特斯拉这次财报本身数据应该说是不错的，营收和毛利率都超过了卖方一致预期，网上的财报数据分析已经很多了，在此不再赘述。不过其中要注意的是汽车和储能业务的高毛利率都有一次性关税优惠的影响，这个不可持续，所以对后续的毛利率也不要特别乐观。
发布财报后又是惯例地两天大跌，主要原因应该是来自于电话会。我仔细听了下这次电话会，发现凡是关于Robotaxi和无监督版FSD的问题，老马回答得都磕磕绊绊，口吃程度加重，状态确实显得有些不自信，也难怪资本市场是这样的反馈……其中有几个比较重要的信息：
（1）与robotaxi或无监督版FSD相关收入在26年不会是“material”的，可能在27年会是“material”，这个预期确实相较此前有下调了一些，看起来今年不会对报表端产生那种“可以单独披露量级”收入的影响了。我觉得这这不是技术上的原因，应该还是老马发现监管的事情没那么容易搞定，并且他们希望扩规模是在没有一例交通事故的基础上运行的，所以会愈发谨慎。
（2）马斯克说，FSD14.3确实就是无监督驾驶的最后一块拼图，但是下一个版本（v15）仍有很多已知的重大工程改进可以安全性，所以大规模部署无监督版还是会放在下一个版本。所以言外之意是：他们内部数据显示14.3在安全性上可能已经超越了人类驾驶了，但是安全无上限，在已知未来还有可能将安全性提升数十倍的前提下就提前大规模部署无监督版FSD是不明智的。这很make sense，也从侧面反映出特斯拉内部对于未来版本迭代效果的信心。
（3）可能未来FSD从监督版到无监督版可能不会像我们想象的那样，一夜之间，一个OTA更新所有车就直接可以无监督自驾了。马斯克提到他们可能会分区域开放无监督FSD，应该是确保每个区域的所有场景特斯拉都有相关训练数据。我猜测可能车主的无监督FSD会跟Robotaxi同步，在开放区域可以无需监督，出了那个地理围栏，系统会开始提示进入进度监督版FSD，需要眼睛看着路。
（4）有个好消息是我们现在确定了AI4就能实现无监督自动驾驶，且能搭载未来的FSD v15，坏消息是HW3.0确认无缘无监督FSD，不过这也都是预期内的了。其实之前最悲观的预期是AI4也无法实现无监督FSD，因为毕竟它是23年发布的，那个时候特斯拉还没有采用视觉神经网络端到端模型。所以，我感觉这个反而是比较符合或者略超我个人预期的。
总体给我的感觉是，越是临近无监督FSD和robotaxi，越会发现现实运营、法规层面各种各样落地的问题，这不是件容易的事情，尤其是在各个国家交通环境、法规、数据安全、伦理都不同的情况更是如此，马斯克此次的保守和谨慎反应应该也是这些现实难题的投射。但是我们能看到从技术上，特斯拉自动驾驶是在稳步推进的，且版本迭代其实并没有低于预期，所以只能再一次让时间给答案了。
后面几个季度的重点观察点可能集中在：
1. FSD 订阅开始变成更清晰的软件收入线
正如之前公众号文章提到的，今年与自动驾驶最相关的收入反而是FSD订阅。Q1的FSD 付费用户达到 128 万，环比新增约 18 万，这个数字是一个很好的信号，随着FSD越来越好用，用户对FSD的接受度越来越高。预计随着欧洲FSD的推出、后续FSD的版本更新，FSD订阅用户将持续上涨，保守预计今年年末达到200万，对应年化现金流约24亿美金。
2. 250 亿美元资本开支，是这次电话会的底层线索
Q1 自由现金流很好，但管理层已经提前给市场打预防针：后续季度自由现金流可能承压。短期看，利润表和现金流表都会有压力；拉长看，关键在于这些投资能否长出新的收入曲线。AI 训练基础设施、AI5、Optimus 产线、Cybercab、Semi、Megapack 3、半导体研发晶圆厂，全都是重资产项目，这些项目进展都值得关注。
3. 无人出租车今年先看运营验证，明年再看收入弹性
