先进封装浪潮席卷，材料龙头乘风而上
核心结论
1.深耕高端电子封装20余载，“封装+TIM”深度覆盖四大领域
公司自2003年成立深耕高端电子封装材料20余年，产品覆盖胶黏剂和导热界面材料（TIM）两大赛道，2017-2020年，公司密集的通过头部苹果公司、宁德时代和华为等头部客户认证，进入批量供货阶段，下游客户覆盖新能源、智能终端、半导体封装、高端装备四大领域。2020-2025年，在新能源和众多领域助推下，公司整体收入自4.2亿元增长至15.5亿元，期间复合增速达30%。
2.先进封装面临导热散热难题，TIM或迎百亿元增量市场
在摩尔定律走向极限瓶颈的同时，韬定律以“时间缩微”替代“几何缩微”，先进封装带来的逻辑单元堆叠和晶体管密度增加对导热散热提出严峻挑战。英伟达Rubin架构全面引入液冷散热，TIM也将陆续采用石墨烯、液态金属等导热系数更高的先进材料。QY Research预测，在AI和辅助驾驶等新兴领域推动下，2031年，全球TIM市场规模增长至41.48亿美元，中国TIM市场增长至21.64亿美元。
3.“募投+收购”延伸发展边界，巩固“封装+TIM”领先地位 2022年公司IPO募资16.4亿元，在高端电子封装、半导体封装和新能源封装进行产研能力投入，新增产能有效满足增量业务需求。2024年12月收购泰吉诺89.42%股权，丰富了公司在TIM材料领域的产品体系，同时加快公司在高算力、高性能先进封装材料领域的战略落地，巩固公司在先进封装材料领先地位，把握时代机遇。
4.风险提示：下游需求波动，行业竞争加剧，公司估值波动，盈利预测及假设不及预期，国家大基金减持风险，其他相关风险。
详情分析
1.高端电子封装领先企业，“先进封装+热管理”多领域齐发展
1.1.深耕高端电子封装材料20余载，股权激励绑定核心技术人才
公司深耕高端电子封装材料20余年，收购泰吉诺丰富TIM产品体系。公司成立于2003年，在电子封装材料领域深耕20余年，在2017-2020 年，公司密集的通过头部客户认证（苹果公司、宁德时代、华为公司等），进入批量供货阶段；2016 年公司设立两大员工持股平台，绑定核心骨干；2022年公司于科创板上市，募资16.4亿元，提升整体生产研发能力；2024年，公司实施股权激励计划进一步共享公司发展红利，同年公司收购泰吉诺89.42%股权，丰富TIM产品体系，加快公司在高算力、高性能先进封装材料领域的战略落地。2025年，公司积极推动出海战略，泰国合资公司生产基地顺利竣工。
国家大基金高比例持股，股权激励绑定核心技术人才。公司作为高端电子封装材料领域领先企业，承担多项国家重大科技课题项目，国家集成电路产业投资基金股份有限公司（国家大基金）同样深度持股，截至2026年一季度末，国家大基金直接持有公司11.90%股权。公司创始人和核心技术人员充分享受公司成长红利，2016年公司成立康汇投资、德瑞投资两大持股平台，深度绑定核心技术人员，此外，实控人解海华、林国成、王建斌、陈田安、陈昕 5位签署一致行动协议，均为公司的实际控制人。
1.2.两大主业“电子封装+热管理”齐发展，收购泰吉诺拓展热管理能力
1、半导体封装材料核心供应商，收购泰吉诺提升导热界面材料（TIM）材料能力。集成电路封装材料贯穿了电子封装技术的设计、工艺、测试等多个技术环节，并直接制约下游应用领域的发展。公司致力于为集成电路封装提供晶圆固定、导电、导热、保护及提高芯片使用可靠性的综合性产品解决方案，2024年12月收购泰吉诺89.42%股权，丰富了公司在电子封装材料、特别是TIM材料领域的产品体系，同时加快公司在高算力、高性能先进封装材料领域的战略落地，推动公司半导体业务高质量发展。目前，晶圆UV膜、芯片固晶材料、TIM1.5/TIM2等成熟产品已在国内主流封测厂商实现稳定批量供货。
