中国城投企业综合发展指数研究报告(下) | 市县城投的转型困境与进阶新篇

“一揽子化债”政策已行进过半，地方债务风险化解取得阶段性成效，城投企业整合转型加速，但在经济财政趋弱、付息压力凸显、高息融资依赖加深的背景下，城投企业尤其是市县级主体因自身资源禀赋较弱、功能定位受限、融资渠道狭窄等劣势，局部信用风险仍在释放，在“退平台”、经营性债务化解等关键任务上面临着比省级主体更为突出的困难与压力。“十五五”规划将高质量发展列为重点目标之一，并强调“增强财政可持续性”“增加地方自主财力”，对深化国资国企改革也提出了更高要求，城投企业应加快从传统的地方政府投融资平台转向市场化主体，市县主体尤需从被动“退平台”转为主动谋划转型，实现经济发展和债务管理的良性循环。为进一步反映我国市县层级城投企业综合发展能力，本文从地级行政区维度构建了城投企业综合发展指数，围绕各区域经济财政实力、市县级城投企业债务承载能力、基础经营能力以及转型发展能力四大要素，全面评估当前市县级城投企业的发展水平及未来空间。分析发现，东部地市与中部省会城市城投企业综合发展水平靠前，东北和西部地市存在较大经济发展压力和城投企业转型压力。市县是我国地方经济发展的“底色”，政府亟须把握“十五五”发展契机培育特色产业激发地方活力、增厚自主财力，并发挥承上启下的统筹作用，在完善政府资产负债表的基础上加快地方国资盘活和市县城投整合；同时，区别于省级城投兼顾“大而全”，市县城投高质量发展应寻求差异化、本地化定位，在有序推进债务化解的同时，结合当地资源禀赋成为“小而美”的区域深耕者，并探索符合自身特点的“三资”盘活路径、融资模式，推动形成可持续造血能力，实现真正的市场化转型。

关键词：城投企业、转型发展、债务化解

“一揽子化债”政策已行进过半，地方债务风险化解取得阶段性成效，城投企业整合转型加速，但在经济财政趋弱、付息压力凸显、高息融资依赖加深的背景下，城投企业尤其是市县级主体因自身资源禀赋较弱、功能定位受限、融资渠道狭窄等劣势，局部信用风险仍在释放，在“退平台”、经营性债务化解等关键任务上面临着比省级主体更为突出的困难与压力。“十五五”规划将高质量发展列为重点目标之一，并强调“增强财政可持续性”“增加地方自主财力”，对深化国资国企改革也提出了更高要求，城投企业应加快从传统的地方政府投融资平台转向市场化主体，市县主体尤需从被动“退平台”转为主动谋划转型，实现经济发展和债务管理的良性循环。为全面客观反映市县层级城投企业综合发展能力，本报告在省级维度基础之上设计了更下沉维度的城投企业综合发展指数，以2024年地市层面宏观数据及市县级城投企业[1]年报数据为样本，综合考虑各区域经济财政实力、市县级城投企业债务承载能力、基础经营能力以及转型发展能力四大要素，测算了全国255个地级行政区城投企业综合发展指数，并进行综合排名和分项排名对比、代表性案例分析，更直观地显示地市层面经济财政实力、市县级城投企业债务管理和转型发展等方面的最新动态和成果。

我国市县级城投企业数量庞大，在促进城市建设、民生保障和经济发展方面发挥了重要作用，但普遍存在体量偏小、资产质量不高、业务模式单一、经营性现金流不稳定等特点，信用资质相较省级主体偏弱。当前在化债攻坚与市场化转型的双重背景下，市县级城投企业的发展现状与特点更趋复杂，一方面，化债工作在政策支持下已取得阶段性积极成果，但融资渠道过度收紧极易导致部分城投企业陷入流动性困境，尤其是市县级主体商票逾期、非标违约数量较多，直接拉长转型周期，甚至导致转型停滞；另一方面，市县级城投企业跨层级转型整合进程加速，但市场化经营能力薄弱的问题尚未得到根本性解决。