2026 年robotaxi重点应该放在扩城、安全记录、付费里程、乘客体验和监管进度。管理层提到的使用便利性问题也值得重视。无人出租车商业化，安全只是底线，还要路线自然、上下车点准确、遇到复杂场景能顺畅处理。后续特斯拉要证明一套可规模化运营的服务系统。但其中我有一点比较好奇和担心的：就是现在在快速推进cybercab的量产，但是无监督版FSD还没正式推出，很多地区的法规也没正式批准Robotaxi，那这些生产出来的cybercab和实际投入Robotaxi运营，这中间是不是存在较大的gap？
4. 弗里蒙特 Optimus 产线能否在 7-8 月左右启动
其实个人觉得本次机器人反而并没有低于预期，预计7 月底到 8 月启动生产，只是展示推迟（这个时间也不太重要），不过估计今年产量不会很多了，老马都不给预测了哈哈，应该就是在初期爬坡阶段。
5.AI5进度
AI5无疑现在是特斯拉最重要的芯片了，会应用在Optimus和数据中心里，指引是27年年中才能开始量产。但我比较好奇，gen3已经马上开始量产了，ai5很明显是赶不上了，那难道用ai4的芯片吗？那机器人的智能化是不是还是很受限，理想情况肯定是gen3能用上ai5，但是这个时间表又对不上了啊……所以，不排除Optimus大规模量产的时间再往后推，初期先验证硬件的量产，然后等ai5上了后再大规模铺开商业化的版本？
一、财报数据：
指标 | 2025Q1 | 2025Q2 | 2025Q3 | 2025Q4 | 2026Q1 |
总收入（亿美元） | 193.35 | 224.96 | 280.95 | 249.01 | 223.87 |
同比 | -9% | -12% | +12% | -3% | +16% |
汽车业务收入（亿美元） | 139.67 | 166.61 | 212.05 | 176.93 | 162.34 |
同比 | -20% | -16% | +6% | -11% | +16% |
汽车业务毛利率（%） | 16.2% | 17.2% | 17.0% | 20.4% | 21.1% |
汽车业务毛利率（剔除碳积分，%） | 12.5% | 15.0% | 15.4% | 17.9% | 19.2% |
能源发电与储能收入（亿美元） | 27.30 | 27.89 | 34.15 | 38.37 | 24.08 |
同比 | +67% | -7% | +44% | +25% | -12% |
储能业务毛利率（%） | 28.8% | 30.3% | 31.4% | 28.7% | 39.5% |
服务及其他收入（亿美元） | 26.38 | 30.46 | 34.75 | 33.71 | 37.45 |
同比 | +15% | +17% | +25% | +18% | +42% |
总毛利润（亿美元） | 31.53 | 38.78 | 50.54 | 50.09 | 47.20 |
同比 | -15% | -15% | +1% | +20% | +50% |
总毛利率（%） | 16.3% | 17.2% | 18.0% | 20.1% | 21.1% |
营业费用（亿美元） | 27.54 | 29.55 | 34.30 | 36.00 | 37.79 |
同比 | +9% | -1% | +50% | +39% | +37% |
营业利润（亿美元） | 3.99 | 9.23 | 16.24 | 14.09 | 9.41 |
同比 | -66% | -42% | -40% | -11% | +136% |
营业利润率（%） | 2.1% | 4.1% | 5.8% | 5.7% | 4.2% |
GAAP 归母净利润（亿美元） | 4.09 | 11.72 | 13.73 | 8.40 | 4.77 |
同比 | -64% | -16% | -37% | -61% | +17% |
非 GAAP 归母净利润（亿美元） | 9.34 | 13.93 | 17.70 | 17.61 | 14.53 |
同比 | -39% | -23% | -29% | -16% | +56% |
经营现金流（亿美元） | 21.56 | 25.40 | 62.38 | 38.13 | 39.37 |
同比 | +791% | -30% | 0% | -21% | +83% |
