ADL 体育与科技是ADL China旗下周更类栏目号，持续关注国内外体育科技行业动向。ADL China是阿迪达斯家族与Fenrir Partners Group在中国的合资公司。
Sports Technology
原唱由英国歌手Leona Lewis演唱
"见你一面就让我悸动不已"
5/14 2026
5月初，Zendaya与On共同创作的服饰系列上线。短短几周，仅在美国就拿到超过2,000万次高互动观看。一个原本被认为属于"瑞士工程师"的功能性跑鞋品牌，把流量阵地推到了18-24岁年轻女性的手机屏幕中央。
5月12日美东时间，On Holding AG召开2026财年第一季度业绩电话会议。开场不是数字，是两个词——"premium"（高端）和 "continuity"（延续）。
然后是数字。净销售8.319亿瑞郎，首次单季突破8亿瑞郎大关，折合美元超过10亿，固定汇率同比+26.4%。毛利率64.2%，同比提升超过4个百分点。调整后EBITDA利润率21.0%，历史第二高水平。净利润1.033亿瑞郎，同比+82.2%。
如果你以为这只是又一份"运动品牌增长良好"的常规季报——你低估了On在做的事。
这是一家正在把"高端"做成可量化、可复制、可持续扩张的数学题的公司。
营收全貌：首次单季破10亿美元，
每一块都在涨
Q1 2026净销售8.319亿瑞郎，固定汇率+26.4%，报告口径+14.5%。三个渠道、三大品类、三个地区——没有一个掉队。
按渠道拆解，D2C通路3.223亿瑞郎，固定汇率+28.7%；批发通路5.096亿瑞郎，首次单季突破5亿瑞郎大关，固定汇率+25.1%。D2C在整体营收中占比从去年同期38.1%提升到38.7%。管理层在电话会上明确表示，"D2C流量与门店流量的增速都高于营收增速"——意味着需求仍领先于转化率，飞轮还没满速。
按地区拆解，亚太1.74亿瑞郎，固定汇率+61.4%，首次占整体业务超过20%。其中韩国净销售同比超过三倍，大中华区增速远超区域平均。EMEA 2.071亿瑞郎，固定汇率+25.6%，连续第六个季度实现超过25%的固定汇率增长。美洲4.507亿瑞郎，固定汇率+17.1%；报告口径仅+3.1%——这不是需求出问题，而是美元功能货币切换后的汇率技术性扰动。美国品牌认知度本季首次突破30%，里程碑意义。
按品类拆解，鞋类7.637亿瑞郎，固定汇率+24%；服饰5,530万瑞郎，固定汇率+57.5%；配件1,290万瑞郎，固定汇率+86.6%。服饰在D2C占比首次突破10%。
一组容易被忽略的细节：Cloudzone（2025年初推出）销量从低基期同比增长超过350%；Cloudtilt在3月以明显优势成为Foot Locker Europe第一大畅销款；Cloudmonster 3与Hyper在所有地区表现都超越前代。"爆款驱动 + 长尾蓄势" 的产品节奏已经成形。
数据来源：on
财务核心：
64.2%毛利率背后的"四项加减法"
把核心数字按重要性排一遍：
·毛利率64.2%（去年同期59.9%），提升4.3个百分点
·调整后EBITDA 1.743亿瑞郎，同比 +45.4%
·调整后EBITDA利润率21.0%，同比 +4.5个百分点
·净利润1.033亿瑞郎，同比 +82.2%
·调整后稀释EPS 0.37瑞郎，同比 +76.2%
·经营活动现金流2,910万瑞郎，去年同期为净流出1,210万
毛利率提升的4个百分点拆解非常清晰：供应端措施+250bps / 全价销售+150bps / 汇率顺风+100bps / 关税影响-100bps。也就是说，即使扣掉100bps的关税逆风，公司仍然通过自身经营杠杆与定价纪律贡献了400bps以上的内生改善。
CFO Martin Hoffmann在电话会上给出了一个让市场印象深刻的回顾——自IPO以来，On的平均售价（ASP）已从约145美元提升到超过170美元。这是"高端"在数字层面的具体含义：消费者愿意为差异化付溢价。
更值得关注的是调整后EBITDA利润率21.0%——这是On历史第二高的季度盈利水平，仅次于2025年Q3（彼时受一次性因素支撑）。换句话说，这是公司"常态化"运营下能达到的真实利润水平。管理层把64.5%的毛利率视为新基准（new baseline），而非阶段性高点。
费用端同样在释放规模效应：配送费用率10.0%（同比下降1个百分点），主要受益于全球仓库自动化；G&A费用率16.0%，为两年来最低。唯一逆向上行的是行销费用率13.1%（同比 +2个百分点）——这是公司主动选择的"再投资"，把效率收益的一部分投回Zendaya、LightSpray推广等上层漏斗品牌建设。
公司明确指引：全年行销费用率将维持在13%-13.5%。在毛利率给到充足空间的前提下，飞轮加速。
图源：on
资产负债表：1,020亿瑞郎现金
+零有息负债
