执行摘要
2025 年四季度及全年水电行业运行逻辑发生全局性重塑，依托全球能源安全诉求升级与国内新型电力系统加速落地，水电由传统基础清洁能源转型为兼具调峰储能、能源自主、水资源综合治理多重价值的核心战略资产。地缘冲突加剧化石能源供应链脆弱性，风光间歇特性带来的电网调节缺口持续放大，抽水蓄能长时储能优势凸显，行业成长主线从常规水电开发转向灵活调节资源规模化布局，海内外政策均持续加码水电配套规划与市场化价值兑现机制。
（图片：中国洪屏抽水蓄能电站；图片来源：IHA年度报告）
从产业基本面看，全年国内流域水文条件呈现前紧后松特征，四季度来水改善带动水电企业发电量与盈利同步修复，行业现金流稳健、负债结构可控的核心优势进一步强化。市场格局上头部梯级电站龙头凭借调度能力、水资源禀赋与融资成本优势持续巩固壁垒，存量机组智能化改造、水风光一体化项目、算力配套绿电供应打开全新增长曲线，行业盈利模式摆脱单纯电量依赖，辅助服务、长周期工业购电协议带来增量收益。
估值与资本层面，水电高股息、低波动防御属性在震荡市场中具备配置吸引力，可持续水电认证体系逐步打通绿色金融通道，融资成本持续优化；但区域水文波动、项目审批周期、上游设备成本仍构成阶段性约束。展望中长期，全球风光装机持续扩张叠加 AI 算力用电需求爆发，大容量抽蓄与成熟常规水电的不可替代性持续提升，行业兼具稳定现金流与成长弹性，具备长期配置价值。
正文
一、行业[1]介绍
水电行业作为国内清洁能源核心支柱、新型电力系统的重要调峰兜底板块，具备零碳排放、发电成本稳定、现金流充沛、运营周期长的核心优势，是公用事业板块防御属性最强的细分赛道之一。行业上市公司以国有控股企业为绝对主体，业务聚焦水力发电、电力销售，部分企业配套储能、环保、能源综合服务等衍生业务，经营模式成熟、现金流可预测性极强。
从行业格局来看，A股水电行业呈现显著的头部集中格局，长江电力、华能水电等龙头企业依托优质流域资源、规模化装机、成熟梯级调度体系，占据行业绝大部分市值与盈利份额；中小水电企业依托区域水资源开展经营，业绩受区域来水、地域政策影响较大，盈利稳定性弱于头部标的。2025年，行业整体延续稳健经营态势，依托四季度流域来水超预期改善，完美对冲年内阶段性经营波动，全年业绩稳步抬升。
二、宏观分析
2025 年全球能源系统迎来地缘冲突、新能源大规模并网、极端气候三重叠加的深度变革周期，而水电正式从传统基荷发电资产升级为保障各国能源主权、电网韧性与低碳转型的核心战略性基础设施，行业估值逻辑全面重构。截至 2025 年末，全球水电总装机达 1469GW，全年发电量 4495TWh，总量与全球风电、光伏发电总和持平；其中抽水蓄能装机突破 201GW，2025 年新增 11.7GW 抽蓄容量创下历史新高，长时储能赛道进入爆发周期。全球在建水电项目管线规模达 1127GW，抽蓄独占 621GW，未来十年全球抽蓄装机有望实现翻倍，十五年内或将增至三倍，行业增长主线彻底转向灵活调节与大容量储能赛道。
（全球水力发电站年增长规模，图表来源：IHA）
落地国内市场， 2025 年中国新增常规水电 4670MW、抽水蓄能 7480MW，新增规模全球断层第一，国内水电产业链完整度、项目建设效率领跑全球，不管是存量电站提质还是新建抽蓄项目，均具备持续放量的产业基础。根据“十五五” 规划， 2030 年国内抽蓄投产规模达到 1.6 亿千瓦，布局由东部负荷中心向中西部风光大基地延伸，实现水风光一体化协同开发。与此同时，电力市场化改革持续深化，容量电价、辅助服务市场机制不断完善，水电调频、调峰、备用等调节价值逐步单独定价，彻底改变仅依靠发电量盈利的传统模式，行业盈利稳定性与长期收益空间显著拓宽。
整体来看，2025 年全球水电行业底层逻辑发生根本性变化：从单一清洁能源发电载体，转向兼顾能源安全、电网调节、工业绿电供给、水资源综合治理的综合战略资产；国内常规水电稳发增收、抽水蓄能进入大规模投产周期双重逻辑共振，四季度流域来水改善兑现业绩弹性，中长期依托新型电力系统调节刚需、算力产业新增用电需求，行业稳健成长路径清晰，A 股水电板块现金流稳定、分红属性突出，具备持续配置价值。
三、行业上市公司数量、股本与市值