2、智能终端封装材料核心供应商。公司的智能终端封装材料广泛应用于电子产品封装及装联工艺过程中，提供结构粘接、导电、导热、密封、保护、材料成型、防水、防尘、电磁屏蔽等复合性功能，是智能终端领域封装与装联工艺最为关键的材料之一。产品覆盖TWS耳机、智能手机、显示面板、充电设备、AR/VR 等多元终端场景，主要客户包括立讯精密、歌尔股份、瑞声光电、ATL、华勤技术、小米科技等知名消费电子品牌及其产业链企业。
3、“新能源电池+储能电池+光伏”应用材料核心供应商。新能源应用材料是主要应用于新能源汽车动力电池、光伏组件的封装材料，属于动力电池封装和光伏电池封装的关键材料。1）在新能源汽车动力电池领域，双组份聚氨酯结构胶等动力电池封装材料主要用于电池电芯、电池模组、电池 Pack 起到粘接固定、导热散热、绝缘保护等作用，在动力电池大模组化、无模组化的发展趋势下，传统结构件已不再适用，动力电池封装材料是取代传统结构件实现动力电池轻量化、高可靠性的关键材料之一。2）在光伏领域，光伏叠晶材料可以为光伏电池提供粘接、导电、降低电池片间应力等功效，并应用于大尺寸及中小尺寸的光伏电池，是实现光伏叠瓦封装工艺、实现高导电性能、高可靠性的关键材料之一。
4、高端装备多领域布局，持续挖掘新应用场景。汽车领域，公司结构胶成功应用于车身结构粘接，可替代部分传统焊点，显著提升车身强度与密封性能；导热胶、绝缘胶产品精准匹配动力电池热管理与电气安全核心需求，实现批量供货。此外，公司产品实现广泛市场覆盖，核心应用领域涵盖汽车制造（含汽车智能制造）、轨道机车、工程机械、矿山机械、智慧家电及电动工具等高端装备细分赛道，并持续挖掘新应用场景。
1.3.财务分析：新能源盈利承压，智能终端/半导体封装助推25年业绩修复
新能源应用材料助力营收端持续增长，智能终端/半导体封装材料推动2025年利润修复。2020-2025年，新能源应用材料收入自1.6亿元提升至8.1亿元，推动公司整体收入自4.2亿元增长至15.5亿元，复合增速达30%。2023-2025年智能终端和半导体封装材料同样贡献较多收入增长。利润端，2020-2022年，伴随新能源应用材料收入的快速增长，规模效应+成本控制推动公司盈利能力持续提升，归母净利润自0.50亿元提升至1.23亿元，实现较快增长；然而，新能源行业竞争加剧导致终端售价调整，新能源应用材料毛利率在2023-2025年呈现下降趋势，导致公司盈利能力出现波动。2025年，高毛利率产品“智能终端+半导体”封装材料的推动下，公司利润实现修复式增长。
四大板块齐增长，2023-2025年高毛利产品加速发展。 1）新能源应用材料：2020-2022年最先发力，收入自1.6亿元快增至5.9亿元，在规模效应和成本优化的推动下毛利率自2020年13.0%提升至2023年高点21.3%。然而，在竞争加剧和产品降价背景下，尽管2022-2025年收入依旧保持增长，自5.9亿元增长至8.1亿元，但新能源产品毛利率自2023年高点下降9.7pct至2025年11.6%。 2）智能终端封装材料：2020-2023年，智能终端收入稳定在1.7-1.8亿元附近，2023-2025年，收入自1.8亿元快速增长至3.8亿元，主要是公司在巩固提升老产品市场份额的同时，加大产品创新及市场开拓力度，在智能穿戴、新型显示等应用场景开辟了新的增长空间。毛利率方面，2020-2022年，智能终端领域毛利率超50%，2023年公司拓展新客户实现产品迭代，但是高毛利产品占比下降导致毛利率降至45%附近，2024-2025年毛利率在45%-50%波动。 