哈喽大家，今天上线整理一下腾讯Q2财报笔记。
北京时间8月12日，腾讯发布了2026年第二季度财报。
把财报和电话会内容捋了一遍之后，我觉得腾讯的基本盘依然比较稳健，但有一个变化越来越明显：腾讯正在逐步加大AI投入，而且与之前相比，这次投入的方向也更加明确。
本期笔记主要聊聊这个变化，不过在此之前，我们先简单看一下这一季度的主要财务数据。
01
业绩保持增长，AI投入明显加大
2026年第二季度，腾讯实现收入2048亿元，同比增长11%；毛利1184亿元，同比增长13%；经调整（Non-IFRS）经营利润756亿元，同比增长9%；经调整（Non-IFRS）归母净利润684亿元，同比增长9%。
整体来看，收入和利润依然保持增长，只是在AI投入的影响下，利润增速相比收入增速没有那么突出，但如果把Hy、元宝、CodeBuddy、WorkBuddy和小微这些新AI产品剔除，经营利润其实达到861亿元，同比增长19%。
也就是说，腾讯原有业务的盈利能力依然不错，只是公司正在主动拿出更多利润投入AI。
而且这次投入已经非常明显。
一季度腾讯的资本开支还是319亿元，但二季度已经达到528亿元；自由现金流也从一季度的567亿元，直接变成了二季度的负138亿元。
看到这里，我们不禁会想：为什么腾讯愿意在这个时候明显加大AI投入？这些钱又到底花到了哪里？
接下来，我们顺着财报和电话会中管理层给出的答案，一点点捋一下。
02
从“初期迹象”到“显著进展”
看完二季报，我又重新翻看了一下去年年报以及今年一季报，发现腾讯对AI的信心，并不是到Q2才突然变强的。
去年年报里，腾讯的表述还比较克制。
当时公司提到，混元3.0大语言模型的智能水平持续提升，元宝、WorkBuddy等AI产品开始产生实际效用，并把这些成果称为“令人鼓舞的初期迹象”。
也就是说，当时腾讯已经开始看到一些正向反馈，但整体上还处于验证阶段。
到了今年一季度，语气明显更积极了一些。
马化腾在财报中直接表示：“二零二六年伊始，我们在新AI产品上取得了显著突破。”
Q1时，腾讯推出了Hy3 preview，并强调它在推理、智能体和代码能力上，已经处于同等参数规模模型里的领先水平；按token消耗量计算，也进入了OpenRouter最广泛使用的模型之列。
而到了Q2，腾讯在财报里进一步用了“显著进展”这个表述，并且第一次把AI进展具体拆分成了三个层面：智能、应用和基础设施。
先看第一层，智能，也就是模型。
去年年报里提到的混元3.0，到了今年已经继续迭代到Hy3 preview和Hy3正式版阶段。为了避免后面名称太多，本篇笔记我将统一用Hy3来称呼这一代模型。
到了Q2，Hy3正式版进一步发布。
腾讯在财报中提到，相比preview版本，正式版性能又有了明显提升，并且按OpenRouter的token消耗量计算，自推出以来持续位列全球前三。
电话会上还有一个数据我觉得更值得关注：Hy3正式版推出以后，各渠道平均每日token使用量相比preview版本增长了大约6倍。
这个数字比单纯看排行榜更有意义，因为模型跑分高不高是一回事，而用户是不是真的愿意使用，则是另一回事。
尤其现在大模型越来越多，各类排行榜变化也很快，但真实使用量增长，至少说明这个模型已经开始产生实际需求。
接下来，腾讯还准备在今年晚些时候推出参数规模更大的混元4。
刘炽平在电话会上也明确提到，混元4之后还会有混元5，腾讯最终希望把混元推到SOTA，也就是行业顶尖水平。
当然，现在距离这个目标还有多远，没有人知道，但至少和去年相比，腾讯在模型这件事上的表述已经更明确了。
再看第二层，应用。
我觉得这一层甚至比模型排名更为重要，因为模型最终还是要落到产品上，只有用户愿意持续为此买单，才有机会变成一门赚钱的生意。
