利润率普遍提升，26Q1二线品牌通过寻求更多渠道和产品抓手，收入开始进一步跟进企稳，较多速冻企业业绩实现超预期。2026年重点关注餐饮修复和企业提价情况。
连锁食品：量贩延续高景气、关注底部改善信号。板块内仍呈现分化趋势，零食量贩方向维持高景气且26Q1呈现开店和单店双加速，盈利能力存在提升空间。
休闲零食：量贩占优、结构分化、关注新品。零食制造类公司因弱周期属性其收入驱动系“产品周期+渠道周期”共振发力，从渠道周期看，零食量贩仍为核心、山姆等会员系统、商超调改等为增量渠道；从产品周期看，目前仅魔芋品类一枝独秀，关注后续品类研发创新活力带来的增长弹性。
乳制品：筑底回升，逐步改善。2025年乳制品需求缓慢恢复，低温赛道景气度向好。26Q1常温液奶下滑幅度有明显收窄，头部常温品牌已率先实现正增长，释放积极信号。从原奶价格看，当前奶价持续磨底，随着奶牛存栏量持续去化，预期原奶价格逐步企稳回升，常温竞争格局有望优化，头部乳企利润弹性逐步释放。关注具备持续成长性的低温赛道头部品牌及常温头部品牌修复情况。
保健品：细分赛道景气度佳，监管趋严利好头部。保健品赛道呈现线上持续增长及跨境赛道扩容的趋势，2026年监管开启专项整治行动，不合规品牌及生产厂家逐步出清，中长期利好头部企业。从原料商看，健康需求带动下，膳食纤维及代糖景气度高，关注产品需求旺盛及产能扩张的细分赛道龙头企业。
风险提示：渠道扩张不及预期、新品开发不及预期、食品安全风险。
选自报告：《食品综合行业2025年报及2026年1季报总结：需求改善，逐步向好》2026年5月5日
报告作者：符蓉 S0260523120002；胡慧 S0260524020002；吴思颖 S0260523120012；谌保罗 S0260525120001
调味品行业：春节开门红，关注餐饮复苏
收入端：动销改善，价格修复。（1）行业层面：通胀预期回升，调味品动销改善。2026Q1消费需求整体延续态势，且通胀从PPI向CPI传导。调味品商超渠道回归正增，餐饮渠道复苏。（2）公司层面：龙头延续强势，二线经营回升。（3）未来展望： 26Q2以后餐饮需求同期低基数，同比有望继续改善。2025年调味品企业吨价增速企稳回升，成本上涨预期下关注强定价权龙头。
利润端：成本影响后置，内部效率提升。（1）毛利率：原材料成本影响后置，多数公司毛利率提升。2026Q1黄豆价格同比提升，白砂糖价格持续回落，包材成本受原油影响同比提升。（2）费用率：内部效率提升，费率普遍下降。多数企业销售费用率平稳或下降，内部提效带动管理费用率普遍下降。（3）净利率：结构优化且费率下降，多数公司盈利能力改善。基调企业净利率分化，复调企业净利率较大改善。（4）未来展望：成本可控且吨价回升，看好板块盈利能力改善。经敏感性分析，酱油企业成本可控，油脂相关企业关注锁价情况。
现金流和分红：现金流充裕，分红率提升。26Q1调味品企业现金回款较好，龙头质量更高。多数公司合同负债增加，报表余力充足。从经营现金流净额看，龙头经营稳健，二线公司受益动销改善现金流改善幅度更大。
2026年宏观经济数据仍在改善过程中，PPI有望向CPI传导，调味品行业量价有望继续改善。Q2同期低基数背景下餐饮需求有望继续回暖，原材料成本可控且吨价预期回升，优选市占率提升且具备提价能力的细分龙头。
风险提示：宏观经济不及预期。原材料成本上涨。行业竞争加剧。
选自报告：《调味品行业2025年报及2026年1季报总结：春节开门红，关注餐饮复苏》2026年5月5日
报告作者：符蓉 S0260523120002；廖承帅 S0260524070009
制药和Biotech行业：国产新药迈入国际化价值兑现新阶段
创新驱动盈利结构改善。分析57家A股化学制药公司，行业整体25年营收同比增速为-1.1%，扣非归母净利率为9.5%；26Q1行业营收同比-0.8%，营收短期承压但盈利能力持续提升。16家港股制药公司中，12家实现营收同比正增长，8家实现扣非归母净利润同比正增长。A股20家和港股42家Biotech公司中均有7家收入规模超过10亿元，利润端分别有6家和10家扣非归母净利润为正。随着创新产品进入新一轮兑现周期、产品结构持续改善，创新药出海和BD合作推进，行业长期向上发展趋势明确。
国产新药处于收获期，国际化创新的全球竞争力持续提升。2025年我国医药创新迈入丰收与升级新阶段，本土药企表现突出，跨国药企新品同步加速落地。行业研发投入提质稳健，大型制药企业与头部Biotech研发投入均保持高位，增速整体放缓，传统药企研发费用率稳定。医药国际化进程加快，跨境License-out交易占比大幅提升，License-in显著下降，自主研发成果获国际认可。2026年AACR年会上，中国药企成果丰硕，ADC、双抗等管线数量快速增长，在多个靶点实现突破，技术布局多元化。即将召开的ASCO年会中，多家国内企业将公布肺癌等领域重磅临床数据，彰显我国创新药全球竞争力持续提升。
国内新药国际化加速兑现。中国创新药产业历经十余年积淀，在政策改革、资本助力与效率优势的推动下，从“跟随创新”迈向“源头创新”。凭借ADC、双抗等技术平台的突破，中国企业通过License-out、NewCo、联合开发等多元模式加速出海，深度参与全球价值链分配。我们持续看好国内制药工业在创新升级和国际化背景下，国内市场迎来新一轮产品周期所带来的中长期投资机会。
