近日，美图公司（1357.HK）发布的2025年度业绩报告，表面看似交出了一份亮眼答卷：总收入38.6亿元，同比增长28.8%；经调整归母净利润9.65亿元，同比大增64.7%，实现连续七年正增长。
然而，当拨开这层光鲜的财务面纱，财报背后的利润撕裂、业务萎缩与治理隐患逐一显现，这家以“变美”为核心的科技公司，在AI转型的十字路口正面临前所未有的挑战。
财报最引人争议的，是经调整利润与归母净利润的巨大反差。按照国际财务报告准则，公司归母净利润为6.98亿元，同比下滑12.7%，与高增的经调整利润相差近2.7亿元。
美图解释，下滑源于2024年出售加密货币的一次性收益抬高基数，以及2025年向阿里发行可转债产生的5.12亿元非现金开支。但这种解释难以完全服众，激进的资本运作背后，是美图在AI转型中对外部技术与资金的依赖，以及战略上的焦虑。
毛利率的持续下滑，进一步暴露了业务的结构性短板。2025年美图毛利率降至73.6%，较上年下降2.4个百分点。
高毛利的广告业务同比下滑1.3%，占比从25.2%降至21.8%，连续两年疲软；而付费渠道分成同比激增43.5%，算力及云相关成本增长16.4%，形成“越增长、越承压”的怪圈。
为维持订阅用户增长，美图不得不承担高额成本，核心原因在于其AI基础薄弱，只能依赖与阿里的合作获取技术支持，长期缺乏核心技术护城河。
业务结构的失衡的危机日益凸显。影像与设计产品成为唯一增长引擎，收入达29.5亿元，占比升至76.6%，但这背后是广告业务的持续萎缩和其他业务的全面收缩。
随着抖音、快手等短视频平台崛起，广告主选择增多，美图的流量变现议价权持续流失，管理层的“审慎乐观”实则是对业务复苏的无力。
同时，用户增长触及天花板，全球月活仅2.76亿，同比增长3.8%，国内市场几乎停滞，海外拓展也面临文化差异与本土竞争的双重阻碍。
更令人担忧的是竞争格局的恶化与公司治理的隐患。字节跳动旗下剪映等产品背靠短视频流量池，免费且功能迭代迅速，全球月活已突破8亿，对美图形成全面围剿。
美图所谓的“审美壁垒”，正被大厂的资本与算力快速填平。此外，创始人蔡文胜在股价高位频频减持，累计套现近17亿港元，“边唱多边减持”的行为严重动摇投资者信心；而财报发布前的业绩泄露事件，更暴露了公司内部信息管理的严重漏洞。
AI技术确实为美图带来了短期增长动力，但这种增长的可持续性存疑。归母净利下滑、毛利率承压、用户触顶、竞争加剧，再加上治理层面的隐患，都表明美图的高增长只是“表面繁荣”。
在AI全面普及的时代，工具类应用的护城河正被不断侵蚀，美图若不能解决技术依赖、业务失衡等核心问题，难以维持长期竞争力。
曾经的“变美”赛道无冕之王，如今正承受着转型的阵痛。美图亟需回答一个核心问题：当AI技术普及、大厂全面入局，其不可替代的核心竞争力究竟是什么？
唯有找到答案，跳出数据修饰的迷局，深耕技术与产品，才能在AI时代守住自己的阵地。
