伊利2025年及2026Q1财报分析
公司4月29日公布了2025年及2026Q1财报，2025年营收基本符合预期，25年净利润略超预期。
读完这份伊利财报，我更确定：它是 A 股少有的 “稳稳的幸福”。趁着刚发完2025全年及2026 年一季度财报，我们把数据、逻辑、风险、未来十年的路径，一次性说透。
①营收和利润。2025年营收1156亿，同比持平，全年扣非净利润116亿，同比增长84%，主要是2024年有资产减值总计52亿，2024年净利润基数比较小，同比2023年扣非净利润100亿，增长10%。26Q1营收347亿，同比增长5%，扣非净利润53亿，同比增长15%。
2025年营收同比持平，净利润大增，主要是原奶价格在低位，整体毛利率有所提升。高端化产品金典，安慕希，低温奶占比提升。另外就是低毛利的液态奶营收收缩，高毛利的奶粉及冷饮业务保持双位数的扩张。
26Q1实现淡季开门红，业绩拐点基本确认。消费弱复苏，叠加公司市场份额进一步集中，液态奶营收小幅增长3%，奶粉及冷饮业务保持高于液态奶的增速。
②主要产品。报告期液态奶营收704亿元，同比减少6%，液态奶是公司最重要的产品，基本盘略承压。奶粉及奶制品营收328亿元，同比增长10%，奶粉及奶制品业务是公司最近10年增长最快的业务，构建了公司第二增长曲线，奶粉业务市占率行业第一。冷饮业务营收98亿元，同比增长13%，连续31年市占率第一，不过尚未恢复至2023年营收高峰107亿元。
③财报亮点及风险点。
（一）亮点：
1.盈利质量爆发。扣非净利润增长84%，扣非净利润率大幅提升4.4个百分点，比2023年扣非净利润率高点8%还多1个百分点，尽享龙头集中度提升及规模化优势，主业毛利率提升，产品结构调整及费用优化是主要原因。
2.奶粉业务成为第二增长曲线，市占率全国第一。婴幼儿奶粉从追赶者变成龙头，2025年奶粉收入328亿元，同比增长10%，而中国本土品牌飞鹤奶粉2025年整体营收181亿元，同比减少13%，伊利不断在蚕食飞鹤的市场，飞鹤的毛利率高达65%，远高于伊利的42%，伊利的价格优势成为营收增长的利器。
3.高端化和低温化双轮驱动。报告期高端产品金典，安慕希均推出创新产品，保持公司高端产品差异化优势，低温奶和乳酸菌饮料保持快速增长态势，报告期同比增长20%，40%；
4.高分红承诺锁定回报，持续回馈股东。报告期内公司累计每股派息1.38元，按4月30日股价27.46元计算，股息收益率5.03%，远超同期理财水平。公司上市30年来，仅在2007-2010年行业爆发三聚氰胺毒奶粉事件时暂停分红4年，分红金额从1996年的1254万元增长至2025年的87.29亿元，复合增长率25.32%，超过公司上市以来净利润22.16%的复合增长率。高股息不是加分项，是安全垫、是护城河、是持有信仰。
5.格局碾压，行业唯一量利双增的综合乳企。报告期，蒙牛营收822亿，同比减少7%，净利润15.5亿，同比增长14倍，主要是蒙牛2024年净利润只有1亿，营收是盈利的71%，但净利润只有伊利的13%，盈利能力已经不是一个量级。光明乳业2025年营收239亿，同比基本持平，但净利润竟然亏损1.5亿，行业整体比较困难。能跟伊利掰下手腕的也就是蒙牛和飞鹤，不过飞鹤2025年营收181亿，同比减少13%，净利润19亿，同比减少46%，市场份额不断被伊利蚕食。
（二）风险点
1.原奶价格反弹风险。2025年奶价低位是相对高毛利主因，2026-2027年若行业供给收缩，奶价回升，毛利率或回落2-3个百分点，压制利润空间，不过，伊利通过调整产品结构，增加高端高毛利产品占比能抵消负面影响。
2.液态奶基本盘增长乏力，价格战隐忧。2016年液态奶营收495亿，2025年营收704亿，9年复合增长率不到4%，低于GDP增速，常温奶总量接近天花板，2025年液态奶营收同比减少6%，若行业重启价格战，龙头难以独善其身，不过，目前液态奶价格已处于历史低位，加上消费者对伊利的品牌认知，口感认同，就我个人消费体验而言，我更喜欢伊利的金典产品，而对蒙牛的特伦苏就不太喜欢，蒙牛降价几块钱基本不会影响我的购买决策。
3.有息负债率持续偏高，财务安全有隐忧。伊利2015年有息负债率15.6%，2025年已经攀升到30.3%,不过公司倒是没有财富费用负担，财务费用基本为负数，2025年利息收入高达21.7亿元，伊利可能凭借高阶信用评级，从银行低息借贷，然后高息贷给上下游合作伙伴，赚取巨额利差，同时深度绑定产业链合作伙伴。如果消费持续走弱，或者行业出现类似三聚氰胺似的黑天鹅事件，公司资金链会出现巨大压力，公司为了这点利润而影响资金安全，是否值得，要打个问号。
