养猪这个行当，说起来挺无聊的。猪苗养大，卖掉，数钱，循环往复。但隔几年就会有一个周期，要么赚疯，要么亏死。牧原是国内最大的养猪公司，这三年的经历挺有意思的。
我先说2023年
2023年对养猪行业来说是个灾年。猪价跌到13块钱一公斤，养猪成本要15块，每卖一头就亏几百块。牧原股份说自己成本14块，但架不住价格低，2023年全年亏了42.63亿。
账上有419亿的存货，主要是生猪。资产负债率62%，有息负债747亿。这个数字我看到的时候愣了一下——负债比股东权益还多。
但有一件事我注意到了：即便亏钱，牧原股份2023年的经营现金流还是净流入99亿。应收账款只有1.68亿，基本是现款现货。
这个我没太想明白。亏那么多钱，现金流怎么还能是正的？我查了一下，牧原对下游客户基本是现款现货，不赊账。养猪的周期大概是6个月，这6个月里猪养大了就卖，不压货。亏钱卖猪不假，但卖完猪钱就回来了，不存在应收账款收不回来的问题。
所以2023年对牧原来说是：账面亏钱，但口袋里有钱。这一点我后面会再提到。
再说2024年
2024年猪价涨了，回到了16到18块钱一公斤。牧原的成本还是14块左右，这意味着每公斤能赚2到4块钱。
结果大家都知道了：净利润从前一年的-43亿变成+179亿，ROE（净资产收益率）从-6.4%跳到25.1%。经营现金流375亿，是2023年的将近4倍。
有意思的是，钱多了之后牧原没怎么扩张。筹资现金流净流出252亿，主要用于还债和分红。有息负债从747亿降到717亿，负债率从62%降到58.6%。
我没看懂这个操作。账上有钱，银行愿意借，为什么不扩产？我想了几天，觉得可能是大老板秦英林吃过亏，知道养猪这行扩张太快容易翻车。先把钱还了，债少一点，心里踏实。
也可能是我想多了。
然后是2025年
2025年猪价又下来了。牧原毛利率从19%降到17.8%，净利润154.87亿，比2024年少赚了一些。
但奇怪的是，市场反应没那么差。我觉得原因是：即便猪价下行，牧原的经营现金流还有301亿，自由现金流205亿。这个数字放在养猪行业里，算是很能打的了。
有息负债率降到了88%，三年累计还了65亿以上的债。资本开支只有折旧费用的62%——也就是说，牧原不再疯狂建新猪场了，开始减少扩张，把重心放在还债和维持现有产能上。
这个转变我没料到。2023年那会儿所有人都说牧原要完蛋，结果公司没扩产，把钱拿去还债了。换一般人可能做不到这个。
让我有顾虑的地方
存货372亿，占总资产21.7%。主要是生猪。猪价如果暴跌，这部分存货要计提减值。这是个风险点，没法忽视。
应付账款从2023年的235亿降到2025年的126亿。这个变化我还在琢磨。可能是牧原话语权没那么强了，也可能是故意减少欠款，优化合作生态的负债结构。我不确定是哪个。
我目前的看法
牧原这三年做的事：2023年亏钱但保住了现金流，2024年赚钱没乱花，2025年主动降杠杆。三步走下来，资产负债表确实干净了一些。
养猪这行，成本最低的玩家才能活下去。牧原的成本现在大概是14块一公斤，行业平均在16到17块。每公斤差2到3块钱，按千万头的出栏量算，这是几十亿的差距。规模优势是真的有用。
但周期这东西谁也说不准。2026年猪价怎么走？天知道，我不知道。牧原现在的财务数据是好看，但能不能持续，还得看接下来几个季度的数据。
如果猪价继续跌，牧原股份的利润还是会受影响。如果涨了，那可能又是一波行情。我不对猪价做预测，这事预测不准。但是，也有专家说了:“未来我国猪肉价格下跌空间不会很大。”
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