“一份亏损234亿元的财报，一篇官媒评论文章，一场持续近一年的外卖补贴大战正式宣告终结。当监管的哨声与财报的亏损数字同时响起，资本市场看到的不是危机，而是价值回归的曙光。
2026年3月26日，美团发布2025年第四季度及全年业绩，全年实现收入3649亿元，同比增长8%，但净亏损高达234亿元，经营亏损170亿元。其中，核心本地商业板块经营亏损69亿元，这是美团上市以来首次在该核心业务上出现年度亏损。
就在财报发布前一天，国家市场监督管理总局官网转发《经济日报》评论文章《外卖大战该结束了》，明确指出“外卖大战是对餐饮行业价格体系的猛烈冲击”，监管部门已进驻相关平台开展现场调查。
资本市场对此反应积极：美团股价在监管信号释放后一度上涨超过10%，市场用真金白银投票，表达了对行业回归理性竞争的期待。
财报解读：234亿亏损背后的战略选择
美团2025年财报最引人注目的数字无疑是234亿元的净亏损，这一数字与2024年358亿元的溢利形成近600亿元的巨大反差。但深入分析财报细节，会发现这并非简单的经营失败，而是一场战略性防御战的代价。
核心本地商业板块从2024年盈利524亿元转为亏损69亿元，这一转变直接反映了外卖大战的惨烈程度。第四季度，该板块经营亏损100亿元，但较第三季度的141亿元已大幅收窄，显示出亏损收窄的趋势。
值得关注的是，美团在如此激烈的竞争环境下，仍以“远低于竞争对手的亏损”稳定保持60%以上的GTV市场份额。这意味着美团用相对较小的代价守住了市场主导地位，展现了其运营效率和用户粘性的护城河。
研发投入成为财报中的亮点。2025年美团研发投入260亿元，同比增长23%，持续加大AI投入力度，打造物理世界的AI底座和行动能力。基于自研多模态LongCat系列大语言模型，美团推出了面向用户的AI助手“小美”和“小团”，春节假期有过亿人次用户通过“小团”规划吃喝玩乐消费。
监管定调：为什么必须叫停“内卷式”竞争？
监管此时出手，背后有着深刻的经济逻辑和行业考量。这场由京东2025年2月高调入局点燃的外卖价格战，已持续近一年，三大平台累计投入补贴高达800亿元至1000亿元。
表面上看，消费者享受到了“1分的奶茶、3元的咖啡”，平台获得了用户增长和市场份额。但深入分析，这场大战已演变为一场零和博弈的集体亏损。
从宏观经济角度看，外卖大战直接拖累了消费回暖。在我国CPI统计篮子里，食品烟酒及在外餐饮的权重接近30%，在所有类目中最高。2025年二季度末至三季度，我国餐饮收入增速放缓，其下跌的时间点和走势，与整体CPI的下滑曲线高度重叠。
中国饭店协会指出，平台间大额补贴行为导致的价格下行成为2025年6月以来制约餐饮行业增速的重要因素。据美团观察，这场大战直接将餐饮堂食客单价打回了10年前。
更严重的是对产业链的冲击。调研数据显示，74%商户客单价下降，65%堂食规模缩减，80%净利润持续下滑。为缓解经营压力，39%的商户更换低价原材料供应商，30%强化与供应商的议价博弈，直接导致2025年三季度全国食材市场水产、肉类交易价格下跌5至6个百分点。
行业转折：从资本消耗到效率比拼
随着监管明确叫停“内卷式”竞争，外卖行业的竞争逻辑将发生根本性转变。美团CEO王兴在财报电话会上明确表示：“我们坚决‘反内卷’，专注于做正确的事”。
这一表态与监管方向高度一致。市场监管总局在3月20日的新闻发布会上表示，此次调查评估的目的是针对行业存在“拼补贴、拼价格、控流量”等问题，表达竞争关注、评估垄断风险、规范市场秩序。
行业专家指出，即时零售的服务与效率比拼将取代简单的价格战，成为大厂下一阶段的竞争核心。美团已经开始战略调整，全面强化即时零售布局，押注“品牌官方闪电仓”，关停美团优选等低效业务。
在国际化方面，Keeta加速全球布局，继中国香港地区后，已完成中东海湾地区主要国家覆盖，并在巴西展业。在中国香港，Keeta持续巩固市场地位，并于第四季度实现UE（单位经济）转正。
竞争的下半场将在更高维度的生态整合与履约效率上见分晓。美团通过品牌官旗闪电仓、自营前置仓等创新模式，推动“30分钟万物到家”从餐饮外卖拓展至日用百货、3C数码等各个品类。
价值分析：护城河是否依然坚固？
从价值投资的角度审视美团，需要回答一个核心问题：在经历了234亿元亏损后，美团的护城河是否依然坚固？