风险提示：仿制药集采和新药谈判价格降幅超预期风险、新药研发失败风险、创新药上市后放量不及预期风险、市场竞争加剧风险等。
选自报告：《制药和Biotech行业2025年报及2026年1季报总结：国产新药迈入国际化价值兑现新阶段》2026年5月5日
报告作者：罗佳荣 S0260516090004；龙雪芳 S0260525060004
猪价下行拖累行业ROE，静待周期反转到来
概况：受畜禽养殖板块景气下行等因素影响，2025年板块盈利水平较24年下降。2023-25年农林牧渔行业ROE（摊薄）分别为-0.3%、9%、5.7%，ROE拆解来看，2025年行业销售净利率为2.6%，同比下降1.4个百分点；行业杠杆率略有下降。26Q1，生猪行业亏损加剧，板块收入同比增长4.9%，营业利润同比减少95%。
畜禽养殖：受畜禽价格下跌影响，整体业绩下滑。26Q1，由于生猪养殖亏损加剧，资产负债率整体环比上升；生产性生物资产方面，其他猪企普遍环比下降。肉禽方面，25年行业景气触底，26Q1白鸡企业整体业绩改善。
饲料：25年板块ROE同比下降，26Q1销量延续增长。2025年，全国饲料产量同比增长8.6%，其中猪饲料同比增长15.6%。26Q1饲料行业产量实现正增长。
动保：25年ROE触底回升，26Q1盈利再次承压。随着下游需求恢复，产品结构改善，25年动保板块毛利率约35.1%，同比提升1.7pct，行业ROE为5.78%，连续4年持续下降后首次回升。26Q1板块营业收入同比增长6.5%，但由于下游生猪养殖陷入亏损，1季度板块销售毛利率下降1.5pct。
种业：25年种子售价依然承压，库存去化趋势开启。25年种植季农作物价格呈企稳，玉米种子制种面积与产量均呈现同比下滑，行业库存出现去化趋势，种子公司库存普遍下降。宠物食品：受外销因素与国内市场格局影响，26Q1业绩普遍承压。
风险提示：原材料价格波动风险；疫病风险；食品安全；政策风险等。
选自报告：《农林牧渔行业：猪价下行拖累行业ROE，静待周期反转到来》2026年5月5日
报告作者：钱浩 S026051708120014；郑颖欣 S0260520700001；高一岑 S0260525100002；李雅琦 S0260524080006
龙头业绩弹性逐步释放，聚焦修复+成长双主线
修复性赛道，经营逐步出现拐点，杠杆效应下，龙头利润增速高于收入增速，业绩弹性逐步释放，重点关注免税、酒店、旅游。成长型赛道，分化下关注强Alpha机会，重点关注美妆、黄金珠宝、跨境。
免税：离岛免税自25年9月起迎景气拐点，支撑25Q4龙头业绩反转且趋势延续；行业积极变化颇多：利好政策频出有望打开行业中长期发展空间、上海与首都机场免税运营权新签落地持续验证龙头竞争优势。
酒店：供给增长趋缓，休闲需求稳健增长、商务需求企稳，行业RevPAR趋势向好，迎来经营拐点，未来业绩弹性有望逐步释放。
旅游景区：25年至今自然类景区表现突出，综合考虑当下的经济环境、消费偏好和政策导向，推荐关注具有强IP壁垒同时具备主题催化的景区公司。
教育：K12课外培训业绩延续良好增长，竞争格局处于良好状态，看好政策清晰监管方向下龙头成长性延续；职业教育质优龙头增长弹性突出，与盈利韧性。
人服：外包业务保持成长韧性，随行业合规化程度与客户服务能力要求提升，龙头竞争优势愈加凸显，同时运营效率改善支撑盈利能力普遍企稳改善。
茶饮：26年头部品牌预计保持快速拓店、高基数下同店仍有增长抓手。
餐饮：大环境仍略承压，快速拓店的同时保持同店相对稳健的品牌具有更强业绩确定性。
美妆：看好底部趋势反转与修复标的，强品牌力沉淀后业绩估值双击机会；内容催化下全域渠道强变现力。医美定价权向下游与C端迁移，关注新品类与全生命周期矩阵布局的公司。
黄金珠宝：看好黄金珠宝稳健增长，关注轻量级、一口价IP联名产品、品牌高端化与出海进程。
线下零售：25年调改在门店经营层面产生积极成效，但调改投入阶段性拖累利润。26年是调改业绩兑现关键年，关注利润端表现，一季度已有积极信号。
跨境电商：25年行业面临关税冲击、去库存侵蚀利润，26年整体外贸环境改善，头部公司去库存有望释放业绩。建议关注B2C电商，B2B板块。
风险提示：宏观经济波动；市场竞争加剧；新品牌、新产品、新业态开拓不及预期；品牌形象风险；门店扩张及管理优化不及预期等。
选自报告：《批零社服行业2025年报及2026年1季报总结：龙头业绩弹性逐步释放，聚焦修复+成长双主线》2026年5月7日
报告作者：嵇文欣 S0260520050001；孟鑫 S0260523120001；包晗 S0260522070001；曹敦鑫 S0260525080002；张望 S0260525100001
砥砺前行，静待花开，把握龙头经营韧性
2025全年：板块营业总收入14982亿元（YoY+3.4%），净利润1252亿元（YoY+0.0%），毛利率26.0%（YoY-0.1pct），净利率8.4%（YoY-0.3pct）。2026Q1：板块营业总收入3883亿元（YoY-0.1%），净利润311亿元（YoY-5.4%），毛利率25.0%（YoY+0.1pct），净利率8.0%（YoY-0.4pct）。
收入端同比负增长，收入端有压力。25Q4、26Q1收入分别同比-8.7%、-0.1%。分内外销看，26Q1家电社零同比保持持平，行业增长受到去年高基数影响。从出口端看，26Q1非美出口表现较好，由于产能转移和北美需求疲软，对美出口仍然承压。
