行业深度·3篇
行业深度
银行&资产配置：筑底进行时，四月把握结构性机遇——2026年4月大类资产配置报告
作者：林加力/许潇琦/刘子路
报告发布日期：2026年4月17日
国内宏观：价格筑底与利润修复更清晰。2026年3月综合、制造业、非制造业PMI均重返扩张区间，新订单、新出口订单同步改善，成本传导顺畅带动行业盈利修复；价格端PPI环比连续6个月上涨，工业品通缩压力显著缓解。需求端呈现结构性分化，出口增速超预期、韧性强劲，社零与固定资产投资边际改善，消费与基建、制造业投资回升明显；房地产市场核心城市房价与成交出现企稳信号，但整体仍处于磨底阶段，内需修复持续性尚需进一步数据验证。
美伊以冲突局势演变判断：烈度可控、长期持续，风险溢价抬升。美伊以三方核心诉求分歧难以调和，冲突大概率呈现烈度可控、长期持续的态势。美国受政治与法律约束，难以发起大规模地面作战；以色列受国内政治困境驱动，倾向延续冲突；伊朗依托地理与军事优势具备持久战能力。地缘扰动通过油价传导至通胀与美联储政策，霍尔木兹海峡作为全球石油贸易关键通道，其通行状况直接影响油价走势，若封锁时间延长将推升全球通胀预期与市场风险溢价，成为资产价格波动的核心放大器。
大类资产观点：结构性机会为主，均衡配置应对波动。美伊局势大概率维持烈度可控、长期持续格局，霍尔木兹海峡通行预期改善使得原油供给担忧缓解，地缘风险对全球资本市场的扰动逐步淡化。A股方面，国内正处于摆脱通缩、盈利修复的关键阶段，温和油价上行有助于形成 “小幅通胀+盈利改善” 的良性循环，叠加流动性环境充裕、PMI等核心宏观指标持续回暖、消费与投资同步修复，国内基本面表现稳健。黄金方面，央行购金与黄金ETF资金流等动量因子仍提供中期支撑，短期在快速上涨后的去杠杆回撤中波动加大，策略上更适合回撤中分批布局。
风险提示：国内宏观经济政策不及预期；海外经济衰退；中东局势失控风险；大宗商品价格波动；美联储货币政策超预期；实际数据与预期存在偏差；模型失效风险。
向上滑动查看更多
汽车：激光雷达：技术路线收敛，市场空间扩容，国产头部玩家优先受益——辅助驾驶系列专题报告三
作者：戴畅/陈飞宇
报告发布日期：2026年4月14日
本篇报告解决了以下核心问题：1、激光雷达量价新趋势：价格方面，经过多年竞争和技术变革，激光雷达从快速变化的先锋科技产品逐步变为产品趋稳大规模放量的工业品，产品单价快速下行阶段已过，后续逐步趋稳；量的方面，高阶智驾渗透率提升使车用激光雷达数量进入规模放量期，另外智驾技术/AI技术外溢大趋势下，ROBO-X、割草机器人、人形机器人等新行业催生激光雷达新需求。2、竞争格局复盘和展望：激光雷达外部竞争和国内竞争均进入后期，行业形成中方企业领先的寡头格局，未来在价稳量增的大趋势下，存量领先激光雷达玩家有望分享行业扩容蛋糕。3、主要玩家对比和竞争分析：激光雷达主要玩家禾赛、华为、速腾、图达通，通过客户区隔形成错位竞争。拥有产品优势领域的华为以全栈自研和高清雷达引领系统集成，禾赛科技ADAS主雷达龙头，芯片全栈自研构筑成本优势；速腾聚创机器人业务领先，平台化布局打开长期空间；图达通高性能路线差异化竞争，客户结构持续优化。
核心观点：一、产品与趋势：技术趋于收敛，价格趋于稳定。激光雷达通过发射激光束并接收反射信号，实现对环境的3D感知。核心参数包括：视场角（FoV）决定覆盖范围、线数决定垂直采样密度、探测距离决定感知能力、角分辨率决定目标刻画精度。技术趋势：早期通过可靠性提升助力规模化量产，根据光学扫描器不同，从机械式向半固态、再向固态迭代。MEMS半固态方案在成本与小型化方面优势突出，转镜方案在可靠性和远距离感知方面较MEMS方案更有优势，但成本更高。当前转镜半固态方案成本持续下降，正加速量产上车，行业处于规模化的关键阶段。价格趋势：降幅趋缓，进入价稳阶段。2020年至2025年，速腾聚创ADAS激光雷达单价下降约90%，禾赛科技部分产品价格已下沉至200美元，未来年均降幅将收窄。过去成本下降主要来自芯片化和规模效应，芯片架构、算力效率与系统级集成能力是竞争焦点，当前阶段整体价格已经逐步趋稳。