3）集成电路封装材料：2021年收入自0.4亿元快增至0.8亿元，2021-2023年收入稳步提升至1.0亿元，2023-2025年，公司深化头部客户战略合作，新客户导入持续突破，实现市场份额的跨越式提升，同时受益于下游稼动率的提升，同时2024年底收购泰吉诺89.42%股权，共同推动半导体板块收入快速自1.0亿元增长至2.5亿元。毛利率方面，受新产品毛利率提升影响，2020-2022年毛利率自34.7%提升至41.3%；2023年受部分客户工艺变更影响，产品结构发生变动，整体毛利略有降低；2023-2025年，经营质量显著提升推动毛利率提升至43.1%。 4）高端装备应用材料：2020-2023年，相关领域在汽车电机、电控等细分领域收入呈现较好增长，收入端自0.5亿元稳步增长至0.7亿元，2024年在线性控制器等应用点实现突破增长，2025年在驱动电机用新型磁性粘接材料实现突破，推动收入端达到1.0亿元。毛利率方面，2020-2025年相对稳定，在40%-45%区间波动。
整体来看，高毛利产品（智能终端+集成电路+高端装备毛利率在40%以上）在2023-2025年整体发展较好，收入占比自37.0%提升10.7pct至47.7%。
新能源毛利率下降影响利润率，高毛利率产品提升有望推动盈利能力提升。
费用率方面，2020-2025年期间费用率自23.9%下降4.7pct至19.2%，其中：管理费用率自8.4%下降0.1pct至8.3%；研发费用率自5.8%下降1.1pct至4.7%；销售费用率自9.3%下降3.1pct至6.2%。
毛利率方，毛利率相对较低的新能源产品在2020-2022年快速增长，公司整体毛利率自35.0%下降至30.3%，2023-2025年受新能源材料毛利率下降影响，公司整体毛利率自29.2%下降至27.5%，但是伴随高毛利率产品比例自2023年37.0%提升10.7pct至2025年47.7%，公司2025年毛利率同比基本持平，若高毛利率产品保持同样发展趋势，公司毛利率有望实现提升。
净利率方面，2020-2022年公司积极控费，公司净利率自11.6%提升至13.1%，在毛利率下降和费用率略增的背景下，2022-2025年，公司净利率自13.1%下降至7.1%。
2025年公司积极备货迎接需求释放。1）存货方面，伴随公司收入规模持续提升，2020-2025年，公司存货规模基本保持增长趋势，自0.6亿元增至至2.2亿元。2）在建工程方面，伴随公司2022年IPO募资16.4亿元，公司加大产研能力建设，2022年在建工程提升至1.4亿元，2023年在建工程进一步增长至3.1亿元。3）固定资产：伴随IPO募投项目推进和陆续投产，公司固定资产在2024年和2025年迎来快速增长，自2022年2.6亿元增长至2025年9.2亿元，为公司收入规模增长提供产研能力支撑。
2.半导体先进封装迎成长机遇，“封装+TIM”迈向新发展阶段
2.1.Rubin 架构对导热&散热提出更高要求，先进封装材料迎变革式发展
英伟达 Rubin 架构功耗持续提升，热管理需求大幅提升。从Volta、Ampere、Hopper 到Blackwell，再到最新一代Rubin 架构，英伟达（NV）数据中心 GPU 机柜密度和机柜功率密度（热负荷密度）呈现持续阶梯式抬升，倒逼芯片封装、整机与机房级热管理标准不断迭代升级。
1）早期Volta架构：Tesla V100 SXM2单芯片热设计功耗（TDP）仅300W，单台8卡DGX系统典型热负荷约10.2kW，仅依靠风冷即可满足散热需求；
2）迭代至Blackwell架构：大幅拉开产品功耗梯度，标准版B200单芯片TDP升至1000W，8卡整机典型热负荷约14.3kW，风冷仅能降功耗运行、稳定满载必须搭配液冷，Ultra级B300单芯片TDP达到1400W，对应GB300NVL72整机柜满载热负荷突破150kW，官方强制芯片直触式冷板液冷，彻底放弃风冷适配路线。