截止至2025Q4季度，水电行业[2]共有A股上市公司[3]18家，行业上市标的数量稳定，无新增退市企业，行业格局成熟固化。截至期末，行业流通A股股本为825.07亿股，对应流通市值11869.42亿元，行业整体体量稳居公用事业板块前列。
从近五年周期维度来看，行业资产扩容态势显著，成长属性凸显。周期内行业总发行股本同比增加14.75%，总市值大幅攀升69.29%；流通A股股本小幅增长8.80%，流通A股市值增长61.18%。市值增幅显著高于股本增幅，反映出市场对水电行业稳健盈利、低估值高股息特质的持续认可，板块估值与资产规模实现双向抬升。
2021Q1-2025Q4五年周期内，水电行业股权融资动作活跃，累计发生股权融资11次，累计募资总额976.56亿元。其中2025年融资力度最强，全年完成5次股权融资，募资395.01亿元，占五年募资总额超四成，行业借助资本市场持续扩充资产规模、优化产能布局。整体来看，近五年行业持续通过股权融资夯实资本实力，支撑主业扩容与储能配套业务发展。
行业个股市值分层极度显著，头部垄断格局鲜明。截至2025Q4，行业总市值龙头为长江电力（600900），单股市值高达6652.91亿元，一家企业占据行业超半数市值，是行业绝对核心权重标的；市值最小的个股为西昌电力（600505），总市值仅47.65亿元，头部与尾部个股市值差距超百倍，行业马太效应极致凸显，资源、资金、估值持续向龙头集中。
四、行业估值
2025年Q4水电行业估值整体处于历史合理偏低区间，安全边际充足。期末行业整体市净率[4]为2.18倍，显著低于行业历史平均市净率2.74倍，距离历史最高市净率6.45倍存在充足修复空间，板块整体不存在估值泡沫，具备估值修复潜力。
个股估值分化格局明显，板块内仅1只破净股[5]，整体资产质量优质。扣除市净率为负值的个股后，行业市净率最低标的为湖北能源（000883），市净率仅0.86倍，处于深度破净状态，估值修复空间充足；行业市净率最高标的为西昌电力（600505），当季市净率达3.90倍，估值溢价显著。整体来看，水电行业低估值龙头扎堆，尾部小盘个股估值偏高，估值结构分化贴合行业业绩、市值、资源禀赋差异。
五、行业盈利能力
1、营业收入
2025年Q4水电行业营收实现大幅修复，单季度经营弹性显著。当期行业合计实现营业收入661.56亿元，同比大幅增长20.31%，四季度流域来水偏丰、发电量高增是营收超预期增长的核心驱动。拉长全年维度，2025年前四个季度行业累计实现营业收入2461.29亿元，同比稳步增长2.93%，在宏观经济复苏放缓背景下，实现稳健增收，彰显行业防御属性。当期行业单季度每股营业收入0.75元，同比增长12.99%，单股盈利载体稳步提升。
长江电力是行业营收增量的主要贡献者（远达环保已通过资产重组转身成为电投水电，经调整后报告期营收实为下降）。
个股营收梯队分层清晰，龙头垄断效应极强。2025Q4单季度营收维度，长江电力（600900）以205.01亿元营收稳居行业首位，大幅领跑全行业；湖南发展（000722）单季营收仅0.54亿元，为行业最低值，行业单季度个股平均营收36.75亿元，多数中小标的营收低于行业均值。全年累计营收维度，长江电力累计营收高达862.42亿元，是行业营收核心支柱，而湖南发展全年累计营收仅3.49亿元，首尾营收差距悬殊。每股营收层面，黔源电力单季每股营收2.61元位居行业第一，梅雁吉祥单季每股营收仅0.09元，个股经营效率差异显著。
2、盈利指标
（1）扣非净利润
2025年Q4水电行业盈利迎来强势反弹，单季度盈利能力大幅改善。当期行业实现扣非净利润76.11亿元，同比大幅增长60.68%，盈利增速远超营收增速，行业盈利边际改善显著，成本管控与产能利用率优化成效凸显。全年维度，行业累计实现扣非净利润608.88亿元，同比稳步增长5.18%，全年盈利稳中有升，四季度的强势修复有效夯实了全年业绩基本盘。当期行业单季度每股扣非净利润0.0861元，同比大幅增长51.050%，单股盈利水平同步大幅提升。
长江电力同样是行业扣非净利润增量的主要贡献者；而负贡献者包括华能水电、闽东电力和广西能源等。
2025年Q4行业个股盈亏分化明显，18家上市企业中仅8家实现盈利，行业单季度盈利企业占比不足半数，尾部企业亏损压力突出。不过全年维度，近九成个股实现盈利。
