腾讯2025年全年核心财务数据一览：
2025年年度业绩：
对于业绩增长分析，腾讯管理层分析认为：
集团整体毛利率从2024年53%提升至56%，高毛利业务（自研游戏、视频号广告、云服务）收入占比提升；
三大核心业务毛利均实现双增，增值服务（+22%）、营销服务（+24%）、金融科技及企业服务（+17%）成为利润增长基石；
经营规模效应显现，成本效益优化抵消了部分研发、营销开支的增长。
腾讯2025年Q4核心财务数据一览：
从季度表现来看，2025年第四季度实现营收1943.71亿元，同比增长13%，环比增长0.8%；经营利润603.38亿元，同比增17%，环比降5%。第四季度腾讯权益持有人应占盈利582.60亿元，同比增长14%，环比下降8%；整体期内盈利590.89亿元，同比增15%，环比降9%。
对于环比下滑原因分析，腾讯管理层分析认为：
游戏业务季节性波动：本土市场游戏收入Q4环比降11%，带动增值服务毛利环比降9%，是利润环比下降的主要因素；
费用端阶段性增加：Q4销售及市场推广开支环比增13%（游戏、电竞赛事营销季性增加），一般及行政开支环比增6%（AI研发相关员工成本、折旧费用增加）；
非经营项短期影响：Q4汇兑亏损导致财务成本达36亿元（去年同期为汇兑收益），分占联营公司盈利68亿元（环比降13%，去年同期因联营公司非经常性收益基数较高）；
所得税开支小幅增加：Q4所得税开支125.95亿元，同比增7%，部分侵蚀利润。
增值服务（占收入49%）
增值服务是腾讯最大的收入来源，2025年收入同比增长16%至3,693亿元，包含本土游戏、国际游戏和社交网络三大板块。
本土游戏收入1,642亿元，同比增长18%，核心驱动来自《三角洲行动》的突破性表现，这款游戏迅速跻身长青游戏行列，加上《王者荣耀》、《和平精英》、《无畏契约》系列的持续贡献。国际游戏收入达到774亿元，同比增长33%，首次突破100亿美元，Supercell旗下游戏、《PUBG MOBILE》和《鸣潮》是主要拉动力。值得注意的是，国际游戏在AI赋能内容制作和营销效率方面已有实质成效。社交网络收入同比增长5%至1,277亿元，视频号直播和音乐付费会员是主要增长来源。
毛利率由57%提升至60%，主要得益于自研游戏比例提高——自研游戏无需支付外部版权费，毛利率天然高于代理游戏。
营销服务（占收入19%）
2025年营销服务收入同比增长19%至1,450亿元，是增速最快的分部，毛利率也从55%提升至58%。
增长逻辑非常清晰：AI驱动的广告精准定向提升了广告主的投放效率，广告主愿意支付更高的单价；与此同时，视频号和微信搜一搜的用户使用时长持续增长（视频号总使用时长同比增长超20%），带来更多广告库存。闭环广告生态（用户点击广告可直接到达小程序、微信小店等交易场景）的比例持续提升，也推动了广告变现效率。
这一分部的特殊之处在于：腾讯的广告加载率仍远低于同业，意味着收入增长主要来自单价提升而非强行塞更多广告，天花板尚有较大空间。
以前觉得视频号的内容明显不如抖音，但最近这个差距在大幅缩小，感觉视频号已经有抖音80%左右的内容水平，就目前而言，视频号的广告加载率仍然较低仅4-5%，提升节奏很克制。因此短期广告的增长还依赖AI对推荐效率做了提升，中长期的增长空间则可以通过更多的库存释放来实现。
金融科技及企业服务（占收入31%）
2025年收入同比增长8%至2,294亿元，是增速最慢的分部，但毛利率从47%跃升至51%，是毛利率改善幅度最大的板块。
金融科技服务以高个位数增长，主要来自理财服务、消费贷款和商业支付；企业服务（云服务为主）增速接近20%，腾讯云实现了规模化盈利。企业AI需求上升是云业务加速的核心推手，AI相关服务贡献的增量正在扩大。
截至2025年12月底递延收入为1125.19亿，同比增长5.82%。
何为递延收入？
2025年全年毛利率56%，较上年提升3个百分点，这是相当可观的改善。高毛利率收入（自研游戏、视频号及微信搜一搜广告、AI云服务）占比持续扩大，是核心驱动力。
研发开支2025年达到857亿元，同比增长约21%，占收入比约11.4%，主要用于AI相关的人才薪酬和基础设施折旧。股份酬金开支也从234亿元大幅增至319亿元，其中包含约40亿元的一次性重组成本，这是非IFRS利润调整的主要项目。
