道道全（002852）财报分析报告

报告日期：2026-03-19

1. 公司与业务

一句话定位

道道全是国内菜籽油包装食用油细分赛道的代表性品牌企业，以长江流域为根据地，依托经销商网络销售包装菜籽油系列产品，兼营散装油贸易和油料副产品（粕类）销售。

主营业务构成

公司2025年实现营业收入61.95亿元，同比增长4.24%。按产品分类：

包装油是公司核心利润来源，贡献超过六成收入且毛利率最高。粕类（豆粕、菜粕等）是压榨加工的副产品，毛利率低但规模不小。散装油毛利率为负，本质上是贸易性业务，对利润贡献有限。

按地区分布，华中地区占比40.06%（毛利率10.52%），华东地区27.88%（毛利率7.74%），西南地区19.11%（毛利率10.32%），其他地区12.95%（毛利率-0.10%）。值得注意的是，2025年西南地区收入同比增长43.26%，是增长最快的区域；华中地区收入反而同比下降7.58%。

产品/服务详解

公司主要产品为包装食用植物油，包括菜籽油、大豆油、玉米油、葵花油及其调和油，以包装菜籽油类产品为主。产品线分为压榨油、风味油、纯正油、调和油、礼品油和餐饮油等系列。主要品牌包括”道道全”、“菜子王”、“海神”、“东方山”。

近年来公司积极拓展产品品类：2023年新增花椒油、藤椒油等调味油，2024年新增芝麻油系列，2025年推出高油酸菜籽油和茶油等高端产品。公司还在自主培育高油酸油菜新品种，2025年已完成2个新品种登记并引入28个品种试种。

按包装规格，小包装油面向家庭消费，中包装油面向餐饮酒店。此外，压榨过程中产生的副产品（豆粕、菜粕等）主要销售给饲料加工企业。

商业模式

公司采用”自主采购原料—自有工厂加工—经销商+直销双渠道销售”的模式。

采购端：外购油脂、油料等原材料，2025年原材料采购金额55.90亿元。前五大供应商集中度54.47%（2024年为65.29%，2023年为67.80%），供应商集中度有所下降但仍较高。公司采用”计划采购与补充采购相结合”模式，并通过商品期货套期保值对冲原材料价格波动。

生产端：在岳阳、重庆、靖江、绵阳、茂名五个生产基地自产加工，统筹调度。2025年食品加工产量36.64万吨，销量36.72万吨，产销率接近100%。

销售端：以经销商模式为主（2025年经销收入占比53.11%），辅以直销（46.89%）。对经销商执行”先款后货”政策。同时通过营销公司和电商公司覆盖KA卖场和线上平台。2025年线上直销收入4.44亿元，同比增长9.69%。

现金流特征：先款后货的经销模式保证了较好的回款。2025年经营活动现金流净额9.93亿元，但较2024年的31.63亿元大幅下降68.59%，主要原因是2025年支付货款增加（购买商品支付的现金57.19亿元 vs 2024年的33.82亿元）。这一变化值得关注——2024年经营现金流异常高是因为该年度大幅减少了原料采购付款（应付账款从2023年末的7.34亿元降至2024年末的3.68亿元），而2025年采购支出回归正常水平。

客户与供应商

客户：前五大客户合计销售金额6.66亿元，占比10.75%，单一客户最高占比3.25%。客户分散度较好，不存在重大依赖。经销商先款后货，期末应收账款金额为零。

供应商：前五大供应商占比从2023年的67.80%降至2024年的65.29%，2025年进一步降至54.47%。其中2025年第一大供应商占比25.33%、第二大占比14.16%。供应商集中度虽有改善但仍偏高，前两大供应商合计占比近40%，反映了油脂油料行业上游的集中特征。

业务演进与战略方向

公司近年经历了一个从扩张、阵痛到恢复的完整周期：

2021年：完成非公开发行募资约7.80亿元，投向靖江、岳阳、茂名食用油加工项目及补充流动资金，开启产能扩张。但同年原材料价格大幅上涨，全年亏损1.92亿元。

2022年：茂名一期项目投产，但原材料价格继续高企，全年营收70.28亿元却巨亏4.18亿元，毛利率降至-1.23%。这是公司上市以来最困难的时期。

2023年：原材料价格回落，毛利率恢复至7.57%，归母净利润0.76亿元。同时公司主动优化渠道，经销商净减少114家。

2024-2025年：盈利能力持续改善。2024年归母净利润1.77亿元，2025年进一步增至2.34亿元。经销商数量重新进入增长通道（2024年+103家，2025年+150家），渠道下沉和区域扩张加速。