个股盈利梯度差异极大，单季度扣非净利润龙头长江电力高达52.39亿元，凭借一己之力扛起行业大部分利润；而湖北能源单季扣非净利润亏损4.64亿元，为行业最大亏损标的。行业单季度平均扣非净利润4.23亿元，多数中小标的未达均值水平。全年累计维度，长江电力以334.46亿元累计扣非净利润遥遥领先，广西能源全年累计亏损3.32亿元，盈利首尾差距极致。每股盈利层面，黔源电力全年累计每股扣非净利润1.40元，盈利效率最优；广西能源累计每股扣非净利润-0.23元，盈利表现弱势。
（2）盈利质量
2025年Q4水电行业盈利质量表现优异，盈利能力处于年内高位。当期行业平均扣非净利润率达11.50%，全年累计扣非净利润率进一步提升至24.74%，彰显水电行业高毛利、高净利的优质盈利特质。
个股净利率分化极端。扣除以投资收益为主的川投能源外，盈利质量最优的个股是桂冠电力，扣非净利润率达28.2%；长江电力的扣非净利润率也超25%，盈利效率、成本控制能力均为行业顶尖；而闽东电力单季扣非净利润率为-89.8%，阶段性大幅亏损。整体来看，优质流域水电标的盈利质量突出，部分区域水电企业受来水波动、成本攀升影响，盈利稳定性不足。
（3）主营业务盈利能力
以营业收支差[6]作为主营业务盈利能力核心评判指标，2025年Q4水电行业主营业务盈利贡献能力稳固。当期行业实现营业收支差761.10亿元，同比增长9.33%，稳步实现正向增长，该指标占行业全年利润总额的比例达82.50%，表明行业利润绝大部分来自核心水电主业，业务结构纯粹、主营业务支撑力强劲。
个股主营业务专注度差异显著，头部优质标的主业聚焦度拉满，部分多元化经营标的主业贡献偏弱。其中，黔源电力主营业务盈利能力位居行业首位，营业收支差占利润总额比例高达99.72%，几乎全部利润来自水电主业；川投能源主业占比最低，仅为1.13%，不过事实上川投能源的投资收益主要也是来自水电业务，只是因股权占比低，以投资收益入利润表。此外，梅雁吉祥当期营业收支差为负值，主营业务出现阶段性亏损，经营表现偏弱。
3、行业集中度
水电行业头部集中属性极强，强者恒强格局固化。以2025年全年累计营业收入为统计口径，行业前20%头部上市公司营收合计份额达74.48%，行业营收高度向龙头集中；盈利端集中度更高，前20%上市公司累计扣非净利润份额高达88.15%，少数龙头企业垄断行业绝大部分利润，中小标的盈利空间被持续压缩。核心原因在于头部企业坐拥优质流域资源、规模化装机与成熟调度体系，盈利稳定性与规模效应远超中小区域水电企业。
4、个股成长性
从短期成长性（滚动12个月业绩增速）来看，2025年末水电行业个股成长能力分化极致。扣除基数为负的标的后，黔源电力成长性领跑全行业，滚动12个月扣非净利润同比增长153.16%，业绩弹性极大；南网储能、桂冠电力等标的增速亮眼，业绩修复态势显著。而闽东电力短期成长性垫底，滚动扣非净利润同比下滑59.73%，经营压力突出。营收增速维度，远达环保依托业务拓展实现166.3%的超高同比增长，成长爆发力最强。
从长期五年复合增速维度来看，行业长期成长潜力梯队清晰。韶能股份五年扣非净利润复合增长率高达253.87%，长期成长弹性行业第一；南网储能、国投电力长期增速稳居行业前列，赛道成长性突出。而乐山电力、闽东电力五年复合增速为负，长期盈利能力持续弱化，成长潜力不足。头部龙头长江电力、华能水电长期增速稳健，无超高弹性，但胜在稳定性极强，是行业核心底仓资产。
六、行业现金流
水电行业凭借稳定的营收与回款能力，现金流表现持续优异。2025年Q4行业平均每股经营现金流达1.26元，充沛的经营性现金流为企业分红、产能扩建、债务偿还提供坚实支撑，进一步强化行业高股息、稳经营的核心特质。
现金流入结构方面，行业核心流入为销售商品、提供劳务收到的现金，主业造血能力稳固，同时取得借款收到的现金、收回投资收到的现金形成辅助流入，资金来源多元稳定。2025年电力营收稳步增长，带动经营性现金流入同比改善，行业整体资金流动性充裕。
现金流出端，行业资金主要用于购建固定资产、无形资产等长期资产，持续加码主业产能与储能配套设施建设，同时偿还债务、投资支付现金占比稳定，行业资金投向聚焦主业扩张与债务优化，经营发展稳健有序。
七、资产与负债
1、资产
