观点精粹|行业周观察0202

基于2025年Q4机构持仓观察与季报观点，Al科技+出海设备+全球定价资源品是机构投资者最明确的共识。事实上，在春节前A股行情中也可以看到这三个方向大幅领涨。在这个过程中，要深刻意识到：

1、对于科技+出海：随着A股科技+出海占A股盈利（剔除金融）占比在2025年接近40%，根据此前我们的报告，基本面盈利占比“30%-60%”这一趋势一般持续6-8年，我们认为科技+出海不仅是未来3-5年最重要的产业基本面双主线，同时，越来越多行业营收和盈利结构在过去几年向高端科技/制造或者出口出海积极靠拢，原地产链为代表传统行业已实现利润增速由负转正，科技+出海两股强势力量正在深刻重塑A股盈利格局，并有望推动A股盈利在2026-2027年进入新一轮向上周期。

2、对于全球定价资源品：尤以黄金为代表，本质处于基于逆全球化、去金融化与长周期生产力低迷叙事下大类资产配置持续增配过程，同时短期在降息与弱美元的催化下交易情绪不断升温，可以看到2025年全球资源品定价内部分化严重，带有明显金融属性的资源品定价整体明显强于主要基于商品属性的资源品定价。

面向2026年，我们反复强调：结构将从2025年“新胜于旧”走向2026年“新旧共舞”：

1、“新”的本质是“A科技向下游走”，将向第四阶段供需缺口环节逐渐过渡（上游缺口是铜、存储与电力设备；下游缺口是AI应用、元器件等）；值得提示的是要避免“风险偏好高往下游走，风险偏好低就回头走”的简单交易博弈模式。

2、“旧”的本质是“出口出海向中上游走”，传统行业摆脱旧模式拖累由海外业务带来的利润企稳和增长愈发显著，从下游制造业向中上游制造业延伸（工程机械、风电及电力设备、化工、建材、工业金属）；本质上相较于下游出海出口经历一轮明显估值提升，中上游存在更大戴维斯双击的概率。

此外，2026年资源品定价中不适应作全年弱美元假设，可能存在“美元不弱”可能性，需要重视商品属性回归，金融属性下降，基于供需基本面的资源品涨价品种更值得持续看好。

风险提示：国内政策不及预期、海外货币政策变化超预期，历史测算不代表未来情况。

本期要点：重回震荡，风格摇摆。

上期报告分析了市场量能状态对价格突破的潜在影响。事后来看，在ETF持续遭遇大规模净赎回的背景下，市场短期走势明显弱于预期。上周五市场出现探底回升，虽然背后动因难以完全确认，但从我们持续跟踪的周期分析模型来看，目前或已出现小级别企稳迹象。同时，自2025年年底以来的上涨行情可能已告一段落。考虑到更大级别的趋势模型仍处于多头区间，可以合理推断，市场短期或已进入上下两难的震荡格局，震荡区间也逐步清晰。

从泛行业资金流向观察，自2025年12月20日以来，资金已有向周期板块转移的迹象；近期则出现进一步向低位消费、金融地产板块试探性切换的初步信号。尽管这一趋势的持续性仍有待验证，但风格层面确实已出现明显的摇摆迹象。结合前期强势板块历经多轮上涨、大盘整体面临高位压力这一背景，当前风格方向的转变尤其值得关注。

行业配置方面，近期行业轮动模型信号较为分散：既有以银行为代表的低位低估值板块，也有经历调整的传媒，以及横盘一段时间的通信与创成长板块。综合来看，近期建议以均衡配置为住要思路。

风险提示：根据历史数据构建的模型在市场变化时可能失效。

海风板块后续重点关注深远海示范项目的招标进展。浙江、山东两地的深远海项目推进较快，年内有望启动设备招标，明年开工预期的较强。如果能够落地，则明年海风需求预期将会上调。

光伏板块在反内卷政策及事件推动之下，基本面存在较高反转预期，当前产业链价格逐步回升，供需有望通过收储等事件恢复一定平衡，2025年光伏周期底部已经基本确认，展望2026年光伏主产业链企业有望全面扭亏，具体盈利能力恢复有待跟踪后续具体政策及产业链价格趋势。

锂电板块，整体锂电池市场排产仍趋平，Q4常为新能源车旺季，预计25Q4新能源车企“产品力+促销”驱动新能源车销量再上新台阶，锂电材料由于to b 及下游多样化非标因素，宏观调控短期内见效难。看好长期稳定、盈利模式确定的龙头企业；锂电材料方面，25H1业绩均有好转，普遍实现同比增长（源于技术低），部分强周期环节如铜箔、电解液已经开始实现扭亏为盈，预计25H2持续好转。

