【东方机械】矿山机械行业报告:地缘政治扰动升温,看好矿山机械景气度持续

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地缘冲突下，矿山机械的景气度更长

市场目前普遍观点认为矿山机械的景气度主要受益于美联储未来的降息周期，但目前美伊冲突导致了全球油价上涨，使美联储降息空间有限，未来降息预期受到削弱时，有色金属价格失去支撑，则矿山机械投资的景气度持续性弱。

而我们认为本轮矿山机械投资的景气度持续性强，原因在于本轮景气度上行与以往周期有所不同，更关键因素在于逆全球化背景下，全球地缘政治扰动加剧，有色金属价格中枢有望维持高位。全球矿业巨头持续加大并购拓展储量，未来矿山企业扩产意愿有望加强。这将带动矿山企业资本开支高景气度持续更长时间，推动矿山机械行业高景气。

1.1

地缘冲突下，有色金属价格中枢有望维持高位

安全需求增加将成为抬升全球通胀的核心驱动来源，有色金属价格中枢有望维持高位。2025年贵金属、工业金属价格持续攀升，伦敦金价格增长约60%，COMEX铜价增长了约40%。据东方证券研究所2026年2月1日外发投资策略专题报告《化工和农业，涨价乘风起》中论述，全球范围内的安全需求增加将成为抬升全球通胀的核心驱动来源，这对非能源大宗商品的影响将尤为突出。由于金属端等非能源大宗产能释放的局限性，全球资本开支扩张周期往往伴随金属等非能源大宗价格持续上行。上个世纪80年代起，美日贸易战持续升温，产业迁移和再工业化投资需求持续增长，如1987 年、1994 年等多轮全球资本开支扩张周期，均显著推动当年非能源大宗商品价格。Caldara等人对1900-2023年地缘风险上升阶段进行统计，发现地缘风险会极大推动通胀的上行，既包括全球综合通胀上行的幅度，也包括全球受通胀影响经济体的广度，但由地缘问题带来的通胀预期是不利于经济增长的。

我们判断当前有色金属价格中枢仍有望维持高位，依据在于：

1、贵金属以黄金为例，黄金中长期投资需求、央行购金需求仍有望强劲，但黄金矿产量增速弹性有限。

2、工业金属以铜为例，受地缘冲突影响，未来市场对铜供给短缺的认知有望加强，我们认为美国囤铜行为短期不会结束，对铜价形成支撑。

3、地缘冲突升温，战略小金属矿产资源重要性持续凸显。

黄金短期价格波动，但中枢仍处于高位，不改变黄金开采的经济性。近期受美伊冲突影响，黄金市场有所波动，短期内价格承压，2026年3月23日伦敦金收盘价为4407.35 美元/盎司，市场短期呈现一定恐慌。但从矿山开采经济性来看，2025年全球黄金生产总维持成本（AISC）仅约1500 美元/盎司，对矿山企业而言，经济性仍然较好，因此我们判断当前黄金价格中枢仍处于高位，黄金价格短期波动对黄金开采影响有限。

地缘风险推动通胀上行，将拉动黄金为代表的避险资产需求边际增强，但黄金矿产量增速弹性有限。黄金是全世界公认的避险资产，具有价值相对稳定、流动性强、抗通胀的特性。2024年全球黄金需求量约为148.1 百万盎司，在投资需求、央行购金需求的带动下，2024年至2029年间全球黄金需求有望维持较快增速，复合增速达到3.2%。但黄金矿产量增长弹性是相对有限的，2024年全球黄金矿产量为116.3 百万盎司，对比同年黄金需求量存在31.8百万盎司的供给缺口。2024年至2030年全球黄金矿产量复合增速仅为1.1%，低于黄金需求增速。

全球央行购金意愿仍然较强，形成未来黄金需求较强的支撑。2025年美元信用遭受挑战，美元在全球外汇储备中的占比持续下滑，全球央行持续抛售美债。据《2025年央行黄金储备调查》，43%的受访央行认为，在未来12个月内其自身的黄金储备也将增加，没有受访央行认为在未来12个月内黄金储备将会下降。大多数受访央行（73%）认为，未来五年美元在全球储备中的占比将适度或大幅下降。另一方面，受访央行认为，在同一时期内，欧元、人民币等其他币种以及黄金在资产配置中的份额将有所增加。