经调整EBITDA率为45%，全年EBITDA达到3,364亿元，显示核心业务现金创造能力极强。
2025年经营活动现金净流入3,031亿元，同比增长17%。全年自由现金流强劲，支撑了三项主要资本用途：
第一是股份回购。全年在港交所回购1.53亿股，总代价约800亿港元，是腾讯历年来力度最大的回购之一。回购集中在1月（最低价364.8港元）和9至10月（最高价666.5至683港元），说明管理层全年都在积极护盘。
第二是资本开支。2025年资本开支达到792亿元，与上年基本持平，但四季度单季资本开支为196亿元，显著高于前三季度平均约200亿元水平，AI基础设施投入明显加速。
第三是现金股息。建议2025年末期股息每股5.30港元，较上年4.50港元增加约18%，预计总派息额将超过400亿港元。
期末现金净额（现金及存款减借款和票据）为1,071亿元，环比Q3小幅增加，财务稳健。
腾讯是全球最大的科技投资公司之一。从资产负债表看，2025年末上市投资公司（不含附属公司）的公允价值合计约6,727亿元，较三季度末的8,008亿元有所下降，主要反映部分持仓市值缩水。联营公司投资公允价值则从2,801亿元增至3,493亿元，表现较好。非上市投资账面价值增至3,631亿元，潜在价值难以准确估算但通常被市场大幅折价。
有息债务方面，借款合计2,510亿元，应付票据1,367亿元，合计约3,877亿元，负债规模有所增加，但以腾讯的现金生成能力和利息收入（169亿元）而言，债务压力总体可控。物业设备同比大幅增长（从802亿元增至1,499亿元），AI数据中心建设是主要原因。
成本优化，费用增加：最终利润率提升趋势不变，经营利润率同比提高2pct。但当季在元宝等AI产品上的宣发开支体现得比较明显，单看推广费用同比增长44%，环比多花了15亿。除了少量新游戏宣发外，应该就是主要用于元宝买量了，显然Q1销售费用只会更高。
其他支出增长较多的，主要还是和AI相关的服务器费用以及研发人员成本。整体经营费用率同比继续提升0.5pct，但被毛利率改善对冲了。三大业务毛利率均有不同程度的提高，背后原因包括自研游戏占比增加（减少分成）、视频号广告占比提高等因素推动。
销售及市场推广开支。2025Q4的销售及市场推广开支环比增长 13%至人民币130亿元，反映游戏及电竞赛事相关的推广力度季节性增加。
一般及行政开支。2025Q4的一般及行政开支环比增长6%至人民币363亿元，乃由于我们的AI业务发展相关的研发开支及雇员成本增加。
分占联营公司及合营公司盈利╱（亏损）净额。我们于2025Q4录得分占联营公司及合营公司盈利人民币68亿元，上季分占盈利人民币78亿元。2025Q4的非国际财务报告准则分占联营公司及合营公司盈利人民币91亿元，上季分占盈利人民币103亿元。
利息收入。2025Q4的利息收入同比增加22%至人民币48亿元，部分由于现金储备增加。
财务成本。2025Q4的财务成本为人民币39亿元，去年同期为人民币25亿元，主要由于本季汇兑亏损，对比去年同期汇兑收益。
所得税开支。2025Q4的所得税开支同比增加7%至人民币125亿元。
本公司权益持有人应占盈利。2025Q4的本公司权益持有人应占盈利同比增长14%至人民币583亿元。2025Q4的非国际财务报告准则本公司权益持有人应占盈利同比增长17%至人民币647亿元。
2025年腾讯的AI投资有三个明显落地点：
广告业务是最直接的变现渠道。AI精准定向带动了广告单价提升，是营销服务19%高增速和毛利率扩张的核心驱动力，已实现规模化变现。游戏业务方面，AI加速了内容制作，改善了玩家体验，对自研游戏的竞争力形成支撑，但量化贡献尚难单独拆分。云业务方面，AI相关服务需求推动企业服务收入增速近20%，腾讯云毛利率也从47%大幅提升至51%。
基础模型层面，混元3.0在3D生成、文生图和世界建模方面已成行业领导者；应用层面，元寶、WorkBuddy、QClaw等产品已上线并初见成效。全年研发开支857亿元，占收入11.4%，人才招募力度加大（全年员工从11.1万增至11.6万人，研发人员为主要增量）。