盈利端看，板块净利率整体下滑。26Q1板块毛利率、净利率分别同比+0.1pct、-0.4pct，毛销差口径整体有所提升，主要来自产品优化和对下游提价带来的影响，以及销售费用控制对冲原材料上涨风险。净利率整体产生下滑主要因为汇兑导致家电企业整体财务费用率上行。
白电：收入压力主要源于25Q4-26Q1的国补高基数，以及需求偏弱；外销受高基数影响，26Q1对美外销占比大的公司增速普遍回落。盈利能力上看，行业龙头通过提效控费等方式保持整体利润率水平，龙头仍然保持盈利韧性。厨电：地产承压，叠加国补退坡影响，短期业绩不佳。小家电：盈利受汇兑拖累。黑电：国内行业量减价增，中国企业全球份额扩张，结构改善驱动黑电品牌方增长维稳。但是综合来看，投影仪和彩电代工企业经营业绩整体承压。
风险提示：原材料价格大幅上涨；汇率大幅波动；行业需求趋弱等。
选自报告：《家电行业2025年报及2026年1季报总结：砥砺前行，静待花开，把握龙头经营韧性》2026年5月3日
报告作者：曾婵 S0260517050002；张云添 S0260526010004；文煊 S0260526030001；芦家宁 S0260526020004
2025年纺织制造承压，服装家纺弱复苏，2026Q1纺织制造和服装家纺业绩向上
2025年纺织制造承压，服装家纺弱复苏，2026Q1纺织制造和服装家纺业绩向上。2025年和2026Q1纺织服装行业营运指标基本维持平稳。
2026Q2，纺织制造板块业绩预计环比改善，服装家纺板块业绩预计保持稳健增长。纺织制造板块，下游需求稳定，25Q2受美国对等关税影响，基数较低，26Q1部分公司受中东地缘政治影响发货延后，伴随中东地缘政治态势趋稳，26Q2预计有望逐步恢复正常，此外部分公司产品涨价反映滞后，26Q1扣非归母净利润受原材料价格上涨承压，预计26Q2有望改善。服装家纺板块，虽然26Q2缺少节庆及气温因素催化，业绩表现可能逊于26Q1，但仍然有望保持稳健增长。
投资建议。纺织制造板块建议关注：（1）成本加成定价模式的龙头。（2）中东态势趋稳，关注板块内代工龙头。（3）若全球运动鞋服龙头公司业绩拐点向上，关注以其为主要客户的代工龙头。（4）若人形机器人放量，关注板块内涉及机器人产业链的龙头。服装家纺板块建议关注：（1）积极布局枕头等爆款产品的家纺龙头，受益消费升级与政策支持的童装龙头。（2）服装主业持续回暖，且涉及行业空间大，景气度高的新消费业务的龙头。（3）拥有海外奢侈/轻奢品牌资源的龙头。（4）运动品牌零售行业龙头。
风险提示：宏观经济下滑、汇率波动、劳动力成本上升等风险。
选自报告：《纺织服装行业2025年报及2026年1季报总结：2025年纺织制造承压，服装家纺弱复苏，2026Q1纺织制造和服装家纺业绩向上》2026年5月3日
报告作者：糜韩杰 S0260516020001；左琴琴 S0260521050001；董建芳 S0260525060002；钟泽宇 S0260526020002
运动鞋服行业：品牌行业25年表现偏弱，26Q1表现靓丽，代工行业25年及26Q1均表现承压
运动鞋服下游品牌零售行业25年表现偏弱，26Q1表现靓丽。2025年整体运动鞋服品牌零售行业流水弱复苏，主要系终端消费环境疲软、气温偏高等因素影响，但整体运动鞋服品牌零售行业消费需求仍具备韧性、各品牌公司的库存仍为健康可控水平。
运动鞋服上游代工行业受外部环境影响25年及26Q1业绩承压。运动鞋服上游代工行业2025年业绩承压，主要系受美国对等关税影响，下游海外客户下单谨慎，期间订单减少，同时费用较为刚性，此外人民币汇率升值，导致部分公司产生汇兑损失。
投资建议：短期看，中东地缘政治态势趋稳，预计市场对制造业供应链挑战的担忧有望改善，加之2026Q2对应上年同期基数较低（2025年4月美国启动对等关税），行业内龙头公司业绩、估值有望环比好于2026Q1。此外，若全球运动鞋服龙头公司业绩在下半年拐点向上，则产业链上游相关运动鞋服代工龙头公司有望受益。从中长期看，运动鞋服行业市场空间大，景气度高，运动鞋服代工行业龙头公司竞争力强，下游客户质量优秀，老客户渗透率提升，新客户不断开拓，且产能稳步拓展，看好未来中长期业绩有望保持稳健增长。
风险提示：宏观经济下滑风险；汇率波动风险；劳动力成本上升风险。
选自报告：《运动鞋服行业2025 年报及2026年1季报总结：品牌行业25年表现偏弱，26Q1表现靓丽，代工行业25年及26Q1均表现承压》2026年5月3日
报告作者：糜韩杰 S0260516020001；左琴琴 S0260521050001；董建芳 S0260525060002；钟泽宇 S0260526020002
海外运动鞋服行业：25Q4整体营收增速略有放缓，盈利能力表现分化
25Q4海外鞋服公司整体营收增速环比25Q3略有下降，专注于跑步户外等细分赛道的“小而美”品牌营收增速维持高位，毛利率表现分化，多数公司费率提升。
25Q4多数海外运动鞋服公司库销比环比提升，但整体库存水平仍风险可控。25Q4受消费环境较弱影响，多数海外品牌库销比环比有所上升。
