指数估值|美股四巨头财报全解析

META 26Q1业绩(美元)：建议：中性评级。虽然广告收入强劲，业绩超预期，但估值已将AI赋能的广告增长充分计入。且Meta处于战略转型关键期，超高资本支出将压制自由现金流，带来短期财务压力。还有AI投资回报缺乏清晰路径，加之监管逆风，风险回报已趋中性，建议观望。等待资本支出高峰期过后，自由现金流恢复增长时介入。业绩优点：1）广告业务强劲：收入550亿，同比+33%，好于预期。量价齐升（广告展示量同比+19%，广告单价同比+12%），主因AI驱动广告效率提升，广告精准投放能力显著增强，提升转化率。2）经营效率提升：调整后EPS为7.31美元，同比+14%，好于预期，显示公司盈利能力显著增强。主因通过自动化和AI工具，降低运营成本，提高人效。3）用户基础庞大：日活跃用户达35.6亿，同比+4%，特别是在新兴市场增长显著。作为全球最大的用户平台构成无可比拟的数据优势。业绩缺点：1）现实实验室业务不佳：收入4.02亿，同比-2%，且持续亏损。主因Quest销售疲软，但被AI眼镜强劲需求部分对冲。2）研发费用上涨：研发费用同比激增46%，主因AI基础设施及人才投入。增长驱动：1）指引乐观：26Q2收入指引，营收580-610亿，同比增长28-35%，中值595亿，显著好于预期560亿，显示业务增长势头强劲。2）广告业务现金牛：超越谷歌成全球最大广告平台，市场份额持续提升，在新兴市场的用户增长潜力巨大。AI推动广告回报率继续提升，为AI投资提供资金支持。3）个人超级智能战略：本季度发布首个超级智能模型Muse Spark，标志着公司在AI领域的重大突破。未来能为企业和个人客户提供AI工具和服务，加速AI商业化进程，创造新的收入来源。4）业务多元化：WhatsApp收费消息与订阅收入同比+74%，增长强劲。AI眼镜构建新硬件入口，持续渗透，初具规模。体现多元化变现潜力。潜在风险：1）资本支出巨大：26全年资本支出指引1250-1450亿，大幅上调100亿，反映公司在AI基础设施上的激进投资策略。短期盈利承压，侵蚀自由现金流。并且AI投资回报不确定，巨额资本支出能否带来预期回报存疑。2）监管风险加剧：全球数据隐私和反垄断监管持续压力，欧盟数字市场法案等新规可能限制商业模式。3）技术竞争加剧：谷歌、微软等巨头在AI领域的竞争白热化。

GOOGL 26Q1业绩(美元)：建议：买入评级。云业务63%增速、4,620亿积压订单、搜索量创新高，谷歌凭借全栈技术和AI变现能力，是整个AI投资周期中唯一同时展示"巨额投入"与"可验证收入转化"的巨头。但自由现金流大幅萎缩，2027年资本支出显著增加，一旦云增速边际放缓，市场对高资本支出的容忍度将急剧下降。不宜在高位一次性满仓，建议以分批建仓方式参与。业绩优点：1）搜索业务基本盘强劲：收入604亿，同比+19%。用户参与度、使用频率明显提升，查询量创历史新高。AI并未侵蚀搜索基本盘，谷歌仍保持94%市场份额。主因AI Mode等AI生成式搜索体验拉动，公司强调AI为搜索带来的是扩张性而非替代性效应，而且AI提升广告转化率，推动广告收入增长。2）谷歌云收入暴增：收入200亿，同比+63%，增速遥遥领先Azure、AWS。云业务经营利润率从17.8%跃升至32.9%，为高额投入提供坚实支撑。主因Gemini Enterprise客户数环比增长40%，AI模型产品收入同比暴增800%。3）订阅、平台及设备创纪录增长：收入124亿，同比+19%。付费订阅数3.5亿，YouTube和Google One为核心支柱，AI订阅持续驱动Google One增量升级。业绩缺点：1）YouTube广告乏力：收入99亿，同比+11%增速在行业大盘中表现偏弱，且连续数个季度不及预期，短视频变现与长视频版权竞争的叠加压力持续。2）谷歌网络持续萎缩：收入70亿，同比-4%。主因宏观经济波动及AI生成搜索体验形态转变，对长尾网站联盟广告形成挤压。增长驱动：1）云业务需求锁定：积压订单从2,400亿美元近乎翻倍至4,620亿美元，为2026-2028年增长提供极高可见性。且当前"计算资源严重受限"，若供给缺口持续，云业务存在提价空间，利润率短期仍有阶段性扩张机会。2）全栈AI技术壁垒：自研TPU、Axion CPU、Gemini 3.1系列模型等构建了行业最全的AI算力方案，形成生态协同，是竞争对手无法复制的结构性优势。而且AI订阅变现空间巨大，3.5亿付费基础为AI功能向上转化提供天然流量池。3）TPU开辟新收入来源：TPU需求激增，首次对外直销TPU硬件，大部分收入将于2027年确认，助于实现更大规模经济。4）Waymo加速扩张：每周全自动驾驶突破50万次，今年已新增6个城市，业务覆盖美国11个主要大都市，Q1完成160亿美元外部融资，估值达1,260亿。潜在风险：1）资本开支显著增加：资本支出指引，2026全年1,800亿-1,900亿，进一步上调，且预计2027年显著增加。Q1自由现金流仅101亿美元，同比近乎腰斩，大幅挤压自由现金流。大量新增基础设施将逐季纳入折旧，对利润压制将更加明显。2）竞争格局复杂：谷歌同时是Anthropic和SpaceX的主要投资方，但这两家公司均已演变为直接竞品，利益格局日趋复杂。