资本开支（亿美元） | 14.92 | 23.94 | 22.48 | 23.93 | 24.93 |
同比 | -46% | +5% | -36% | -14% | +67% |
自由现金流（亿美元） | 6.64 | 1.46 | 39.90 | 14.20 | 14.44 |
同比 | 转正 | -89% | +46% | -30% | +117% |
期末现金及短投（亿美元） | 369.96 | 367.82 | 416.47 | 440.59 | 447.43 |
同比 | +38% | +20% | +24% | +21% | +21% |
汽车生产量（辆） | 362,615 | 410,244 | 447,450 | 434,358 | 408,386 |
同比 | -16% | 0% | -5% | -5% | +13% |
汽车交付量（辆） | 336,681 | 384,122 | 497,099 | 418,227 | 358,023 |
同比 | -13% | -13% | +7% | -16% | +6% |
FSD 付费用户（万，含买断+订阅） | 85 | 95 | 104 | 110 | 128 |
同比 | — | — | — | +38% | +51% |
储能部署量（GWh） | 10.4 | 9.6 | 12.5 | 14.2 | 8.8 |
同比 | +154% | +2% | +81% | +29% | -15% |
二、电话会纪要：
1. 2026 年资本开支会明显增加
Q：2026 年资本开支会到什么量级？这些钱主要投向哪里？会不会压低后续自由现金流？
首席财务官 Vaibhav Taneja 表示，2026 年资本开支预计超过 250 亿美元，而且未来几年都会处在大规模资本投资阶段。资金主要投向 AI 训练基础设施、AI5 芯片、无人出租车专用车型 Cybercab、Semi 卡车、人形机器人 Optimus、Megapack 3、半导体研发晶圆厂、太阳能制造设备、电池和关键材料供应链。
管理层也提前提示，2026 年剩余时间自由现金流可能受到压力。原因很直接：公司正在同时为多座即将投产或正在建设的关键工厂付款。
2. 汽车需求有修复，但库存仍需观察
Q：汽车需求是否已经恢复？订单积压、欧洲市场、电池包产能分别是什么情况？
Vaibhav 提到，欧洲、中东和非洲市场需求反弹，其中法国和德国交付环比增长超过 150%；韩国和日本也有增长；美国交付有轻微环比增长。公司还表示，Q1 末订单积压是两年多以来最高的 Q1 水平。
关于产能约束，管理层提到当前限制增长的最大因素是电池包产能。柏林工厂已经开始使用内部 4680 电芯的 Model Y 电池包，里诺工厂正在改造更高效的电池包产线，中国也在推进内部磷酸铁锂模组和电池包产能。
3. FSD 订阅增长，流失率下降
Q：Q1 新增约 18 万 FSD 付费用户，是否说明北美 HW4 用户的 FSD 渗透率已经很高？订阅用户留存怎么样？
Q1 末，完全自动驾驶付费用户达到 128 万，同比 51%，环比新增约 18 万。Vaibhav 表示，增长主要来自订阅，一次性买断只增长 7%，因为公司已经在部分市场移除买断选项。
管理层还提到，订阅用户流失率在下降，用户使用时间在增加。这说明 FSD 的商业化重点正在从单次购买转向持续订阅。
技术层面，官方材料披露，FSD v14.3 已在 4 月发布，主要包括强化学习训练以处理长尾场景，升级视觉编码器改善低能见度感知，重写 AI 编译器加快模型迭代，并重写运行时系统，使推理延迟最多下降 20%。马斯克称 v14.3 是一次重要架构升级，也提到它可能是无监督 FSD 的“最后一块拼图”。
4. 无人出租车已从奥斯汀扩到达拉斯和休斯敦
Q：奥斯汀之外，无监督 FSD 和无人出租车今年有哪些扩张里程碑？安全验证看哪些指标？今年收入贡献会不会明显？