首先看市场份额护城河。尽管面临激烈竞争，美团仍稳定保持60%以上的GTV市场份额，并在中高客单价正餐市场保持绝对优势。王兴在财报电话会上透露：“一季度至今，美团继续保持在中高价订单市场GTV（总交易额）的领先地位”。
其次看技术护城河。2025年美团研发投入260亿元，同比增长23%，这一投入规模在国内企业中位居前列。王兴强调：“在AI革命中，唯一合理的策略是进攻，而不是防守”。美团不会盲目追求成为“词元工厂”，而是将AI视为战略机遇，用于改进、加强甚至彻底变革本地服务这一核心业务。
第三看生态护城河。美团已构建起涵盖餐饮外卖、酒店预订、生活服务、出行、医疗健康等多种消费场景的会员体系。超过340万商户使用美团的AI商家经营助手，有效降低运营成本。在骑手保障方面，美团率先实现骑手养老保险补贴覆盖全国，推出业内首个覆盖全类型骑手的养老保险方案。
第四看国际化护城河。Keeta在海外的成功拓展，特别是第四季度在香港实现UE转正，显示了美团模式的可复制性和海外市场的增长潜力。
投资视角：从价格战到价值战的转变
监管叫停恶性补贴后，行业将迎来多个结构性投资机会。
平台盈利能力修复是最直接的逻辑。监管叫停恶性补贴后，平台无需被动烧钱维系份额，营销与补贴成本大幅下降，单票盈利有望快速回升。王兴在财报电话会上表示：“预计2026年第一季餐饮外卖的单均亏损环比优化幅度会好于2025年第四季度”。
餐饮产业链价值重估是第二个机会。价格体系回归合理后，餐饮商户利润空间打开，直接利好餐饮连锁、食材供应链、调味品等上下游企业。那些具备品牌力、供应链优势和运营效率的餐饮企业将脱颖而出。
即时零售赛道价值凸显是第三个机会。随着外卖补贴退潮，即时零售作为更高频、更高客单价的场景，将成为平台争夺的新焦点。美团的小象超市通过持续深耕供应链，不断提升生鲜品质，商品能力领先行业。截至2025年底，小象超市已进入全国39个城市。
技术创新带来的效率提升是长期机会。美团在无人机、无人车等物流科技上的投入已开始显现成效。截至2025年底，美团无人机在国内外多个城市开通70条航线，累计完成订单超78万笔。近期，美团无人机在香港汀角村开通“老年人送餐”专属航线，将原本1.5小时跨海进山的送餐时间缩短至10分钟。
风险提示与长期价值
尽管监管介入为行业带来了确定性，但投资者仍需关注几个关键风险。
政策执行风险是首要考量。虽然监管已明确表态，但具体执行细则和处罚力度仍有待观察。北京市市场监管局已联合市商务局、市文化和旅游局，依法约谈和行政指导京东、淘宝闪购、美团等12家平台企业。
行业调整期的阵痛不可避免。补贴退坡可能导致短期订单量下滑，消费者需要时间适应正常价格。平台需要在用户体验和盈利能力之间找到新的平衡点。
市场竞争格局仍存变数。虽然价格战告一段落，但技术战、服务战、生态战才刚刚开始。阿里电商事业群CEO蒋凡表示，未来两年公司会以实现整体规模过万亿的目标继续坚定投入，预计2029财年即时零售业务将实现整体盈利。
从长期价值投资的角度看，美团当前面临的情况与许多伟大企业在成长过程中经历的阵痛相似。真正的护城河不是靠烧钱堆砌的，而是建立在效率、技术和用户体验基础上的。
那些能够通过技术创新降低履约成本、通过精细化运营提升服务品质、通过生态协同创造更大价值的企业，将在新一轮竞争中占据优势。美团在AI、无人机、国际化等领域的持续投入，正是为长期价值创造奠定基础。
当监管的哨声与财报的亏损数字同时响起，市场看到的不是美团的衰落，而是一个行业从无序扩张回归价值创造的转折点。234亿元的亏损，是美团为捍卫市场份额付出的代价，也是行业从“拼价格”转向“拼效率”必须经历的阵痛。
王兴在财报电话会上不再被分析师称为“兴哥”，而是“xingwang”或“xing”，这一细节变化反映了美团管理层“减少登味”、拥抱新事物的决心。在AI革命中，美团选择进攻而非防守，将AI视为战略机遇而非威胁。
这场800亿的烧钱游戏终于落幕，而真正考验企业内功和价值创造能力的时代，才刚刚开始。对于投资者而言，关键不是关注短期的亏损数字，而是判断企业是否在构建持久的竞争优势，是否在为长期价值创造奠定基础。从这个角度看，美团在技术、生态和国际化上的布局，或许比234亿元的亏损数字更值得关注。