3）Rubin 新一代架构：Vera Rubin平台即将量产，散热压力迎来跨越式增长，根据AI Wiki预测，Rubin 标准版R100/R200单芯片TDP约1800W，配套整机柜典型满载热负荷约166kW，Rubin Ultra版R300单芯片封装总TDP达到3600W，整机柜满载热负荷升至225kW，两代Rubin机型均采用45℃温水全液冷机柜作为唯一标准化散热方案。
主散热通道：盖板Lid（IHS，内部散热）+TIM（导热界面）+外部散热（风冷/液冷）。伴随GPU 热设计功耗的持续提升，散热材料成为制约芯片性能释放的关键因素。在现阶段主流AI芯片散热通道设计由三部分构成（图16左图）：一是用于热量均匀扩散的Lid，二是填充芯片与散热器间隙的 TIM，三是负责外部散热的 Heat Sink（风冷/液冷）。三者协同作用，共同决定芯片结温与系统散热效率。
2.1.1.盖板 Lid（纯铜向金刚石复合材料演进）：
Lid 承担芯片热量的扩散传导功能，直接影响热点温度的峰值。纯铜作为初代的热沉材料，热导率在 380-400W/mK，但热膨胀失配严重，应用于传统 GPU。金刚石是自然界中热导率最高的物质，在冷板制造中，将金刚石颗粒均匀嵌入铜基体中形成金刚石铜复合材料。可以实现：1）将导热性能从铜的 400 W/mK 档位，提升至 500-800 W/mK 甚至更高；2）铜的CTE从17ppm/K 降至金刚石铜的6-9ppm/K，极大地缓解了高低温循环下的封装剪切应力。因此，金刚石或将迎来发展机遇。
2.1.2.TIM：填充电子元件和散热器缝隙，提升导热效率
TIM 是一种用于填充两种材料接合或接触时产生的微空隙及表面凹凸不平的孔洞的材料，以减少传热热阻，提高散热性能，作用原理是通过排除空气，在电子元件和散热器间建立有效的热传导通道，从而大幅度降低接触热阻，充分发挥散热器作用（如图19左图所示）。
高导热需求下，液态金属和石墨烯陆续登上舞台。伴随NV等数据中心GPU机柜密度和机柜功率密度（热负荷密度）呈现持续阶梯式抬升，现有主流 TIM（硅胶、硅脂、凝胶）产品难以满足导热需求，材料端亟需快速迭代。液态金属和石墨烯复材是TIM行业前沿探索的核心，导热性能明显优于传统TIM：
1、液态金属：液态金属导热材料是一类在常温或略高温度下呈现液态的低熔点金属合金（如镓、铟、锡等），相关产品陆续从实验室阶段进入工程化、批产化阶段。1）泰吉诺：联合天津理工大学赵云峰教授团队发表《高导热BiInSn液态金属/Al复合材料作为高性能热界面材料》论文，以低成本、高导热的Al微颗粒为填料与BiInSn复合制备了相变金属片，复合金属片的导热系数由20W/mK提升至40W/mK，显著提升In基液态金属热界面材料的综合性能；2）鸿富诚：依托液态金属界面处理技术和石墨烯制备技术，研发了金属碳基复合材料，其采用多层复合技术制备，导热率可达80W/m·K以上，整体界面热阻可达5mm²K/W以下。
2、石墨烯：自身具备卓越的导热性能，同时由于其较低的密度以及作为二维材料超高的径厚比，使得其在较低的添加量下即可在基体中构建形成有效的导热网络。1）鸿富诚：利用石墨烯膜定向排序技术，以树脂为基体，以石墨烯膜为骨架，采用取向技术制备高性能石墨烯导热垫片（导热系数最高可达130W/m·K，热阻低于6mm²K/W，且回弹性好），能够有效解决高功率大尺寸芯片翘曲形变等关键问题。2）德邦科技：两个子公司（深圳德邦、泰吉诺）在导热材料领域布局完善，包括相变材料，液态金属和石墨烯等碳基材料，产品分别处于规模化量产或客户验证导入等不同阶段。此外，实验室级别的石墨烯复材（中山大学、中科大等团队）同样表现出优异的导热系数和低热阻特性，未来作为TIM的潜力巨大。
