报告日期：2026年4月5日
研究范围：A股+港股游戏板块（腾讯、网易为参照对标）
摘要
报告日期：2026年4月5日
研究范围：A股+港股游戏板块（腾讯、网易为参照对标）
摘要
游戏板块正处于近五年来最具吸引力的配置窗口之一。当前板块平均PE约15～20倍（核心龙头），较2021年高峰期50～80倍折价幅度达60%～75%；PS估值同样处于历史底部区间（1～3倍）。
与此同时，政策层面出现明确拐点——2025年4月，中宣部印发《网络出版科技创新引领计划》，将游戏定位为发展新质生产力、推动文化繁荣的重要力量。国产版号审批于2022年底重启以来保持月均50～60款的常态化节奏；出海收入占比持续提升，2024年国产游戏海外收入同比增速超20%；AI技术加速向游戏内容生产、运营和玩法设计渗透。
基本面改善、政策护航、估值低位三重共振，板块中期配置价值突出。
核心指标 | 当前状态 | 评级 |
整体估值 | 历史10%～25%分位 | 极低 |
政策环境 | 沪十条+版号常态化 | 明显改善 |
出海趋势 | 海外收入+20%+ | 强劲 |
AI应用 | 降本30%～50%量化落地 | 正向 |
综合评级 | 积极增持 | ★★★★☆ |
一、行业概览
1.1市场规模
中国游戏市场2024年实现收入约3680亿元，同比增长约8%，连续两年恢复正增长。用户规模约6.7亿人，移动游戏占整体收入75%以上，端游占比约16%，主机和页游合计不足10%。
年份 | 市场收入（亿元） | 同比增速 | 海外收入（亿元） | 海外占比 |
2020 | 2786 | +20.7% | 154 | 5.5% |
2021 | 2965 | +6.4% | 180 | 6.1% |
2022 | 2658 | -10.3% | 173 | 6.5% |
2023 | 3029 | +13.9% | 163 | 5.4% |
2024E | 3680 | +8.3% | 210 | 5.7% |
1.2行业结构
•头部格局：腾讯（市占率约50%）、网易（约20%）持续主导，但腰部公司出海与AI差异化路径日益清晰
•版号环境：2022年4月版号重启至今，月均审批约50～60款，2025年总量有望达600款以上
•出海热点：SLG、放置类、MMORPG仍是主力品类；中东、东南亚增速最快
• AI融合：AIGC已深入美术资产生产（降本30%～50%）、NPC对话、动态剧情生成等多个环节
1.3政策环境演变
时间节点 | 政策内容 | 行业影响 |
2021年8月 | 未成年人保护新规（每周3小时上限） | 短期利空，长期出清积弊 |
2021年12月～2022年4月 | 版号停发长达14个月 | 行业深度收缩，估值触底 |
2022年4月 | 版号审批重启 | 情绪修复，但节奏保守 |
2023年12月 | 网络游戏管理办法征求意见稿 | 再度引发担忧，腾讯网易跌10%+ |
2024年1月 | 新版意见稿负面条款大幅删减 | 悲观预期消退，板块反弹 |
2025年3月 | 上海「游戏沪十条」发布 | 标志性政策拐点 |
2025年至今 | 版号常态化审批 | 供给端趋于稳定 |
二、估值深度分析：当前vs历史
这是本报告最核心的章节。游戏板块估值经历了「2020年高峰→2021年政策打压→2022年版号停发→2023年反复→2024年企稳→2025年政策拐点」的完整周期，当前处于有据可查的历史低位区间。
2.1 PE估值横向对比（A股主要公司）
公司 | 代码 | 当前PE(2026E) | 2021年峰值PE | 历史均值PE | 较峰值折价 | 较均值折溢价 |
吉比特 | 302383 | 15～18x | 40～50x | 25x | -65%～-70% | -32%～-40% |
三七互娱 | 002555 | 12～15x | 35～45x | 20x | -65%～-73% | -25%～-40% |
完美世界 | 002624 | 20～25x | 60～70x | 35x | -64%～-71% | -29%～-43% |
心动公司 | 06060.HK | 25～30x | 80～100x | 45x | -69%～-75% | -33%～-44% |
中手游 | 00302.HK | 12～16x | 30～40x | 22x | -60%～-70% | -27%～-45% |
板块均值 | — | 15～20x | 50～80x | 30x | -65%～-75% | -33%～-50% |