铜市场面临严重的供应紧张。在全球电气化转型及AI基建需求推动下，金属铜需求扩张迅速，而供给端受矿山矿难事故影响，常有中断。GTC 2026大会上，黄仁勋指出“铜仍然重要，光学会用于不同维度的扩展，两者都是必须能力”，这打破了市场此前的“光进铜退”预期，显示出上游铜矿石的需求依旧强劲。荷兰国际集团预测，受市场供应冲击的影响，2026年的精炼铜的供给缺口将提升至60万吨，这相较于国际铜研究组织2025年10月预测的2026年15万吨的缺口，进一步的扩大。伴随美伊冲突以来全球油价持续上行，我们判断未来全球光伏、风电等新能源装机量将边际走强，将进一步拉大铜的需求，我们认为未来市场对铜资源短缺的认知有望加强。

美国囤铜行为仍在加速，对铜价将形成支撑。2025年以来美国COMEX仓库铜库存实现了高速增长，2026年2月27日，COMEX铜库存已超过60万短吨，约为美国一年精炼铜消费量的三分之一。伴随着LME铜价相对COMEX不再折价，美国大量的铜转向了面向全球的LME仓库，2026年3月5日，LME铜库存单日暴增20675吨，其新增库存几乎全部集中在美国的新奥尔良和巴尔的摩仓库。由此可见，美国囤铜仍在加速，库存分化将加剧非美地区的铜供应的紧张。我们认为美国囤铜行为是在下游景气度确定性强时，为保障关键矿产供应链安全的行为，而不仅仅是企业单纯的商业行为。故我们判断，这部分铜库存短期内不会释放，囤铜需求对铜价而言反而会形成支撑。

战略小金属关乎半导体、航空航天等诸多领域。据2026年2月美国地质调查局（USGS）发布的年度矿产商品报告指出，美国有16种矿产100%依赖进口、54种矿产进口依赖度超50%，这些矿产资源将影响半导体、新能源电池、航空航天等多个领域。中国是美国大多数关键矿产品的主要来源国，加拿大向美国供应铝、镓、钾和锌，智利向美国供应铜，墨西哥向美国供应银。

战略小金属的矿产资源重要性在持续上升。2022年6月美国民主党拜登政府成立了美国关键矿产多边机制“矿产安全伙伴关系”（MSP）。2026年2月4日，美国在华盛顿召开关键矿产部长级会议，美国在该会议上推出资源地缘战略参与论坛（FORGE），宣称以“供应链多元化”抗风险为公开目标，配套了“关键矿产优惠贸易集团”、“价格下限机制”、“金库计划”，形成“联盟、规则、储备”组合拳。54个国家及欧盟参与，韩国担任首轮轮值主席。我们看到地缘冲突升温时，各个国家越发强调战略小金属的供应链安全，这有望带动战略小金属的价值重估。

1.2

全球龙头矿企积极增储，扩产的意愿有望加强 

从资源储量角度，我们看到全球龙头矿企在积极增储，我们认为龙头矿企扩产的意愿有望加强。

全球矿企勘探活动以铜金为主。矿山企业为实现增储目标，可以通过勘察和并购两种方式。据S&P Global的数据，2017-2023年各类金属勘探钻孔中，以金属铜、金占据主导。从勘探投资额上看，2014年-2023年全球金矿年度勘查投资在33.20亿～70.10亿美元间幅动，全球固体矿产年度勘查投资总额中的占比处于42.58%～55.38%之间；2014年-2023年全球铜矿勘查投资额在15.76亿～31.18亿美元之间波动，占全球固体矿产勘查投资额的比例在20.61%～24.92%。由此可见，全球矿企更热衷于在金、铜上进行勘探投资。