虽然海外鞋服公司25Q4营收增速环比下降，且库销比上升，但考虑到伴随美国关税政策的明朗化，品牌客户下单节奏有望恢复正常，运动鞋服代工龙头公司预计26年业绩有望较25年改善，加之26年是体育大年，冬奥会、男足世界杯、亚运会等有望带动海外鞋服公司销售进而刺激对于运动鞋服代工龙头的订单需求，从长期看，运动鞋服行业市场空间大，景气度高，运动鞋服代工行业龙头公司护城河宽，竞争力强，具备全球产能布局能力，下游客户质量优秀，长期业绩有望保持稳健增长。
风险提示：宏观经济波动、全球供应链紧张、劳动力成本上升风险。
选自报告：《海外运动鞋服行业25Q4财报总结：25Q4整体营收增速略有放缓，盈利能力表现分化》2026年4月24日
报告作者：糜韩杰 S0260516020001；董建芳 S0260525060002
内外压力与预期波动中，寻找边际变化
出口多数报表利润承压、收入缓和中继续分化，家居仍然相对偏弱、国补高基数上降幅扩大，造纸盈利继续筑底、展望长周期好转，包装整体稳健、逻辑存在变化和转型，必选消费关注个体成长，预期波动但企业保持成长动能。
家居：国补退潮，降幅扩大，注重个股超额增长。25Q4与26Q1整体经营承压、国补停步且去年同期高基数导致降幅扩大。定制收入双位数下降，利润在规模负效应下影响更大；软体表现普遍相对稳健。未来关注稳定经营下的股息托底，以及内需缓步复苏下的板块长周期向上。
必选消费：增速难免波动，但成长能力与经营趋势维系。成长性消费来看，随着电商平台进入竞争加剧，受益龙头难免降速；而随着情绪类消费核心IP热度放缓，相关龙头也难免波动，但有能力的企业可以开辟新的渠道或领域，26Q1仍保持稳定成长趋势。传统类消费则逐步企稳，呈现正向收入与匹配的利润趋势。
造纸包装：基本面磨底，个别赛道改观，重视个股趋势。（1）造纸：纸价有一定抬升，纸企报表有一定改观，但基于内需复苏不够强势，整体仍在底部震荡。细分来看，箱瓦纸受益于竞争格局更优，重视优先改善的赛道与具备α的龙头。（2）包装：需求整体平淡，出海仍有增量，未来一方面关注企业转型动作，延伸能力边界；另一方面注重格局变化。
轻工出口：报表盈利下挫，收入略有回温，个股仍有分化与波动。25Q4-26Q1出口企业报表归母净利平均双位数下滑，主要系汇率大幅波动之下汇兑损失影响普遍千万量级，且结合原材料涨价等影响毛利率。收入端略有回温。同时，出口个股由于赛道分散而延续明显分化态势，注重相关个股边际变化与成长阶段。
风险提示：家居行业下行，宏观经济波动，行业政策风险等。
选自报告：《轻工制造行业2025年报及2026年1季报总结：内外压力与预期波动中，寻找边际变化》2026年5月5日
报告作者：曹倩雯 S0260520110002；李悦瑜 S0260524120002
业绩企稳回升、自由现金转正，新方向百花齐放
2025年板块业绩企稳回升，现金流持续向好。25年/26Q1环保板块扣非归母净利润204/87亿元，板块重拾增长动力，此外重视结构的变化：1. 25年垃圾焚烧及水务板块占整体利润比例达90%，但其他环保公司亦触底反弹，25年/26Q1扣非归母净利润21/37亿元（同比+15.6%/51.9%）；2.经营性现金流、净现比连续5年提升；3.循环再生等方向保持高成长。展望后续，26年开始我国正式将“碳考核”与地方政府领导班子综合评价挂钩，欧盟亦开始征收碳关税，我国及海外推动碳中和的决心、力度不变，看好绿色转型时代下环保产业的发展机遇，关注固废水务+高成长个股两条投资主线。
固废、水务：低估值、高股息潜力突出，期待炉渣资源化、绿色蒸汽、算电协同等。25年/26Q1垃圾焚烧及水务板块扣非归母净利润183/50亿元（同比+0.8%/7.3%），未来垃圾焚烧板块可进一步期待供热改造、炉渣销售等降本增效手段，并且可期待算电一体化等方式实现绿能价值变现。
高成长个股：关注AI回收、智算转型、生物柴油、绿色甲醇等。（1）AI回收：政策拐点加速正规化回收，预期27-28年两年间仅AI服务器回收就将产生600~760亿元/年的回收市场，电器电子拆解龙头有望率先受益；（2）智算转型；（3）生物柴油：预计年内SAF产能将陆续落地，关注拥有废弃油脂原料的餐厨处理企业；（4）绿色甲醇：IMO净零框架下不合规船舶将面临额外“碳税”费用，绿醇基础设施完善、预计率先放量，关注绿色氢氨醇产业链生产企业。
风险提示：订单及新业务不及预期；政策变动风险；分红低预期风险。
选自报告：《环保行业2025年报及2026年1季报总结：业绩企稳回升、自由现金转正，新方向百花齐放》2026年5月5日
报告作者：郭鹏 S0260514030003；陈龙 S0260523030004；荣凌琪 S0260523120006；陈舒心 S0260524030004
出口继续贡献超额盈利弹性
乘用车：25年出口继续为板块营收和利润增长贡献超额弹性。(1)量价：25年乘用车批发/国内交强险/出口销量同比分别+5.9/+0.6/21.5%。国内市场：25年乘用车ASP为12.4万元，同比-1.2万元，主要是由于定额补贴下销量结构的变化所致。海外市场：25年中国品牌乘用车出口“量价双升”。 25年乘用车海外营收占比提升至25.7%，同比+5.6pct。（2）利润：出口继续贡献超额弹性。毛利润增速高于营收增速主要系海外毛利率的提升。
