腾讯2025年财报简析3月18日腾讯发布2025年第四季度和全年业绩。 2025年，腾讯整体财务表现稳健，收入与利润均实现双位数增长，毛利率持续提高。 一、业绩概览 全年业绩 营收7517.66亿，同比增长13.86%； 毛利4225.93亿，同比增长21%； 毛利率56.21%，同比提高3.32%； 经营盈利2415.62亿，同比增长16.08% 非国际财务报告准则归母净利润2596.26亿，同比增长16.58%。 第四季度业绩 营收1943.71亿，同比增长12.71%； 毛利1082.89亿，同比增长19.45%； 毛利率55.71%，同比提高3.14%； 经营盈利603.38亿，同比增长17.21% 非国际财务报告准则归母净利润646.94亿，同比增长16.96%。 我对这份成绩单非常满意，三大主业在AI加持下均实现了高质量增长。增值服务和营销服务的毛利率分别提升至60%和58%，金融科技与企业服务毛利率也提升至51%。这验证了管理层强调的“经营杠杆”效应，即核心业务在规模扩张的同时，盈利能力同步增强。 二、孕育活力的土壤 微信月活跃用户数保持增长，QQ月活跃用户数不可避免的持续下降。QQ用户定位是年轻化，而吸引年轻用户的APP有很多，当下想要留住年轻人没有现象级的功能恐怕很难做到。 三、主营业务 （一）增值服务 2025年营收3692.81亿，同比增长15.7%；毛利2222.96亿，同比增长22.37%；毛利率60.2%，同比提升3.28%。 其中第四季度营收899.2亿，同比增长13.79%；毛利535.39亿，同比增长21.25%；毛利率59.54%，同比提升0.44%。 1、游戏方面，强得可怕。 2025年游戏总收入2416亿，同比增长22.21%，远超全球行业增速7%；占总营收比32.14%，同比提升2.2%。 第四季度游戏总收入593亿，同比增长20.53%；占总收入比30.51%，同比提升1.98%。 （1）本土游戏 2025年营收1642亿，同比增长18%；占游戏总收入67.96%，同比下降2.7%。第四季度营收382亿，同比增长15.06%。 得益于近期发布的《三角洲行动》的强劲表现，以及《王者荣耀》、《和平精英》等长青游戏及《无畏契约》系列（个人计算机端及移动端）的收入增长。 （2）国际游戏 年收入首次超过100亿美元达到人民币774亿元，同比增长33%（按固定汇率计算为32%），占游戏总收入32.14%，同比提升2.7%。第四季度营收211亿，同比增长31.88%。 增长动力来自Supercell旗下游戏《PUBG MOBILE》的稳健增长以及《鸣潮》等新作的贡献。这标志着腾讯游戏全球化战略进入收获期。 AI在游戏赋能方面管理层这样表述：我们部署生成式AI加速游戏内内容生产，让我们能在大型游戏中产出更多内容；我们利用生成式AI，通过精准广告、个性化每日高光集锦等方式助力新用户获取与老用户留存；我们通过PVP游戏中的虚拟队友、PVE游戏中的高拟真NPC等AI功能，丰富，这些举措是腾讯游戏愈发“常青”的原因之一。 用一句话概括：AI提升了运营效率和用户粘性。 另外对游戏方面积极的影响还有：苹果公司3月13日发布公告表示，正式下调了中国市场App Store应用内购买（IAP）费率，标准企业由30%降至25%，小型企业等特定业务由15%降至12%，3月15日起执行。 管理层在业绩说明会就这一问题谈到：预计将对利润产生良好的正向影响。除了具体的降费幅度之外，更重要的是，苹果承诺将为中国开发者提供与全球其他地区开发者同等的低费率待遇。我们认为，全球 App Store 渠道费率下行是必然趋势。苹果此次声明意味着，中国地区将与全球同步享受未来的费率下调。这是一个非常积极的开始。 这是一个未来可持续的事情。 2、社交网络 2025年社交网络收入1277亿元，同比增长5%。第四季度营收306亿，同比增长2.68%。 主要由视频号直播服务收入、音乐付费会员收入及手机游戏应用的虚拟道具销售的增长共同驱动。 递延收入方面，第四季1125.2亿，同比增长5.82%，环比下降10.62%，下降主要是四季度为游戏行业淡季。 （二）营销服务业务 2025年营收1449.73亿，同比增长19.44%；毛利833.89亿，同比增长24.03%；毛利率57.52%，同比提升2.13%。 