矿山从发现到投产建设周期长，供给侧短期边际变化小。据S&P Global数据数据分析，矿山项目从最初的草根调研阶段到最终的矿产阶段平均耗时极长，在草根勘探、可行性研究等阶段一般耗时12.3年，而矿山建设决策阶段一般耗时1.7年，最后的矿山建设到投产阶段耗时2.3年，整个周期长达16.3年。

矿业巨头持续加大全球并购力度，看好未来扩产意愿。矿业草根勘查通常具有周期长、结果不确定性高的特点，导致其蕴藏较高风险。因此，全球矿业巨头更倾向于通过并购快速扩充资源储备。矿业并购已成为大型矿业公司实现跨越式发展的核心战略举措，纵观全球头部矿业企业的成长历程，几乎都伴随着大规模的并购扩张。如必和必拓在2023年5月2日以67.79亿美元收购了澳大利亚OZ矿业公司100%股权，成功将铜、镍等关键矿产纳入囊中。据慧甚FactSet统计，2025年采矿业的并购活动达到了自2010-2012年超级周期以来最强劲的一年。2025年贵金属领域并购交易总额为310亿美元，同比增加4%；全年交易数量84笔，同比增加42%。2025年基本金属领域并购总额达457亿美元，同比增加214%，达到2011年以来最高水平。我们认为，矿业龙头具备更强的现金流优势，通过并购开发阶段的矿产增加储量，未来扩产的意愿有望加强。

2

全球矿业资本开支有望扩张，矿山设备迎来发展机遇

2.1

全球矿业资本开支有望扩张

全球矿山企业资本开支处于上行周期。金属价格上涨时，矿企利润增厚，更有意愿进行扩产，短期产能较为刚性时，矿企能通过延长开采时间、增加开采工作面等方式进行扩产。中长期则只能通过增加资本开支的方式投建新产能，新产能投产具有一定滞后性。我们选择了必和必拓、力拓、嘉能可、紫金矿业等全球知名的十大矿业企龙头企业分析，发现上轮资本开支周期高点在2012年，2012年后行业资本开支进入下行调整期，直至2017年触底；2018年开始，十大矿业企龙头企业资本开支再次进入上行周期。必和必拓2025财年资本及勘探开支为98亿美元，预计2026和2027财年每年资本及勘探开支达到约110亿美元，我们看到部分矿业龙头企业未来三年资本开支依然强劲，我们认为黄金、铜、战略小金属价格中枢有望保持高位时，全球矿企扩产空间还能更多，2026-2028年间全球矿业资本开支还将上行。紫金矿业在2026年2月发布公告，2028年的矿产金产量指引为130-140吨，较2024年5月公告的产量指引有所上调。

矿山设备龙头对矿业资本开支展望更加乐观。卡特彼勒是全球最大的矿山机械设备商，据其预测2035年铜、石墨、镍、钴、锂和稀土等全球关键矿产需求量将比2024年增加39%。且受矿石品位下降影响，单位矿产所需的设备投入将进一步上升。因此采矿企业需投入更多的资本开支，据卡特彼勒预测2024年至2030年间采矿业资本开支将进入新一轮上升周期，资本开支金额有望提升50%。卡特彼勒于2025Q4电话会中同样指出，其资源行业未完成订单在增长，下游客户的产能利用率维持高位。我们认为矿山设备龙头对矿业资本开支的积极指引能进一步提升市场对矿山机械的高景气度预期。

2.2

矿山机械是矿山开发核心装备，迎来发展机遇

矿山机械是指在矿产资源开发过程中使用的矿物采掘、运输及加工处理的各类设备。采矿工艺可大致分为7步。钻孔环节应用设备包括牙轮钻机、潜孔钻机、凿岩钻机和空压机等设备，爆破环节通过装药车等设备实现矿产资源和地表岩石分离，铲装环节应用以电铲、挖掘机、装载机为主，矿内运输环节可采用矿用自卸车，主要包括矿用宽体自卸车、刚性自卸车以及铰接自卸车等。金属矿物后续需要先进行破碎筛分、再运输、最后选矿。为适应偏远矿山的恶劣环境，矿山设备大都具备高负载能力、恶劣工况耐久性强、大型化作业规模等特点。