战略方向：管理层将”产品营销与市场开发为首要任务，精细管理与降本增效为第二任务”作为经营思路。具体体现在三个层面：（1）产品端向高端化和多元化推进，布局高油酸菜籽油、茶油等高端油品及调味油品类；（2）渠道端从区域品牌向全国品牌扩张，2025年新设渭南子公司布局西北市场；（3）基础设施方面，长沙总部基地项目（累计投入2.79亿元，进度48.98%）和陕西渭南项目持续推进，同时设立香港子公司可能为海外布局做准备。

销售策略上出现一个值得注意的转变：2025年市场广宣费从8423万元大幅削减至3449万元（-59%），而销售人员薪酬从4350万元增至5779万元（+33%）。这意味着公司正在从”广告驱动”向”地推驱动”转型，增加市场拓展人员以支撑渠道下沉。

2. 行业分析

行业概况

食用植物油是居民日常必需消费品，市场空间广阔。按产业链位置，公司处于油脂加工环节——上游是油料种植与进口贸易，下游是家庭消费和餐饮渠道。中国60%以上的油料依赖进口，这一结构性特征决定了行业与国际大宗商品市场高度联动。

行业正经历从规模增长向质量提升的转型期。整体消费量增速放缓，但结构性升级持续推进：消费者对食用油的健康、安全、品质需求不断增强，推动产品向包装化、品牌化、高端化发展。

行业驱动因素

需求端：家庭用油消费量相对刚性，增量主要来自三个方面——（1）散装油向包装油的替代仍在进行中，尤其在县乡一级市场；（2）消费升级推动高端油品（高油酸、茶油等）占比提升；（3）线上渠道快速发展提供增量入口。但餐饮用油需求恢复不及预期，2024-2025年管理层连续两年提及这一点。

供给端：原材料价格是影响行业利润的最大变量。2021-2022年油脂油料价格大幅上涨，导致整个行业利润承压；2023-2024年价格回落，行业利润恢复。2025年出现分化——豆油供应宽松、价格温和上涨，但菜油受中加贸易摩擦影响，进口受阻、供给收缩，推动菜油价格走强。对于以菜籽油为核心的道道全而言，这一分化构成直接的成本压力。

政策影响：国家将油料油脂安全提升到战略高度。产业政策在种植、加工、流通、储备、进出口等环节采取综合措施，保障供给安全。中加贸易摩擦对菜籽进口的影响已经是一个现实变量。

竞争格局

食用植物油行业竞争格局呈现”两超多强”特征。以金龙鱼（益海嘉里）和中粮集团（福临门）为代表的央企/大型跨国企业占据行业龙头地位，在品牌知名度、渠道覆盖、原料采购等方面具有明显优势。道道全作为菜籽油细分品类的代表性品牌，2025年C-BPI食用油品类排名第8位，在菜籽油领域具有一定的品牌辨识度，但与头部企业相比规模和品牌影响力仍有较大差距。

公司自述为”长江流域最大的菜籽油类产品供应商”，其竞争优势集中在华中、西南、华东区域。从经销商数量看（2025年1455家），公司的渠道覆盖能力在区域市场具有一定深度，但要实现”从区域品牌向全国品牌扩张”的战略目标，面临的竞争压力不可小觑。