（一）市县城投化债取得积极成果，但融资受限问题突出

（二）市县城投跨层级转型整合加速，多采用“以市带县”模式

（三）政策驱动大于主动谋划，市县城投转型发展内生动力仍然不足

长期以来，城投企业商票逾期、非标违约均以市县级为主，省级城投较少发生风险事件，2025年则进一步向区县级集中，但部分区域呈现“向上蔓延”态势。2025年城投非标违约和商票逾期共发生224次，较2024年减少48.27%，仍以区县级为主，商票逾期和非标违约数量合计达173次，占比77.23%，较2024年上升约11.41个百分点，区县级城投企业债务压力相对更大，或与地方债务置换持续推进、区域资源可能更倾向于省级和地市级以避免引发市场大幅波动等有关。值得关注的是，部分区域地市级城投企业风险事件占比较高，2025年信阳市、洛阳市分别有8次、7次地市级主体发生商票逾期或非标违约，数量明显高于其余区域，其中信阳市较2024年新增7笔地市级风险事件，洛阳市地市级主体风险事件占比较2024年增加47个百分点至77.78%，一定程度上反映出这些地区城投企业信用风险有所扩散、呈现“向上蔓延”态势。在信用风险持续暴露的冲击下，市县级主体融资环境恶化，存量债务滚续压力陡增，被迫将有限的现金流用于债务偿还，极易导致转型资源投入不足，直接延缓甚至停滞市场化转型进度。

随着“退平台”进入攻坚期，市县级城投企业正面临巨大的市场化转型压力，其发展情况成为市场关注的焦点。因此在省级指数体系基础上构建更下沉维度的市县级城投企业综合发展指数，对于精准跟踪、分析和评价其综合发展能力具有重要意义。本文通过AHP模型计算了255个地级行政区的经济财政实力、城投企业债务承载能力、基础经营能力和转型发展能力四大细分指数，最终得到地级行政区城投企业综合发展指数得分及排名，得分越高、排名越靠前说明该区域城投企业综合发展能力越强。结果显示，东部地市与中部省会城市综合发展水平靠前，东北和西部地市存在较大经济发展压力和城投企业转型压力。

（一）地级行政区城投企业综合发展指数编制意义

市县级城投企业在发展过程中面临内生经营性不足、信用资质偏弱、债务风险较大、政企关系转变等多重挑战，不同区域间、纵向层级间主体分化加剧，在此背景下构建地级行政区城投企业综合发展指数具有多重现实意义。

首先，综合发展指数通过设立具体的风险指标量化评估区域城投企业发展水平并实现横纵向对比，城投企业可有针对性地强化薄弱环节，形成“经营改善-指数提升-市场认可”的正向反馈机制，同时也为政府及监管机构进行政策制定和调控提供量化依据，提高监管精准性和有效性。此外，公开化发布、标准化评估的方式也可形成正向激励机制引导城投企业规范梳理并积极主动披露经营、债务等核心数据，降低市场与城投企业间的信息不对称风险。

其次，随着化债工作持续推进叠加债市“资产荒”格局演绎，城投企业信用利差已压缩至历史极低位置，呈现“利率化”特征，收益挖掘空间逼仄、市场投资难度加大。发展指数将市县级城投企业置于统一、可比的评估框架下，投资者可快速评估不同城市、不同城投企业的投资价值和潜在风险，为市场提供更为科学精准的投研支持。

最后，长期以来国内关于城投企业的研究多集中于省级维度，缺乏对市县级城投企业的全景式刻画与横向可比分析，导致市场对这一群体的经营状况、转型困境、风险水平等信息难以形成精准判断。指数以地市级行政区为单位，围绕四大核心维度精选37项基础指标，并纳入广义债务规模、信用风险事件、市场化业务等特色信息，构建起覆盖广泛市县级城投企业样本的系统性评估框架，有效填补了市县级城投企业综合性评价体系的研究空白。

