一、目前股市温度和应对策略
本周仅有沪深300和创业板指上涨，其余指数多数下跌，但涨跌幅均在0-3%之间，指数波动不大。美以伊战争的不确定性引发了全球股市动荡，也带来了原油的上涨，此外随着全球股票市场估值较两年前显著升高，投资的难度开始加大了，目前估值较低的只有港股了，其余股市占不到太多便宜。我目前也不是满仓状态，持仓较两年前更加分散，主要分布在低估值、高股息标的上，在股市里首先要做到长期活下去，慢慢滚雪球才是生存之道。市场短期是投票机，长期是称重机，我们需要的是长期年化10%，十年间实现2-5倍，二十年间5-20倍的收益。
沪深300指数年度涨幅1.10%，目前市盈率约为14.2倍，近20年平均市盈率约为13.3倍，处于合理位置；恒生ETF年度涨幅-2.32%，目前市盈率约为12.3倍，近20年平均市盈率约为13倍，处于偏低的位置；创业板指年度涨幅3.58%，目前市盈率约为40.9倍，近20年平均市盈率约为35.7倍，处于较为高估的位置；标普500年度涨幅-6.00%，目前市盈率约为27.7倍，近20年平均市盈率约为22.3倍，处于高估的位置；纳斯达克年度涨幅-6.06%，目前市盈率约为38.9倍，近20年平均市盈率约为28.5倍，处于高估的位置；日经225年度涨幅6.22%，目前市盈率约为21.1倍，近20年平均市盈率约为19.5倍，处于合理位置；巴西IBOVESPA指数年度涨幅21.25%，目前市盈率约为11.8倍，近20年平均市盈率约为9.89倍，处于较为高估的位置。
二、本周交易
本周交易：卖出少量中国海洋石油H和中国石油H股，买入少量标普500、纳斯达克100和日经225指数，合计交易资金约为3%。换仓理由：逐步建仓美股，当然重仓需要等到性价比更高的时刻，并让持仓组合更为分散、均衡和低估。
目前坚决执行自己制定的一半个股+一半被动指数策略，回看每一轮行情，每一次的热点行业都不一样，曾经的优秀企业在下一轮行情中很可能跑输指数，比如A股曾经的白酒、新能源、互联网行业，万物皆有周期。相信自己是个普通的投资者，做好分散投资，单只个股仓位不要超过10%，伟大企业个股仓位不要超过20%，所有个股仓位尽量不超过50%-60%，指数（红利、宽基等）仓位占40%-50%，防止行情与研究方向不匹配时收益大幅落后。
目前手头现金较多，大约20%，未来应该还会有一些增量资金，包括股票分红、工资盈余等，目前的策略是尽量持币等待，大跌时候再买入个股、宽基指数和红利指数。潜在交易标的如下表所示：
我的交易原则是：股票尽量等到击球点才能交易，这样方便仓位控制和风险管理，而指数本身就具备分散性，可以在低估区域一直买买买。
三、本周学习和思考
（一）大宗商品的长期收益
本文是学习《雪球专刊--有色脉搏，商品周期》内容的收获和感想，感谢原文作者的分享。
长期来看，股票、债券是能带来回报的，从内在逻辑看股票的回报来自经济的增长和股息，债券的回报来自票面利息。但是商品作为第三个重要的大类资产，历史描述的文章却很少，人们提到最多的是黄金和石油。
商品究竟包括哪些品种呢？我们可以参考下边两张图，图1为资源品分类体系，图2为上市公司中与商品相关的行业。
图1 资源品分类体系
图2 商品相关行业分类
商品的核心特征包括：1．实物属性，价格透明：大部分资源品都有全球商品期货的定价作为参考，相比其他行业，价格会更透明，对股价也有较强的指引。2．全球顺周期属性：资源品基本上都是工业原料，因此与经济周期、工业制造需求紧密相关。更重要的是，这种顺周期属性，顺应的是全球的经济周期，而非仅限于国内，因此可以受益于海外的通胀和货币超发。