行业趋势

包装化和品牌化持续推进：未来3-5年，散装油向包装油的替代仍将持续，品牌竞争将更加激烈，缺乏品牌力的中小企业将进一步被淘汰。

高端化和功能化：高油酸、山茶油等功能性油品增速将快于行业整体。道道全在高油酸菜籽油方面的布局（自主品种培育+原料自给）具有一定前瞻性。

渠道变革：线上渠道和社区团购等新零售渠道快速发展，传统经销商模式面临效率提升的挑战。

原料供应格局演变：中加贸易摩擦对菜籽油行业的影响值得长期关注。若菜籽进口持续受阻，国内菜籽油供应偏紧的格局可能延续，既推高成本也可能为国产菜籽油创造替代空间。

本行业分析框架

基于以上行业特性，后续章节应重点关注：

3. 核心竞争力

品牌力与渠道覆盖

道道全的核心竞争力建立在”菜籽油细分品类品牌+区域经销网络”的组合之上。

品牌方面：公司在C-BPI食用油品类中排名第8位（2024年第7位，2023年第11位），是菜籽油品类的代表性品牌。品牌影响力主要集中在华中、西南、西北、华东区域。但需要注意两点：（1）食用油行业品牌壁垒整体偏低，产品差异化有限，消费者品牌忠诚度不高，价格和促销对购买决策影响大；（2）公司C-BPI排名在2025年从第7位回落至第8位，在大幅削减广宣费（-59%）的背景下，品牌势能能否持续是一个疑问。

渠道方面：经销商数量从2023年的1202家增至2025年的1455家，两年净增253家。按平均每个经销商覆盖600个销售网点测算，终端覆盖约87万个网点。渠道增长主要来自华东（+77家）和西南（+53家）两个区域，反映了公司从核心市场向外扩张的路径。

渠道策略也在调整：2025年经销收入占比53.11%（2024年为51.32%，2023年为49.32%），经销渠道占比持续回升；同时直销中线上直销收入4.44亿元，同比增长9.69%（2024年线上直销增速为30.22%），线上增速放缓但规模仍在扩大。

原料采购与套期保值能力

对于食用油加工企业，原料成本通常占营业成本的90%左右（根据2025年年报，原材料占食品加工营业成本的91.13%）。因此，原料采购和价格风险管理能力是生存的关键。

公司通过商品期货进行套期保值。根据2025年年报，套期工具与被套期项目合计实现损益约3.04亿元（2024年约5.4亿元）。公司在套期保值方面有一定经验积累，但2021-2022年的巨亏表明，在原材料价格单边剧烈上涨时，套期保值并未能有效保护利润。

2025年公司原材料采购金额55.90亿元（2024年为37.24亿元），采购额同比增加约50%，这部分反映了菜油价格上涨和采购节奏恢复正常的双重影响。前五大供应商集中度从65.29%降至54.47%，供应商多元化取得进展。

竞争力评估

优势： - 在菜籽油细分品类具有明确的品牌辨识度，是少数专注菜籽油的上市公司 - 经销商网络在华中、西南区域有一定深度，“先款后货”模式保障了健康的现金流 - 多基地生产布局（岳阳、重庆、靖江、绵阳、茂名）提供了区位覆盖和产能弹性 - 高油酸菜籽油品种培育具有产业链上游的前瞻性布局

薄弱环节： - 品牌壁垒低——食用油产品差异化有限，品牌优势容易被价格竞争侵蚀。大幅削减广宣费后品牌势能的可持续性存疑 - 规模劣势明显——与金龙鱼（营收超2000亿）等行业巨头相比，道道全62亿的营收规模差距悬殊，在采购议价、渠道覆盖、品牌投入上均处于不利位置 - 研发投入极低——2025年研发费用497万元，研发费用率仅0.08%，26名研发人员。在行业向高端化、功能化转型的趋势下，研发能力的不足可能制约产品升级 - 套期保值能力有上限——在2021-2022年原材料价格单边暴涨时，套期保值未能阻止巨额亏损，说明公司的风险管理工具在极端行情下保护有限

4. 财务分析

行业关键指标（近5年趋势）

包装油毛利率趋势

2022年是行业低谷，包装油毛利率接近归零。2023-2024年随原材料价格回落，毛利率快速恢复。但2025年出现了一个值得关注的信号：包装油毛利率从13.51%回落至11.82%（-1.69pct），综合毛利率也从9.57%降至8.33%（-1.24pct）。根据管理层解释，这主要受”部分原料供应失衡、价格上涨”影响——具体而言，菜油受中加贸易摩擦导致的进口受阻而价格走强。

从渠道看，2025年经销包装油毛利率11.35%（同比-1.67pct），直销包装油毛利率14.87%（同比-1.49pct），两个渠道均出现毛利率下滑。线上直销毛利率15.24%（同比-2.46pct），下降幅度更大。

