【国君消费】消费行业年报及一季报分析

年报与一季报收官，A股上市公司2021Q1合计实现营业总收入14.17万亿元，同比增长30.6%；合计实现净利润12881亿元，同比增长53.3%。分行业来看，消费板块表现亮眼，可选消费（包括汽车、消费者服务等）2021Q1业绩相比2020Q1改善最为显著。如何解读消费行业年报及一季报？如何布局后市投资机会？国君消费团队：食品饮料/化妆品 訾猛、轻工 穆方舟、商贸/社服 刘越男、家电 蔡雯娟、农业 钟凯锋、汽车 吴晓飞，第一时间召开电话会议为您解读！

【国君食品訾猛等】复苏明显、分化持续

2021Q1整体实现较高增速，基数效应明显。在2020Q1疫情下受损较大的板块恢复较为明显，如二三线白酒、啤酒、乳制品、卤制品等板块均实现较高的收入增速；一线白酒、速冻食品、调味品等板块依旧维持高景气，延续相对稳健增长；肉制品板块在相对高基数下增速有所放缓。

行业收入、利润恢复态势明显，2021Q1在低基数上实现高增。2020年食品饮料板块收入、净利润分别为8537亿元、1403亿元，同比增7%、15%。2021Q1整体收入、净利润分别为2621亿元、515亿元，同比增23%、增27%，环比恢复态势延续。1）白酒：边际改善显著，分化趋势延续。2020年板块收入、净利润分别同比增7%、12%。2021Q1收入、净利润同比增23%、18%。其中，一线白酒收入、净利润分别同比增17%、11%；二三线白酒收入、净利润分别同比增41%、71%，增速显著快于一二线白酒企业。2）啤酒：改善势头强劲，结构升级带动盈利。2020年收入552亿元、净利润41亿元，同比增14%、38%。2021Q1收入161亿元、净利润13亿元，同比增长67%、332%。3）乳制品：奶价周期高点，利润率改善周期将至。2020年收入2546亿、同比增5%，净利润193亿、同比增12%。后疫情下终端需求复苏，2H20收入增速8%，利润显著恢复，2H20同比录得28%。4）卤制品：龙头分化，利润率改善。2020年收入103亿、同比降5%，净利润11.6亿，同比降21%。21Q1行业快速复苏，收入同比增31%、较19Q1增28%，利润显著恢复，21Q1同比1.36X、较19Q1增23%。5）调味品：疫情影响相对有限，业绩稳定性凸显。2020年收入670亿、同比增12%，净利润120亿元，同比增26%。2021Q1收入195亿元同比增25%，净利34亿元，同比增18%。成本上行+抢占市场导向下部分企业加大费用投放力度导致净利增速低于收入增速。

白酒：2021Q1白酒板块改善显著，一线龙头继续展现稳定性，二三线低基数下实现大幅增长。白酒需求持续恢复，预计2021年行业分化趋势延续。展望2021：宏观经济边际向上，驱动白酒需求持续回暖。1）高端酒景气依旧：2020逆势扩容，财富效应驱动下，2021高景气有望延续；2）次高端分化，酱酒凸显；3）中档有望加速复苏；4）低端总体保持平稳。近期看，茅台批价维持高位下五泸千元价格带充分受益，国窖、汾酒全年目标积极下业绩高增长确定性强，回归龙头酒企，重点布局高性价比龙头。

大众品：展望未来，大众品行业快速分化、继续向龙头倾斜，龙头价值凸显。短期看，原料包材等成本上涨催化提价、加速行业竞争格局优化；长期看，龙头产品结构升级、集中度提升是大势所趋。关注确定性和边际改善两大主线，优选竞争优势不断强化、具备性价比的行业龙头。

投资建议：

1）白酒建议增持：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、洋河股份、今世缘、顺鑫农业、古井贡酒；黑马：迎驾贡酒、酒鬼酒；

2）大众品建议增持：绝味食品、青岛啤酒、伊利股份、三只松鼠、涪陵榨菜、巴比食品、安井食品、恒顺醋业、煌上煌、洽洽食品、中炬高新、海天味业等。

3）港股建议增持：华润啤酒、蒙牛乳业、现代牧业、中国飞鹤等，受益标的：周黑鸭等。

【国君化妆品訾猛等】美妆高景气、线上高增长

投资建议：化妆品零售额疫后持续强劲增长，线上渠道为主要增长驱动力。化妆品板块2020年整体表现稳健，2021Q1呈现加速复苏的趋势，线上渠道仍为行业增长的主要驱动力。2021年1-3月化妆品零售额增速反弹至41.40%，高于同期社零增速7.5pct，维持强劲增长。根据淘数据统计，天猫美容护肤品类2020年累计GMV1977亿元，同比增长31.35%，显著快于行业整体增速。