商品投资比股票更复杂的是，多数是期货，而非现货，这代表投资商品期货获得的收益是现货收益+基差收益+换合约的钱，并非只是现货的收益。例如从工具端，国内的商品基金，除了各种现货黄金ETF外，还有四个期货商品基金，分别是白银、豆粕、有色综合、能化综合。海外的商品基金，除了黄金、白银、比特币是现货外，其他都是期货。
对于商品的长期收益，有两个数据来源，一是AQR网站数据，历史很长，从1877年到现在的月度数据。商品现货等权组合年化收益率5.9%，相对现金超额收益率2.37%，即现金长期年化回报约为3.53%。但是遗憾的是AQR并未提供每个品种的数据。二是世界银行数据，多数是从1960年开始的月度数据。所有1960年到2025年底有价格数据的商品，按照商品大类和细分品种两个口径做了统计。
图3 大类商品长期收益
从商品大类来看，所有商品中年化收益率最高的是贵金属，达到7.16%，其次是能源，达到5.74%，后面是工业品在3%出头（肥料比工业金属高，真没想到），而多数商品的年化收益率在3%以内。所有商品平均年化收益3.20%，等权组合的年化收益4.16%，即再平衡“魔法”创造了0.96%年贡献。此外，所有商品的平均波动率是15.81%，而等权组合的波动率只有8.64%，说明商品之间的低相关有效地分散了波动。因此看到等权组合虽然收益远低于贵金属，但是夏普比率是最高的。
图4 细分商品长期收益
从细分品种来看，所有商品中年化收益率最高的是黄金，达到7.49%，第二是白银，达到6.29%（但是最近白银涨得太猛，这个结果可能不是周期均值），后面是原油（5.69%）、天然气（5.22%）、铂金（4.55%）、锡（4.39%）、铜（4.21%），而多数商品的年化收益率在3%以内。所有商品平均年化收益3.31%，等权组合的年化收益6.28%，即再平衡“魔法”创造了惊人的2.97%年贡献，几乎与商品本身回报接近。此外，所有商品的平均波动率是25.29%，而等权组合的波动率只有8.97%，等权组合的夏普比例远超任何单一商品。
上图也可以看出，商品现货长期的涨幅与储量顺序相反，即走的供给逻辑。之前看到，2024年已探明储量，黄金6.4万吨，白银64万吨，铜9.8亿吨，农产品可以一直种。
因此，商品现货结论：1、长期来看，商品现货中贵金属最高，其中黄金最高，其次是能源，然后是工业金属矿石，最后是农产品。从持有单一商品现货看，黄金、白银以外的品种可能不一定能显著战胜存款。商品现货的长期收益排序基本与供给储量成反比。2、商品等权组合的再平衡贡献极大，可以惊人地提高收益，降低波动，提高夏普，商品等权组合的回报超越了除黄金白银外的所有品种，与白银非常接近。
由于多数商品并不提供便利的现货投资方式，因此实际投资者是通过期货投资。期货投资最大的问题是基差，一些通常的术语，如果期货相较现货价格高，叫升水，反之为贴水，还有爆仓风险，风险较高。一般认为期货与现货的价格差异受到利率、便利收益、仓储成本的影响。
国内最知名的商品指数，南华商品指数，是收益指数，计算了投资商品的可实现收益，品种加权考虑了品种的影响力和期货市场地位。仅从历史收益看，2005年至2025年底，南华商品指数年化收益4.99%，股票这端，沪深300全收益指数年化收益9.89%。
最终结论：1、商品长期名义价格是上涨的，但是平均来讲，未必对现金有明显超额回报。2、长期投资单一商品，从历史数据看，黄金可能是最佳选择，现货涨幅最明显，供给最紧缺，并且有现货投资工具，消除了基差不确定性。其次是原油。另外，不建议长期投资除黄金外的其他单一商品，3、如果有条件投资多种商品（比如开了期货账户），均衡的期货组合的收益可能大幅高于各品种平均收益，来源于品种间的低相关造成的再平衡回报。
