3月25日，拼多多发布的2025年第四季度财报：营收端以1239.1亿元的成绩略超市场预期，但利润端却以调整后每ADS收益17.69元大幅“爆雷”，远低于市场预期的20.84元。

这一反差不仅让投资者感到意外，更让包括摩根士丹利在内的多家机构此前的乐观预测集体“失灵”。

拼多多究竟怎么了？

01.

根据财报，拼多多第四季度营收1239.1亿元人民币，同比增长12%，略高于市场预估的1237.2亿元。

然而，调整后每ADS收益仅为17.69元人民币，显著低于市场预期的20.84元，利润增速明显落后于营收增长。

从全年维度看，这一趋势更为明显：2025年总营收4318亿元，同比增长10%，但归属普通股股东的净利润同比下滑12%至994亿元。

第四季度调整后净利润263亿元人民币，同样低于市场预期的311.6亿元。

02.

在财报发布前，多家投行对拼多多持乐观态度。摩根士丹利在2025年11月的研报中维持目标价148美元，并强调拼多多的利润改善趋势将延续至2025年第四季度及2026年全年。

其核心逻辑基于Temu业务亏损持续收窄，以及国内电商业务利润率逐步改善。

然而，实际财报显示，尽管Temu业务确实在减亏，但公司整体利润仍被战略投入大幅拖累。拼多多管理层在财报中明确表示，净利润同比下降主要源于“千亿扶持”战略对供需两侧的持续投入。

这种“以利润换增长”的战略选择，超出了多数机构基于常规财务模型的预测范围。

03.

利润不及预期的直接原因，是拼多多正在进行的战略性重投入。

财报发布同时，公司宣布组建“新拼姆”，未来三年计划投入1000亿元现金，开启品牌自营模式，继续重仓中国供应链。目前“新拼姆”已在上海成立新的专项公司，一期已现金注资150亿元。

这一举措标志着拼多多从平台模式向品牌自营的深度转型。联席董事长赵佳臻提出的“聚焦、重投供应链升级，高质量发展”战略，目标直指“力争三年再造一个拼多多”。但这种激进的投入策略，必然在短期内对财务报表形成压力。

04.

面对这份“分裂”的财报，机构观点出现明显分歧。

尽管利润不及预期，但摩根士丹利、高盛和花旗等大行仍维持“买入”评级，其中花旗将目标价上调至170美元。

这些机构普遍认为，Temu业务的盈利拐点已初步确立，预计在2026-2027年实现盈利。

高盛预测，Temu在2026和2027财年的EBITDA将分别达到170亿元和240亿元。这一预测虽然较此前预期有所下调，主要反映了公司在产品合规与平台基础设施方面的增量投入，但仍显示出对海外业务增长潜力的信心。

05.

值得关注的是，尽管利润承压，拼多多的现金流状况依然强劲。

截至2025年12月31日，公司现金、现金等价物及短期投资合计约4223亿元，较2024年底增加约907亿元。

这为“千亿扶持”战略提供了充足的弹药，也解释了公司敢于在利润端承受压力的底气。

在流量红利见顶的背景下，单纯依靠平台模式已难以维持高增长，向供应链深处渗透、打造自有品牌成为必然选择。

拼多多的问题已不再是“利润何时改善”，而是“千亿投入能否真正打开新的增长空间”。

而答案可能需要未来几个季度才能逐渐清晰。

那么，你觉得拼多多怎么样呢？你是它的用户么？