板块收入、利润维持双位数增长，公司表现分化。2020年化妆品板块实现收入、净利润317.3、34.6亿元，同比+14%、+13%，维持双位数增长。2021Q1板块收入、净利润73.5、7.3亿元，同比+32%、+26%，增速显著反弹。细分板块中，品牌公司2020年整体收入、净利润分别同增11%、11%，其中珀莱雅、贝泰妮、水羊股份等具备较强线上优势的公司均实现较高增长。2021Q1随着线下渠道回暖，品牌公司整体收入、净利润增速反弹至37%、30%。代运营板块2020年收入/净利润分别同比增长12%/25%，维持较快增长。化妆品上游加工企业2020年营收/净利润分别同增31%/7%，在疫情影响下公司灵活调整订单，表现出较强韧性；2021Q1收入/净利润分别同增32%/25%,恢复快速增长。

随着二季度电商618购物节来临，我们预计化妆品行业仍将保持高景气。建议增持：贝泰妮、上海家化、青松股份、水羊股份、珀莱雅、丸美股份、拉芳家化、若羽臣，受益标的：嘉亨家化、鲁商发展、丽人丽妆等。

【轻工】穆方舟

目前家具需求端呈现的是由渠道结构变化推动流量结构及消费结构的调整，疫情对2020年全年影响有限，部分家具公司的2021年一季度同比2019年一季度在收入端有显著快速提升，以8家定制家具公司2021Q1收入端和净利润整体表现为例，同比2019Q1分别增速中枢区间为20-40%，头部企业的表现超过行业平均水平。我们认为背后的原因在于多元化渠道布局包括流量的抢夺上面有明显提升。例如2019年初很多企业对于工程业务及整装业务还在前期布局和探索，经过这两年的市场需求调整后，家具从单一的零售渠道向工程整装拎包乃至线上直播新的渠道做拓展，获得了更好的效果，更大程度拓展了全渠道客户的来源。

从行业和公司的基本面来看，1-4月份头部企业在工程和整装渠道积极贡献下，叠加零售市场的改善，21年1-4月的订单增速同比2019年1-4月显著大幅提升。考虑到2020年疫情修复之后，行业从二季度逐步恢复到正轨，我们认为家具行业的全年季度表现的变化趋势是前高后低然后趋于平稳，月度接单增速放缓的拐点可能会出现在二三季度之间，全年收入和业绩预计保持相对稳健的增长。

目前市场对估值相对较低的二线品牌形成一定的博弈与观望，股价存在显著的波动，市场对家具行业细分板块的龙头企业基本形成了相对一致的预期，从中长期角度凭借品类和渠道扩张有望形成较强的竞争优势。

推荐标的：欧派家居、志邦家居、顾家家居、尚品宅配

【商贸/社服】刘越男

根据复苏节奏，看好三条主线：①行业持续复苏，推荐同庆楼、周大生、酒店龙头、首旅酒店、宋城演艺、天目湖等；②优质赛道龙头公司，推荐中国中免、美团、中公教育等；③低估值改善，推荐美凯龙、阿里巴巴等。

复苏第一波：刚需报复反弹，黄金珠宝/婚庆恢复情况良好。①黄金珠宝：需求具备刚需、投资与可选消费三重属性：低频、高客单，婚庆刚需+贵金属投资品属性支撑黄金及钻石类主流需求，悦己类可选需求支撑镶嵌、饰品等品类占比逐年提升，上市黄金珠宝企业进入极低基数高增长阶段。②婚庆：结婚人数下降，但人均消费金额增长带动婚庆市场规模不断扩大。疫情使得需求延后释放，疫情后有望迎来报复性消费，同庆楼2020Q3以后收入即恢复正增长。

复苏第二波：疫情反复干扰恢复，酒店/餐饮/景区预计Q2全面复苏。2020H1酒店/餐饮/景区受疫情影响较为严重，疫情后恢复情况良好，2020Q4酒店/餐饮龙头基本恢复到19年同期的90%左右，景区也扭亏为盈。但2021Q1疫情反复使得三大子行业恢复情况又有所下滑。五一5天假期叠加促进消费措施，酒店/餐饮/景区有望在Q2全面复苏。