监管风险仍是长期悬剑，游戏版号审批、金融科技监管、数据安全等政策环境持续影响业务预期。在AI军备竞赛背景下，资本开支的加速（四季度单季近200亿元）将在短期内对自由现金流形成压力，需观察投资回报周期。国际游戏虽然增速喜人（33%），但汇率波动（本年录得汇兑净亏损）以及《鸣潮》等新游戏能否持续，仍是不确定因素。另外，上市投资公司公允价值单季下降约1,281亿元，提示投资组合的市值波动对综合财务报表有相当影响，需区别于核心经营业绩看待。
腾讯 2025 年非国际准则净利润为2596 亿元，若 2026 年实现10%的增长，预期净利润将提升至2855.6 亿元。
以当前股价 550.5 港元、总市值 5.01 万亿港元计算，对应2026 年前瞻市盈率约为 16.1 倍。
这个估值水平在互联网龙头中处于历史偏低区间，叠加腾讯稳健的现金流与递延收入储备，具备一定的安全边际。
该财报展示了腾讯在AI技术深度赋能下的强劲增长韧性，核心游戏与广告业务通过技术升级实现量利双增，同时云业务的规模化盈利，也标志着企业服务进入收获期，稳健的回购策略进一步回馈了股东。
从数据上来看，腾讯2025年的业绩不错
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更长远的问题还有一个
Q&A 问答
Q：AI 投入增加后 2026 年利润率如何看？GPU 和 AI 人才的优先级如何分配？
A：从我们的开场陈述中可以隐含看出，2026 年收入增速可能快于利润增速，因为新 AI 产品投入在加大。我们能看到这些新 AI 产品有机会扩大我们的业务版图并为用户创造新价值，用户对这些产品的热情也显示出很好的产品市场契合机会。
在人才方面，我们已经非常积极地招募了世界级的 AI 人才加入混元团队。我们会继续有选择性地招聘，但目前已经拥有一支一流的 AI 核心团队。我们能够吸引顶尖人才，不仅靠薪酬，还靠为团队创造合适的文化、在腾讯内部合理定位团队角色、由最佳团队领导者吸引最佳新成员、为团队配备充裕的计算资源，以及能够提供腾讯独有的 AI 产品应用场景。
在 GPU 方面，我们一直在积极部署更多算力，将在今年逐步到位并在下半年加速——来源包括租赁算力、购买重新可获取的高端进口 GPU，以及购买越来越多的国产 GPU。在算力使用优先级上，当前重点是混元和新 AI 产品。Claw 产品天然是分布式架构，可以从本地设备、多种云源获取算力。
Q：AI 投资的 ROI 如何评估、回报时间线怎么看？建设 vs 租赁如何取舍？AI 技术栈哪些层最关键 vs 哪些会被商品化？
A：从 ROI 角度看，当我们把 AI 应用到现有业务时，已经看到非常好的回报。如果拆分财务数据，现有业务加上对这些业务的 AI 支持性投入，增长实际上相当强劲，若剔除新 AI 产品投入，经营杠杆非常明显。
第二个层面是新 AI 产品的投入。在这个层面，目前会先看到投入——特别是在中国市场，不像美国能让消费者付费订阅或让企业以很高价格购买编程 Agent。所以这些投入会呈现为前置投资，但随着时间推移我们相信能从新 AI 产品中产生收入，并获得非常有吸引力的回报。我们引用腾讯云作为案例——起初需要投入亏损，但最终转为盈利业务。AI 投入也会如此，只是存在投入和回报之间的时间差。
关于建设 vs 租赁：鉴于我们资产负债表的强劲，如果能买，我们倾向于购买，因为无需支付额外的租赁利润。但由于供应链限制和各种监管因素，有时候我们不得不租赁，如果需要确保算力，我们会这样做。
关于 AI 技术栈的关键层：目前市场非常动态，很难说哪一层比其他层更重要。我们有资源、人才和团队在各层投入。基础模型层需要从头组建团队，现在核心团队已非常强大。到了应用层，则完全发挥我们的优势——产品能力、编排能力、生态连接、安全基础设施、跨 PC 和移动端的能力。我们会在所有层投入，让市场动态自行演化，希望能在各层都达到最佳水平。
Q：QClaw 和 WorkBuddy 的 AI Agent 潜力如何？与 Android 平台模式有何类比？如何在模型层面差异化？
A：Clawbot 是一个非常令人兴奋的概念，它呈现了一种去中心化的 AI 运行模式。这与互联网的演进有一定类比——互联网早期有浏览器作为入口、搜索引擎作为分发点，但后来不同服务各自发展；移动互联网时代涌现出大量应用——有移动原生应用，也有从 PC 互联网迁移过来的应用。