全球矿山设备市场已突破7000亿元，2024年到2030年市场规模复合增速有望超过5%。在大宗商品价格走强和矿业资本开支增加的推动下，2020年至2024年间市场实现显著扩张。至2024年，全球矿山设备市场规模为人民币7,367亿元，2020年至2024年复合年增长率为5.9%。展望未来，市场预计将持续扩张，至2030年规模有望达到人民币10256亿元，2024年至2030年期间复合年增长率为5.7%。从细分区域来看，北美、欧洲、中国市场份额占比高，2024年细分市场规模占比分别为25.7%、19.8%、16.7%。

2.2.1

为适应开采环境，矿山装备技术水平要求高

矿山设备中露天采矿设备和地下采矿设备市场占比高。矿山机械可以广义分为采矿设备和选矿设备。采矿设备可以细分为露天采矿设备、地下采矿设备和矿钻与凿岩设备等，其中露天矿山挖运设备份额占比最高，2026年市场份额预计达到31%。选矿设备包括碎磨与筛选设备、矿物处理设备等。

钻孔机械可以细分为凿岩机和钻机两类，钻机又可分为露天钻机和井下钻机。凿岩机主要用于在中硬以上的岩石中钻凿直径为20~100mm、深度在20 米以内的炮孔。根据动力不同可分为风动、内燃、液压和电力凿岩机，其中风动凿岩机应用最广。按破碎矿岩的工作机构不同，露天钻机可以细分为潜孔钻机、牙轮钻机、旋转钻机和钢绳冲击钻机。其中钢绳冲击钻机作业效率较低，已逐渐被其他钻机代替。当钻凿孔径小于150 mm的井下炮孔时，除应用凿岩机外还可应用80~150mm的小直径潜孔钻。安百拓和山特维克等海外厂商生产的钻孔设备智能化程度更高，例如其凿岩台车产品多配备有可靠的直接控制系统(DCS)或电脑控制的台车控制系统(RCS)，自动化程度高、钻孔精度高、安全性强，且具备自动调平和钻头停止保护等功能，因此海外厂商占据着地下金属矿凿岩作业的大部分市场。国内生产的凿岩台车还处于从纯手动阶段向半自动化、全自动化阶段跃升的过程，智能化程度不高。

露天矿山挖运设备主要包括矿用挖掘机和矿用卡车。露天采矿工艺主要包括穿孔、爆破、采装、运输和排岩，露天矿山挖运设备主要包括矿用卡车和矿用挖掘机。其中矿用卡车的价值量占到约60%，矿用挖掘机价值量占比约30%，除此之外还需要用到矿用平地机、矿用装载机等设备。矿用卡车包括宽体自卸车等各类设备，由于总价值量占比高，矿企对其经济性要求高。由于一台矿用挖掘机设备往往配合多台矿用卡车设备作业，因此矿用挖掘机的发动机、液压系统稳定性至关重要。

地下矿山采运主要包括钻探、掘采、锚支、装运、破碎、充填环节，涉及的设备包括井下深孔钻探设备、掘进钻车、悬臂式掘进机、深孔采矿钻车、连续采煤机、大吨位地下铲运机、运矿车、锚杆钻车、破碎站、智能充填站等设备。通风系统对于地下采矿作业至关重要，因为需要新鲜空气来维持安全的工作条件并去除有害气体和灰尘。常用设备包括轴流风机，用于将新鲜空气送入矿井并排出污浊空气。

选矿工艺包括磨矿、输送、分级和浮选等工艺流程。选矿环节是指对低品位的矿物原矿进行加工、提纯，主要目的是提高品位。选矿环节主要包括磨矿、矿浆输送及分级和浮选作业等工艺流程。碎磨作业即破碎和磨矿作业，是将原矿碎磨成粉的过程，一般通过破碎机将原矿大石破碎成小块，而后以磨机为核心对矿石研磨成粉，再由圆筒筛和振动筛筛分矿粉颗粒。经碎磨作业达标的矿粉进入泵池，按相应比例与水混合，形成矿浆。矿浆通过渣浆泵提供动力进行压力输送，经由管道进入旋流器分级矿物。利用离心力与重力作用将不同矿粉物料按其沉降速度的不同分成若干粒度级别，溢流部分进入浮选工序，沉沙部分进入再循环或进入尾矿。浮选作业根据矿物表面物理化学性质的差别，经添加浮选药剂，反应处理使得有用矿物选择性地附着在气泡上，通过不停的搅拌溢出以达到分选矿物质的目的。

