英特尔在周四的盘后发布了最新一个季度的财报。25Q4的业绩超预期，但26Q1的指引比较疲软，因而导致了股价大跌，在盘后交易中跌幅超过13%。
通读了英特尔的财报数字，以及财报电话会上的内容，以下是我觉得这次财报中最值得关注的内容：
1、英特尔25Q4业绩尚可（营收达指引上限，毛利率及每股收益均超过预期），股价大跌的核心原因就是26Q1指引不佳，Q1营收指引中值仅122亿美元，CFO认为这个数字比一般的季节性波动导致的数字还低，非GAAP毛利率仅为34.5%，相比25Q4的37.9%出现下滑。
2、26Q1营收指引出现下滑的关键因素是供应链短缺，而供应链短缺的核心原因是公司对于客户需求的预测失误，没有预期数据中心相关设备的出货量会出现如此爆炸性的增长，因而没有提前规划好相关产能，导致无法满足供应。
公司25Q4数据中心和人工智能业务（DCAI）环比增长15%，超出预期，但是如果不是因为供应受限，这块业务本可以录得更多营收。而在26Q1，这块最近需求最旺盛的业务依然会受到产能制约严重影响供给，以及最后的营收。
对于产能瓶颈问题，公司的解决方案是，在生产上向服务器CPU产品进行一定产能的倾斜，并且调整capex结构，减少厂房建设上的投入，转而大幅增加对于设备的投入，以解决当前火烧眉毛的产能短缺问题。另一方面，公司会继续努力提升生产的良率来改善供应。
在良率提升方面，陈立武指出虽然每个月能够有7-8%的良率提升，但是在缺陷密度和一致性上，还没有达到行业领先的标准。
在电话会上，关于产能，来自Melius的分析师提出一个有意思的问题：“你们提到第一季度营收低于季节性水平，而如果供应充足，营收将远远超出季节性水平。那么这对第二至第四季度意味着什么?我们是否应该预测这些季度的营收将高于季节性水平? ”
而英特尔的CFO是这样答复的“是的，如果第二季度我们的供应能力能达到预期水平，那么我们预计全年剩余季度的营收将优于季节性水平。情况确实如此。”
从这里面传达出的一个信息是，英特尔正在努力扩大供应能力，并已经设定好了一个具体数值（我理解这至少是公司基于当前局面为自己设置的一个合理预期），而只要能达到这个预期，未来几个季度的表现能会比以往季度的一般水平会更高。但市场信与不信，则是另外一个问题了。
关于26Q1较低的毛利率指引，除了整体营收和固定成本之间的关系，另一个原因是由于Panther Lake的成本结构以及在公司营收中占比上升所导致的。公司在未来十二个月的目标是优化产品成本结构，提升良率和产能利用率，以期能够将毛利率整体提升至40%的水平。
3、超大规模云服务商（hyperscalers）对于CPU的需求十分强劲，并且有可能会持续数年。陈立武说，CPU正在超大规模和企业级人工智能数据中心中将扮演越来越重要的核心角色。
过去半年，尤其是在最近，在前端AI大模型和agent持续迭代的背景下，CPU的重要性陡然上升，而英特尔在产能上没有做好准备，似乎也是因为没有预测到这些事件的发生。
当然，其中也同样蕴含着新的风险——假如模型端和应用端的技术路径再次更迭，偏向了对于CPU不利的那一侧，公司又应该如何应对？公司是否保持着和这些领先模型及应用公司的良好沟通，从而能够提前预判到技术演进对于服务器端和芯片端的影响，并在此基础上云服务商客户去进行更好的需求沟通？
从目前来看，很可能全行业在这一点上是没有做到位的，不然也不会导致出现这样广泛的供应问题。公司虽然和超大规模云服务商有着看似不错的关系，但从这些客户处得到订单到和产能匹配往往存在一些滞后性，如果公司没有在技术上有恰当的预判，提前做好准备，就会导致手足无措——就像这次发生的这样。
4、代工业务在25Q4营收45亿美元，运营亏损依然有25亿美元，环比扩大1.88亿美元，主要是由于英特尔18A工艺的早期量产所致。EUV晶圆营收占比从2023年的不足1%上升至2025年的超过10%
英特尔的18A技术已经正式落地，并通过英特尔最新一代CPU产品Panther Lake系列的成功量产说明了技术的可用性。