风险提示：产业链价格变化的风险，行业竞争加剧的风险，政策不及预期的风险。

上周市场回顾：

上周上证指数上涨0.09%，北证A股指数下跌3.54%，跑输上证综指3.63pct，北证50指数下跌4.29%，跑输上证综指4.38pct，创业板指数下跌2.41%，科创板指数下跌3.18%；流动性方面，上周北证A股总成交额为1436.6亿元，北证50总成交额492.3亿元，占北证A股总成交额的34.3%，环比+1.87pct。北证A股日均成交额287.31亿元，环比+8.8%，区间日均换手率为4.65%，较上一区间提升0.38pct；估值方面，截至2026年1月30日，北证A股市盈率中位数为45.52X；同期科创板、创业板PE中位数分别为36.28X、37.23X。

行业动态：

（1）国家发展改革委、国家能源局发布关于完善发电侧容量电价机制的通知。其中提出，做好与容量电价政策的衔接。可靠容量补偿机制建立后，相关煤电、气电、电网侧独立新型储能等机组，不再执行原有容量电价。省级价格主管部门可在市场体系较为健全的基础上，对本通知出台后开工建设的抽水蓄能电站，统一执行可靠容量补偿机制并参与电能量和辅助服务等市场、市场收益全部由电站获得。鼓励633号文件出台后开工建设的抽水蓄能电站自主选择执行可靠容量补偿机制并参与电力市场；

（2）商业航天器及应用产业链共链行动大会上，中国航天科技集团表明，将在“十五五”期间围绕发展商业航天国家战略部署，发挥中央企业战略引领、生态构建等职能，带动产业链上中下游企业共谋新发展、共建新能力、共筑新生态，实施五大工程。其中，包括实施未来产业发展培育工程，谋划推动太空数智基础设施、太空资源开发、太空交通管理、太空旅游等新领域发展。

投资建议：

随着业绩预告发布期结束，我们建议中短期维度关注三条主线：（1）基本面扎实，业绩（预告）超预期或业绩改善的企业；（2）围绕“新质生产力”，新能源、机器人、人工智能、商业航天等细分赛道具备较高技术壁垒，业绩具备长期增长动能的企业，建议关注机器人领域；新能源领域；商业航天领域；（3）北交所指数体系建设完善背景下，增量资金有望加速入市，建议关注北证50及北证专精特新指数中占比较大、基本面稳健、具备估值性价比的企业。

风险提示：政策推进不及预期，项目投产进度不及预期，产品价格下降风险。

中共中央政治局就前瞻布局和发展未来产业进行集体学习。中共中央政治局1月30日下午就前瞻布局和发展未来产业进行第二十四次集体学习。习近平强调，未来产业具有前瞻性、战略性、颠覆性等特点，需要科学谋划、全局统筹，科技突破的程度，很大程度上决定未来产业发展的速度、广度、深度。要充分发挥新型举国体制优势，未来产业培育周期长、市场风险大，政策上要支持，政府要做好服务，要完善财税等政策。

未来产业有望成新增长点，量子科技/具身智能/6G等前景广阔。未来产业涵盖范围广阔，有望成为新经济增长点。根据《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》指出，要前瞻布局未来产业，推动量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、第六代移动通信等成为新的经济增长点。结合政治局学习和十五五规划建议稿的内容，我们认为未来产业从技术上具备颠覆性创新能力；从产业领域看覆盖范围广阔，包括信息技术、生物制造、能源、高端装备制造等多个领域；从发展空间看，定义为新的经济增长点，产业规模和空间较为广阔，具备重要的投资价值。

量子科技位列未来产业第一位，四大赛道带来颠覆式创新。量子计算利用量子比特的叠加态和纠缠态进行计算，有望解决传统计算机难以处理的复杂问题，未来可能在药物发现、材料科学、优化问题等领域实现突破。量子通信利用量子纠缠和量子密钥分发实现安全、高效的信息传输。量子测量利用量子系统的超高灵敏度，能够进行精密测量，未来将在精密工程、时间标准、物理常数测定等方面发挥更加关键的作用。抗量子密码旨在开发新的加密算法，确保在量子计算机时代的信息安全，将成为网络安全的新基石。