目前腾讯重点提到的AI产品包括WorkBuddy、CodeBuddy、元宝，以及刚刚开始小范围灰测的小微。
其中，目前验证最明显的还是WorkBuddy。
腾讯在二季度财报里提到，WorkBuddy实现了快速的用户增长和健康的留存率，而且用户通过订阅和充值购买token的付费意愿比较强。
虽然WorkBuddy还在持续打磨它的能力，也远没有成为微信这样的国民级应用，但至少从目前披露的数据来看，它已经开始显示出比较强的潜力。
再结合我在上期笔记中分享的使用WorkBuddy的经历，我对WorkBuddy还是很有信心。
此外，腾讯做WorkBuddy，还有一个天然优势——它不是从零开始找企业客户。
腾讯原本就有企业微信、腾讯会议、微信这些已经被大量企业和个人使用的产品，也积累了大量企业客户关系。所以WorkBuddy如果真的跑出来，未来并不只是一个单独的AI工具，而是有机会直接嵌入腾讯原有的企业服务生态里，进一步提高商业变现能力。
最后是基础设施。
公司大幅增加了算力采购，希望未来能够把模型和应用的使用进一步转化为收入。
从财报披露来看，这些新增算力主要会用于Hy模型升级、WorkBuddy和CodeBuddy的推理需求、微信AI项目，以及腾讯各项产品和服务里的AI能力建设，同时也要满足外部客户不断增长的云服务需求。
综合以上内容，我们可以看到，到了Q2，所谓“显著进展”，背后其实已经不只是某一个模型或者某一个产品跑得不错，而是智能、应用和基础设施三个层面开始慢慢连起来，形成一个初步的飞轮。
模型能力提升，带来更多使用；应用跑出来，又带来更多推理和算力需求；而基础设施的扩张，又进一步支撑模型和应用继续迭代。
我觉得这才是腾讯现在愿意继续加大AI投入最重要的原因。
了解了加大投资的原因之后，我们还需要进一步追问：腾讯是如何花钱的？
03
资本开支放大，投入依然有边界
Q2财报显示，本季度腾讯的资本开支明显放大，其中一个最主要的原因就是AI。
二季度资本开支达到528亿元，自由现金流也转为负138亿元。
单看这个变化，不少投资者可能会担心：腾讯是不是也开始进入一场没有上限的AI军备竞赛？
但看完电话会内容之后，我觉得至少目前腾讯并不是这么想的。
腾讯管理层反复强调的一件事，就是投入要和反馈挂钩。
刘炽平在问答环节提到，现阶段他们会保持审慎，真正看到突破性机会以后，才会进一步加大投入。
而且腾讯并不是把所有AI产品都按照同样的力度去投，这一点从WorkBuddy身上就能看得很明显。
一季度到二季度，新AI产品对经营利润的拖累进一步增加，但管理层也提到，具体的资源流向其实发生了明显变化。
原因是他们发现WorkBuddy开始跑出来了，所以二季度提高了WorkBuddy的投入优先级，同时降低了其他一些AI产品的优先级。
也就是说，腾讯的逻辑并不是“AI重要，所以所有项目一起烧钱”，而是看谁先跑出来，然后再把资源往谁那边倾斜。
更重要的是，刘炽平还明确提到：“我们心里始终有一个支出上限。”
这表明，至少从目前的资本配置方式来看，腾讯并没有因为AI的重要性，就完全放弃过去那种相对谨慎的花钱习惯。
除了支出上限之外，管理层还特别解释了这轮资本开支的性质。
刘炽平提到，目前为AI原生业务建设算力，更像是一笔集中发生在今年和明年的初始投入，不应该简单理解成未来每年都要按照现在这个规模继续增加。
模型训练首先需要把基础设施搭起来，这部分前期投入比较重，但后续是不是继续增加，要看业务到底能不能产生足够好的回报。
刘炽平还特别强调：“只有当它能产生可观回报时，我们才会持续投入。”
而且在这次电话会上，刘炽平还给大家透露了腾讯的“保底方案”。
腾讯现在AI投入的很大一部分，最终都会变成GPU和算力基础设施。