商用车：26Q1重卡和轻卡出口增速上行，25年重卡行业资本性支出持续下行。26Q1重卡产业链实现营业收入1086.4亿元，同比+17.9%；实现扣非前后归母净利润41.7/39.6亿元，同比+17.3/+30.0%。重卡行业26Q1批发/终端/出口销量分别为31.8/16.4/11.7万辆，同比分别+19.9%/+6.9%/+54.3%。25年轻卡出口销量为50.5万辆，同比+35.6%，26年Q1以来出口增速继续上行至+50.3%。
零部件：25年海外收入占比较低的零部件企业归母净利润表现相对更好，汽车玻璃毛利率提升显著。（1）分产品形态：25年汽车玻璃和热管理产品收入增速跑赢行业。竞争格局和产品壁垒差异带来毛利率表现分化。（2）分地区：25年海外收入占比较低的零部件企业归母净利润表现相对更好。（3）汽车零部件资本性开支25年依然维持阶段性高位。
风险提示：行业景气度下降；行业竞争加剧；技术路线变革等。
选自报告：《汽车行业2025年报及2026年1季报总结：出口继续贡献超额盈利弹性》2026年5月5日
报告作者：闫俊刚 S0260516010001；陈飞彤 S0260524040002；周伟 S0260522090001；张力月 S0260524040004；罗英 S0260525110001
电力设备行业：景气延续，重视出海+配网+AIDC三条主线
板块总体呈现“业绩分化、海外提速、订单稳增、产业升级”特征。
板块总结：25年电力设备整体延续高景气，但板块内有所分化。电力设备板块25年收入2329.73亿元，同比+11.9%，毛利率26.1%，同比-0.6pct。分市场来看，2025年国内/海外收入同比分别+9.8%/+35.6%，毛利率分别同比-0.3pct/-4.1pct。分领域来看，主网一次设备/配网设备/二次设备/电表/数字化收入同比分别+15.6%/+4.8%/+12.9%/+0.4%/+26.3%，毛利率分别同比+1.2pct/-0.7pct/-0.2pct/-3.9pct/-3.3pct。
分市场来看，国内稳健增长，海外景气提升。国内在两网加大“十五五”投资支撑下，我们预计26年有望迎接开门红。海外缺电趋势已在上市公司海外收入和出口数据两端同时显现，26年有望继续加速。
分领域来看，特高压拉动主网一二次设备需求，配网将迎投资拐点。25年特高压建设进展偏慢，我们预计相对低基数下26年有望重回高增，拉动主网一、二次设备。电表集采量价有望逐步企稳，板块拐点可期。数字化招标节奏逐步加快，26年有望重回双位数增长。值得特别重视的是，“十四五”我国主网建设取得显著进展，当前政策强调“主配微协同”，我们预计“十五五”配网投资有望持续加快。
AIDC：政策和产业共振，新业态、新技术迎机遇。机柜功率逐步迈进MW时代，柜外电源800V直流已成主流，当前正处Sidecar阶段。政策重视算电协同和绿电直连，尤其推理时代算电协同程度将更为紧密。SST具备灵活和节能优势，我们认为有望在AIDC领域加速落地。
风险提示：电网投资不及预期；原材料价格波动风险；海外经营风险；技术创新风险。
选自报告：《电力设备行业2025年报及2026年1季报总结：景气延续，重视出海+配网+AIDC三条主线》2026年5月5日
报告作者：陈昕 S0260522080008
锂电行业：需求景气持续上行，产业链盈利全面改善
营收利润全面复苏，电池占据主导+中游材料修复。锂电产业链利润仍集中在电池环节，中游材料环节利润有所修复。此外，各环节龙头企业竞争力较强，业绩超预期，二线企业受益于行业景气提升，实现扭亏为盈。
电池通过顺价保持盈利稳定，中游盈利改善主因产品价格上涨+产能利用率提升。电池环节毛利率保持稳定，中游材料毛利率明显提升。锂电行业景气度持续向上。我们认为，ROE提升的主要原因包括供需紧缺导致产品涨价、产能利用率提升摊薄固定成本以及原材料库存贡献收益。分环节来看：电池主因产品涨价+产能利用率提升；电解液/铁锂/铝箔主因产品涨价，原材料库存收益亦有贡献；铜箔/隔膜主因产能利用率提升。
景气上行+企业备货，短期现金流紧张。我们认为与行业景气上行+企业备货增加有关。周转率总体提升，经营效率积极向好。随着行业供需改善，下游电池环节的账期缩短，中游材料环节的应收账款周转率明显提升。
锂电进入景气上行周期，材料盈利拾级而上。截至2026Q1，除导电剂外，其他环节均已实现行业性盈利。大部分企业ROE均为正值，反映产业链盈利全面修复。与电池环节相比，当前中游材料资本开支强度普遍低于电池环节，中游材料盈利仍有进一步上行空间。
在锂电需求持续超预期的背景下，电池+锂矿是兼具稳健+弹性的选择。此外，我们看好中游材料盈利持续修复的趋势，看好铜箔、铁锂、铝箔、负极、电解液、隔膜等环节。
风险提示：锂电销量不及预期；储能需求不及预期；技术升级进度不及预期；投产进度不及预期。
选自报告：《锂电行业2025年报及2026年1季报总结：需求景气持续上行，产业链盈利全面改善》2026年5月5日
报告作者：陈昕 S0260522080008；黄华栋 S0260526020005；黄思悦 S0260525070002
走向高景气，聚焦AI+上游类资产
行业整体：需求延续复苏，报表持续改善。机械行业25Q4营业收入yoy+6.7%，归母净利润yoy+53.5%；26Q1营业收入yoy+12.4%，归母净利润yoy+8.9%。整体行业利润增速与盈利能力在25年及26Q1延续了复苏态势。