这是一家很少被讨论但极其稳健的资产负债表。
截至2026年3月31日：现金及现金等价物10.204亿瑞郎（较年末微增0.1%，同比 +17.0%）；存货4.060亿瑞郎（环比 -3.3%，库存健康度持续改善）；应收账款4.026亿瑞郎（环比 +31.8%，与Q1批发强劲增长一致）。营运资金6.508亿瑞郎，同比 +14.1%。
更关键的是负债端：On持有一份7亿瑞郎多币种循环授信额度（CHF 700M Multicurrency Credit Facility），但截至季末未提取任何现金，仅用于开具担保函与信用证。总股东权益17.718亿瑞郎，同比 +8.5%。
一家在快速全球扩张、同时还在大手笔投资门店与营销的成长型公司——手握10亿瑞郎现金、零有息负债、毛利率64%——这是一种相当少见的财务奢侈。
图源：on
战略四大支柱：
从"跑鞋"到"全场景高端运动生活方式"
电话会议中，Caspar Coppetti用了相当长的篇幅讲On的下一阶段战略路径。归纳起来是四条线。
01
LightSpray + SURREAL双引擎
LightSpray这项被定义为"机器人喷射成型鞋面"的革命性技术，今年2月在韩国釜山启用工厂，产能直接提升30倍。波士顿新店开业首周，LightSpray产品占鞋类销售约20%；目前仅D2C渠道每日就售出数百双。Hellen Obiri在伦敦马拉松穿着LightSpray跑出女子专属马拉松史上第二快成绩；Yeman Crippa穿着下一代Cloudboom Strike原型赢得巴黎马拉松。本月，LightSpray还将进入与Louis Vuitton的合作系列——性能科技与精品奢侈品的交汇点。
更值得关注的是 SURREAL超级泡棉。这是On为日常跑者打造的下一代缓震平台——重量约为业界标准EVA的一半，能量回馈高出60%-70%。SURREAL将于今年10月随Cloudsurfer 3首发，并在2027年快速扩展至多个核心日常跑步系列。Caspar用了一个相当大的措辞——"a generational shift in running technology"（跑步科技的世代级跃迁）。
02
多品类扩张："从脚到头"战略
服饰增长 +57.5%、在D2C占比首破10%；配件增长 +86.6%。这两组数字背后是一个清晰的战略动作——服饰正在成为新用户进入品牌的入口。
管理层披露了一个关键观察：来到D2C渠道的许多年轻消费者，是"服饰优先"（apparel-first）型用户——他们先买衣服，然后再扩展到鞋。18-24岁年轻消费者在D2C客户基础中的占比，创下自有数据以来的最大单季增幅。
与Zendaya共创的服饰系列、与Kith联名的Cloudswift复刻、Cloudtilt Remix——一系列高端时尚动作，让On在"性能 × 生活方式"的交叉点上完成了一次大规模年轻化。
03
全球化：亚太占比首破20%
亚太地区固定汇率 +61.4%，韩国净销售同比超过三倍。Hanam首家独立门店表现显著超预期；大中华区增速远超区域平均。即将在斯德哥尔摩、悉尼、旧金山、圣保罗开设新店。
更重要的指标——与Dick's、Foot Locker、JD Sports等全球关键客户合作仅覆盖约50%门店。也就是说，即便在On已经表现强劲的批发渠道里，未来几年仍有"翻一倍"的拓店空间。
04
零售自营：高端体验的"实体根据地"
Caspar在电话会上强调，自营门店是"无可替代的品牌世界"——商品陈列、服务体验、社群活动，都是D2C电商无法完整承载的高端表达。Miami、Milan、Tokyo等运营进入第二、第三年的门店实现"显著同店增长"——这是零售模型可复制的关键信号。
图源：on
管理层变动：CEO/CFO双重交接，
但故事不变
这是本季财报最大的"非数字事件"。
Martin Hoffmann卸任CEO兼CFO，将以顾问身份持续支持至明年。Caspar Coppetti与David Allemann两位联合创始人共同担任联席CEO（Co-CEOs），延续16年来的战略方向。Scott Maguire升任总裁兼COO。Frank Sluis于5月1日新任CFO，具备大型全球消费品公司丰富经验。
市场最关心的问题——"管理层交接，会改变高端策略吗？"
Caspar的回答非常直接："我们正在走自己的路。从第一天起，我们从未梦想要成为最大的公司。我们梦想成为最具吸引力、最美、最永续、性能最强、最具创新、最具获利能力的公司。"
这是On与所有运动品牌最大的不同——它不是在追"卖更多双鞋"的逻辑，而是在追"每一双鞋都被付出更高溢价"的逻辑。ASP从145美元到170美元的提升，就是这套逻辑落地的硬证据。
图源：on
FY26全年指引：营收维持、利润大幅上修
全年指引方面：
·净销售增长（固定汇率）：维持至少 +23%
·报告净销售额：约35.1亿瑞郎（按当前即期汇率）