其中第四季度营收411.16亿，同比增长17.46%；毛利245.59亿，同比增长21.6%；毛利率59.73%，同比提升2.03%。 主要得益于广告单价及广告曝光量增长。 广告单价受益于AI驱动的广告精准定向、广告主使用AI制作更多广告，以及闭环广告（用户点击后可直达小程序、微信小店或小游戏等原生交易场景）的占比持续提升。曝光量增长主要得益于用户对包括视频号及微信搜一搜在内的产品参与度增加，以及广告加载率的小幅提升。 视频号用户总使用时长同比增长超20% 同时，增长也得益于AI技术提升了广告定向能力。腾讯升级了广告技术的基础模型，并推出了智能投放产品矩阵腾讯广告AIM+，保持广告加载率远低于同业的同时，亦取得高于行业的收入增长。 （三）金融科技与企业服务 2025年营收2294.35亿，同比增长8.25%；毛利1166.16亿，同比增长16.97%；毛利率50.83%，同比提升3.79%。 其中第四季度营收608.18亿，同比增长8.36%；毛利308.57亿，同比增长16.62%；毛利率50.74%，同比提升3.59%。 金融科技收入同比以高个位数百分比增长，乃由于理财服务、消费贷款服务及商业支付活动的收入增加。 在审慎风险管理下，通过与持牌机构深化合作，实现收入稳健增长。AI用于优化信用评估与欺诈识别，保持不良率行业领先。 企业服务收入同比增长接近20%，得益于国内及海外对云服务的需求（包括对AI相关服务的需求）增加，以及由于微信小店交易额上升而带动的商家技术服务费收入增长。 其中与云业务实现规模化盈利，全年经营利润达50亿元人民币。这是业务战略从“追求收入规模”转向“聚焦高质量服务”后的关键成果。增长受益于企业对PaaS/SaaS产品（尤其是AI相关服务）的需求提升，以及供应链优化和定价环境改善。 四、投资方面 微扩张状态，其中战略投资3487亿，同比增加513亿；财务投资6085亿，同比增加882亿。 五、AI时代腾讯未来怎么走？ 1、我认为公司未来的战略思路是：利用AI优化核心业务产生可持续现金流，持续加大AI领域投入。 马化腾：“核心业务产生的强劲经营杠杆与现金流，使我们得以持续加大对 AI 领域的战略投入。年内，我们引进了全球顶尖AI人才，系统性构建了基础模型能力优化体系，并已在腾讯元宝、微信等核心产品中落地全新的AI功能。” 2、AI并非单一赛道，而是由无数赛道组成的世界。 刘炽平：“如果只参与一场竞赛，后来者确实很难追赶；但如果将AI视为多场并行的竞赛，新机遇、新前沿将不断涌现。 目前已经呈现这一趋势：模型领域，一开始大家聚焦聊天机器人，随后代码、多模态相继崛起；当大家认为格局已定，智能体突然出现，进一步去中心化AI格局。 未来，我们认为就像应用一样，AI将出现大量不同工具与组合形式——从模型到产品、智能体，现有服务将具备各类智能体能力，移动端、PC端将涌现全新智能体能力。AI发展仍处于极早期，短短时间内已出现大量创新，未来还将更多。 因此，拥有基础能力至关重要，我们在应用层（微信、生态）、PC与移动端布局、基础设施能力（安全、云、支付等）都具备深厚积累，这些要素可在全新AI竞赛中重新组合。AI并非单一赛道，而是由无数赛道组成的世界，这一格局将愈发明显。因此，不同参与者都有大量从后方创新、实现赶超的机遇。 我并不担心后来者身份，更担心创新速度不足。而我们已重组混元团队，推动所有产品团队以产品为核心加速创新，目前进展令人振奋。” 六、其它 1、刘炽平：“AI普及后，人们闲暇时间增多，需求端将大幅增长，这是AI普及阶段为数不多的确定性趋势。” AI可以提高工作和学习效率显而易见，保持好奇心，多尝试。 2、2025年全年回购1.53亿股，完成年初制定的800亿回购计划，截至到2026年3月20日总流通股为91.24亿股。 2026年将减少回购规模，因为管理层认为投入AI研发未来能带来更好回报。这一点我支持管理层的做法，回购只有当股价低于内在价值时对股东才有利，前段时间600元以上的回购，就没有太高性价比了。 3、每股分红5.3港元，股息将于2026年6月1日支付，港股通要晚2个工作日到账。 七、估值 2025年非国际财务报告准则归母净利润2596亿，我拍脑袋估算未来3年净利润增速12%，即2026年2908亿、2027年3256亿、2028年3647亿。 合理估值：3647×25÷2≈45600亿 高估：3647×25×150%≈136700亿