（二）华域汽车财报学习
看了一遍华域汽车的财务数据和经营情况，大致属于“没那么好，但胜在便宜”的标的吧。
华域汽车是A股汽车零部件板块的“价值锚”，下有保底（9倍PE、1倍PB+4%以上股息）现金流稳定，安全边际较高；上有空间，客户结构优化+电动化/智能化转型+固态电池布局，业绩稳健增长叠加估值修复，有一定的空间。长期逻辑是中国汽车供应链全球崛起，华域作为综合龙头，有望持续受益于行业集中度提升与技术升级。
1.主营业务分析
公司主要业务范围包括汽车等交通运输车辆和工程机械的零部件及其总成的设计、研发和销售等，公司主要业务涵盖汽车内外饰件、金属成型和模具、功能件、电子电器件、热加工件、新能源等，各类主要产品均具有较高的国内市场占有率。同时，公司汽车内饰、轻量化铸铝、油箱系统、汽车电子等业务和产品已积极拓展至国际市场。华域汽车以内外饰件为现金牛、功能件为稳健增长极、电子电器/新能源/智能化为高弹性新引擎，业务结构呈现“传统稳、新兴快、全球扩”的特征。
内外饰件是公司的现金牛业务，从收入贡献来看，内外饰件2024年收入1193.56亿元，占所有产品总收入的75.24%，是公司业绩的压舱石。内外饰件业务由核心子公司延锋汽车饰件系统有限公司主导，延锋是全球最大汽车内饰供应商之一，覆盖座椅、仪表板、门板、保险杠、车灯（小糸）、智能座舱等全品类。从行业地位来看，华域汽车的内外饰件业务以延锋为核心，近10年国内市占率为行业第一，份额稳定在20%–22%，2024年为20.63%；全球内饰市占率约15%，位居全球前三。
功能件是公司第二大品类，也是稳健增长极，功能件2024年收入259.71亿元，占产品总收入的16.37%。功能件业务涵盖底盘系统，包括底盘、悬架、制动、转向、传动轴等，目前线控转向（SBW）已大规模上车，价格较进口低40%，属L3/L4自动驾驶核心部件，预计2026-2027年放量。各类功能件的市场占有率为：传动轴以上海纳铁福为主体，国内市占率稳定在28%–32%，为行业第一；空调压缩机以华域三电为主体，国内市占率约20%–25%，位居前列；转向系统主要为博世华域转向系统，国内市占率约15%–20%，行业前三；制动系统主要为上海汽车制动系统，国内市占率约12%–18%，属主流配套地位；悬架/底盘结构件以汇众为主体，国内市占率约10%–15%，细分领域领先。
金属成型与模具包括车身结构件、冲压模具，主要为车身结构件提供支撑，随整车销量同步增长，但金属成型与模具高度绑定燃油车，新能源车型对该类产品需求大幅减少。2024年收入65.99亿元，较2023下滑34.52%，占产品总收入的4.16%，预计未来该部分收入随燃油车需求下降继续下滑。各板块的市场占有率为：冲压件/结构件2015–2022年稳定在10%–12%；2023–2024年提升至12%–13%，为国内第一梯队，服务上汽、特斯拉、比亚迪等主流车企；覆盖件模具2015–2022年约8%–10%；2023–2024年提升至10%–12%，在大型、精密模具领域竞争力较强。
电子电器件包括毫米波雷达、域控制器、车载电子等，2024年度收入下滑15%，是传统燃油车萎缩和上汽系、合资客户订单锐减的结果。后续公司采取主动关停/出售部分低效传统电子工厂（如上海小糸车灯传统业务、部分BCM产线），聚焦高附加值智能电子等措施来稳定收入。各板块的市场占有率为：智能车灯以华域视觉为主体，2015–2024年从12%–15%提升至21%–24%，国内市占率稳居第一，覆盖上汽、特斯拉、比亚迪等主流车企；毫米波雷达2015–2019年起步阶段占比极低，2020年后快速增长，2024年达6%–7%，77GHz前向雷达与4D成像雷达实现量产配套；车身电子/配电2015–2024年从3%–5%稳步提升至7%–9%，在配电盒、车身控制模块等领域具备较强配套能力；电驱动系统2015–2020年占比不足2%，2021年后随新能源汽车发展快速提升，2024年达5%–6%，在电驱动桥、电机控制器等领域持续拓展。