（二）从综合排名看，东部地区优于其他地区，退出重点省份地市排名未见明显改善

从地级行政区城投企业综合发展指数排名上看，东部地区持续领跑其他地区。东部地区[2]凭借沿海区位条件和成熟的产业结构，经济和财政基础较为坚实，当地城投企业履行公益性职能可获得相对稳定的政府回款支持，同时在市场化业务拓展方面也更具资源与潜力，超六成的城市排名在前100以内，其中广东、江苏、浙江、山东等头部经济大省占比较高。西部地区[3]发展不均衡问题仍然突出，成都、西安、南宁这三个省会城市和个别资源强市排在50名以内，超六成的城市排名在150名之后。中部地区[4]整体排名高于西部地区，六个省会城市排名均在前50名以内，过半数城市排名在100-200名之间，区域发展水平存在梯度差距，整体相对均衡。东北地区[5]城市数量较少，排名前60的城市为大连、沈阳、长春、哈尔滨，其他城市排名均在150名及之后。

从排名变动看，东部地区约半数地市排名下降，西部地区多数城市排名上升。具体来看，东部地区约半数城市综合排名较上年下降，主要系土地财政冲击下城投企业债务压力凸显，负债率高企、风险事件增多导致财政指标和债务承载能力有所走弱，经济大省[6]里过半数城市综合发展排名下降；中部地区整体排名变化不大；西部地区受益于化债政策支持，城投企业债务压力得到有效缓释，多数城市综合排名与上年相比有所上升；东北地区六成城市综合排名下滑，主要系区域基础经营能力和转型发展能力较弱，而且个别城市城投企业信用风险事件较多削弱债务承载能力。

细分重点省份和非重点省份来看[7]，重点省份的城市整体排名较为靠后，超七成的城市综合排名在150名之后，黔东南苗族侗族自治州、贺州市、河池市、德宏傣族景颇族自治州等来自贵州、广西、云南的边境或山区城市排名垫底，省会和计划单列市综合实力较为突出，大连、沈阳、南宁综合排名在50名以内；已经退出或符合退出标准的重点省份[8]约六成的城市综合排名在150名之后，吉林省内吉林市、通化市排在230名之后，省会城市长春市、银川市综合排名在60名以内；非重点省份中也有1/3的城市综合排名在150名之后，其中商洛、云浮、安康等来自陕西、广东的城市排在240名之后。从指数排名变动来看，退出重点省份对提升城市综合排名的效果有限。受制于区域综合实力偏弱、城投企业自身信用资质较差等因素，已经退出或符合退出标准的重点省份里约六成的地级行政区排名有所下降；非重点省份中多数地级行政区综合排名有所下降，既有区域经济财政实力下滑的影响，也受到融资约束，导致城投企业在债务承载、基础经营和转型发展方面表现欠佳；反观重点省份，在化债资源支持下过半数城市综合排名有所上升。

整体而言，东部地区综合指数排名优于其他地区，但在发展与化债之间的博弈下排名有所下降。在当前经济转型深化与地方政府债务风险化解的双重压力下，东部地区需在稳增长、扩投资的发展目标与严控债务规模、优化债务结构的化债任务之间寻求平衡，部分区域因加大化债力度、阶段性压缩基建投资与产业扩张规模，导致经济增速、财政收入等核心指标有所承压，由于当前债务置换仅包括债务本金、不包含利息，部分地区利息偿付压力较大，在经济财政趋弱、付息压力凸显、高息融资依赖加深的背景下局部风险仍在释放，进而使得综合指数排名较上年出现一定程度的下降。

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（三）从分项排名看，东部地区多项指标优于其他区域，经济财政实力是关键影响因素