疫情受益行业分化：本地服务/免税持续高增长，速冻/调味品高基数下增速承压。①本地生活服务：受益于社区团购爆发式增长，新业务恢复最快，餐饮外卖次之，预计新业务和外卖仍将维持高速增长。②免税：是社服板块景气度最高，复苏最为明显的细分子版块。政策催化下海南免税销售数据增长强劲，同时国人市内免税店政策预期渐强。③速冻/调味品：疫情期间受益于在家就餐增速较快，疫情后高基数下增速承压，但长期看产能释放叠加渠道拓张，业绩增长可期。

传统行业缓慢修复。①百货：多个公司积极推进各业态及线上布局，低基数下快速修复，净利润大幅扭亏为盈。②超市：2020年疫情影响下的高基数，以及社区团购、生鲜电商为代表的新业态对超市构成了较为明显的冲击，2021Q1超市板块整体营收负增长，毛利率保持稳定。

风险提示：经济回暖程度低于预期风险；酒店、餐饮开店速度不及预期风险；行业竞争加剧导致供需失衡风险等。

【家电】蔡雯娟

2020年报和21Q1季报家电整体板块呈现景气度上行趋势，内销修复改善的趋势明显。21Q1家电板块收入端整体相比19年同期增长+11.5%，利润端基本持平，增长+1.2%。分版块看白电\小家电\厨电\黑电收入相比19Q1分别+7%\+26.1%\+2.6%\+19.8%，板块整体基本恢复到疫情前的水位。白电\小家电\厨电\黑电归母净利润相比19Q1分别-9.1%\+50%\-2%\+121.3%。

白电整体的出货角度看，结构差异性比较大，内销仍然处于恢复阶段，外销保持着比较好的上行拉动的趋势。根据产业在线，20Q4空调内外销出货量同比分别增长+0.9%\+22.7%。21Q1比19年同期内销出货量下滑-18.3%，外销增长8.4%。分公司看，美的空调内外销表现均优于行业；海尔受益于前期不遗余力的投放，高端卡萨帝持续高增长，海外GEA净利率显著提升至4.6%。海信家电在空调外销业务表现亮眼。整体来看，龙头基本恢复到疫情前水位，二线龙头国内市场压力仍然较大，但环比呈恢复趋势。

所有细分子板块里对比，小家电板块收入利润增速引领行业。20Q4板块整体收入同比增长+28.6%，21Q1同比增长超+63%，相比19年增长超+26%。小家电是我们目前最看好的细分板块，短期小家电新品的爆发来自于产品功能性的提升带动的新增需求。中长期维度考量的是企业对消费者洞察的能力和对供应链管理的能力。并且出海部分，龙头小家电企业有望将国内成功经验复制到海外，依靠消费者洞察能力叠加供应链管理能力的打法，做跨境电商进行降维打击。

厨电板块整体呈现结构性增长，传统分体式增速稳定，集成灶品类增速较快。核心建议关注地产竣工对厨电企业的拉动。

黑电方面，出口趋势延续，出口具备优势的公司业绩明显好于其他企业。整个黑电板块我们认为出现了一些新的机会，比如TCL电子在雷鸟这部分的新业务模式、海信改革落地，都出现了结构性的板块机会，还有极米科技等。特别是TCL电子和极米的ARPU值在2020年有非常明显的增长。黑电过去因为盈利能力比较低，板块整体沉寂了很多年，但是我们去年看到有一些公司在做出积极的变化，也看到在商业模式上发生了比较大的转变。

毛利率方面，除去会计准则的变化影响，其实更多的来自于大宗的快速上涨，需要厂家提价来消化对毛利率的影响，我们认为大宗价格的波动在未来1-2个季度仍然会有一定的影响。但是从1季报来看，龙头的消化能力明显比2-3线品牌要强。包括近期面板对黑电的影响以及芯片对部分智能家电的产品的影响，目前所有家电公司在芯片上都是比较紧张的，但是我们的观点无论是原材料涨价的影响还是芯片短缺的问题，我们认为对于龙头的影响会远小于对中小企业的影响。