2.2.2

矿石品位变化和后市场需求，拉动矿山设备长期需求

矿山品位将持续下降，拉动选矿设备需求增长。矿石品位是指矿石中金属的含量，通常用百分比（%）来表示，它是衡量矿石质量和经济价值的核心指标，矿石品位越高（例如 >1%），意味着每吨矿石能提炼出更多的金属，开采和冶炼成本相对更低。矿山开采初期通常会优先开采品位最高、最易开采的富矿，后再开采边缘的低品位矿石，因此存量矿山矿石未来品位下降是趋势规律，未来智利铜矿品位还可能继续下降，必和必拓对其智利Escondida矿山2028财年产量中枢较2026财年下降了20%以上。标普全球指出2023年达到预估品位区间的钻探项目同比下降了12%，其中黄金下降24%，铜下降23%，白银下降40%。未来矿山品位将持续下降，因此需要开采更多的原矿量，推动矿山机械需求增长。

矿山设备后市场空间巨大。由于矿山设备往往工作环境恶劣、工作时间长、设备使用寿命长等特点，矿山设备备品配件、耗材、维修保养等后市场规模巨大，国际成熟市场里后市场收入能占总收入约70％。例如小松公司的2024年收入构成中，矿山机械板块中备件及服务收入占比达63%，而工程机械板块中备件及服务收入占比仅39%。因此对于矿山设备企业而言，销售设备后续的备品配件、耗材、维修保养服务收入粘性强，这样“剃刀+刀片”的经典商业模式更具备持续性。

2.2.3

资源品供应链自主可控趋势下，国产矿山机械份额上升空间大

矿山机械行业出口增速较快，龙头企业持续引领增长。受益于“一带一路”政策，中国矿山企业积极出海布局矿山资源，带动了国产矿山机械的出口。2025年全年我国矿山机械出口额为58.66亿元，同比增长13.0%，2020年到2025年间，我国矿山机械出口额持续增长，五年市场规模复合增速达到33.4%。同时，以徐工集团为代表的国内矿山机械龙头企业凭借成套化、智能化、运营成本低等优势，不断在海外矿山市场取得突破，矿山机械业务收入持续增长。

资源品供应链自主可控趋势下，国产矿山机械份额上升空间大。中国矿山机械在全球矿山设备份额较低，据2025年雅加达全球矿山设备制造商50强榜单（见附录），全球矿山机械企业前五强分别为卡特彼勒、小松、山特维克、安百拓、美卓，均为海外企业，2025年五家销售额合计约422亿美元，CR5约55%。天地科技、中创智领、徐工机械等13家中国企业上榜，榜单里中国企业2025年销售额合计约147.25亿美元，占比仅19.21%。全球地缘政治风险升温，对资源品供应链自主可控的提出更高要求，伴随国内矿企积极出海，我们认为国产矿山机械在性价比、电动化等方面有竞争优势，未来国产矿山机械全球份额还有较大上升空间。

3

投资建议与投资标的 

地缘冲突背景下，有色金属价格中枢有望维持高位，全球矿业巨头持续加大并购拓展储量，未来矿山企业扩产意愿有望加强。这将带动矿山企业资本开支高景气度持续更长时间，推动矿山机械行业高景气。而广义的矿山机械景气度有三个阶段，包括大宗原料开发、能源开采、建设利用，我们认为目前正处于第一阶段，相关设备企业有望受益矿山机械行业景气度上行。相关标的：耐普矿机(300818，未评级)、徐工机械(000425，未评级)、运机集团(001288，未评级)、同力股份(920599，未评级)、山推股份(000680，未评级)、北方股份(600262，未评级)。