整体来看，华域汽车是汽车零部件行业的全能型选手。传统业务（内外饰+功能件）提供稳定现金流+和高股息，是业绩的压舱石和稳定器；新兴业务（电子电器+新能源+智能化）提供高弹性增长，是业绩的“加速器”。公司目前估值较低，市盈率约9.5倍，远低于汽车零部件行业（平均15-20倍、拓普集团40倍、福耀玻璃17倍），股息率4%以上，高股息防御价值突出。随着中国汽车供应链全球崛起，华域作为综合龙头，有望持续受益于行业集中度提升与技术升级。
2.2025年经营情况
华域汽车2025年经营呈现“收入稳增、盈利承压、结构优化、现金流显著改善”的特征，前三季度营收同比+9.51%，归母净利润+4.79%，三季度盈利增速回升至12.01%，但全年毛利率受行业价格战拖累同比下滑。
（1）营收与利润同比增长，但毛利率下滑。
前三季度实现营业收入1308.53亿元，同比增长9.51%。内外饰件（含延锋）增长12%，核心驱动因素为智能座舱升级、座椅全球扩张、豪华品牌订单释放。金属成型/模具增长19%，核心驱动因素为轻量化结构件需求提升、模具出口增长。
前三季度实现归母净利润46.88亿元，同比增长4.79%；扣非净利润42.53亿元，同比增长4.07%。利润增长比不上收入增长，主要是由于毛利率的下滑，前三季度毛利率11.82%同比降低0.35个百分点。
2025年三季度，公司毛利率为11.82%，净利率为4.12%，相比2024年底毛利率12.14%、净利率4.43%，毛利率、净利率均同比下滑。毛利率下滑是由于原材料成本压力、新能源业务占比提升（短期毛利率低于传统业务）、行业竞争加剧导致定价承压；净利率下滑是由于毛利率下行叠加研发、管理费用投入增加，进一步压缩净利润空间。
（2）资产负债率较高，但有息负债占比较低
2025年9月底，资产负债率为65.41%，较2024年底的64.26%上升1.15个百分点，整体仍在64%–65.5%区间，资产负债率偏高，但有息负债较低，财务杠杆可控。
2025年9月底有息负债规模138.4亿元，包括短期借款118.6亿元，长期借款19.8亿元，有息负债占总资产比重约为6.98%，占总负债比重约为10.67%。2024年年底，有息负债占总资产比重约为7.46%，占总负债比重约为11.61%。与上年度相比，有息负债占比持续下降，财务结构进一步优化。
（3）营收增长叠加下游账期拉长，回款压力与信用风险有所上升。
应收账款从2024年底的439.53亿增至2025年9月底的513.24亿，金额增加73.71亿，增长比例为16.77%，显著快于总资产增速（+7.16%）。应收账款占总资产比重从23.76%提高至25.89%，提升2.13个百分点，资产占用进一步上升。说明营收增长叠加下游账期拉长，回款压力与信用风险有所上升，需关注后续回款与坏账风险。
存货规模从2024年底的210.79亿增至2025年9月底的215.30亿，小幅增加4.51亿增长比例2.14%。存货占总资产比重从11.39%降至10.86%，下降0.53个百分点，存货管理效率略有改善。说明在营收扩张背景下，库存控制相对稳健，未出现明显积压。
3.未来收入与成本分析
营业收入未来增长分析
（1）内外饰件（基本盘，占比约70%）