经济财政实力方面，东部地区经济发展水平占据显著优势，中西部地区发展潜力虽稳步释放但仍存在较大提升空间。排名前20位的城市人均GDP基本超过10万元，综合财力多在1200亿元以上，财政平衡率基本不低于60%，主要分布在广东、江苏、浙江等东部发达省份，西部地区资源型城市榆林市虽然经济总量较低，但人均GDP、债务率、税收占比等指标较好，排名第18；排名靠后的城市以中西部地区为主，后20位的城市人均GDP多低于6万元，综合财力多低于600亿元，财政平衡率平均值仅为25.38%，对上级转移支付的依赖性较强。具体来看，东部地区约六成的城市经济财政实力排名在前100以内，但受房地产拖累过半数城市排名出现下降，其中台州市从41名下降至67名，政府性基金收入近年来整体呈下降趋势，导致广义债务率和付息规模占综合财力的比例快速抬升；西部地区六成城市排名在150名以后，虽是化债重点区域，但凭借资源禀赋和“两重”项目重点支持投资增速领先全国水平，过半数城市排名较上年有所上升，其中贵阳市从106名上升至73名，依托矿产资源等优势工业经济保持较高增速，同时金融业、旅游业、大数据产业等服务业发展态势良好，经济实力有所增强，此外受益于化债政策城投企业债务规模和成本明显压降，广义债务利息规模占综合财力的比例较上年大幅降低；中部地区过半数城市排名在100-200名区间，有一半的城市排名较上年有所上升，其中宜春市排名从173名上升至132名，当地矿产资源丰富，近年来大力发展锂电新能源等产业，工业实力持续提升带动经济发展加速，同时政府成功争取各类化债政策额度，债务规模明显压降；东北地区六成城市排在前100名,七成城市排名上升，冰雪经济作为区域消费新亮点和经济新增长点，对经济的带动效应较强，其中哈尔滨市从104名上升至96名。

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债务承载能力方面，东部地区因化债约束尾部城投企业风险释放，西部省会城市偿债能力较弱。具体来看，东部地区城投企业债务规模随发展需求与融资便利快速扩张，但在隐债严监管基调持续下融资渠道收紧，债务压力逐步凸显，区域内风险事件增多，2/3的城市排在100名之后。东北地区偿债指标整体表现较好，七成的城市排在前50名，主要系当地发债城投企业数量较少、债务负担较轻，随着化债持续推进，城投企业债务结构和偿债能力有所改善，主要体现在有息债务占总资产的比例和长期债务与营运资金比率下降、EBITDA利息保障倍数上升。中部地区整体排名高于东部地区但低于东北地区，46.43%的城市排在前100名以内，150名以后的城市主要来自于河南省，主要系与偿债能力相关的财务指标表现不佳以及部分城市城投企业信用风险事件发生较多。西部地区排名以上升为主但整体靠后，过半数城市排名在150名以后，尤其是昆明、乌鲁木齐、贵阳等省会城市债务承载能力排名垫底，主要是当地城投企业短期偿债能力较弱、流动性风险较高，同时信用风险事件的发生也对区域债务承载能力产生一定负面影响。

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基础经营能力方面，东部地区城投企业经营情况整体较好，中部及东北地区有待提升。城投企业盈利能力与其所处区域环境、行政层级密切相关，呈现出显著的区域和层级分化。一方面，城投企业应收类账款中来自政府部门的占比相对较高，回款效率受制于地方政府，区域经济越发达、行政层级越高，地方财政统筹能力越强，城投企业回款周期越短。另一方面，依托当地稳定的人口流量与大量的经济活动，省会、副中心城市等经济较强区域的城投企业持有并运营收费公路、供水供热、污水处理、城市停车场等大量优质特许经营权资产，能够通过市场化运营直接产生持续、可观的收费现金流，构成了除政府回款之外的重要收入补充，有利于提升城投企业自身盈利能力。因此，东部地区超六成城市排名在前100以内，其中杭州、青岛、南京、宁波、苏州等经济强市居于前10。西部地区在各排名段次中分布较为均衡，近年来在政策支持下包括西安、银川、南宁、兰州等省会城市在内的过半数地级行政区排名有所上升，主要体现在资产规模、营业收入、盈余现金保障倍数等指标走强，或与当地城投加速整合有关。中部地区城投企业基础经营能力偏弱，整体排名不及东部和西部地区，约八成的城市排名在100名之后，多数城市排名较上年有所下降，其中芜湖市由148名下降至203名，主要系土地整理、基建等传统业务项目结算及回款情况较为滞后，资金形成较大沉淀，收现比、应收账款周转率、流动资产周转率等涉及经营活动效率的指标有所走弱。东北地区三个省会城市排名均在100名以内，其余城市排名在160名之后，分化较大，其中大连市从197名下滑至215名，主要系区域内城投企业承接大量基础设施项目对资金形成占用，造成一定程度的资金周转风险，同时利润对政府补贴收入有一定依赖，整体盈利能力较弱。