周期资产：上游类资产加速兑现。（1）上游资产：25Q4，14家代表企业营收yoy+12%，归母净利润yoy-38%，毛利率16%，yoy-0.4pct；净利率3%，yoy-2pct；26Q1，14家代表企业营收yoy+25%，归母净利润yoy+37%，毛利率17%，yoy+0.8pct；净利率7%，yoy+0.6pct。（2）工程机械：25Q4，代表企业营业收入yoy+13%，归母净利润yoy+25%；26Q1，代表企业营业收入yoy+12%，归母净利润yoy-6%。
专用设备：与AI相关的资产率先表现，关注新技术与新变化。半导体设备受益于国产化；AI设备受益于AI基建浪潮具备较高景气度。
通用自动化设备：仍在底部，关注PPI与库存变化。
出口链条：积极关注国际贸易局势与汇兑影响。
我们给出2026年机械行业投资所围绕的几条核心主线：（1）周期类资产迎来经营拐点，进入业绩兑现期。其中造船板块有望迎来量价齐升，进入加速兑现期；工程机械外需延续高景气，内需稳健修复；（2）成长类高景气资产：AI Capex浪潮已至，率先拉动AI设备需求扩张；半导体设备受益存储+先进制程扩产共振，加速国产替代；锂电受益于下游扩产，订单高增长。（3）未来型资产：关注人形机器人、商业航天、可控核聚变等。
风险提示：下游投资需求的回落，行业竞争加剧，原材料成本波动。
选自报告：《机械行业2025年报及2026年1季度报总结：走向高景气，聚焦AI+上游类资产》2026年5月4日
报告作者：孙柏阳 S0260520080002；汪家豪 S0260522120004
大建央企继续缩表，国际工程汇兑承压、洁净室&能化工程景气度持续
房建基建继续收缩，专业工程高景气。25年SW建筑板块营业收入8.2万亿元，同比−6.1%，归母净利润1312亿元，同比下滑23.6%；26Q1营业收入18203亿元，同比−6.1%；归母净利润391亿元，同比−15.2%。分板块看，25年化学工程板块业绩表现优异，房建、基建市政工程板块业绩承压，或受基建资金到位率低叠加地产景气度低影响。26Q1其他专业工程板块业绩高增，主要受益于中国中冶业绩好转及核心洁净室标的业绩高增。经营性现金流继续好转，25年经营性现金流同比多流入658亿元。
八大央企：计提减值致业绩承压，继续加速出海。1.新兴业务扩张提供支撑，继续加快出海步伐。国内业务整体承压，25年业绩下滑幅度加大。继续加快出海步伐。2.现金流好转，分红率提升。
地方国企：基建房建分化持续，战略及经济大省表现亮眼。1.股东支持驱动地方国企增长，积极推动新产业布局。地方国企沿自身产业链并购，培育新质生产力；2.区位赋能权重大，结构性基建优于房建。优质区位及政策倾斜地区公司业绩稳健。从业务结构看，房建与基建领域表现分化。
国际工程：海外业务占比持续提升，带动毛利率、现金流改善。短期看，人民币持续升值，26Q2国际工程公司汇兑损失或继续拖累业绩，长期看，看好海外业务占比提升带动毛利率、现金流持续改善。
风险提示：公司订单不及预期；项目推进放缓；基建投资不及预期。
选自报告：《建筑行业2025年报及2026年1季报总结：大建央企继续缩表，国际工程汇兑承压、洁净室&能化工程景气度持续》2026年5月5日
报告作者：耿鹏智 S0260524010001；尉凯旋 S0260520070006
25年周期低位，26Q1底部企稳，行业向上弹性可期
25年业绩概况：煤炭板块总体扣非净利同比下降32%，ROE降至7%。25年煤炭行业供需宽松，煤炭价格延续回落（动力煤和焦煤代表煤种均价同比分别-19%和-25%）。行业规模以上企业利润总额3,520亿元，同比-41.8%。25年板块归母净利润和扣非净利润同比-26%/-32%；25年平均毛利率、净利率和ROE分别为27%/10%/7%，同比下降约3pct。
25年经营概况：产量同比增长1.2%，价格成本均有下降，加权吨煤净利降至85元。上市公司方面，（1）产销量：25年重点煤企煤炭产量同比+1.2%，销量同比-3.3%；（2）价格成本：25年加权平均吨煤价格和成本同比分别下降16%和7%，吨煤毛利295元；（3）盈利：25年板块加权平均吨煤净利82元，同比-36%。
26Q1业绩概况：行业整体底部企稳，净利润同比下降4%。26年1季度，煤炭市场延续稳中向上趋势，其中动力煤市场价同比基本持平，炼焦煤市场价较去年同期明显上涨。（1）业绩：26Q1板块总体归母净利润、扣非净利润同比下降4%和12%；（2）其他指标：26Q1板块毛利率和净利率分别降至26%和10%，期间费用率同比基本平稳。
26Q1经营概况：煤炭产量小幅回落，煤价及成本相对平稳，加权平均吨煤净利约86元。（1）产销量：26Q1各煤企总体产量同比下降1.5%，销量同比增长3.0%；（2）价格成本：26Q1各煤企加权平均吨煤价格和成本分别下降1%和上升1%，吨煤净利约88元，同比-11%。
行业观点：2026年我们认为煤炭供需将从宽松转向偏紧，煤炭行业兼具价值和弹性。年初以来煤价表现已超预期。短期，受进口煤成本高企、迎峰度夏需求逐步启动，内贸需求有望进一步提升，煤炭盈利和估值弹性可期。中长期，国内产量增速较前期或显著下降，而印尼等国出口和产量预期回落，能源价格高企背景下煤电、煤化工需求具有韧性，煤炭预计维持较高景气度。
风险提示：下游需求低预期，煤价超预期下跌，煤企业绩低预期等。
选自报告：《煤炭行业2025年报及2026年1季报总结：25年周期低位，26Q1底部企稳，行业向上弹性可期》2026年5月5日