4.国际化与新业务短期投入大，盈利弱。印尼等东南亚工厂还在投入期，奶酪等新业务尚处于培育期，报告期公司其他产品业务营收15.3亿，同比大增112%，但毛利率只有2%，短期会拉低整体的利润率。
5.消费复苏不及预期，竞争加剧。宏观大环境处于弱复苏的状态，友商在产品，渠道多角度发力，局部价格战，促销站或加剧。
④商业模式优秀：极优质的“刚需+快消+高现金流+高分红”模式。
1.必选刚需、永续生意：牛奶是每日必需，频率高，弱周期，没有突发黑天鹅情况下，经营业绩比大多数白酒更稳定。
2.现金流极强、回款无忧：几乎无坏账，经营性现金流长期高于净利润。自由现金流占营收的比例约10-15%。
3.全产业链闭环：上游控奶源（自给奶源及可控奶源占比60%以上），中游强生产、下游全覆盖，风险可控、成本可控，效率领先。
⑤护城河坚固：护城河持续拓宽中。
1.双寡头垄断格局稳固：CR2高达60%，价格战结束后，逐渐进入利润释放期。
2.品牌力强，全球乳业价值第一：产品渗透率高达92%，拥有金典、安慕希等超级大单品，溢价能力强。
3.渠道壁垒深：拥有500万+终端，乡镇基本全覆盖，新进入者很难复制。
4.产业链护城河显著：全球81个生产基地，15个研发中心，原奶及可控奶源自给率高达60%，单位成本比同行低15%–20%，下游直控终端，对经销商议价能力强。
5，研发与数智化护城河（新壁垒）。AI赋能研发及供应链，新品研发周期缩短，成本下降，功能乳品如舒化，同仁堂联名打开新的增长空间。
⑥企业文化与公司治理优秀
1.伊利的企业愿景是成为全球最值得信赖的健康食品提供者，以消费者为中心，提供最优质的产品和服务。
2.管理层稳定，不断追求卓越。公司董事长，总裁潘刚自1992年大学毕业即加入伊利，拥有三十多年的乳业行业经验，以潘刚为首的管理层，奉行长期主义，稳健经营，以消费者为中心，不激进、不跨界，专注乳业做深做透，长期坚持做对的事情，期望打造基业长青的伟大企业。
3.高管持股，与股东利益一致。潘刚出于对伊利长远发展前景的信心，持续以自有资金或借贷资金从二级市场购入公司股份，截至报告期，潘刚持有公司股份2.87亿股，与中小股东利益一致。
⑦增长动能强劲。
1.液态奶恢复增长。液态奶作为公司最大的产品类别，经过2024,2025两年的持续调整，预计2026年恢复正增长。
2.奶粉业务持续放量。婴幼儿奶粉市占率已达18.3%，稳居行业第一，凭借价格优势和品牌培育，婴幼儿奶粉将持续蚕食友商市场份额。成人奶粉连续11年市占率第一，奶粉业务有望保持双位数增长，成为第二增长曲线；
3.冷饮业务稳健增长。连续31年市占率第一，旺季动销强劲，2025年增速达13%，毛利率38%，高于液态奶，持续贡献利润增量；
4.低温奶，功能乳品爆发。中长期看，低温奶，乳酸菌饮料，低糖，高蛋白，药食同源等功能乳品增速达20-40%，毛利率普遍高于常温奶，将持续拉升利润率；
5.奶酪国产替代。国内奶酪渗透率仅2-3%，远低于欧美30%多的渗透率，B端餐饮，烘焙和C端零食双轮驱动，有望实现20%多的增速，成为新的高毛利增长点；
6.海外业务放量。印尼，越南，泰国等东南亚市场布局见效，复制中国常温奶，奶粉模式，海外收入占比未来10年有望提升到10%左右，对冲国内人口下行压力。
7.长期来看，伊利有望从乳业巨头到食品健康集团转型，利用AI赋能，供应链优化，新品迭代加速，可以尝试将乳业的供应链，渠道，品牌优势复制到更广阔的食品健康领域，与行业巨头雀巢拜一下手腕，打开长期增长空间；
8.产品提价，结构升级：伊利品牌心智强大，能抵抗通胀，每年可温和提价1.5%–2%，但遇到通缩，价格也有可能下调以刺激消费，未来10年，随着业务规模扩大，费用率持续下降，净利率有望稳步提升至12%–15%。
⑧当前价格与估值
1.估值处于历史极低区间：动态PE仅13倍，远低于长期中枢20–25倍的合理估值，预计未来10年营收可达到2000亿，净利润能达到300亿左右，给予25倍合理估值，市值可达到7500亿。
2.安全边际极高：向下空间有限，向上修复空间大。以26-27元建仓，是长期布局黄金点，赔率高，适合左侧建仓。
⑨收益率与配置价值高
1.估值修复叠加利润增长双击：未来10年潜在年化收益10%–15%，不输白酒。
2.分散行业配置风险：对冲白酒单一赛道波动，使得组合更稳、回撤更小。27元的伊利，是低估值+高股息+强壁垒+稳增长的“四好学生”，长期持有胜率极高、赔率极佳。
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