二、空间与格局：市场总量进一步扩容，存量玩家寡头竞争。高阶智驾驱动乘用车市场放量，同时Robotaxi、割草机器人、人形机器人等有望提供新的增量市场。我们预计2030年中国乘用车市场规模达238亿元，全球（除中国）247亿元；同期Robotaxi国内保有量望达120万辆，单车用量超8颗，配套激光雷达搭载规模120亿元；按照300万台年销量，全球割草机器人领域激光雷达搭载规模预计45亿元；按照120万台年销量乐观预计，人形机器人领域激光雷达搭载规模预计24亿元；若按照34万台进行保守估计，人形机器人领域激光雷达搭载规模预计7亿元。竞争格局：使用场景的优势+技术迭代快+反应速度快，中国企业在中外竞争中领先，禾赛、华为、速腾、图达通基于不同的客户覆盖和产品特点形成寡头竞争。
行业评级与投资建议：量增价位稳，激光雷达存量寡头有望进入分享行业扩容收益的新时代。在未来2-3年，激光雷达行业量扩容（乘用车渗透率提升、新的应用领域），价格趋稳（产品高速迭代快速变化阶段已过），格局趋稳（技术和规模壁垒均高），在过去激烈竞争中存活的玩家有望分享行业扩容的收益，维持激光雷达行业“推荐”评级，建议关注激光雷达领先企业 禾赛科技、速腾聚创、图达通等。
风险提示：辅助驾驶政策法规推进不及预期；数据安全与隐私保护监管趋严；技术可靠性与长尾场景安全问题导致的信任与合规风险；车企销量与技术搭载不及预期；行业竞争加剧导致技术研发投入承压；重点关注公司业绩不及预期。
交运：票价持续上涨，短期高油价不改供需改善带来的价值提升——航空行业专题研究
作者：匡培钦/陈依晗
报告发布日期：2026年4月18日
投资要点：本篇报告解决了以下核心问题：复盘了行业1~2月供需及航司3月运营情况，分析了近期行业票价、油汇变化；对行业后续发展进行展望，并给出相关投资建议和行业评级。
投资建议及行业评级：2026年行业供给持续收紧，需求仍维持稳增；供需改善持续下，2026Q1及4月上旬，行业票价实现同比持续转正，4月票价跳涨，裸票价实现同比增长。3~4月航空业受油价大幅波动影响，板块经历持续下跌，估值已至年内低位水平。航油成本在航司总成本中约占30~35%，油价上行对航司利润提升带来较大压力。
我们认为，当前油价虽处高位水平、航司承压，但行业供需改善趋势仍在，带动行业核心盈利能力修复；且近期票价反弹上行幅度明显，改善逐渐兑现，或能有效对冲部分油价上行风险；应当重视板块当前低位价值布局机会。建议重点关注南方航空、中国东航、中国国航、春秋航空、吉祥航空等。综上所述，维持航空运输行业“推荐”评级。
供需改善、客座率高位，票价转正持续
1）行业供需：行业1~2月运力同比增长，客座率高位。根据民航局公布的2026年1~2月行业最新数据，2026年1~2月行业累计ASK、RPK同比分别+4.7%、+6.6%，较2019年同期+25.7%、+28.2%，相应客座率达到85.6%，同比+1.6pct，较2019年同期+1.7pct。
根据六大航司（中国国航、南方航空、中国东航、春秋航空、吉祥航空、海航控股）披露的3月运营数据合计情况看，六家航司3月ASK、RPK同比分别+10.8%、+15.9%，客座率达到87.0%，同比+3.8pct。其中，国内线/国际及地区线ASK同比分别+11.4%、+9.4%，对应RPK同比分别+13.5%、+22.0%，相应客座率分别为86.4%、88.3%，同比分别+1.6、+9.1pct，较2019年同期分别+1.9、+8.6pct。
2）票价：4月扣油票价持续转正。2026年初至今（截至4.16，全文各处同），国内线经济舱平均含税票价同比+4.7%，扣油票价同比+5.2%，票价维持转正。4月初至今（截至4.16）国内线经济舱平均含税票价同比+17.8%，扣油票价同比+8.4%，票价保持上涨。其中4月初至4月5号（燃油附加费上调前），平均扣油票价同比+16.1%，4月6号至今，平均扣油票价同比+5.3%，裸票价转正持续，相对坚挺。
3）油汇：油价高位震荡，人民币汇率持续走强。油价方面，3月月度平均布油价达到99.6美元/桶，同比+39.4%。4月初至4月16日，平均布油价为100.3美元/桶，同比2025年4月平均中枢价格增长51%。年初至今，布油价累计平均为81.64美元/桶，同比+10.8%，全年油价中枢上行风险较大。航油价格上，4月航油价格上调至9742元/吨，同比+73.9%；对应3月新加坡FOB航油市场价同比上涨125.8%，国内航油价格涨幅相对有限。汇率方面，2026年初至今人民币汇率升值。2025年末，中间价美元兑人民币汇率为7.029元。至2026年4月16日，中间价美元兑人民币汇率为6.862元，较2025年末-2.37%，较2026Q1末-0.83%，人民币持续升值，航司有望取得一定汇兑收益。
航司机队数缩减，3月综合客座率超过85%