报告作者：安鹏 S0260512030008；宋炜 S0260518050002；张云瀚 S0260525030004
传统建材盈利底部震荡，电子布高景气
消费建材：盈利修复，逐步走出底部。2025年消费建材行业收入同比-3.0%，扣非净利润同比-38.5%；25Q1-26Q1收入同比-5.3%/ -6.3%/-1.2%/-4.7%/+5.3%，扣非净利润同比-12%/-27%/-9%/+50%/ +24%。2025年龙头收入端逐季度回暖，尤其是涂料/防水竞争格局优化显著，26Q1防水/涂料量增显著，大部分消费建材收入增速环比改善，多数龙头收入呈双位数正增。利润增速环比有所改善，系格局优化价格战趋缓、Q1龙头低价原材料库存降本、降费成效渐显、风险基本出清。
玻纤：电子布高景气，粗纱结构性涨价。2025年玻纤行业归母净利润同比+85%，25Q1-26Q1分别同比+178%/+113%/+110%/+7%/+80%，扣非净利率分别为8.6%/11.3%/8.4%/6.1%/13.2%，同比+7.3/+7.0/+3.9/+2.9/+4.6pct，2025年粗纱结构性复价，25Q4以来电子布持续高景气，具备成本和产品结构优势的龙头公司弹性更大。预计2026年粗纱盈利稳中有升，普通电子布步入涨价大周期，特种电子布供不应求。
水泥：盈利底部震荡，等待供给改善。2025年水泥行业归母净利润同比-44%，剔除受减值影响较大的天山股份后同比+17%；26Q1归母净利润-6.1亿元、同比-330%。2025年受益于煤炭成本下降，水泥盈利同比小幅上行；预计2026年水泥景气前低后高，供给优化有望带来盈利中枢上行。
玻璃：行业供给过剩，26年或为供给出清大年。2025年初以来浮法玻璃价格持续下行，2026Q1低位震荡，行业持续亏损，叠加环保政策置信度提高，供给端冷修逐渐加速。2025年光伏玻璃行业普遍亏损，2026年供给或将持续出清。
风险提示：宏观经济继续下行风险，货币房地产等政策大幅波动风险，行业新投产能超预期风险，原材料成本上涨过快风险等。
选自报告：《建材行业2025年报及2026年1季报总结：传统建材盈利底部震荡，电子布高景气》2026年5月5日
报告作者：谢璐 S0260514080004；张乾 S0260522080003；陈琳云 S0260526010002
地缘重塑交运格局，在分化中寻找低估与催化
航运：2025Q4和2026Q1业绩延续外需边际减弱、内需结构性复苏格局。集运景气度高位回落，油运景气显著反转，特种船稳健增长，散货弱复苏。展望未来，油运景气有望延续，核心博弈点为霍尔木兹海峡通航变化与OPEC+产量政策；集运运力供给压力增大，运价承压；散货或保持缓慢复苏，巴拿马运河拥堵或成新催化。
物流：内贸物流整体量增价跌。快递行业26Q1反内卷涨价落地，单票收入同比转正。大宗供应链分化，物产中大相对稳健。化工物流26Q1整体低位震荡，密尔克卫维持稳健增速，其余多数企业业绩同比下滑。煤炭铁路物流受行业下行拖累，需等待景气回升。
航空：2025全年量增价跌、盈利稳步修复；26Q1量增价稳、盈利高增。美伊冲突带来短期油价扰动，但中长期供给刚性逻辑未改，板块估值底部，可逆向布局。机场：国际客流持续修复，营收利润持续修复。
基础设施：铁路出行需求稳健增长，26年2-3月客运量累计同比增长11.0%，高油价推动铁路分流航空，跨线业务强于本线成为高铁周转主要支撑。公路板块内需韧性显现。港口板块，集运码头短期相对景气，干散货码头承压，外贸波动给集装箱码头带来额外压力。
建议关注低估值有催化标的。（1）油运：OPEC增产预期与海峡通航博弈；（2）航空：供给收紧叠加战后油价走低预期；（3）资源运输：能源价格中枢抬升际。（4）干散货运输：短期博弈巴拿马运河拥堵，长期布局供需好转。（5）快递物流：国内反内卷、海外高增长。
风险提示：经济大幅波动、地缘政治冲突、欧美深度衰退、油汇大幅波动、大规模自然灾害等。
选自报告：《交通运输行业2025年报及2026年1季报总结：地缘重塑交运格局，在分化中寻找低估与催化》2026年5月4日
报告作者：许可 S0260523120004；陈宇 S0260524100002；周延宇 S0260523120008；李然 S0260523120009；钟文海 S0260523120011
受益价格上涨，业绩同比高增
价格上涨助力有色金属板块25年营收、利润双增。有色金属板块2025年总营收39445亿元，同比变动10.5%，归母净利2112亿元，同比变动38.8%，ROE13.2%，同比变动2.5PCT。26Q1总营收11445亿元，同比变动31.8%，归母净利936亿元，同比变动93.9%。
工业金属：价格中枢上移带动铜铝板块业绩同比增长。（1）铜：铜矿龙头企业量价齐升带动25年及26Q1铜板块盈利改善，均创2019年以来历史同期新高。（2）铝：铝价上涨带动铝板块盈利上升。
贵金属：金银价格上涨带动贵金属企业利润同比大增。金融属性、商品属性、避险属性和“贸易摩擦”预期下的成本抬升等背景下，贵金属价格上行趋势不变、有望维持高位。
能源金属：价格上行，盈利能力大幅改善。锂板块2025年归母净利32亿元，同比扭亏为盈，ROE2.1%，同比变动7.2pct；26Q1归母净利66亿元，同比扭亏为盈，业绩大幅改善主要系锂价大幅上涨带动。
