一、按季度分析：先扬后抑，Q4主动调整
1.1 季度营收与利润
季度 | 营收（亿） | 同比 | 归母净利润（亿） | 同比 | 净利率 | EPS |
|---|---|---|---|---|---|---|
2025Q1 | 514.43 | +10.67% | 268.47 | +11.56% | 52.19% | 21.38 |
2025Q2 | 396.50 | +7.23% | 185.55 | +5.27% | 46.79% | 14.78 |
2025Q3 | 398.10 | +0.35% | 192.24 | +0.47% | 48.29% | 15.35 |
2025Q4 | 411.50 | -19.34% | 176.93 | -30.34% | 43.00% | 14.10 |
全年 | 1720.54 | -1.21% | 823.20 | -4.53% | 50.53% | 65.66 |
注：Q4营收同比降19%，净利润降30%。差异源于2024Q4高基数（营收510亿/净利润254亿）。
1.2 季度节奏解读
Q1 (+10.67%)：春节旺季，开门红。 Q2 (+7.23%)：传统淡季，增速正常回落。 Q3 (+0.35%)：系列酒下滑拖累，茅台酒仍增长7%。 Q4 (-19.34%)：主动调控渠道库存，叠加高基数效应。
Q4表现是全年关键：营收与净利润大幅下滑，主因是公司主动减少发货以优化渠道库存，并为2024年的高增长基数所放大。 主动调控迹象明显：Q4存货增加、合同负债减少，表明公司有意控制发货节奏，减轻经销商压力，也是为了i茅台改革准备。 盈利能力承压：Q4净利率降至全年最低的43%，显示在收入收缩时费用具有刚性。
二、按产品分析：茅台酒稳，系列酒调
2.1 产品分部收入与毛利率
产品 | 2025营收（亿） | 同比 | 占比 | 毛利率 | 毛利率变动 |
|---|---|---|---|---|---|
茅台酒 | 1,465.00 | +0.39% | 86.77% | 93.53% | -0.53pct |
系列酒 | 222.75 | -9.76% | 13.19% | 76.11% | -3.76pct |
合计 | 1,687.75 | -1.08% | 100% | 91.23% | -0.78pct |
茅台酒根基稳固：营收微增0.39%，核心在于“控量保价”策略，终端批价保持稳定。93.53%的毛利率依然冠绝全球消费品。 系列酒深度调整：营收下滑9.76%，毛利率下降3.76个百分点。主因是消费环境变化冲击次高端价格带。
2.3 产销数据
指标 | 2025年 | 同比 |
|---|---|---|
生产量 | 116,123.73 吨 | +11.25% |
销售量 | 85,104.14 吨 | +2.13% |
库存量 | 339,977.86 吨 | +9.67% |
发现：产量增速远高于销量，库存显著增加。这符合茅台“贮足老酒、不卖新酒”的战略，库存老酒价值随时间提升。
三、按销售渠道分析：直销占比首超批发
3.1 渠道收入对比
渠道 | 2025营收（亿） | 同比 | 占比 | 毛利率 | 毛利率变动 |
|---|---|---|---|---|---|
批发代理 | 842.32 | -12.05% | 49.90% | 87.86% | -1.56pct |
直销 | 845.43 | +12.96% | 50.10% | 94.58% | -0.75pct |
合计 | 1,687.75 | -1.08% | 100% | 91.23% | -0.78pct |
3.2 渠道吨价分析
渠道 | 2025吨价（万元/吨） | 2024吨价（万元/吨） | 变化 |
|---|---|---|---|
直销 | 397.87 | 410.89 | -3.17% |
批发代理 | 131.95 | 147.02 | -10.25% |
核心发现：批发代理吨价大幅下降，反映其产品结构下沉（系列酒占比提升）。直销吨价微降，但通过销量增长（+16.6%）弥补。
3.4 i茅台平台数据
平台 | 2025收入（万元） | 同比 | 毛利率 |
|---|---|---|---|
i茅台 | 1,303,141 | -34.92% | 94.47% |
其他线上 | 40,620 | -80.62% | 94.81% |
i茅台收入大幅下滑，主因是非标产品价格倒挂及平台战略转型。2026年已上架飞天茅台并调整模式，预计收入将回升。
3.5 经销商变化
四、毛利率与费用分析：毛利微降，费用增加
4.1 毛利率分析
项目 | 2025毛利率 | 变动 | 主要原因 |
|---|---|---|---|
茅台酒 | 93.53% | -0.53pct | 成本增速（+9.50%）高于收入增速 |
系列酒 | 76.11% | -3.76pct | 量价齐跌，成本上升 |
批发代理 | 87.86% | -1.56pct | 产品结构下沉 |
直销 | 94.58% | -0.75pct | 销量增长带动成本上升 |
整体 | 91.23% | -0.78pct |
4.2 期间费用分析
费用 | 2025（亿） | 费用率 | 变动 |
|---|---|---|---|
销售费用 | 72.53 | 4.29% | +0.99pct |
管理费用 | 83.20 | 4.93% | -0.52pct |
三费合计 | 149.48 | 8.86% | +0.85pct |
