摘要
零食板块具备显著投资潜力，鸣鸣很忙集团港股上市首日市值近九百亿，对板块形成催化作用。受益于春节旺季备货及低基数效应，2025 年一季度鸣鸣很忙、万成集团等企业有望交出亮眼业绩。鸣鸣很忙作为国内领先的休闲食品和饮料连锁零售商，凭借创新商业模式（源头直采、定制化生产、规模化采购等）优化供应链，深耕下沉市场，门店数量与收入持续增长，与万成集团形成零食量贩业务双寡头格局。2024 年零食量贩行业市场规模达 3.7 万亿，其中下沉市场贡献 2.3 万亿，未来将保持稳健增长，渠道份额有望进一步提升。板块内卫龙、甘源、盐津铺子、鸣鸣很忙、万成集团等标的具备投资价值，值得持续关注。
Q&A
Q：从鸣鸣很忙上市的角度，您如何看待它对零食板块的投资机会以及未来展望？
A：鸣鸣很忙成功上市，港股首日市值接近九百多亿，表现亮眼。这对整个零食板块起到了催化作用，并且叠加春节旺季备货因素，预计 2025 年一季度零食板块企业将有较好的业绩表现，特别是像鸣鸣很忙和万成集团门店经营情况会非常亮眼。
Q：鸣鸣很忙集团的基本情况和发展模式是怎样的？
A：鸣鸣很忙是国内领先的休闲食品和饮料连锁零售商，拥有赵黎明和鸣鸣很忙两大品牌，门店数量在过去四五年间突破 2 万家。其创新性的商业模式颠覆了传统从厂商到各级批发商再到门店的流程，通过精细化挑选源头供应商、规模化采购、高效物流周转以及高品质产品供给，实现了高性价比，吸引消费者。
Q：鸣鸣很忙集团在供应链管理和前端门店运营方面是如何运作的？鸣鸣很忙集团与 A 股上市公司万成集团在业务规模和门店数量上的对比如何？
A：在供应链端，鸣鸣很忙直接找到源头厂商并进行精选，通过定制贴牌自有品牌、规模化采购等方式降低成本，提高物流效率，确保门店产品具有高性价比。在门店运营端，公司精选优质点位开设门店，提供丰富品类、价格优势和良好的购物体验，同时持续产品更新迭代，并设立高标准来提升运营效率和消费者满意度。在收入规模方面，截至 2024 年底，鸣鸣很忙收入接近 400 亿，而万成集团的量贩业务收入为 318 亿；到 2025 年三季度末，鸣鸣很忙收入已增长至 464 亿，领先于万成集团的 360 多亿。在门店数量上，两者差异不大，鸣鸣很忙在 2024 年底有超过 14000 家门店，而万成集团则拥有接近 11000 家门店。
Q：鸣鸣很忙集团如何利用数据驱动业务发展？
A：公司通过收集门店销售数据和消费者反馈，分析消费者需求并传达给上游优质厂商，形成精确的产品需求信息，包括定制化和高性价比需求。这种正循环的商业模式使得鸣鸣很忙集团能够打破传统零售链条，实现快速发展。
Q：鸣鸣很忙和万成集团两家公司的运营效率对比如何？鸣鸣很忙品牌门店运营情况及盈利能力现状如何？
A：从门店运营效率来看，鸣鸣很忙的运营效率可能比万成集团略好一些，主要体现在单店收入数据上。鸣鸣很忙品牌门店运营效率持续提升，日均单量从 2022 年的 380 多单增长至 2025 年 1-3 季度的 480 多单。同时，毛利率和净利率也呈现逐步提升趋势，其中毛利率在 2025 年 1-3 季度提升至 9.7 个点，净利率提升至 3.9 个点。随着规模效应增强、议价能力提高和品牌力提升，公司竞争能力仍有进一步提升潜力。
Q：零食量贩行业对整个零食休闲食品行业渠道改革的影响有多大？零食量贩渠道在未来的发展趋势如何？
A：零食量贩行业的快速发展对整个零食休闲食品行业的渠道改革产生了重大影响，过去三五年间，新兴业态零食量贩快速拓建，除了鸣鸣很忙和万成集团两大寡头之外，西南地区的零食知名等区域性企业也崭露头角。目前，整个下沉市场的线下休闲食品及饮料零售市场规模非常广阔，2024 年已达到 3.7 万亿的规模，并在未来保持稳健增长。零食量贩渠道属于专卖店渠道，预计在未来会有一个明显的份额提升。按照国内食品饮料销售 GMV 计算，鸣鸣很忙的销售体量全国排名第四，若单看休闲食品饮料产品的 PMA，则位居第一，规模亮眼。
Q：鸣鸣很忙品牌门店主要覆盖哪些市场？
A：鸣鸣很忙品牌门店主要覆盖下沉市场，其中三线以下市场的门店占比高达 12900 多家，显示出公司深耕下沉市场的高效运转能力。
Q：对于零食板块内的各个标的，有哪些推荐理由？
A：目前，对零食板块内的多个标的有重点推荐，如卫龙，其产品开发强劲，面制品恢复趋势向好，同时在东南亚有初步布局；甘源，看好其经营困境反转，各渠道调整修复后趋势向好，叠加春节错期和低基数效应，报表表现有较大弹性；盐津铺子麻酱魔芋产品保持强势势能，品牌力稳步提升，网点铺货持续推进；A 股的万成集团则因鸣鸣很忙港股上市有望获得催化，关注春节前后门店表现及加盟商拓店意愿。
更多调研音频&外资研报请扫描底部二维码，限时免费加入星球获取
——END——