Rubin 架构量产带动石墨烯和液态金属放量。根据Semicorex披露，2026年5月，英伟达最终决定在标准版 Vera Rubin 中放弃液态金属，转而采用高导热石墨烯垫片进行量产；而高端 Ultra 版本则将保留液态金属+微通道冷头（冷却液流道，微米级别，增加冷却液与金属的接触面积）的极端方案。
公司全面拥抱液冷，液态金属或应用于浸没式液冷服务器。在界面导热应用领域，导热材料的关键特性在于材料的降低接触热阻能力和自身导热率。公司TIM产品通过对铟基合金的成分调整及工艺结构优化，成功开发出在力学强度上优于纯铟片，但同时可以使界面接触热阻大幅低于纯铟片的高可靠合金片。该产品已通过客户认证并用于浸没式液冷服务器、芯片测试，激光器泵浦散热等领域。
受益于AI、高级辅助驾驶快增，全球TIM市场规模有望达数百亿元。1）市场规模：受益于AI、5G、新能源汽车、消费电子等下游领域的快速发展，热界面材料的市场规模呈稳步增长态势，根据QY Research数据显示，2024年全球TIM市场销售额已达20.1亿美元，预计到2031年将增至41.5亿美元，2025至2031年间年复合增长率达10.74%。随着5G的商用化，我国电子材料国产化进程加速以及导热散热材料在新能源汽车、动力电池、数据中心等应用领域的持续拓展，2024年中国TIM市场规模达到10.3亿美元，预计2031年将达到21.6亿美元，年复合增长率预计为11.09%。2）细分快增市场：对于数据中心和高级辅助驾驶（ADAS）领域，IDTechEx 认为，高性能TIM有望越来越多地被用于处理快速增长的功率密度，高性能TIM 也意味着高单价，从而推动热界面收入规模的快速增长。据IDTechEx预测，从2022年到2034年，ADAS和数据中心的TIM市场规模将分别增长9倍和18倍。
2.2.韬（τ）定律牵引材料变革，热管理迎来历史级机遇
摩尔定律迫近几何极限，韬（τ）定律延续技术迭代。过往半个多世纪，半导体产业依靠摩尔定律，通过缩小晶体管物理尺寸、提升制程精度实现算力迭代升级，但在7纳米以下先进制程中，传统路径遭遇物理极限瓶颈，同时伴随研发、制造成本飙升、散热压力激增等多重难题，产业迭代陷入增速放缓的困境。2026年5月25日，在国际电路与系统研讨会上，华为公司董事、半导体业务部总裁何庭波发表了韬（τ）定律。韬定律以“时间缩微”替代“几何缩微”，以系统性降低时间常数τ为核心目标，通过逻辑折叠、全栈协同、系统重构等创新技术，持续压缩信号传播时延，实现晶体管密度、性能、能效的同步跃升，预计 2031 年可实现高端芯片1.4纳米等效性能水平，标志着全球半导体产业正式迈入后摩尔时代全新发展阶段。从安泰叶片营收看，其产能也步入扩张后的收缩期，其毛利率与西航集团毛利率呈现聚敛态势。
韬定律——四大核心维度协同优化。时间常数τ（τ=RC，R为电阻、C为电容）是决定电路响应速度、信号延迟、功耗的核心物理量。韬定律不是单一技术，而是覆盖器件、电路、芯片、系统的全栈式创新架构，四大维度层层递进、协同增效：
1）器件层面（物理底层降τ）：通过优化晶体管结构、材料与互连方案，从源头降低器件级时间常数τ；优化晶体管沟道、掺杂与接触电阻，降低R值；采用高k介质、低寄生电容结构，降低C值；创新互连材料（如铜互连、石墨烯互连），减少互连RC延迟；探索二维半导体、宽禁带半导体等新材料，突破硅基物理限制。
2）电路层面（逻辑折叠，突破平面极限）：将传统二维平面电路，通过三维立体折叠、垂直互连，把分散的逻辑单元“堆叠”起来；显著缩短关键路径走线长度（减少50%-80%），大幅降低信号传播的RC负载；在相同面积下，晶体管密度提升2-5倍，电路性能提升30%-100%，功耗降低40%以上。
