研究对象：携程集团

研究时间：2026.6.15

总结

一、公司概况

（一）基本信息

（二）核心管理层

（三）人品与治理评价

积极面

争议点

公司治理调整

（四）管理层评分

（五）核心结论

二、携程集团财务健康度分析

（一）收入结构分析（2025年）

（二）盈利能力分析

核心盈利指标

毛利率趋势

（三）费用率分析

（四）现金流分析

（五）资产负债结构

（六）股东回报

（七）财务健康度综合评估

（八）核心风险点

（九）结论

三、携程集团行业地位与竞争格局分析

（一）中国OTA市场格局

携程系（携程+同程+去哪儿）合计占据近70%市场份额，形成绝对龙头地位。

（二）竞争优势对比

（三）国际化布局

（四）竞争格局演变

（五）核心结论

四、携程集团竞争对手与经典竞争案例分析

（一）核心竞争对手图谱

（二）经典竞争案例一：携程 vs 艺龙（2010-2015）

• 价格承受力不对称：携程账面有100亿元现金，艺龙仅十几亿，长期消耗战艺龙先撑不住
• 资本运作收割：携程联合腾讯、铂涛收购Expedia所持艺龙股权，一举掌控酒店领域
• 全产品线协同：携程的"机+酒"交叉销售能力远超专注酒店的艺龙

• "资本+规模"武器：账面资金和全产品线利润可以补贴单一品类价格战，竞争对手无法承受
• 先发优势转化：早期积累的高星酒店关系和商旅客户难以被价格战击穿
• 资本并购是终极手段：打不过就买下，构建"携程系"生态

（三）经典竞争案例二：携程 vs 去哪儿（2012-2015）

• 内部改革：梁建章推行事业部制，把公司划分为业务单元，收入奖金与盈利能力直接挂钩
• 移动化转型：全力推动移动端，追赶去哪儿的技术优势
• 资本运作：通过百度撮合实现股权置换，将最大威胁纳入麾下

• 技术不能被忽视：去哪儿用技术颠覆了携程的呼叫中心模式，是携程最接近被击败的一次
• 资本关系网是隐形壁垒：携程与百度、腾讯等巨头的资本纽带，是终极武器
• 先打后买：携程的核心策略——先用价格战消耗对手，再用资本并购收割

（四）经典竞争案例三：携程 vs 美团酒旅（2017至今）

• 高频打低频：外卖的日活天然高于旅游预订，用高频导流低频
• 下沉市场包围城市：先占三四线低星酒店，再向上渗透高星
• 轻资产模式：不建客服中心，不对供应链深度介入，成本结构更优
• 超级APP生态：酒旅只是美团本地生活版图的一块，交叉销售成本低

• 内容反击：梁建章亲自直播带货，2020年交易额超40亿元
• 社区建设：推出"旅拍"社区（用户量3亿）和"星球号"
• 出海避险：加大国际业务投入，减少国内存量竞争依赖
• 供应链深耕：投资华住、亚朵等酒店集团，绑定供给侧

• 频率差是结构性劣势：美团外卖日活>携程低频旅游，获客成本天然差异
• 成本结构差异：美团到店酒旅毛利率可达90%，高于携程的79%-83%
• 下沉市场是携程盲区：美团从三四线切入，携程的商旅基因难以覆盖
• 但携程的高星壁垒依然坚固：美团从16%向上渗透缓慢，到2025年才与万豪打通

（五）新兴竞争者：抖音、飞猪、京东

（六）基于竞争案例的护城河演化

携程击败艺龙和去哪儿靠的是"资本+规模"，但面对美团时这两个武器都失效了——因为美团比携程更大、更有钱、更高频。携程能守住高星酒店阵地，靠的是供应链壁垒和品牌，而非资本。

（七）反垄断调查对竞争格局的影响

（八）综合结论

• 携程的护城河是三层叠加的：供应链→资本→技术，对手需逐层击破
• 历史上携程击败了所有传统OTA对手：艺龙（2015）、去哪儿（2015）、同程（投资绑定）
• 美团是唯一没能买下来的对手：外卖日活→酒旅导流，频率差是携程的结构性劣势
• 抖音等新竞争者改变了游戏规则：从"搜索比价"变为"内容种草"，携程的传统优势被绕过
• 反垄断调查可能瓦解携程的第一重壁垒（供应链排他）：最大的不确定性来源
• 携程的核心壁垒仍在：服务履约能力、高星酒店关系、商旅客户锁定短期内仍难被复制

五、携程集团护城河与竞争优势分析

（一）核心护城河

• 品牌认知：OTA领域绝对第一品牌
• 定价权：平台掌控佣金比例、搜索排序与流量分配
• 分级制度：特牌/金牌/银牌绑定差异化佣金与流量扶持
• 利润占比：扣非净利润占全行业约九成

二、护城河可持续性评估

优势（护城河坚固）

风险（护城河受侵蚀）

护城河评分

三、核心结论

六、反垄断调查对供应链壁垒的影响分析

（一）监管态度分析

（二）全球先例：欧洲OTA反垄断全貌

（三）关键判断：壁垒会怎么变？

（四）核心结论

反垄断调查打破的是携程"靠合同和算法强迫酒店就范"的那部分壁垒——排他协议、最低价保证、调价工具。但打破不了"靠服务和规模让人离不开"的那部分壁垒——品牌、履约、数据、技术路径依赖。

七、携程集团估值分析

（一）当前估值指标（yfinance TTM，2026年6月15）

（二）Non-GAAP 估值（券商研报口径）

（三）历史估值参考

（四）分析师共识（20位分析师）

（五）业绩基本面

（六）估值评估

八、综合结论

核心矛盾

历史证明携程能击败所有传统OTA对手（资本+规模），但美团是唯一没能买下来的对手（高频打低频的结构性劣势）。反垄断调查可能瓦解携程的第一重护城河（供应链排他），但第二重（资本）和第三重（技术/履约）依然坚固。估值已因监管风险折价至12x（vs历史15x），罚款¥39亿对¥200亿Non-GAAP利润影响约20%。若处罚温和，估值有望修复至15x中枢。

免责声明：本报告由AI生成，仅提供信息分析和数据查询服务，不构成投资建议。投资有风险，决策需谨慎。所有数据来源于公开渠道，可能存在误差或滞后。投资者应根据自己的投资原则和风险承受能力做出独立决策。分享研究并非灌输结论,而是希望与各位互相启发、碰撞思路,挖掘经得起验证的机会。

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