3.1

耐普矿机

耐普矿机成立于2005年，是一家集研发、生产、销售和服务于一体的重型矿山选矿装备及其新材料耐磨备件专业制造企业，公司的主要产品应用于选矿流程中的磨矿分级和选别作业，具体可分为选矿设备以及橡胶耐磨备件。其中，选矿设备主要有渣浆泵和旋流器等，选矿备件是选矿过程中的消耗型备件，主要有磨机衬板、圆筒筛、渣浆泵过流件等。除销售产品外，公司还向客户提供选矿工艺全过程的总承包服务。

2024年耐普矿机实现营业收入11.22亿元，同比增长19.62%，归母净利润1.16亿元，同比增长45.46%。2025年前三季度公司实现营业收入7.14亿元，同比下滑22.46%，主要系选矿系统方案及服务收入减少所致。2025年前三季度公司实现归母净利润0.62亿元，同比下滑48.07%。从单季度来看，2025年第三季度公司实现归母净利润0.46亿元，同比上升26.31%，单季度归母净利润同比增速实现了由负转正。

分产品来看，耐普矿机收入主要来源为矿用橡胶耐磨备件，2024年矿用橡胶耐磨备件业务实现营收6.11亿元，收入占比达到54.5%；矿用金属备件业务实现营收1.46亿元，收入占比达到13.0%；选矿设备业务实现营收1.32亿元，收入占比达到11.7%。耐普矿机近年来海外收入占比呈上升趋势，2024年海外收入占比达到67.6%。

耐普矿机近年来销售毛利率呈上升趋势，2024年公司销售毛利率为37.35%，分地区来看，公司海外收入毛利率相较国内收入毛利率更高。2023年以来公司销售净利率维持稳定，2024年销售净利率为10.65%。2023年以来，公司期间费用率维持相对稳定，2025年Q1-Q3销售费用率较2024年提升较明显，主要系职工薪酬、业务费用增加所致。

3.2

运机集团 

运机集团成立于2003年，主要从事以带式输送机为主的节能环保型输送机械成套设备的研发、设计、生产和销售，能够为客户提供物料输送系统解决方案。公司主要产品包括通用带式输送机、管状带式输送机、水平转弯带式输送机、其他输送机及其相关配套设备等。公司产品涉及电力、钢铁、煤炭、交通、水利、化工、冶金、石油、建材等领域，并出口印度、尼日利亚、塞内加尔、巴基斯坦、印尼、老挝、越南、马来西亚、美国、马里、缅甸等多个国家。

2024年运机集团实现营业收入15.36亿元，同比增长45.80%，主要受益于当年公司海外业务大幅增加，公司2024年实现归母净利润1.57亿元，同比增长53.80%。2025年前三季度公司实现营业收入12.32亿元，同比增长41.99%，主要受益根据客户需求交货量增加及合并范围增加。2025年前三季度公司实现归母净利润1.07亿元，同比增长27.35%。

分产品来看，运机集团收入主要来源为输送机设备整机，2024年输送机设备整机业务实现营收14.02亿元，收入占比达到91.3%；技术服务及备件收入实现营收0.75亿元，收入占比达到4.9%。分地区来看，运机集团近年来海外收入占比呈上升趋势，2024年海外收入占比达到67.6%，国内市场里华东地区占比最高，2024年华东地区收入占比达到12.7%。

运机集团近年来销售毛利率呈上升趋势，2024年公司销售毛利率为29.32%，公司海外收入毛利率相较国内收入毛利率更高。2023年以来公司销售净利率维持稳定，2024年销售净利率为10.71%。2023年以来，公司期间费用率略有上升，其中管理费用率上升相对明显，2025 Q1-Q3公司管理费用率上升主要系职工薪酬、股权激励以及合并范围增加所致。

宏观经济波动导致投资不及预期：若全球宏观经济发生波动，导致采矿业投资不及预期，将对矿山设备行业需求产生负向影响。 

矿企资本开支不及预期：若矿山企业资本开支增长不及预期，将对矿山设备行业需求产生负向影响。

矿山项目进展不及预期：若矿山项目进度缓慢，将对矿山设备行业需求产生负向影响。

2025 年全球矿山机械50强榜单：

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