注：以上PE基于2026年一致性盈利预测，数据截至2026年4月初。
2.2 港股核心标的参考
公司 | 代码 | 当前PE | 2021年峰值PE | 折价幅度 |
腾讯控股 | 00700.HK | 16～18x | 40～45x | -58%～-64% |
网易 | 09999.HK | 14～16x | 30～35x | -54%～-59% |
2.3 PS估值横向对比
公司 | 当前PS（TTM） | 2021年高峰PS | 历史中枢PS | 较峰值折价 |
三七互娱 | 1.0～1.5x | 4～5x | 2.2x | -70%～-75% |
吉比特 | 2.5～3.5x | 8～12x | 5x | -71%～-79% |
完美世界 | 0.8～1.2x | 3～4x | 1.8x | -70%～-80% |
心动公司 | 2～3x | 10～15x | 5x | -80%～-87% |
A股板块均值 | 1～2x | 5～8x | 2.5～3x | -75%～-80% |
2.4 估值历史分位数总结
估值维度 | 当前水平 | 5年历史分位数 | 判断 |
板块PE | 15～20x | 10%～20%分位 | 历史极低区域 |
板块PS | 1～2x | 5%～15%分位 | 历史极低区域 |
板块PB | 2～3x | 15%～25%分位 | 历史低区域 |
股息收益率 | 2%～4% | 75%～85%分位 | 分红吸引力显著提升 |
结论：游戏板块当前估值处于近5年最低区间的10%～25%分位，具有明显的均值回归潜力。
2.5 横向国际比较
市场/公司 | PE（2026E） | 备注 |
A股游戏板块 | 15～20x | 处于历史底部 |
港股游戏（腾讯/网易） | 14～18x | 低估 |
美股游戏（EA/Roblox等） | 20～35x | 正常估值区间 |
日本游戏（任天堂等） | 18～30x | 正常估值区间 |
中国头部游戏公司PE较欧美同业折价20%～40%，但中国公司普遍具备更高的成长性和出海潜力，折价幅度明显偏大。
2.6 估值修复催化剂
催化剂 | 时间节点 | 潜在影响 |
版号审批保持常态化 | 持续进行中 | 稳定供给预期 |
上海「游戏沪十条」落地执行 | 2025Q2开始 | 政策信心修复 |
出海收入持续高增 | 每季度业绩验证 | 盈利预测上修 |
AIGC降本效果量化体现 | 2025～2026年 | 利润率提升 |
重磅新游发布 | 不确定 | 情绪修复 |
宏观流动性改善 | 政策窗口期 | 风险偏好提升 |
三、核心公司深度分析
3.1 吉比特（302383）
公司以《问道》系列端游起家，近年向移动游戏和出海布局，重视轻资产高分红模式。
财务指标（2024E） | 数据 | 评价 |
营业收入 | 约45亿元 | 稳健 |
净利润 | 约15亿元 | 高盈利 |
净利率 | 约33% | 行业顶尖 |
分红比率 | 超50% | 高股息防御 |
当前PE（2026E） | 15～18x | 历史低位 |
投资逻辑：「问道」系列IP价值稳定；高股息+低估值双重防御；出海布局（韩国、东南亚）为新增长点；管理层稳定，治理结构清晰。
3.2 三七互娱（002555）
国内游戏发行龙头，2023～2024年已完成「发行主导→研发+发行并重」战略转型，出海是核心增长引擎。
财务指标（2024E） | 数据 | 评价 |
营业收入 | 约180亿元 | 规模领先 |
净利润 | 约25亿元 | 持续改善 |
净利率 | 14%～18% | 中等偏上 |
海外收入占比 | 约45%～50% | 快速提升 |
当前PE（2026E） | 12～15x | 历史低位 |
投资逻辑：中东、东南亚SLG市场深度布局；AI辅助内容生产已量化落地；大股东增持，股权激励绑定核心团队。
3.3 完美世界（002624）
老牌端游公司，DOTA2代理权是核心资产，电竞业务+自研游戏双轮驱动。受益「游戏沪十条」电竞政策扶持。
财务指标（2024E） | 数据 | 评价 |
营业收入 | 约50亿元 | 平稳 |
净利润 | 约8～10亿元 | 承压改善中 |
净利率 | 16%～20% | 合理区间 |
当前PE（2026E） | 20～25x | 含DOTA2溢价 |
当前PB | 1～1.5x | 历史低位 |
3.4 心动公司（06060.HK）
TapTap平台（全球最大中立手游社区）+自研游戏双轮，是游戏行业中少有的平台型资产。
财务指标（2024E） | 数据 | 评价 |