具身智能成为人工智能重要落地载体，引领机器人产业发展。具身智能使得人工智能具备环境的感知交互能力，能够形成可测量、可验证的人工智能应用闭环，而人形机器人将成为具身智能算法的重要载体，从而开启通用人工智能的发展之路。具身智能有望带动物理AI和世界模型、3D传感器、人形机器人等产业的发展。

中国启动第二阶段6G技术试验，卫星互联网构筑6G基础设施。1月21日在国新办举行新闻发布会上，工信部新闻发言人、信发司司长谢存表示，6G研发已完成第一阶段技术试验，形成了超300项关键技术储备，近期已经启动第二阶段6G技术试验。6G将5G的三大场景扩容为六大场景，其中构建空天地海一体化网络（NTN）将成为重点，而卫星互联网将成为6G泛在连接的重要基础设施，从而带动商业航天和卫星互联网产业的发展。

风险提示：技术迭代不及预期；市场需求不及预期。

社服：（1）餐饮茶饮：平台补贴收缩，餐饮茶饮表现分化，部分品牌同店数据承压，板块估值仍有空间，关注品牌出海逻辑下的投资机会。（2）旅游：元旦临近，关注OTA,景区，酒店等相关机会。（3）博彩板块：重点关注澳门客流不断恢复带来博彩毛收入增长。

零售：(1)超市：胖东来模式调改初见成效，持续关注传统超市供应链及店型改革带来底部反转机会。(2)黄金珠宝：品牌势能分化明显、高端中式黄金品牌不断扩圈，此外部分传统品牌动销承压。   

风险提示：消费需求不及预期、行业竞争加剧、渠道结构变化等。

上周新药行业重点分析：近日贝达药业公布其泛RAS抑制剂BPI-572270胶囊1期临床研究完成首例受试者入组。BPI-572270是由贝达药业自主研发的拥有完全自主知识产权的新分子实体化合物，是一种新型强效的泛RAS“非降解型分子胶”抑制剂。自Revolution Medicines公布其泛RAS抑制剂RMC-6236的优异临床数据以来，泛RAS抑制剂的开发一直广受市场关注。从我们梳理的公开专利来看，贝达药业BPI-572270为RMC-6236的metoo产品，开发确定性较强，后续进展值期待。

上周新药上市申请获批准&受理情况：上周国内有14个新药或新适应症的上市申请获批准，有4个新药或新适应症的上市申请获受理。上周新药临床申请获批准&受理情况：上周国内有35个新药的临床申请获批准，有41个新药的临床申请获受理。

风险提示：业绩改善不及预期；订单增长不及预期等。

国补细则落地，有望托底家电消费。近日2026年家电国补细则落地，且第一批625亿消费品以旧换新资金下达地方，家电内销景气有望改善。2026年补贴政策聚焦白电、彩电等品类，补贴资金重点投向高能效产品，且强调支持线下实体零售。我们认为，新政策有望推动家电行业向着高端化、智能化、绿色化升级，带动产品结构优化，具有研发、渠道和品牌优势的大家电企业将更受益于补贴政策。

家电出口延续下降趋势。家电龙头加速布局海外产能，且大力拓展新兴市场，海外拓展空间广阔，海外收入有望持续增长。

建议关注：1）经营稳健、股息率较高、估值较低的白电龙头。白电龙头品牌矩阵和渠道布局完善，数字化改革成效持续兑现，有望保持增长韧性。2）外延拓展新业务的科技家电。扫地机、洗地机等新兴家电品类渗透率仍较低，中长期成长空间较大。基于在AI算法方面的长期积累，科技家电龙头积极研发拓展割草机器人、具身智能等高潜力赛道，有望打造新成长曲线。

风险提示：行业竞争风险、原材料价格波动风险、海外关税政策风险等。

当前白酒板块处于低预期、低持仓、低估值三低的状态，Q3机构持仓只有6.4%，剔除被动基金以后更低，大家对白酒基本面预期也不高，经过持续下跌以后，白酒板块个股估值在15倍左右。最近两个季度白酒报表快速出清，行业供需矛盾缓解，政商务消费已经大幅下降，居民消费有望逐步复苏，行业基本面持续低于预期的尾部风险不大。一旦有边际上的催化，比如经济预期有所好转，或者动销有所改善，或者年末资金风格切换，板块估值有望快速修复。