考虑到燃油车销量下滑、价格战、毛利率承压等影响，内外饰件未来3年的增长不太乐观，预计增长率为3%以内吧。内外饰件未来的增长依托智能座舱升级、座椅全球扩张、豪华品牌订单释放。驱动因素为以智能座舱、智能表面、座椅全球扩张为核心，单车价值量提升，对冲传统内饰件增速放缓。核心亮点为延锋座椅进入宝马、奥迪等豪华品牌新一代平台，欧洲/北美新工厂投产拉动海外收入。
（2）功能件（增长引擎，占比约16%）
功能件业务受益于高压铝缸体、电池托盘、一体化结构件需求爆发和海外工厂（墨西哥、波兰）配套宝马、奔驰、特斯拉，预计未来三年增速为8%–10%/年。功能件未来的增长依托线控底盘、热管理系统放量、新能源配套占比提升，驱动因素为线控制动、空气悬架、热管理系统在新能源车上的配套率快速提升，成为新增长点。核心亮点为与华为、小米等新势力合作，配套价值量高的底盘总成。板块风险为铝价波动、产能利用率、竞争加剧。
（3）电子电器件（高增长赛道）
电子电器件业务受益于华域视觉数字交互大灯配套上汽奥迪、蔚来等因素，预计未来3年增速为5%–8%/年。电子电器件未来的增长驱动为电驱动、域控制器、4D成像雷达、智能座舱电子。驱动因素为电驱动系统、热管理模块、ADAS传感器/域控制器放量，受益于智能电动化趋势。核心亮点为华域电动、华域麦格纳获大众MEB、奥迪E-tron等定点，技术壁垒与客户优势明显。板块风险为技术迭代快、毛利率低、竞争激烈等。
（4）新能源相关业务（战略重点）
新能源相关业务未来的增长驱动为电动化渗透率提升、定点项目落地、海外市场拓展。三电系统、电池托盘、高压组件等业务随新能源车渗透率提升快速增长，成为未来三年最大增量。预计2025年新能源相关收入目标占比超40%，2026–2028年持续提升。板块风险为研发投入大、价格战、固态电池量产不及预期、原材料波动等。
成本端风险分析
（1）原材料价格波动。钢材、铝材、塑料、皮革等大宗商品价格波动直接影响制造成本，侵蚀毛利率。钢材现货（综合）价格由2024年底的约3,750元/吨降至2025年9月底的约3,600元/吨，降幅4%，经历了6月新低、7–8月反弹、9月回落的过程，后期价格走势手受到地产需求、钢厂产能、铁矿石/焦炭成本、“反内卷”政策、出口关税预期等因素影响。铝价在2025年呈现先抑后扬、重心上移走势，2024 年末价格处于低位，约为19,780元/吨，25年二季度起在宏观降息与需求修复带动下稳步回升，9 月底均价约为20,680元/吨，较2024 年底涨幅约4.5%–5.0%，年内高点出现在9月中旬，随后小幅回调。铝价是供需、成本、宏观、政策、库存、地缘六大核心因素共振的结果，其中供应刚性、能源成本、新能源需求、低库存是当前（2026 年）最关键的驱动变量。
（2）海外成本上升。欧美工厂人工成本上涨，叠加汇率波动，影响海外业务盈利能力。
（3）供应链风险。全球芯片、关键零部件供应仍存在不确定性，可能影响生产节奏与交付。
4.投资价值与风险
（1）华域汽车的投资价值：
行业地位稳固，客户结构逐步改善。华域汽车为国内综合汽车零部件龙头，内外饰全球领先；客户结构逐步改善，非上汽客户收入占比提升，降低单一依赖。
电动化智能化转型。新订单新能源占比超80%，智能底盘、4D毫米波雷达、线控转向/制动等产品开始量产；收购清陶动力切入固态电池，完善“智能动力”平台，协同效应可期。
估值与分红优势：PE/PB处于历史低位，折价明显，具备修复空间。分红近三年累计派现超76亿元，股息率4.23%，行业领先。2025年机构预测EPS约2.13元，对应PE约9倍；毛利率逐步改善，新业务高毛利拉动整体盈利。
（2）华域汽车投资风险和关注点：