14A技术（1.4nm级别工艺，是18A之后的下一代节点）正在稳步推进中，这证明了英特尔在最尖端技术领域的持续领先，这也是美国重塑高端制造业的核心关注点之一。
14A技术目前已经获得了客户对于技术的认可，已经达到行业标准，预计在26年下半年到27年下半年外部客户的意向明确之后，才会开始产能扩张。
有分析师向陈立武提问，在2030年成为第二大晶圆厂、并且实现300亿美元的收入是否是一个合理的目标，陈立武没有给出直接的答案，而是强调“代工本质上是一项服务业务
5、ASIC业务是在这次财报中的一个亮点，在25Q4同比增长超过50%，环比增长26%，并且达到了10亿美元的年化收入。ASIC本身是一个千亿美元级别的市场，陈立武还特别提到了他在Cadence的经验对于ASIC业务拓展的帮助，在未来有可能成为英特尔业务上的重要惊喜。
以上是我眼中这次财报和财报会上最关键的一些地方，现在让我们回到整个财报会的开头，陈立武的开场发言为整个会议奠定了一个基调，而这个基调的核心就是打造“新英特尔：
“在过去10个月里，我们为“新英特尔”奠定了基础——一家更专注、更注重执行的公司。我们简化了组织架构，大幅减少了官僚主义，以提高效率、加快决策速度。我们还从外部招募了新的领导者，并赋予内部核心领导者更多自主权。我们强化了资产负债表，建立了新的重要合作伙伴关系，并深化了与现有及新客户的合作。与全球客户和合作伙伴的交流让我备受鼓舞，他们传递的信息清晰而一致：他们看到了我们的进步，希望在自身转型过程中能有英特尔的参与。我们面前的机遇意义重大、前景广阔。”
最后谈谈我的想法：
供不应求好过供大于求。英特尔确实在短期的市场预测上做错了，但行业整体同样存在一些预判，只要快速调整策略（供应链实事求是地解决具体问题+和直接客户及前端模型和应用公司构建更良好的沟通渠道），英特尔有机会迅速重新把握住市场机会。
组织结构的调整和执行能力上的进步肉眼可见。看了几次英特尔的财报会，有朋友说他依然不喜欢陈立武，觉得他和市场的沟通水平一般。但在我看来，他在明确地指出公司的错误，并坚定进行组织革命，并且得到了强有力的外部支持（美国政府、新的战略股东以及客户），而这是过往很难在英特尔的管理者身上看见的。
我不知道他是否会是长久带领英特尔复兴和翻盘的那个人，但他一定是在这个过程中，能够梳理臃肿的公司体系、改革公司整体文化的那个人。在这个过程中，需要的一定是革命家，而不是一个只会对外说好话的老好人。
英特尔依然在持续创新，并且始终站在全球半导体行业创新的第一线。从英特尔创业的第一天起，创新就是这家公司的生命线。在公司主宰CPU市场之后，曾经有一段时间公司将财务数字的重要性放在了创新之上，从而遗失了许多创新的机会。
最近几年可以看到英特尔在创新上做出的许多努力，以及重振创新文化的决心。这不仅是陈立武的功劳，而是在英特尔之前的CEO身上就已经开始。但创新的野心需要和适当的组织结构、内外部资源所匹配，创新的动力需要有良好的内外部资源来驱动，陈立武不是在再造一个全新的英特尔，而是通过改革去唤醒从第一天起就深藏在公司内的创新基因。
毫无疑问，有不少问题依然会困扰着投资者：比如，供应能力的改善是否如公司所想？公司代工厂的良率何时才能达到业界的领先水平？
对短期股价来说，信不信公司能做好这些件事情成为了关键驱动因素——相信英特尔执行力已经改善，并且能够将供应问题解决，似乎就应该成为股价的利好；而不相信英特尔做到这一点的活跃资金，则会考虑卖出股票。
说实话，短期来看，关于这个问题，我觉得没有任何人能够给出一个好的答案，除非你天天在英特尔一线工厂盯着，就算是陈立武，他也没法在当前百分百自信地给出一个答案。
但我觉得，何必这么着急呢？从一个更大的范围来看，这家公司的组织能力、创新能力、精细化的运营能力都在显著提升，明天或再三个月之后又不是世界末日，还有足够多的时间让这家半导体巨头来向前奔跑。