小金属板块：25年归母净利178亿元，同比变动29.7%，26Q1归母净利79亿元，同比变动96.6%。
金属新材料板块：25年归母净利49亿元，同比变动-4.6%，26Q1归母净利13亿元，同比变动-1.3%。
钢铁：成本压力缓解，25年钢铁板块扭亏为盈。26Q1钢铁板块总营收4400亿元，同比-5.3%，归母净利11亿元，同比变动-79.6%。
风险提示：美联储货币政策的不确定性。地缘政治的不确定性。国内宏观需求的不确定性。资源政策的不确定性。
选自报告：《金属及金属新材料行业2025年报及2026年1季报总结：受益价格上涨，业绩同比高增》2026年5月5日
报告作者：陈凯丽 S0260526010001；王乐 S0260523050004；安永超 S0260526020001；冯伟珉 S0260126030050
化工一季报业绩改善显著，基金配置比较持续提升
行业基础数据跟踪：4月27日~4月30日，SW基础化工板块上涨1.14%，跑赢万得全A指数0.34pct；化工子行业部分子行业上涨，表现较好的有石油化工、炼化及贸易。
化工品价格下跌较多：在我们跟踪的335个产品中,上涨、持平、下跌的产品数量分别为79/164/92种,占比分别为24%、49%和27%。化工品价格下跌较多。价格涨幅前五：液氯、三氯乙烯、中国LNG现货、WTI期货(主连合约)、WTI现货。价格跌幅前五：氯乙酸、丙烯酸丁酯、醋酸、固体蛋氨酸、甘氨酸。
Q1化工业绩改善显著，油气、食品添加剂、农化、氯碱等子行业一季报基金增配明显。业绩层面，据wind，26Q1，基础化工行业实现归母净利润416亿元，yoy+18.2%，石化行业实现净利润1312亿元，yoy+17.8%，同比、环比均显著改善。其中，油气、煤化工、农化等子行业业绩增幅明显。持仓方面，据wind，2026Q1，化工行业（剔除三桶油）整体配置比例为5.62%，配置比例较25Q4上升1.34pct。在化工板块内部，基金加仓幅度较大的子行业为油气炼制（+4.02pct）、添加剂（+2.62pct）、纯碱（+1.47pct）、油气仓储与销售（+1.14pct），降幅较大子行业为轮胎（-5.89pct）、电子化学品（-2.27pct）、涤纶（-0.29pct）。
建议关注：（1）周期：化工平台型企业；反内卷以PTA、涤纶长丝、有机硅、己内酰胺为代表；去产能以大炼化、氨纶、氯碱、染料为代表；需求链条以纺服、农化、聚氨酯等刚需、补库链化工品为代表；（2）成长：以合成生物、SAF、润滑油添加剂、固态电池材料为代表；（3）AI材料：以铬化工、液冷、PCB材料、储能材料（硫化工、磷化工）为代表。
风险提示：宏观层面：宏观经济下行，相关化工品的需求萎缩；行业层面：大宗原材料价格剧烈波动等；公司层面：项目进展不及预期等。
选自报告：《基础化工行业：化工一季报业绩改善显著，基金配置比较持续提升》2026年5月7日
报告作者：孟祥杰 S0260521040002；吴鑫然 S0260519070004；曲尚浩 S0260525070003
水火低估绩优高股息，电价预期向上提弹性
盈利稳定分红提升，火水拉动业绩增长。公用事业板块（GFGY）2025年实现归母净利润2395亿元（同比+0.9%）；2026Q1实现归母净利润509亿元（同比-9.0%），煤价下降火电归母净利润高增成为板块业绩增长主因，水电在高基数下盈利稳定增长，绿电核电燃气承压明显。Q1在电价全面下滑的情况下水火稳定住板块业绩，体现出水电的电价承受能力和火电的调节能力。我们梳理公用板块如下线索：1.板块盈利稳定性持续增强；2.国补发放带动全年经营现金流净额达7753亿元，同比+15.0%，投资支出收缩，自由现金流转正；3.市值管理强化分红提升；4.基金持仓维持低位。
火电业绩普遍超预期，盈利稳定性增强分红提升，公用事业化提速。火电的变化体现在四点：1.盈利稳定性提升： 2025年火电扣非归母净利润同比+21%，26Q1电价大幅下降的情况下同比持平，体现出火电对盈利的调节能力，一方面年度长协比例下降煤电联动更加高频，广东4月现货电价大涨有所体现，另一方面容量和辅助服务带来的稳定收入持续提升，现货市场全面铺开更利好火电调节价值。2.自由现金流转正。3.分红提升。4.电价预期向上：2026年煤价环比走高、电力供需拐点邻近，电价有望扭转此前三年持续下行趋势。总体来看，火电基本面超预期、估值低位、公募低配，有望迎来业绩估值双击。
水电业绩超预期，绿核气依然承压。水/核/绿/燃气板块2025年归母净利润分别同比+8.7%/-2.8%/-23.1%/-6.6%。水电电价降幅小，业绩稳定性强，分红逐年稳定提升，关注装机投产增厚业绩和低利率提高估值。核电受电价影响业绩承压，但电价预期向好及机制电价出台释放电价风险，未来更多关注装机投产提升业绩。绿电受电价、消纳等影响导致业绩承压加深，关注电价预期改善盈利触底。燃气板块气量增长略低预期，毛差仍有提升，且接驳影响较大，需求修复仍需期待。建议关注电价预期改善水火核盈利弹性。
风险提示：燃煤成本波动；来水不及预期；宏观经济影响利用小时数。
选自报告：《公用事业行业2025年报及2026年1季报总结：水火低估绩优高股息，电价预期向上提弹性》2026年5月5日
报告作者：郭鹏 S0260514030003；郝兆升 S0260524070001