官方材料显示，无人出租车已在奥斯汀扩大无监督运营，达拉斯和休斯敦也在 4 月启动无监督乘车服务。湾区仍处于有安全员状态。凤凰城、迈阿密、奥兰多、坦帕、拉斯维加斯处于准备阶段。
电话会上，马斯克表示，公司希望年内将无监督 FSD 或无人出租车扩到约十几个州。他也提到，今年相关收入可能还不会特别显著，明年可能更明显。
管理层强调，到目前没有伤害事故和死亡事故。马斯克同时提到，大规模部署中很多问题属于使用便利性问题，例如车辆过于保守、复杂场景不敢动、遇到施工或异常交通灯卡住、路线处理不够自然等。
5. 普通车主无监督 FSD 可能 Q4 分区域释放
Q：无监督 FSD 什么时候进入普通车主车辆？HW3 车辆如何处理？
马斯克给出的判断是，无监督 FSD 可能在 Q4 开始向客户车辆逐步释放。但他强调，不会一次性给所有地区和用户开放，因为每个城市都有自己的复杂路口、天气、道路标线和事故高发点。
关于第三代自动驾驶硬件（HW3），马斯克明确表示，HW3 无法实现无监督 FSD，原因是 HW3 相比第四代自动驾驶硬件（HW4）只有约八分之一内存带宽。对于已购买 FSD 的 HW3 用户，公司计划提供 HW4 车辆折价换购，或者升级车辆电脑和摄像头的路径。
Ashok Elluswamy 补充说，HW3 会获得蒸馏版 V14，预计 6 月底推出，并拥有 HW4 版 V14 的主要功能。
6. Optimus 从展示阶段进入产线阶段
Q：Optimus 3 什么时候发布？S/X 产线切换后，Optimus 什么时候开始生产，今年底产量能到什么水平？
官方材料披露，弗里蒙特和得州的 Optimus 工厂都在建设中。弗里蒙特第一代 Optimus 产线设计年产能 100 万台，将替代 Model S 和 Model X 产线；得州第二代产线长期设计年产能 1,000 万台。
马斯克表示，最后一批 S/X 会在 5 月初生产。之后要拆掉原产线、安装 Optimus 新线、接线和调试。Optimus 启动生产的时间可能在 7 月底到 8 月左右。
关于 Optimus V3，马斯克表示功能上已经接近展示状态，但还有美学细节需要打磨。公司倾向于接近生产时再公开新版本，以减少竞争对手逐帧分析和复制。
7. AI5 已完成流片，优先用于机器人和数据中心
Q：AI5 提前完成流片后，是否还会进入车辆？为什么优先给 Optimus 和数据中心？
官方材料披露，特斯拉在 4 月完成下一代 AI5 推理芯片最终设计。马斯克称 AI5 可能是当前边缘推理里最好的 AI 推理芯片，至少在性价比上非常强。
马斯克表示，AI5 会优先进入 Optimus 和数据中心。车端短期不急于切到 AI5，因为他认为 AI4 已经有希望支撑远高于人类安全水平的无监督驾驶。
公司还计划推出 AI4 的升级版本，可以叫 AI4.1 或 AI4+。内存从每颗系统级芯片 16GB 升到 32GB，总计 64GB，算力和内存带宽提升约 10%，可能在 2027 年中左右量产。
8. Terafab 的核心是未来 AI 芯片供给
Q：Terafab 由谁负责建设、出资、运营？Intel 的参与具体是什么？这个项目是为了压低芯片采购成本吗？
马斯克表示，Terafab 的出发点是未来 AI 芯片供应可能不足，尤其逻辑芯片、内存和先进封装都可能成为瓶颈。
特斯拉计划在得州超级工厂建设半导体研发晶圆厂，规模大概 30 亿美元，月产能可能几千片晶圆，用来验证新想法、新物理和新生产技术；SpaceX 会负责大规模 Terafab 的初始阶段。Intel 14A 被提及为未来合作工艺方向。
9. 能源业务全年仍看增长
Q：储能部署环比下滑后，全年增长判断是否变化？太阳能业务如何恢复？
Vaibhav 表示，能源储能业务本身项目节奏比较不均匀，和客户部署节奏相关。公司仍预计 2026 年部署量高于 2025 年。休斯敦附近的 Megafactory 将生产 Megapack 3，预计年内开始生产。
Q1 能源业务毛利率很高，但管理层提示其中有超过 2.5 亿美元关税相关一次性收益。后续正常化毛利率需要继续观察。上海