大众品板块呈现结构性景气，餐饮供应链有望企稳向上，重视餐饮以及茶饮行业经营质量较好公司，以及前期有所回调的品类景气度较高的零食公司。

风险提示：消费复苏不及预期风险、新品销售不及预期风险、食品安全风险。

建议关注轻工内需消费优质资产，关注产业链地位突出的出口优质标的！

新国补逐步推出后消费需求有望改善。一方面建议关注个护、潮玩、AI眼镜等内需消费优质资产；另一方面美国关税暂告段落、美国降息有望继续推进，注意把握具有较强产业链地位的优质品牌与制造出海标的。关注：1）优质家居龙头；2）国货新消费赛道；3）品牌/制造出海优质成长标的；4）业绩回升估值底部标的。

风险提示：政策落实不及预期、关税征收超预期等。

市场政策预期突然转变，金银领跌商品市场，核心因特朗普提名凯文沃什担任美联储主席。短期沃什的提名受阻风险高，5月任期交接前均有变数。总之，在政策未完全明朗前，短期金属可能高波震荡，需注意控制风险。当前可关注受宏观影响较小的板块（稀土、钨、钽），以及春节后的工业金属（铜铝等）。长期金属逻辑未变，全球新产业链发展持续拉动金属需求，而供给端的约束持续存在，美元信用长期走弱是趋势。中长期持续看好稀士铜铝钨金银锡锂钽铌锑铀等金属。

风险提示：金属价格大幅波动，需求大幅下滑，宏观经济表现不及预期。

统计局公布2025年经济数据，2025年，国内生产总值首次跃上140万亿元新台阶，比上年增长5.0%；全国固定资产投资（不含农户）48.52万亿元，比上年下降3.8%；扣除房地产开发投资，全国固定资产投资下降0.5%。分领域看，基础设施投资下降2.2%，制造业投资增长0.6%，房地产开发投资下降17.2%。2025年，狭义基建、广义基建投资完成额累计同比分别为-2.20%和-1.48%，环比1-11月分别-1.10pct、-1.61pct,12月基建投资增速环比持续下滑。在基建三大分项中，电热气水投资增速接近两位数，2025电热气水投资同比增长9.10%，交通运输、仓储和邮政业投资同比减少1.20%，水利、环境和公共设施管理业投资同比减少8.40%。

1月20日，国务院举行新闻发布会，介绍落实中央经济工作会议精神，推动“十五五”实现良好开局有关情况，从需求和供给两端对“十五五”做出积极定调。需求端，坚持把宏观政策的发力点放在做强国内大循环上，全方位扩大国内需求。结合新一轮科技革命和产业变革的需要，研究制定出台2026-2030年扩大内需战略实施方案。供给侧，综合整治“内卷式”竞争，实现从卷价格向优价值转变；加强产能调控，积极化解供大于求的阶段性矛盾；加强重点行业价格监管，依法依规治理企业低价无序竞争，形成优质优价、良性竞争的市场秩序；大力实施质量品牌战略，引导破解“内卷式”竞争。

2025年，或由于下游需求收缩及基建资金到位缓慢，基建投资增速自4月起环比持续走弱，全年投资增速同比下滑，建筑企业经营承压，营收/业绩均同比减少。2026年，基建需求端仍较为充足，财政部门将继续实施更加积极的财政政策，确保总体支出力度“只增不减”、重点领域保障“只强不弱””，为基建需求端提供支撑。同时，建筑企业出海战略略显成效，境外新签订单同比快速增长，中国电建、中材国际、中国中铁境外新签订单同比均实现两位数增长，分别为27.84%、24.00%、16.50%，中国能建和中国建筑境外新签订单同比实现正向增长，分别同比增长9.05%和6.90%，海外订单快速增长为2026年海外创收奠定基础。

此外，在全球AI技术加速迭代背景下，美光和台积电均上调2026年资本开支，全球半导体龙头以及云端服务供应商有望持续加码资本开支，推进先进制程研发，半导体及泛半导体全产业链各细分领域均呈现需求增长态势，洁净室建设需求有望持续释放，洁净室工程龙头受益下游景气度提升。