1）运营情况：当月情况看，3月除吉祥、海航外，其余航司运力同比增速均在10%以上，春秋凭借高利用率ASK同比增速超过20%。客座率方面，3月航司综合客座率均超过85%，同比增幅显著；尤其国际线客座率同比增幅大多超过5pct。
累计情况看，1~3月除吉祥、海航总ASK增速低于2%，其余航司运力同比增速均在5%以上，春秋航空增幅达到16%。客座率上，航司国内外航线客座率均处于高位水平，除南方航空客座率同比略有下降，其余航司国内外客座率同比均有提升。
2）机队引进：3月南方航空、海航控股净增加2架客机，其余航司机队数量不变。1~3月累计看，海航控股净增长3架客机，中国国航、南方航空、中国东航分别净减少4、1、3架客机，春秋航空、吉祥航空未引进退出客机；三大航2026Q1末机队规模较年初有所减少。
风险提示：出行需求增长不及预期，行业供给超预期风险，票价上涨幅度不及预期，市场竞争加剧风险，油价大幅上涨风险，人民币大幅贬值风险。
向上滑动查看更多
公司深度
医药：创新药平台兑现期，创新&国际化双轮驱动新成长（之一）——恒瑞医药（600276）公司深度研究
作者：曹泽运
报告发布日期：2026年4月16日
本篇报告解决了以下核心问题：1、公司的收入结构呈现怎样特征？背后的驱动力是什么？2、公司肿瘤领域的创新药的优势点在哪？核心产品在整个治疗领域内的地位如何？3、肿瘤领域创新药未来的市场空间如何？
创新&国际化双轮驱动新成长
2025年公司营业收入316.29亿元，收入的新旧发展动能完成切换，创新药收入占比58.34%，已经替代仿制药成为最主要的收入来源；公司的创新药出海已经步入常态化，成为收入重要组成部分。
肿瘤业务
乳腺癌：瑞康曲妥珠单抗在二线乳腺癌临床研究中mPFS达30.6个月，风险比同类最低。吡咯替尼对辅助治疗中初始治疗无反应的人群能提高pCR率1.9倍，对脑转移的患者提供了更为有效的治疗方式。达尔西利即将获批乳腺癌辅助治疗适应症，用药人群进一步扩大。
胃癌：瑞拉芙普α是用于治疗胃癌的IO双抗，在一线CPS1的优势人群中HR最低。CLDN 18.2 ADC尚无药物获批，SHR-A1904的临床进度处于国内第一梯队。
盈利预测和投资评级：我们预测公司2026-2028年营收分别为360.15/411.67/472.68亿元，归母净利润95.58/113.83/134.81亿元，对应PE为39.91/33.51/28.29倍。随着公司创新药商业化的推进和对外许可的收入提高，公司营业收入、归母净利润有望快速增涨，维持公司“买入”评级。
风险提示：临床进展不及预期风险；临床数据不及预期风险；临床研发失败风险；市场竞争加剧的风险；药品集采风险；地缘政治风险；商业化不及预期风险；对标产品及数据仅供参考。
向上滑动查看更多
商社：敷尔佳(301371.SZ)公司深度报告：敷料龙头渠道优化，品类升级开启增长新周期
作者：李宇宸/芦冠宇
报告发布日期：2026年4月15日
向上滑动查看更多
重要提示
本公众号不是国海证券的研究报告发布平台，只是转发国海证券已发布研究报告的部分观点，订阅者有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，应以国海证券研究所发布的完整报告为准，且须寻求专业人士的指导及解读。
本公众号及国海证券研究报告所载资料的来源及观点的出处皆被国海证券认为可靠，但国海证券不对其可靠性、准确性、时效性或完整性做出任何保证。本微信号推送内容仅反映国海证券研究人员于发出完整报告当日的判断，本公众号所载的资料、意见及推测有可能因发布日后的各种因素变化而不再准确或失效，国海证券不承担更新不准确或过时的资料、意见及推测的义务，在对相关信息进行更新时亦不会另行通知。
在任何情况下，本公众号所载信息、意见不构成对任何人的投资建议，所述证券或金融工具买卖的出价或征价，评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。对任何直接或间接使用本公众号所载信息和内容或者据此进行投资所造成的任何一切后果或损失，国海证券及/或其关联人员均不承担任何形式的法律责任。
本微信号及其推送内容的版权归国海证券所有，国海证券对本微信号及其推送内容保留一切法律权利。未经国海证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式转载、翻版、复制、刊登、发表、修改、仿制或引用本订阅号中的内容，否则将承担相应的法律责任，国海证券就此保留一切法律权利。