推荐标的：

白电建议增持：海尔智家、美的集团

小家电建议增持：新宝股份、JS环球、科沃斯、九阳股份、苏泊尔。建议关注标的：飞科电器、莱克电器。

黑电建议增持：TCL电子、海信视像、极米科技

厨电建议增持：老板电器、浙江美大

【农业】钟凯锋

板块情况：板块景气分化，一季度景气较好的板块有黄羽肉鸡、后周期饲料和动保板块，相对较差的有生猪养殖和白羽肉鸡板块，同比有较大的下滑，其次种植板块景气度持续恢复，行业供给向下，大宗商品景气上行背景下，种植链板块一季度净利润同比增长19.9%。

对后续板块的观点：β向下，α向上；从β角度看，生猪养殖板块有一定下行压力，第一猪周期往下，市场预期过于乐观，市场上普遍对于5-6月份反弹预期非常强烈和一致，过于一致的预期会导致养殖户决策的变化，比如会压栏大肥，从而导致出现缺猪不缺肉的情况；第二北方疫情影响情况来看，对产能的影响是小波折并没有改变方向，整体产能还是处于恢复过程中，我们认为反弹一定会有，但或会低于预期；相应影响到其他动物蛋白像白羽肉鸡黄羽鸡，上涨的幅度和在底部的时间长度会高于预期。

坚定推荐三大核心资产：海大集团、牧原股份、圣农发展；1、海大集团：是农业中局能见度最清晰的标的，短期催化剂来源于二季度水产饲料旺季的到来，公司竞争优势持续保持，在今年高鱼价的背景下，市占率有望持续提升；2、牧原股份：从α角度推荐，公司在一季度板块利润下滑下持续保持高增长，体现了公司卓越的竞争优势，一季度公司完成成本16元/kg，大幅领先于行业，在周期下行背景下公司是唯一一个能以量补价、实现高增长的标的，继续推荐；3：圣农发展：下一个农业核心资产，养殖端逻辑类牧原，食品端受益于C端及餐饮集中化，短期关注二季度业绩表现，我们认为二季度不管从同比还是环比都会超市场预期，坚定布局。

【汽车】吴晓飞

乘用车销量仍在弱复苏，龙头企业收入利润保持快速增长。2020年乘用车2018万辆，同减6.03%；2021年q1乘用车508万辆，同增75%，同比2019q1减3.4%；商用车重卡销量162万辆，同增38%；q1销量23万辆，同增94%；在乘用车销量相对弱势的情况下，乘用车整车龙头和零部件企业的收入利润仍实现了稳健增长；

行业的风格分化仍将延续，缺芯和原材料提价的影响在加速显现。受到事件驱动影响，智能驾驶产业链有望继续发酵，同时缺芯和原材料价格上涨对行业的负面影响进入兑现期。继续推荐“自主品牌+汽车科技+高景气度细分产业链”三条投资主线。

乘用车：缺芯的影响在加速显现，悲观预期预计会在Q2形成；零部件出口开始顺周期演绎。1-3月份，燃油车和新能源车销量保持快速增长，但同时市场对缺芯的影响判断逐步从短期的较小影响逐步修正到中期的有一定影响，我们判断最悲观的预期会在Q2形成，但中期维度对2021年国内乘用车销量仍然保持乐观；对于零件企业而言，全球需求的加速复苏将带来订单的快速增长，但复苏的速度同样受到缺“芯”的影响，同时大宗原材料价格的上涨将对盈利能力带来一定冲击，影响的程度还在不断提升。

商用车：轻卡开启快速增长周期，重卡的高景气度延续，中大客迎来需求拐点。受益于治超等因素，轻卡行业将在存量加速更新下开启快速增长周期；受益于国内经济的复苏以及低基数等原因，重卡销量将在Q1继续高增长，而国五到过六的切换大概率将维持Q2的高景气度，而对于Q3的销量存在较大不确定性；中大客车2020年需求受到了疫情较大的冲击，我们判断2021年中大客车需求将迎来拐点，更新需求释放下将在2022-2023年创出新高。

推荐“自主品牌+汽车科技+高景气度细分产业链”三条投资主线。自主品牌推荐标的宇通客车、江铃汽车、钱江摩托、吉利汽车、潍柴动力、中国重汽、长安汽车、比亚迪等，受益标的春风动力；汽车科技主线，推荐标的星宇股份、科博达、华域汽车、均胜电子、华阳集团、拓普集团；高景气度细分龙头，推荐标的爱柯迪、精锻科技、玲珑轮胎和万里扬等。