汽车行业面对的宏观经济风险。国内外汽车市场仍将面临宏观经济、消费环境、通胀预期等多重因素影响，整车企业的产销量波动可能加剧，零部件的配套量也将随之产生波动。
行业与竞争风险。整车价格战向上游传导，整车厂降价压力持续，年降幅度超内部降本覆盖，毛利率承压（2024年整体毛利率12.14%，同比-1.18pct）；传统业务增长放缓，燃油车需求萎缩，内外饰、功能件等传统板块竞争加剧，新兴车企分流订单，议价能力下降；智能化转型竞争激烈，智能电子、电驱动等新业务投入大、回报周期长，与华为、德赛西威等对手竞争激烈，份额提升不及预期。
盈利与转型风险：毛利率持续下滑，2022–2024年毛利率分别为14.22%、13.32%、12.14%，传统业务占比高、新业务贡献有限，盈利空间收窄；增收不增利，2024年营收+0.2%，归母净利润-7.3%；2025年上半年营收+9.55%，归母净利润仅+0.72%，成本与费用侵蚀利润；新业务投入回报不确定，固态电池、智能底盘等研发与资本投入大，技术路线与产业化进度存在不确定性，短期难形成规模利润。
财务与客户风险：应收账款与现金流压力，2024年末应收账款437亿元，占营收26.03%，同比+15%；2024年经营现金流净额-27.9%，回款与周转效率待改善。资产负债率偏高，2024年末资产负债率64.26%，流动比率1.08、速动比率0.89，短期偿债与资金压力需关注；客户集中与依赖，对上汽集团营收占比仍较高，其销量波动直接影响公司订单与价格；新客户（比亚迪、特斯拉等）拓展不及预期或定价压力大。
技术、合规与其他风险：技术迭代风险，电动化、智能化技术路线快速变化，研发投入与产能布局可能因技术淘汰而减值；环保与合规风险，子公司曾因违规排污受罚，环保成本与合规要求上升，生产与运营风险增加；海外业务与汇率风险，海外营收增长但毛利率偏低（2024年0.63%），汇率波动与海外经营管理风险可能拖累整体盈利。
原材料价格波动：钢材、铝材、塑料粒子、电子元器件（芯片、传感器）等占产品成本75%–90%，直接侵蚀毛利。2024–2025年大宗商品价格震荡，叠加汇率与进口成本上升，部分品类（如芯片、铜材）涨幅显著，单车物料成本增加约3700–4100元。整车价格战向上游传导，年降幅度常超内部降本覆盖，成本难以完全向下游转移。
5.估值及买点
先看看华域汽车近10年的归母净利润和现金分红情况：
华域汽车不算典型的成长股，也不算典型的周期股，它近10年的利润在40亿-80亿之间波动，不过在受疫情影响的2020年也能实现54亿的净利润，还是具有盈利能力的好资产，只是目前汽车行业的困境，没有好故事可讲，也没有很高的期望值。
华域汽车近年利润下滑，核心是毛利率持续下行叠加传统业务承压、新业务未放量、费用与汇兑侵蚀，大客户依赖与客户结构调整阵痛、以及海外业务盈利偏弱，2023–2024年归母净利润分别同比-1.1%、-7.3%，扣非降幅更大，整体业绩随着汽车行业的不景气会受到拖累。
谨慎起见，我还是将它作为为周期股估值吧，通过10年平均盈利，熨平了盈利的极端波动，能更客观地揭示企业在一个完整周期内的真实估值水平。2015年-2024年归母净利润合计648.83亿元，平均净利润64.88亿元，合理估值为64.88*25=1622亿元，理想买点为合理估值打5折，约为811亿元，对应股价25.72元。目前价格还是具有配置价值的。
本周分享到此结束，感谢您的阅读，祝您生活美满，投资顺利，早日实现财务自由。
免责声明：本文仅为记录个人思考及交易计划，请千万不要据此做出您的投资决策，投资股票有风险，投资须谨慎，大家爱惜自己的辛苦钱，三思而后行。