原材料成本占比与存货管理

2023年末存货达到17.84亿元的高位（隐含周转天数约101天），主要是”据市场行情增加备货量”。2024年管理层主动去库存，存货降至10.75亿元（对应周转加速），同时原料付款大幅减少，创造了超高的经营现金流（31.63亿元）。2025年存货进一步降至10.41亿元，库存管理趋于正常化。

原材料成本占营业成本比例稳定在89-92%之间，说明公司的加工附加值很低——本质上是一个原材料价格的”传导者”，利润空间完全取决于采购成本和销售价格之间的价差。

经营现金流质量

经营现金流与净利润的关系波动剧烈。2022年虽然巨亏，但经营现金流为正（15.23亿元），主要是应付账款大幅增加（上游占款）；2023-2024年经营现金流大幅超过净利润，是因为大量收回应付账款和减少原料采购付款的双重效果；2025年现金流回归正常水平，与净利润的比例（4.10x）仍然健康。

关键观察：这家公司的经营现金流与净利润之间的巨大偏差，主要由存货和应付账款的大幅波动驱动。食用油加工企业在原材料价格剧烈波动时，存货价值的涨跌和采购节奏的变化会极大扭曲单年度的经营现金流。因此，观察多年平均更有意义。2021-2025年五年合计：经营现金流净额85.36亿元，净利润合计-1.22亿元。经营现金流远好于利润，本质上是因为折旧摊销和存货、应付账款的时间差异。

成长性与盈利能力

营收方面，2022年达到峰值70.28亿元后回落，2024年降至59.43亿元，2025年小幅恢复至61.95亿元。五年CAGR约3.3%，增速平淡。

盈利方面，2021-2022年连续两年亏损后，2023年开始恢复，2025年归母净利润2.34亿元创近年新高。但净利率仅3.90%，核心利润率4.18%，反映了食用油加工行业”薄利”的本质特征。

费用方面值得关注的变化：（1）财务费用率从2024年的1.71%骤降至2025年的0.14%，贡献了最大的利润改善，主要因为净利息支出和汇兑损失减少。这与短期借款从10.07亿元小幅降至9.95亿元不完全匹配，汇兑因素可能是主因；（2）销售费用率从2.59%降至1.95%，主要是广宣费大幅削减；（3）四项费用率从5.90%降至3.66%，降幅显著，这是2025年净利润改善的核心驱动力——毛利率实际上是下降的，利润增长完全靠费用压缩实现。

财务健康度

公司2022-2023年资产负债率一度高达57-58%，主要由短期借款推高（2023年末短期借款16.09亿元）。2024-2025年随着盈利恢复和债务偿还，资产负债率降至44.77%，流动比率从最低的0.85恢复至1.09，财务状况明显改善。

2025年末货币资金5.56亿元，短期借款9.95亿元，货币资金/短期借款比率为0.56，短期偿债仍有一定压力。但考虑到公司经销商”先款后货”的商业模式和2.87亿元的合同负债（预收货款），实际流动性风险可控。

未分配利润从2022-2023年的负值恢复到2025年的2.09亿元，历史亏损已基本弥补。2025年公司分配股利1.46亿元，分红率约62%，体现了管理层对盈利恢复的信心。

固定资产占比较高（39.08%），反映了公司重资产的制造业特征。固定资产从2021年的14.47亿元增至2022年的19.92亿元（新产能投产），此后逐年折旧降至2025年的16.28亿元。在建工程1.72亿元（主要为长沙总部基地项目），资本开支可控。

5. 风险因素

管理层披露的主要风险

风险变化

对比2023年至2025年的年报风险披露：

新增风险：2025年年报首次出现中加贸易摩擦对菜籽进口的具体影响描述。此前年份的”产业政策风险”表述较为笼统，2025年的信息显示这一风险已经从潜在变为现实。

持续风险：原材料价格波动风险和市场竞争风险的措辞在三年年报中几乎不变，说明这些是行业层面的结构性风险，无法通过公司自身努力消除。

管理层的应对变化：2025年汇率风险描述中新增了”风险中性”原则的表述，表明公司在汇率对冲方面的策略更加明确。同时，2025年新设立了香港子公司，可能与国际贸易布局或原料采购多元化有关。

隐含风险

后续跟踪重点

基于本次分析，持续跟踪应优先关注：

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