营业收入 | 约50亿元（含平台） | 双轮驱动 |
TapTap MAU | 1亿+ | 平台价值待发掘 |
当前PE（2026E） | 25～30x | 含平台溢价合理 |
当前PS | 2～3x | 较峰值-75%～-80% |
投资逻辑：TapTap在Android游戏分发形成差异化；海外TapTap已在东南亚初步站稳；游戏研发+平台双业务降低单一产品周期性风险。
四、产业趋势深度研判
4.1 出海：从「机会」到「战略必需」
2024年中国自研游戏海外收入突破210亿美元，同比增速超20%，出海已成为头部游戏公司的核心增长极。
目标市场 | 优势品类 | 增长趋势 |
东南亚 | MMORPG、休闲游戏 | 人口红利驱动，快速增长 |
中东 | SLG策略类 | 人均ARPU高，商业模式验证 |
欧美 | 精品开放世界 | 头部产品已打开市场 |
日韩 | 二次元、放置类 | IP合作模式成熟 |
4.2 AI+游戏：降本增效已落地
AI应用已在多个关键环节实现量化落地，并逐步体现在财务数据上。
AI应用场景 | 效率提升 | 降本幅度 |
美术资产生成（AIGC） | 3～5倍效率 | 降本30%～50% |
NPC对话与剧情创作 | 文案效率大幅提升 | 降本约40% |
游戏自动化测试 | Bug检测效率+60%+ | 节省测试人力 |
智能客服系统 | 替代30%～50%人工 | 运营成本下降 |
预计2025～2027年AIGC降本效果将逐步体现在毛利率改善上，每年可节省研发成本15%～25%。
4.3 电竞：政策加持，商业模式逐步成熟
电竞市场2024年规模约200亿元，预计2026年突破300亿元。上海「游戏沪十条」将电竞运动员纳入高层次人才目录，推动职业化进程。LPL（英雄联盟职业联赛）、KPL（王者荣耀职业联赛）的赞助商增收显著。
五、风险因素
风险类别 | 具体风险 | 风险等级 | 应对建议 |
监管风险 | 版号审批政策存在反复可能 | 中度 | 分散持仓，关注政策信号 |
内容风险 | 重磅新游上线失败率高 | 中度 | 选择多产品管线标的 |
竞争风险 | 海外市场竞争加剧 | 中度 | 关注出海护城河强度 |
汇率风险 | 汇率波动影响出海收入折算 | 低度 | 关注企业汇率对冲策略 |
估值风险 | 价值陷阱风险（若长期低估） | 低～中度 | 设置止损，动态评估 |
六、投资策略建议
6.1 配置框架
仓位类别 | 占比 | 推荐标的 | 逻辑 |
核心仓位 | 60% | 吉比特、三七互娱 | 出海逻辑清晰+高利润率+低估值 |
卫星仓位 | 30% | 完美世界、心动公司 | 政策催化+AI转型赛道 |
参照对标 | 10% | 腾讯控股（观察） | 行业景气度指标窗口 |
6.2 买入时机与目标收益
策略 | 建议 |
当前位置建仓 | 可分批建立基础仓位（50%目标仓位） |
回调加仓 | 板块PE跌至12～14x时加仓至满仓 |
催化剂追加 | 重磅新游公测数据超预期后追加 |
12个月目标收益 | 20%～35%（基于均值回归至PE中枢25～30x） |
24个月目标收益 | 40%～60%（叠加出海高增和AI降本的盈利改善） |
七、结论
游戏板块当前呈现出「估值洼地+政策拐点+基本面改善」三重共振的稀缺性配置机会。
当前板块平均PE约15～20倍（核心龙头），较2021年高峰折价60%～75%，处于近5年估值10%～25%分位区间；上海「游戏沪十条」发布标志性地开启了政策友好周期；出海收入维持20%+增速、AI持续降本，均构成盈利预测上修的基础。
综合估值、政策、基本面三个维度，我们认为游戏板块2026年存在超额收益机会，重点关注出海+AI双主线的高质量标的。
评级维度 | 评分 | 说明 |
估值吸引力 | ★★★★★ | 历史10%～25%分位，极度低估 |
政策环境 | ★★★★☆ | 沪十条标志拐点，全面向好 |
基本面趋势 | ★★★★☆ | 出海+AI双主线持续向好 |
综合评级 | ★★★★☆ | 积极增持 |
免责声明
本报告所有内容仅供参考，不构成投资建议。股票市场存在风险，投资需谨慎。本报告中的估值数据基于公开市场信息及模型预测，实际业绩可能与预期存在重大偏差。读者应结合自身风险承受能力和投资目标，在充分了解相关风险的前提下独立作出投资决策。
数据来源：中国游戏产业研究院、伽马数据（Gamma Data）、各公司年报/季报、上海市政府官方公告（「游戏沪十条」全文）、Wind资讯、Bloomberg及公开市场交易数据。