3）芯片层面（软硬芯全栈协同，释放系统潜能）：以“软件-架构-芯片”全栈协同设计为核心，基于实际工作负载优化指令流与数据流；架构创新——采用异构计算、存算一体、近内存计算等架构，打破“内存墙”与“功耗墙”；软件定制——针对 AI、手机、服务器等场景，优化编译器、指令集与调度算法，提升并行度；芯片优化——根据软件负载，定制化设计 IP核、流水线与互连网络，实现端到端执行时间最小化。
4）系统层面（灵衢总线（LingquBus），重构互联体系）：定义全新的灵衢总线协议，重构计算系统互联架构：实现超节点统一内存编址与原生内存语义，减少数据搬运开销；提升系统带宽、降低通信时延（减少60%以上），支持万级节点高效互联；适配AI集群、数据中心、边缘计算等多场景，构建高效能、低功耗的新一代计算系统。
玻璃基板解决三大核心矛盾。
1）低CTE，解决翘曲、损坏问题：玻璃基板CTE约为3-5ppm/℃，与硅芯片（2.6ppm/℃）高度匹配。传统有机基板（如ABF载板）CTE约为17ppm/℃，随着温度升高，基板与芯片之间会发生严重的翘曲，多层堆叠时，这一问题会被成倍放大。
2）介电常数更低，提升数据传输速度：玻璃的介电常数低至3.8，远低于硅的11.7和有机材料的4.5-5.5，在AI和5G/6G芯片工作的10GHz以上的高频场景，玻璃基板的信号损耗比传统有机基板降低30%以上，压缩信号传输延迟。
3）支持高密度垂直互连：到2031年，华为预计在相同制程节点下，实现晶体管密度提升55%、能效提升41%，等效达到1.4nm制程的性能水平。玻璃基板可实现更小孔径和更大深径比（沃格光电实现 150:1），远高于硅片（普遍在 10:1-20:1），因此更好的满足了韬定律下“逻辑折叠”所需复杂3D布线的物理基础。
公司轨交玻璃粘接密封产品，延伸玻璃基板新赛道。在传统轨交领域，公司自主研发的环氧结构胶、厌氧胶、聚氨酯胶、硅胶等系列产品，广泛应用于司机室前挡风玻璃及侧窗玻璃粘接密封产品。此外，在玻璃基板、高导热界面材料、数据中心、AI服务器、机器人等业务前沿领域，公司也已启动关键技术预研及样品送样，为把握下一代封装技术机遇储备动能。
固晶胶（DAF）：先进封装关键粘结剂。DAF 是粘接芯片与芯片、芯片与基板的先进封装材料（如图29左所示）。DAF由多层结构组成，其中包括两大作用模块：
1）Dicing Tape（划片胶带）：在晶圆切割前，在常温下贴附到晶圆背面，起到固定和支撑的作用。
2）Die Bonding Tape（固晶胶带）： 实现芯片与芯片、芯片与基板永久性粘接的核心功能层。
HBM、CoWoS 推动DAF需求快速增长，DAF国产替代空间巨大。在韬定律的推动下，半导体先进封装（HBM、CoWoS等）的薄型化和高集成堆叠是未来趋势。DAF是能够最大限度缩小芯片间间隙，同时可靠地管理热应力与机械应力的粘接材料，其重要性持续提升。同时，在堆叠结构高散热需求下，导电高导热固晶胶膜（CDAF）需求有望快速释放。根据QY Research预计，2032 年半导体固晶胶市场有望达到4.89亿美元。现阶段DAF被美德日韩企业垄断，主要供应商包括日立化成（日）、汉高粘合剂（德）、日东电工（日）、琳得科（日）、古河电气（日）、LG集团（韩）、AI Technology（美）。公司DAF/CDAF膜打破国外垄断局面，2025年已实现小批量交付并逐步导入更多客户，未来有望实现大规模国产化替代，成长空间较大。
2.3.高速光模块功耗持续上升，热管理体系亟待升级
1.6T 光模块加速商用，全面液冷时代来临。随着AI大模型向更深层次、更大规模演进，算力需求呈指数级爆发，传统云数据中心的光互连技术已承受巨大压力。从 1.6T 光模块加速规模商用，到3.2T及更高速率产品蓄势待发，高速光模块正成为AI算力集群实现超高带宽、超低功耗、高密度互连的核心支撑。根据Ciena Corporation整理与预测，2026-2027 年光模块领域将进入1.6T和3.2T时代，其功耗将超过40W，因此风冷将不再适配高速率光模块，全面液冷时代来临。产业端，英伟达两代Rubin机型均采用45℃温水全液冷机柜作为唯一标准化散热方案，印证产业趋势。