最理想的情况是：先用这些算力训练自己的模型，再支持WorkBuddy、小微以及其他AI产品，最后慢慢形成新的AI业务。
但如果最坏的情况真的发生，也就是说，如果自己的模型和应用没有达到预期，那么这些算力也不是完全没有价值，腾讯可以把它们通过腾讯云出租给外部客户。
刘炽平把这称为这笔AI投资的“下行保护”。
管理层甚至提到，几个月前已经下单的一部分算力，如果现在直接转售，价格可以比当时的采购成本高大约30%。
不过，这里需要提醒大家的一个点是，算力价格会变，供需关系也会变，今天能卖高价，并不代表未来一直如此。但至少从资本配置的角度来看，腾讯确实给这笔投入准备了一个下行保护。
了解这些之后，再回头看腾讯这次明显放大的资本开支，我觉得就更容易理解了。
一方面，528亿元绝对不是一个小数字，已经影响到腾讯当季的自由现金流；但另一方面，基于管理层给出的解释——有反馈才加码，有支出上限，也给自己留退路——目前来看，我认为这笔投入是有必要的。
至于最终能不能带来丰厚回报，还需要时间验证，但至少到现在，腾讯依然保持着过去那种相对克制、有纪律的资本配置方式。
04
小微推进缓慢，隐私是重要考量
这次Q2财报里，腾讯首次在正式财报中比较系统地介绍了微信内的AI智能体——小微。
其实早在6月20日前后，就已经有部分用户被灰测到，腾讯客服当时也确认，小微是微信团队正在进行小范围内测的原生AI助手。
到了这次Q2财报，腾讯进一步明确，小微由微信专门定制的WeLM模型驱动，重点围绕三个方向设计：用户隐私、微信场景和推理效率。
至于小微未来能做什么，之前的投资笔记里其实已经聊过不少。
简单来说，它并不只是一个聊天机器人，而是希望利用微信里的内容、小程序、商户和支付能力，帮助用户执行更加复杂的任务。
所以，这次大家比较关心的一个问题是：既然腾讯已经做出来了，为什么小微迟迟没有大规模开放？
电话会里，管理层给出了一个比较明确的答案。
刘炽平提到，虽然目前的小微原型在技术上已经能够处理比较高级的智能体工作流，但腾讯仍然主动把它设置成需要用户干预，并且很多操作都要经过多步骤确认。
这说明小微现在推进得慢，并不完全是因为技术能力不够，很大一部分原因，是腾讯在主动控制它的节奏。
而管理层反复提到的一个重点，就是用户隐私。
刘炽平在电话会上专门强调，小微以及背后的WeLM从设计之初，就把用户隐私放在核心位置，同时还要针对微信里的特殊使用场景和成本效率进行优化。
这一点我觉得很好理解。
微信不是一个普通的AI应用，它连接着内容、社交关系、小程序、支付以及大量与个人生活相关的服务。
一旦AI开始真正替用户执行操作，它获得的权限越多，需要考虑的隐私和安全问题自然也越复杂。
所以对于腾讯来说，微信智能体真正难的是：在拥有足够能力的同时，怎么确保它不会越过用户授权的边界。
从这个角度来看，小微目前的小范围灰测、多步骤确认，以及迟迟没有全面开放，反而就比较容易理解了。
腾讯显然不希望为了追求AI产品上线速度，就轻易牺牲微信一直以来非常重视的隐私和安全原则。
所以对于小微，我现在倒没有特别着急，不过也希望后续逐步扩大灰测范围的时候，能被早点选中。
05
老业务稳健运转，新亮点继续出现
前面聊了很多关于AI的内容，基本上已经梳理得差不多了，最后再回头看一下腾讯几块“老登”业务。
整体来说，这一季度基本盘没有太大意外，但还是有几个亮点值得记录。
先看游戏。
二季度腾讯增值服务收入984亿元，同比增长8%。其中，本土游戏收入473亿元，同比增长17%，《三角洲行动》、《无畏契约》系列以及《洛克王国：世界》都贡献了不错的增长。
其中，《三角洲行动》和《无畏契约》的平均日活跃账户数在二季度都创下新高，而且《无畏契约》在本季度财报中也被列为了本土长青游戏。