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转型发展能力方面，呈现东部地区明显较强、中部地区较优，西部和东北地区偏弱局面。东部地区经济发展水平高、人口集聚效应显著，孕育了庞大的城市综合服务需求，支撑城投企业拓展市政、民生类经营性业务，同时雄厚的产业基础也为国有资本布局新兴产业、参与产业基金运作、开展产城融合项目创造广阔空间，因此在排名前50位的城市中东部地区占比近八成，以广东、浙江、江苏为主，唐山市通过“产业并购+资源整合”积极探索转型路径，其中市级主体从产业投资、产业项目建设入手布局实业板块，区县级主体主要结合地方产业特色开展自营项目，排名上升77位至39名。中部地区城投企业转型发展潜力呈纺锤形分布特征，合肥、武汉等省会城市凭借新兴产业布局、科教资源丰富等优势转型基础扎实，城投企业市场化发展潜力处于头部，而朔州、长治、潜江这一类资源型城市因产业结构单一、生产要素固化、历史负担较重等因素制约，转型潜力相对有限。东北及西部地区普遍存在传统产业增长乏力、民营经济不活跃、年轻人口外流等结构性问题，经济发展水平相对落后，商业生态与产业配套尚有明显短板，当地城投企业不仅面临财政支撑薄弱、优质项目储备不足的外部困境，自身业务与公益性基建、传统资源型产业深度绑定的局限也使得市场化业务拓展空间被进一步压缩，大多数城市排在150名之后。

从地级行政区城投企业综合发展指数排名变动看，255个样本城市中，119个城市上升，17个城市持平，119个城市下降。结合城投企业综合发展指数和区域经济财政实力、债务承载能力、基础经营能力、转型发展能力四个细分指数的分值和排名变化，本文选取合肥、银川两个代表性城市进行案例分析。

（一）受益于经济快速发展和城投企业转型稳步推进，合肥市排名提升

（二）受益于化债政策和政府支持，银川市排名提升明显

（一）把握“十五五”发展契机，激发地方活力、增厚自主财力

近年来我国经济发展面临多重问题与挑战，地方财政压力进一步加大，而且省以下尚未形成稳定的地方税体系，支出责任层层下移导致基层政府长期陷入财政困境，2024年139个城市综合财力同比有所下降，156个城市财政平衡率回落，106个城市财政平衡率不足30%，中西部地区财政压力尤为凸显，与此同时地方政府广义债务利息收入占综合财力的比例上升1.15个百分点至18.13%，结构性付息压力加剧，在此背景下地方政府对市县级城投企业的支持力度或进一步受限，当下对于地方尤其是基层财政压力的实质性缓解、积极性和活力的激发仍然依赖深层次问题的进一步理顺。市级政府应立足于本地资源禀赋、人口结构与产业基础，向上积极争取省级政府政策倾斜和资源支持，向下统筹协调区县级资源整合发展，因地制宜布局“十五五”规划支持的先进制造业、新兴产业及特色优势产业，集中力量培育壮大1-2个主导产业，形成与周边城市差异化、互补化的发展格局，同时深入推进以人为本的新型城镇化，完善消费基础设施、新型基础设施体系，实现人口流入、产业发展、城镇化推进和财力提升的发展闭环。在此过程中，应重视激励约束机制对于释放地方活力、转变预期和行为模式的作用，结合经济发展形势优化指挥棒考核，引导发挥主观能动性，跳出“等靠要”或盲目跟风的惯性思维。在增强地方经济实力、做大地方税源的基础之上，进一步深化省以下财税体制改革，理顺省与市县财政分配、支出责任划分关系，健全财力下沉机制，适当提高共享税的地方分享比例，培育地方主体税种并适度扩大地方税权，非税收入方面则允许地方结合实际制定差异化征管标准，并探索国有资产盘活、保值、增值路径，助力地方形成更为稳定、可持续的收入来源，增厚地方自主财力，激发地方政府对经济社会发展主动性和创新性。

课题研究单位：中诚信国际信用评级有限责任公司

课题负责人：袁海霞

课题组成员：汪苑晖、鲁璐、王肖梦、闫彦明