1）2026年财政定调积极，基建需求充足，叠加企业回款和现金流有望改善，建议关注低估值基建央企。

2）洁净室板块高景气度持续，洁净室工程龙头受益下游景气度提升，订单快速增长，海外业务成长亮眼，盈利提升和业绩释放具备基础。

3）国际工程板块深耕海外工程市场，2025年龙头企业海外订单高增，为2026年海外创收奠定基础。

4）服务基建领域的预应力材料制造商，业绩迈入快速增长。

5）新疆煤化工景气持续，叠加西部多个重大战略项目开工建设，区域投资有望维持快速增长。

风险提示：政策实施不及预期、经济下行风险、固定资产投资下滑、地产回暖不及预期、地方财政增长缓慢风险等。

生猪养殖：关注供应前移及销售进度对节前生猪价格影响。

周观点：关注供应前移及销售进度对节前生猪价格影响。涌益咨询数据显示，上周猪价上涨原因是北方多地二育进场积极性维持叠加炒作周末降雪预期，推动下游备货热情增强。当下需求端处于消费偏旺季节，不过未到宽幅增量时间。供给端销售进度偏慢，理论上会有增量降重可能，同时二月份销售时间较短，亦存在供应前移表现。从供需看，价格上行支撑力度相对薄弱。不过当下炒作情绪偏浓，或带动惜售情绪增强，同时节前消费增量预期尚存。需关注供需基本面对于价格走势的影响驱动。

家禽养殖：白羽肉鸡价格稳中暗加，鸡苗成交触底反弹。

周观点：据我的钢铁网显示，上周种蛋市场稳中见强，市场呈现供应偏紧态势，带动种蛋价格上行。鸡苗行情经历连续下探后，于低位获得支撑并出现小幅回暖。毛鸡价格周内小幅回调后趋于稳定，整体支撑较强，但不同产品间价格走势差异进一步拉大，原料类产品交易仍以议价为主。

展望后市，预计下周种蛋市场将继续受供应偏紧格局支撑，价格保持偏强运行。鸡苗方面，在养殖端盈利状况尚可、补栏积极性提升及苗价已处低位的作用下，价格有望实现触底反弹。毛鸡价格预计将以稳为主，但市场实际成交的暗加幅度可能收窄。鸡肉分割品市场经历上涨后处于阶段高位，续涨动力有限，预计价格将转入高位震荡，周后期不排除出现小幅松动，但整体波动空间有限。

水产养殖：水产价格持稳，关注水产板块投资机会。

风险提示：养殖行业疫病风险；农产品市场行情波动风险；自然灾害风险。

地产：政策组合拳密集落地，行业信用与基本面共振向上。

26年以来，核心城市二手房成交量持续环比改善，叠加央行下调商业公寓首付比例叠加换购个税退税政策延续，精准激活非住宅库存去化及居民改善性置换链条，将有效助力销售端基本面筑底回升。此外，万科债权展期议案超预期，头部房企流动性风险担忧缓释，行业信用修复进入新阶段。

我们认为，当前房地产板块正处于“政策强托底+信用风险出清+基本面边际改善”的黄金窗口期。当前地产板块处于低股价、低估值、低筹码的三低环境，风险收益比极佳，配置价值显著提升。建议关注块估值重塑机会，重点关注在此轮优胜劣汰中胜出的央国企及风险出清后困境反转的民营房企。

风险提示：房企流动性风险扩散、融资环境超预期收紧。

1、三季报利润表的变化在于债市的影响。今年中报银行业绩增速较一季报的改善，其驱动因素来自于净利息收入增速修复（规模扩张加速、部分银行净息差同比降幅略有收窄）、中间业务收入回暖（财富管理、投行资管、交易银行等业务均有所好转）、债市利率下行（10年期国债利率在Q1提升14bps、Q2下行17bps）。

2、从目前Q3银行经营情况来看，①9月末社融存量同比增速进一步回落，对应三季度银行生息资产同比增速较Q2略有下行，上市银行Q3单季净息差环比仍呈现下降趋势，但同比降幅将逐步收窄，综合来看，银行业净利息收入同比增速预计与Q2持平。②在三季度股市成交量维持高位、主要宽基指数持续上行的背景下，预计财富管理业务将继续回暖，银行手续费及佣金净收入增速也将进一步改善。③10年期国债利率在Q3提升21bps，毫无疑问将对其他非息净收入带来拖累。今年债市波动加大，因此各银行普遍将高利率环境下配置的、此前归类为持有至到期账户以摊余成本计价的债券（即AC类账户资产）进行处置，以此实现财报上投资收益的增加，其中区域性银行营收对处置AC类资产收益的依赖度明显更高，国有大行受债券市场影响较小。

建议关注信贷业务占比高、中收业务更有优势、受债市波动影响更小的银行。

风险提示：政策落地效果不及预期，海外需求超预期下行，零售信贷风险大面积暴露。