AMZN 26Q1业绩(美元)：建议：中性评级。业绩大超预期，验证了"电商现金牛+AWS AI高增+广告爆发"的三重驱动，是公司长期价值的压舱石。但巨额资本支出导致自由现金流的大幅缩减，引发市场对未来回报的担忧。AI业务虽然增长迅速，但何时能转化为可持续自由现金流目前仍是未知数。且估值已反映未来高增长的强烈预期，安全边际有限。建议观望，投资者需等待更明确的自由现金流改善信号，AI投入兑现出现拐点。业绩优点：1）AWS业务显著加速：收入376亿，同比+28%，好于预期。主因AI推理需求爆发，客户从试验转向大规模部署，客户支出环比+170%，AI服务年化营收超150亿，收入占比提升至30%+，表明亚马逊成功将AI需求转化为实际的业务增长。2）广告业务持续强劲：收入172亿，同比+24%，好于预期。主因电商平台广告投放增加、Prime Video广告加载率提高、AI提升广告转化率。3）第三方卖家服务稳健：收入 416亿，同比+14%，好于预期。主因电商领域拥有巨大规模和市场份额，推动强劲的电商销售和更高的商品交易总额（GMV）。业绩缺点：1）盈利下滑：调整后EPS为1.56美元，低于预期，显示出核心业务的盈利能力面临成本压力。增长驱动：1）指引乐观：26Q2指引，收入940亿至1990亿，同比增长16%至19%，好于预期。营业利润200亿至240亿，同比增长4%至25%，好于预期。2）全球电商渗透：北美电商增速12-14%，利润改善。国际电商增速8-10%，欧洲市场转盈。主因物流效率优化，履约成本下降，球供应链韧性提升。3）AI商业化加速：企业AI预算从1%提升至10%+，26年AWS AI收入预计突破1000亿。并且拥有自研芯片（Trainium）、AI平台（Bedrock）、AI应用（Amazon Q），形成完整生态系统。自研芯片年化营收达200亿美元，不仅能降低对英伟达的依赖，优化自身成本，未来还可能对外销售，成为新收入来源。4）强大客户黏性：AWS积压订单高达3640亿美元，表明未来收入可见度高。Anthropic新协议贡献超1000亿美元。受益于企业级云服务安全合规优势。潜在风险：1）巨额资本支出：26全年资本支出指引维持在2000亿，高于预期。过去12个月自由现金流降至12亿，凸显巨大财务压力。如果客户对AI服务采纳速度不及预期，庞大资本支出将导致产能过剩，进而对利润率造成重大压力。2）供应链和成本压力：地缘政治导致全球供应链和数据中心布局风险。以及内存芯片成本飙升，带来供应波动和产能限制。3）激烈市场竞争：云计算领域面临微软、谷歌的激烈竞争；在广告领域则与谷歌、Meta直接竞争。

MSFT FY26Q3业绩(美元)：建议：买入评级。AI商业化和云业务表现卓越，Azure增速逆势反转。AI变现路径日趋清晰，Copilot将提供多年持续增长动力。不过指引保守，资本支出上修，毛利率处于多年低位，短期面临盈利下降和消费业务疲软压力。综合当前偏低的估值水平、企业级AI需求爆发、微软生态优势、Copilot变现加速，建议持"逢低买入"的操作策略。业绩优点：1）智能云业务高增长：收入347亿，同比+30%。Azure同比+39%，逆转过去减速趋势。剩余履约义务飙升至6270亿，同比+99%，未来收入可见性极高。AI业务年化收入突破370亿，同比+123%，主因AI需求爆发，企业加速云迁移。2）生产力与业务流程加速：收入350亿，同比+17%。M365 Copilot付费席位突破2000万，净新增席位同比+250%，大客户拓展显著。Copilot大规模商业化落地加速，AI功能推动价格上涨，企业愿意为AI功能支付溢价。业绩缺点：1）个人计算业务逆风：收入132亿，同比-1%。传统软件业务面临结构性压力，缺乏明显增长催化剂。因为基于席位的软件授权模式面临"AI吞噬软件"的长期隐忧。而游戏业务转型，Xbox硬件销售下滑，Windows OEM收入疲软。2）毛利率承压：毛利率68%，同比下降1pct，为2022年来新低。主因数据中心相关折旧成本增加，部分被效率提升所抵消。云毛利率66%，同样因AI投资增加而持续拖累利润率。增长驱动：1）AI生态护城河：Copilot + Azure + Microsoft 365形成生态闭环，Copilot月活1亿用户，叠加企业AI预算持续增长，深化价值变现。而且Copilot定价从纯席位向"使用量+席位"双模式转变，可更精准捕捉AI对客户的实际价值。2）AI算力供给缺口：2026全年的算力供给仍是瓶颈，供不应求的市场格局意味着价格和用量仍有持续上修空间。而且企业客户粘性强，98%财富500强使用微软云，远程亚马逊的80%。3）自研芯片优化成本结构：Maia 200和Cobalt芯片可降低对第三方GPU的完全依赖，优化长期基础设施成本。潜在风险：1）指引保守：26财年Q4指引，收入中点873亿，低于预期。经营利润率约44%，低于预期的44.6%。2）资本支出膨胀：2026财年全年资本支出指引从1750亿上调至1900亿，同比+61%，一旦AI需求增长放缓，资产回报率将遭受重大打击。3）OpenAI依赖：因为微软对OpenAI高度依赖的历史包袱，市场将Azure增长归因于OpenAI，是业务的结构性弱点。4）竞争加剧：AWS、谷歌云价格战压缩云业务利润率。