AI 领域也在经历类似演变。一度人们认为 AGI 霸权将统治一切，但现实是多个模型在不同方向都变得很强——有的擅长聊天，有的擅长编程，有的擅长多模态，还有开源模型也很出色。一度聊天机器人似乎是唯一入口，但 Claw 的出现开启了完全去中心化的格局——很多公司可以拥有自己的爪，使用各种不同模型，由云基础设施支撑，每个 Clawbot 都要找到自己独特的价值主张。Claw 还利用设备上的工具和文件系统，形成一个更加激动人心的去中心化世界。
所以有了 QClaw、WorkBuddy，未来很多现有应用也会开发自己的 Claw 和 Agent 能力。不同模型会竞争赢得这些 Claw 的青睐。我们需要在模型层、产品层、基础设施层都建立专长，每一层都需要自己独特的价值主张来赢得用户。
Q：在 Agent 时代腾讯的价值定位是什么？如何防止其他 LLM 稀释混元的价值？
A：腾讯在 Claw 时代有几个天然的独特属性：我们是一家跨 PC、移动、云全平台的公司；我们横跨应用和万维网；我们运营着一些中心化应用，同时也托管着极度去中心化但生机勃勃的生态——尤其是小程序生态。
一个框架是：此前移动互联网加速了应用体验相对于去中心化网页体验的优势；现在有了 Agent 能力和 Claw，去中心化体验如小程序将被赋能，获得远超以往的强大能力。这就是为什么我们的能力和利益与 Agent 部署之间存在天然契合，也是消费者和开发者热情采纳我们的 Agent 和 Claw 服务的原因之一。
关于防止其他大模型稀释混元价值——用户进入 Claw 后有选择权：可以选择高性能高价格的模型 A，也可以选低价中等性能的模型 Z，或者中间的模型 B 到 Y。这正是 Claw 的吸引力所在。混元是其中的选项之一，随着混元团队能力到位，混元会更快地变好，消费者自然会越来越多地选择使用。但这不会是垄断格局——成功的 Claw 会让用户在价格 - 性能曲线上自主选择。我们希望成为其中之一，但不打算成为唯一选择。
Q：AI Agent 在传统产业的普及是否会加速对 3D/世界模型的需求？腾讯在物理 AI 方面的能力和竞争力如何？
A：这个观点是合理的——已有 CAD 能力存在，自然可以预期 AI 将补充并最终大幅增强这些能力，这在工业设计、建筑领域很重要，在视频游戏中也越来越重要。我们在提供 3D 训练数据方面处于相当独特的有利位置，因为我们视频游戏中拥有广度和深度兼具的 3D 图形资产。但这终究是一个"大而精的细分领域"，我们在其中定位良好，但不算我们面前最大的机会——有很多更大、更紧迫的机会。
Q：AI 对游戏开发成本和人力的影响如何？分发 vs 开发的重要性是否会变化？AI 降低门槛后游戏供给是否会大幅增加？
A：上周 GDC 上 AI 在游戏中的应用是热门话题。两个观察：第一，展示几乎完全聚焦于如何用 AI 升级现有游戏内容、加速内容创作，而不是从零开始用 AI 创造完整游戏，后者目前还不具备能力。第二，很多最受关注的演讲来自腾讯互动娱乐事业群的同事，展示了 AI 在游戏图形、玩法、用户陪伴等方面的部署，行业反馈一致认为我们处于行业前沿。
关于 AI 是否会导致游戏供给泛滥、从而提升发行相对于研发的重要性——游戏行业本身就永远处于供给过剩状态，每年移动端 20 万款新游、Steam 1.8 万款。从 20 万变成 200 万、20 亿、2 万亿，边际影响递减。关键仍是打造和运营最好的游戏，需要最优秀的人才加上最前沿的技术。因此研发和发行的价值天平不会发生根本变化，关键成功因素仍将偏向行业最佳开发者。
补充两点：第一，AI 颠覆对游戏行业其实是利好——AI 普及后人们将拥有更多闲暇时间，游戏需求侧会大幅增长，这是 AI 时代少有的确定性。第二，优秀工具对新开发者和成熟团队都可用，但拥有资源和玩家基础的团队能更好利用工具、加速内容产出、让游戏更加常青。当市场涌现大量创新时，拥有大量用户的大型游戏能更快迭代、吸纳新体验，把游戏变成平台。
Q：在 AI 服务器成本上涨（DRAM/HBM）的环境下，腾讯云的定价能力和价值捕获策略是什么？