·毛利率：至少64.5%（已包含越南20%增量关税假设，不含潜在退税）
·调整后EBITDA利润率：19.5%-20%（较先前指引显著上调）— 这是单季最大的指引惊喜
·行销费用率：13%-13.5%
最大看点是调整后EBITDA利润率指引的上调。在毛利率突破64.5%新基准的支撑下，公司选择"一边大手笔再投资品牌、一边继续上修盈利预期"——这是一种"既要又要"的高端品牌姿态，只有真正具备结构性优势的公司才能这么做。
管理层同时给出了一个相对克制的节奏假设：D2C延续Q1强劲增速；批发端为2027年初密集创新产品（SURREAL系列）上市预留洁净库存空间，增速相对略缓。这不是需求问题，而是渠道纪律。
更宏观的预期管理框架，来自Caspar在Q&A最后的表态："如果我们看到机会可以更快，我们会更快——但前提是符合高端策略与全价交付。我们不追求不计代价的增长。"
图源：on
关键风险提示
第一，越南关税持续压力。美国对越南的20%增量关税尚未被退还，FY26毛利率指引已包含此假设。截至2026年3月31日，公司已累计支付约5,500万瑞郎IEEPA关税；2026年2月美国最高法院已裁定相关关税违宪并自2月24日停止征收，但退款时机与金额高度不确定，On管理层判断不太可能回收。
第二，美洲报告口径承压。Q1美洲报告口径仅 +3.1%（固定汇率 +17.1%），自2026年1月1日起On母公司及主要交易实体的功能货币由CHF切换为USD，OCI翻译波动会持续。这是会计技术问题，不是基本面问题。
第三，批发节奏放缓。为2027年初新品上市蓄势，下半年批发端增速会刻意控制——这会让某些季度的"报表速度"看起来不如D2C强。但这是主动选择，不是被动放缓。
第四，中东地缘政治。EMEA表现强劲（连续6季 +25%以上），但中东局势仍是外部变量。
第五，管理层交接执行风险。理论上存在，但Caspar与David作为创始人在公司16年——这次更接近"内部延续"而非"换帅"。
图源：on
投资逻辑总结：高端品牌的"数学化"时刻
On Holding Q1 2026的核心信息是三个时态。
过去：从瑞士小众跑鞋品牌，到IPO后5年内营收翻4倍至30亿瑞郎以上，ASP从145美元提升至170美元——把"高端"从一个市场定位词，做成可量化的财务结果。
现在：毛利率突破64%、调整后EBITDA利润率突破20%、亚太占比突破20%、服饰在D2C占比突破10%——多条曲线同时穿越关键阈值。增长高度多元化，跨地区、跨品类、跨社群，没有一个支柱独大。
未来：LightSpray + SURREAL构成下一代产品创新引擎；Zendaya + Kith完成年轻化与文化破圈；亚太与拉美持续打开新市场地理；2030路线图将在 9月21-22日苏黎世投资者日正式发布——距离上次投资者日已三年，Caspar预告"准备了一些惊喜"。
短期看点（未来1-2个季度）：重点观察Cloudsurfer 3与SURREAL平台10月发布的市场反响、LightSpray商业化加速节奏、批发渠道库存调节是否顺利、美国市场认知度突破30%后的"loaded spring"（管理层用词）能否兑现。
中期看点（未来12-24个月）：D2C占比能否每年继续提升100-200bps（管理层指引）、亚太能否冲击25%-30%占比、毛利率64.5%新基准是否进一步上行、SURREAL平台向多个旗舰系列的扩展节奏。
长期看点：On能否成为"高端运动服饰"这一品类的全球定义者——类似Hermès之于皮具、Patek之于腕表，但在运动领域具备独特规模性。Caspar多次提到的"defining decade"（决定性十年）正在展开。
CFO Martin Hoffmann在告别陈述中说了一句相当克制但有分量的话："我经常被问，On最被低估的是什么？答案始终如一——团队与文化。"
如果说五年前的On是一个"用产品创新切入跑鞋红海"的故事，那么2026年的On是一个"用财务纪律证明高端可被规模化"的公司——它不再依赖"运动品牌增长alpha"，而是依赖自己的执行力。
ASP从145美元到170美元，毛利率从59.9%到64.2%，调整后EBITDA利润率从13%到21%。
这或许是这份财报最值得记下的三组数字。
数据来源：On Holding AG 2026年Q1财报（MD&A）、Q1 2026业绩电话会议实录，2026年5月12日发布。
图源：On Holding AG官方渠道，部分图表本来源自AI生成。
ADL China是阿迪达斯家族与Fenrir Partners Group在中国的合资公司。公司立足于大中华区，发展体育产业生态，孵化以及打造领先的体育、健康科技业态，同时将通过孵化、加速、赋能、投资等方式助力体育企业快速成长，打造新一代中国领军的体育企业。
欢迎给ADL 体育与科技标星?
右下角点击在看