泰吉诺针对光模块内外进行全方位配套。
1）模块外：在液冷方案中，冷板与光模块的接触界面直接决定散热效率，泰吉诺耐插拔导热复合材料T-Plug 820S以金属薄膜为载体，附有高性能导热硅胶垫片，可直接贴附于光模块插拔部位表面，既能显著降低界面热阻、提升散热效率，又具备优异的耐插拔性能，大幅延长光模块插拔次数，完美平衡散热效率与使用可靠性。经泰吉诺实验室认证，T-plug 820S可承受2000+次反复插拔，性能始终稳定。
2）模块内：针对光模块内部空间紧凑等痛点，对导热材料提出了高导热、低渗油、低挥发、低安装应力与残余应力且便于施工的综合要求，泰吉诺提供单组份后固化导热凝胶Fill-CIP1120，该产品具备优异的导热性能，同时兼顾低渗油低挥发特性，点胶顺滑、高速适配大批量自动化生产，为高速光模块提供高导热、高可靠的高性能热管理解决方案。
3.先进封装材料核心供应商，深度受益AI发展浪潮
3.1.先进封装材料领先企业，紧抓AI重大发展机遇
公司承担国家重大专项，封装材料技术实力领先。公司一直专注于高端电子封装材料的研发和产业化，先后承担了“晶圆减薄临时粘结剂开发与产业化”、“用于Low-k倒装芯片TCB工艺的底部填充材料研发与产业化”、“高性能热界面材料规模化研制开发”三个国家重大科技“02专项”课题项目，牵头承担了“窄间距大尺寸芯片封装用底部填充胶材料（underfill）应用研究”国家重点研发计划项目，并承担一项国家级“A工程”课题项目等。
收购泰吉诺丰富TIM体系，紧抓“AI先进封装+国产替代”发展机遇。2024年12月收购泰吉诺89.42%股权，丰富了公司在电子封装材料、特别是TIM材料领域的产品体系，同时加快公司在高算力、高性能先进封装材料领域的战略落地。后摩尔时代以及韬定律带来的是先进封装（如HBM、CoWoS）需求的爆发，封装材料正向超高导热、超细线宽、极端环境适配迭代。国内产业链已在塑封料、引线框架、部分固晶及导热材料等领域实现较高自给率，并正依托持续研发投入，在ABF载板材料、高性能底部填充胶、高端键合材料等关键环节加速技术突破与客户验证。2025年至2028年将成为我国高端半导体材料实现自主可控与国产替代的关键战略窗口期。目前，公司的晶圆UV膜、芯片固晶材料、TIM1.5/TIM2等成熟产品已在国内主流封测厂商实现稳定批量供货。自主开发的 TIM1 和复合液态金属膏等前端产品已进入各大厂商测试和评测阶段。
3.2.产能持续释放，高端电子/半导体业务拓展成果显著
募投项目提升产研能力，助力多行业齐发展。公司2022年IPO募集资金16.4亿元，在高端电子封装、半导体封装和新能源封装均进行产研能力投入，其中高端电子专用材料生产项目已于2023年12月达到预定可使用状态，新增产能有效满足增量业务的需求。伴随公司IPO募投项目在2026-2027年陆续落地，公司产能端将进一步匹配多行业较快发展的步伐。
头部客户收入持续增长，下游客户趋向多元化。根据公司年报披露，2022-2023年，公司第一大收入客户为宁德时代，2022-2025年公司第一大客户收入自3.9亿元增长至5.4亿元，呈持续稳定增长态势；2022-2025年，智能终端和集成电路封装材料增长更快，客户更趋向于多元化，公司前五大客户收入比例自66.1%降至52.8%，反映出公司业务拓展成效显著。
3.3.高端产品竞争格局较优，先进半导体封装盈利能力或有提升空间