对于腾讯来说，长青游戏一直都是非常重要的基本盘。
过去有《王者荣耀》、《和平精英》，现在《三角洲行动》、《无畏契约》也开始接上来，新老产品能够持续交替，本身就增强了游戏业务的稳定性。
另外，新游《洛克王国：世界》这一季度表现也不错。财报提到，它在今年中国市场发布的所有新手游中，按平均日活跃账户数和流水计算都排名第一。
国际游戏这边，也有一个比较有意思的新亮点。
二季度腾讯国际游戏收入186亿元，同比下降0.8%，如果按固定汇率计算，同比增长4%。
但这里有一个特殊情况。
Miniclip旗下子公司Lessmore开发的《Arrows – Puzzle Escape》，成为二季度全球下载量最高的手游。
这款游戏主要通过应用内广告变现，所以它的收入并没有被计入国际游戏，而是计入了营销服务。
管理层提到，如果把《Arrows》以及其他通过应用内广告变现的游戏收入重新调整到国际游戏口径，国际游戏同比收入增速会比现在披露的数据高出4个百分点。
也就是说，如果简单按照报表同比口径计算，国际游戏收入增速大约会从目前的-0.8%，变成3%左右。
所以国际游戏这一季度表面上看收入略有下降，但实际游戏业务的表现要比报表数字看起来稍微好一些。
再看广告和视频号。
二季度腾讯营销服务收入436亿元，同比增长22%，依然是这一季度增长最快的主要业务之一。
与此同时，视频号总用户使用时长同比增长超过20%，继续保持不错的增长。电话会上，管理层还特别提到，目前视频号的广告加载率仍然远低于短视频行业平均水平。
所以视频号这块，一边是用户时长还在增长，一边是广告商业化依然比较克制，后面还有多少释放空间，可以继续观察。
云业务也有一个比较明显的新变化。
二季度金融科技及企业服务收入603亿元，同比增长9%。其中，腾讯云收入增速从一季度的同比百分之十几，加快到了二季度的百分之二十出头。
腾讯提到，云业务增长主要来自AI相关需求、国际市场扩张，以及通用云服务使用量和价格的提升。
相比整体金融科技及企业服务9%的收入增速，云业务二季度的增长明显更快，这也是这份财报里一个值得继续跟踪的变化。
最后，再记一个相对小、但我之前一直在跟踪的变化——喜马拉雅。
5月份，腾讯音乐正式完成对喜马拉雅的收购。
这次电话会上，腾讯第一次比较明确地谈到了喜马拉雅进入集团之后的协同价值。
一方面，它可以丰富腾讯音乐的有声书、播客等内容；另一方面，也可以加强喜马拉雅和阅文之间的内容供应关系。
整体看下来，这一季度腾讯原有业务依然比较稳健。
游戏有新的长青产品补充进来，新游也有不错的表现；视频号使用时长继续增长；广告保持较快增速；云业务增速进一步加快；喜马拉雅完成收购之后，也开始出现更明确的生态协同方向。
主营业务继续稳定运转，一方面保证了腾讯自己的增长，另一方面，也为现在越来越大的AI投入提供了一个足够稳固的后盾。
总的来说，这份Q2财报并没有改变我对腾讯的长期判断，还是继续看好，也继续持有。
但和之前相比，现在继续看好的理由，开始变得更具体了。
以前我对腾讯AI的信心，更多来自于稳健的主营业务基本盘，以及我对腾讯管理层的长期信任，而到了Q2，开始出现了一些更实际的验证。
Hy3的性能和使用量都在提升，WorkBuddy也开始出现健康的留存率和较强的付费意愿。与此同时，腾讯虽然明显加大了AI投入，但管理层依然强调投入要和反馈挂钩，有支出上限，也给自己留了退路。
所以目前来看，不变的是腾讯基本盘依然稳健，资本配置也依然有纪律性；变化的是，AI这件事开始从“期待”，慢慢走向“验证”。
当然，现在还远没有到下结论的时候。
混元能不能真正做到行业顶尖，WorkBuddy最终能走多远，小微什么时候大规模开放，都还需要继续观察。
更多变化，下个季度再看。