2025年Q4末水电行业资产规模稳步扩容，资产质量优质。行业整体总资产达15529.54亿元，净资产5560.58亿元，净资产同比增长3.08%，资产规模持续扩张。当期行业每股净资产6.29元，股东权益丰厚；行业滚动净资产收益率11.12%，净资产盈利效率处于合理区间，资产盈利能力稳健。
个股净资产收益能力分层显著，优质标的资产运营效率突出。2025年末，桂冠电力和长江电力滚动净资产收益率分别达16.59%和15.5%，资产盈利效率位居行业前列；广西能源和梅雁吉祥滚动净资产收益率为-11.57%、-4.7%，资产运营亏损，盈利效率大幅落后行业均值。整体来看，头部国企资产管控能力优异，区域中小标的资产利用效率参差不齐。
2、负债
2025年Q4末水电行业整体负债水平可控，财务结构稳健。行业总负债9007.28亿元，整体总资产负债率58.00%，处于公用事业行业合理负债区间，无系统性债务风险。水电行业属于重资产行业，适度负债贴合行业经营特性，稳定的现金流可持续覆盖债务本息，财务安全性充足。
个股负债分化极大，风控能力差异显著。期末行业负债率最高标的为广西能源，总资产负债率高达77.88%，债务压力偏大；负债率最低标的为湖南发展，仅10.09%，财务结构极度稳健、资金充裕。行业绝大多数头部龙头负债率适中，财务风险可控，仅少数区域中小企业存在负债偏高问题。
八、总结
综合复盘2025年Q4暨全年水电行业运行态势，行业整体呈现估值合理偏低、业绩稳健修复、现金流充沛、格局高度集中、个股分化显著的核心特征，全年基本面稳健向好，四季度来水改善驱动业绩强势反弹，完美夯实全年经营成果。
行业核心优势突出，一是赛道属性优异，作为清洁能源核心标的，兼具防御性与成长性，稳营收、稳现金流、稳分红特质凸显，抗周期能力极强；二是估值安全边际充足，年末行业市净率低于历史均值，破净标的具备充足修复空间；三是盈利韧性强劲，四季度营收、净利润大幅高增，全年业绩稳步抬升，主业盈利贡献稳固。同时行业存在明显结构性特征，头部垄断格局固化，长江电力、华能水电等龙头凭借资源与规模优势占据行业绝大部分市值、营收与利润，中小标的受区域来水、经营能力限制，盈利波动大、亏损风险相对较高。
从财务结构来看，行业整体资产负债结构健康，现金流充沛，债务风险可控，重资产运营模式成熟稳定，为行业长期稳健经营提供坚实保障。成长性层面，储能配套业务拓展、存量电站优化调度、新增产能落地将成为行业后续核心增长动力，优质个股具备持续成长空间。
整体而言，2025年水电行业基本面稳健扎实，无系统性经营风险，板块低估值、高盈利、高现金流的核心优势持续凸显。后续随着电力保供需求持续提升、清洁能源政策持续落地，叠加流域水资源调度持续优化，水电行业有望延续稳健经营态势，优质龙头标的估值修复与业绩增长空间兼备。
备注
1、按证监会三级行业分类；
2、以中证四级行业分类作为板块分类标准；
3、指在沪深A股证券交易市场上市且在报告期正常发布业绩的公司；
4、以最新财季的盈利数据计算，剔除了市净率大于100倍和小于-100倍的个股，以及ST或退市股；
5、指市净率低于1的个股；
6、营业收支差=营业总收入-营业总成本，反映主营业务盈利能力。
[END]
阅读更多>>
集成电路设计 | 半导体材料 | 航空运输 | 黄金 | 煤炭 | 火电 | 光伏设备 | 面板 | 城轨铁路 | 半导体设备 | 白色家电 | 乘用车 | 电网自动化 | 风电 | 电子化学品 | 白酒 | 超市与便利店 | 分立器件 | 电池 | 集成电路制造 | 电池部件及材料 | 被动元件 | 集成电路封测 | 软饮料 | 船舶及其他船用设备 | 港口
免责声明
LegalDisclaimer
本公众号（指“云里财经”）文章提供的任何数据、图表和文字仅限用于资讯目的，且不得被解释为买卖任何证券或相关金融工具的交易提供的建议或咨询意见。本公众号对数据资料的准确性、完整性或可靠性不作任何明示或暗示的陈述或保证。这些资讯或文章观点也不构成对具体证券标的价格发展趋势的完整陈述。请勿用本公众号文章提供的数据或观点代替您的自行决定。
本人未持有证券分析师从业资格证，不具备有推荐股票资格。本公众号所有提到的证券代码或证券名称，均由计算机算法得出的结果。本公众号所有文章内容仅供参考，均不构成任何投资建议。凡据此进行交易者，概不负责，盈亏自负。