胶黏剂毛利率普遍在20%-30%之间，电子级胶黏剂享受高毛利率。在胶黏剂领域，产品可应用于新能源、消费电子、汽车、半导体等众多领域，公司封装产品应用于四大领域，包括新能源（动力电池、光伏）、智能终端（手机、耳机等）、集成电路和高端装备等众多领域。供应端，国内头部胶黏剂公司包括德邦科技、回天新材、华海诚科、德聚技术等，2022-2025年收入规模呈稳定增长趋势。毛利率层面，相关企业整体毛利率基本保持在20%-30%附近（德邦科技、回天新材、华海诚科），专注于高端电子胶黏剂的德聚技术毛利率相对较高，达到70%附近的水平，同时德邦技术产品在智能终端、集成电路和高端装备领域毛利率均在40%附近，同样享受较高的毛利率。
高端TIM竞争格局较好，盈利水平较高。在热管理领域，德邦科技子公司深圳德邦专注于TIM产品，在电子封装领域具有较强的技术实力，同时收购泰吉诺提升公司在高算力、高性能先进封装材料领域的战略落地。行业内头部企业包括德邦科技、中石科技、鸿富诚、思泉新材、阿莱德等，在2023-2025年整体保持较快的增长势头，德邦科技在集成电路封装领域增长较快。毛利率层面，阿莱德和鸿富诚热管理材料毛利率水平基本保持在50%以上，鸿富诚石墨烯导热垫片进入全球芯片巨头供应链，2023-2025年TIM产品毛利率呈现出较快的增长势头，2025年一度超过70%。德邦科技产品在集成电路领域的毛利率同样处于较高水平（40%），高于中石科技和思泉新材，同时公司在玻璃基板、高导热界面材料、数据中心、AI服务器、机器人等业务前沿领域，公司也已启动关键技术预研及样品送样，为把握下一代封装技术机遇储备动能。借鉴鸿富诚等企业高端产品的高毛利率水平，德邦科技未来毛利率或有提升空间。
4.风险提示
1）下游需求波动：公司下游客户新能源、消费电子、集成电路和高端装备多个领域，若下游需求出现波动，将影响公司业绩。
2）行业竞争加剧：2023-2025年新能源行业内卷加剧，产品价格下降，若未来行业竞争仍呈加剧态势，将影响公司产品价格和业绩。
3）公司估值波动：2026-2028 年，德邦科技PE估值分别为73/33/17倍，可比公司平均PE为89/62/45 倍；25-27 年可比公司平均PB为9.3/6.9/5.1倍，公司PB估值为5.2/4.7/4.0倍，公司及行业可比公司 PE 估值相对较高且变化波动较大，若行业股价波动导致估值定价体系变化，将影响公司的定价。
4）盈利预测及假设不及预期：报告对盈利的预测基于公司产品在各行业发展趋势和布局的假设，若假设不及预期，则可能影响公司业绩。
5）国家大基金减持风险：根据公司披露，国家大基金于2026年5月14日至7月6日期间完成了累计 3%的减持计划，减持后国家大基金仍持有公司 10.65%股份，若未来国家大基金计划减持，或对公司短期价格造成影响。
6）其他相关风险：公司收购泰吉诺形成1.95亿元商誉，如果未来由于行业不景气或泰吉诺自身因素导致经营状况未达预期，则公司存在商誉减值风险。同时，若材料成本上升、公司新产品研发进度不及预期等因素发生，将影响公司业绩。
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说明：本文内容均来源于国投证券证券研究所军工新材料团队所公开发布的证券研究报告本文内容详见报告原文证券研究报告《先进封装浪潮席卷，材料龙头乘风而上 》
报告发布时间：2026年7月15日
报告来源：国投证券股份有限公司（拥有中国证券监督管理委员会批准的证券投资咨询业务资格）
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冯鑫 SAC执业证书编号：S1450525090001 （邮箱：fengxin2@sdicsc.com.cn）
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