A：首先要指出，需求激增不仅限于 AI GPU 算力。当用户使用 Agent 工具创建和执行软件时，执行主要在 CPU 上而非 GPU，还产生内存需求——所以需求全面回升，涵盖 CPU、常规 RAM、SSD、HDD 等。
关于行业定价：多年来中国云服务商在极低利润率下运营，因为客户过去可以直接联系供应商订购基础设施。现在情况不同了——供应提前数月甚至数年被预定，供应方优先服务最大最稳定的客户即超大规模云厂商。因此中小云服务商和终端客户不再有把握能自行采购，必须来找超大规模厂商。既然整个行业利润率偏低、需求回升，我们几乎别无选择必须传导更高价格。过去 24 小时内你已经看到中国云行业出现了多轮涨价。
在价值捕获方面，一个核心原则是通过"增值"创造更多价值——最低层级是裸芯片出租，获得低价格低利润；更好的是虚拟化切分为 token，获得更高单位价格和利润；最理想是包装成 PaaS 或 SaaS，获得最优定价和利润率。这正是腾讯云从四年前巨额亏损到去年可观盈利的转型路径，我们将继续沿着从裸芯到 token 到平台化再到软件化的方向推进。
Q：如何应对 AI 后发劣势？美国已出现后发者即使资源充裕也难以追赶的情况，管理层如何确信腾讯不会陷入同样困境？
A：这是个很好的问题。如果只在一个赛道上竞争，确实很难追赶。但如果把 AI 视为多个不同赛道的集合，新机会、新前沿在不断涌现。事实已经在发生——最初是聊天机器人，然后编程出现，然后多模态，然后 Clawbot 出现进一步去中心化了整个 AI 格局。
未来就像应用商店里的 apps 一样，会有大量不同的 AI 打包方式——从模型到产品到 Agent，现有服务会拥有不同的 Agent 能力，新的 Agent 能力会在移动端和 PC 端不断涌现。AI 发展还非常早期，短时间内已经出现了大量分化，未来只会更多。所以重要的是拥有基础能力——我们在应用层拥有大量：微信生态、PC 和移动端的通信和存在感、安全、云、支付等基础设施。这些元素都可以在新的 AI 竞赛中重新组合。
这不是一场竞赛，而是一个由无数竞赛组成的世界。会有很多机会让不同参与者从后方创新并崛起。我不太担心起步晚，但我会担心创新不够快——而随着我们重组混元团队并激活所有产品团队开始用 AI 创新，这件事正在以非常令人兴奋的方式发生。
Q：Apple 在中国下调 App Store 佣金率对腾讯毛利率的影响有多大？
A：这不是假设性的猜测，而是 Apple 已正式宣布并在最近几天生效的实际变化。在流通方面，应该有良好的传导效果——当我们有游戏开发合作伙伴且我们是发行方时（目前只占游戏收入的很小一部分），绝大多数情况下收入分成是基于总收入而非扣除应用商店抽成后的净收入计算，所以降幅会直接流入我们。如果你指的是对增量利润缴纳 15% 企业所得税，那取决于我们在多大程度上将这部分增量利润再投入新 AI 产品。
但对我们而言，Apple 此次公告中更重要的部分不是数量上的调整（30%→25%、15%→12%），而是 Apple 声明将为中国开发者提供与全球其他地区最低费率等同的条件。我们的判断是，随着行业趋势演进，App Store 抽成在全球各地正常化下降只是时间问题。Apple 已明确表态——随着其他地区费率下调，中国费率将同步下调。所以我们认为这是一个非常积极的第一步，但它是一段多步骤积极旅程的第一步。
Q：在同行纷纷发力自研芯片的背景下，自研芯片在腾讯 AI 优先级中处于什么位置？
A：目前这不是我们最关注的事项。芯片分为训练芯片和推理芯片。训练芯片的设计和制造非常非常难，你希望尽可能获得最先进的训练芯片并以最灵活的方式使用。推理芯片则主要关乎成本——目前在中国推理领域有大量不同供应商，利润率远低于训练领域（后者本质上只有一两家厂商能收取极高利润），推理芯片有很多解决方案和选择。
所以目前的关键是利用最好的训练芯片来训练最好的模型，集中精力很有价值。混元 3.0 会比混元 2.0 好很多，而这只是起点——随着时间推移我们能更快地迭代模型训练。我非常有信心，如果我们专注于此，混元终将达到 SOTA 水平。这是我们最重要的事。
第二重要的是释放我们的产品开发能力和整合连接能力，设计最令人兴奋的 AI 产品。当这些都做好之后，我们再来考虑如何降低推理成本。
