一、业绩数据对比：冰火两重天，高德美逆势大增
（一）高德美：逆势高增长，三大业务全线爆发
（数据口径：固定汇率，美元）
•2025 全年业绩集团净销售额 52.07 亿美元（约合人民币360亿元），固定汇率同比增长 17.7%；核心 EBITDA 达 12.11 亿美元，同比增长 18.9%。三大业务板块全面增长：注射美学业务：25.72 亿美元，同比增长 11.5%；其中，神经调节剂（Neuromodulators）净销售额为14.71亿美元，按固定汇率计算同比增长14.3%；填充剂与生物刺激剂（Fillers & Biostimulators，主要是瑞蓝玻尿酸和塑然雅PLLA产品）净销售额为11.01亿美元，按固定汇率计算同比增长8.0%。相比较而言，玻尿酸业务实际也是相对承压的。专业护肤业务：14.49 亿美元，同比增长 9.3%。皮肤治疗业务：11.85 亿美元，同比暴涨 50.2%，成为核心增长引擎，得益于Nemluvio（奈莫利珠单抗，nemolizumab），一款IL-31受体拮抗剂，用于治疗结节性痒疹和特应性皮炎。鉴于其表现远高于预期，高德美已经将Nemluvio的峰值销售额，从原先的超过20亿美元提升至超过40亿美元。
•2026 年第一季度业绩集团净销售额14.73 亿美元，固定汇率同比增长 25.5%，增速进一步提升。三大板块延续增长态势：注射美学同比 + 13.1%、专业护肤同比 + 17%、皮肤治疗业务同比飙升 71.3%，增长势能持续释放。
•2026 年全年业绩指引
公司确认2026年全年指引不变：预计净销售额按固定汇率同比增长17%—20%，核心EBITDA利润率约为26%；并对应对动荡环境充满信心。
（二）国内医美企业：全面承压，营收利润双下滑
（数据口径：人民币，同比增速）
1. 爱美客
•2025 全年：营业总收入 24.53 亿元，同比下滑18.94%；归母净利润 12.91 亿元，同比下滑 34.05%；综合毛利率 92.70%，同比下降 1.94 个百分点；核心产品溶液类注射收入 12.65 亿元，同比下滑 27.48%，凝胶类注射收入 8.90 亿元，同比下滑 26.82%。冻干粉类（AestheFill等）：营收2.08亿元（新增）｜ASP约1381元/支。
•2026 Q1：营业总收入 6.34 亿元，同比下滑4.48%；归母净利润 2.98 亿元，同比下滑 32.79%，业绩承压态势未改。
2. 华熙生物
•2025 全年：营业总收入 41.99 亿元，同比下滑21.8%；归母净利润 2.912亿元，同比增长 67.6%；分业务看，2025年原料业务实现收入12.10亿元（-2.2%）；医疗终端业务实现收入13.69亿元（-4.9%），其中，2025年皮肤类医疗产品实现收入9.38亿元（-12.6%）；皮肤科学创新转化业务实现收入14.87亿元（-42.1%）；营养科学创新转化业务实现收入1.08亿元（+31.2%）。
3. 昊海生科
•2025 全年：营业总收入 24.73 亿元，同比下滑8.33%；归母净利润 2.51 亿元，同比下滑 40.3%；医美与创面护理板块收入10.40 亿元，同比下滑12.97%。
•2026 Q1：营业总收入 5.71 亿元，同比下滑7.62%，延续下滑趋势。
4. 华东医药（医美板块）
•2025 全年：医美板块合计营收18.26亿元，同比下降21.50%。国内医美业务欣可丽中国全年实现营业收入7.80亿元，同比下降31.50%。海外医美业务Sinclair 实现销售收入约9.58亿元，同比下降 0.95%。
•2026 Q1：医美业务一季度营收3.61亿元，同比下降30.38%。
5. 朗姿股份（医美机构业务）
•2025 全年：期末拥有 43 家医疗美容机构，涵盖米兰柏羽、晶肤医美、韩辰医美等品牌，医美业务收入 30.26 亿元，同比增长 3.27%，毛利率55.80%。从细分产品看，非手术类轻医美业务营收26.68亿元，占比达 88%，同比增长6.84%，是医美业务增长的核心动力。医疗美容机构数量增至43家（综合医院13家，门诊部及诊所30家），米兰柏羽品牌实现营收15.68亿元，占医美总营收的51.83%。
6. 锦波生物
•锦波生物 2025 年实现营业收入 15.95 亿元，同比增长 10.57%，归母净利润 6.51 亿元，同比下降 11.08%，呈现增收不增利态势。收入结构仍以高毛利医疗器械（重组胶原蛋白植入剂，代表产品薇旖美）为主，占比约 80%，但占比同比有所回落；功能性护肤品业务高速增长，上半年收入同比大增 152.39%，全年占比提升至约 15%，成为第二增长曲线；原材料及其他业务占比约 5%，增速平稳。
7. 巨子生物
•巨子生物 2025 年实现营业收入 55.19 亿元，同比微降 0.4%；归母净利润 19.15 亿元，同比下滑 7.2%，为上市以来首次营收与净利润双降。收入结构高度集中于专业皮肤护理产品（占比 99.6%），其中功效性护肤品 43.37 亿元，同比 + 0.8%，占比 78.6%，医用敷料 11.60 亿元，同比 - 4.8%，占比 21.0%。利润承压主因是医用敷料主动渠道管控、重组胶原蛋白赛道竞争加剧、终端价格承压，叠加销售费用攀升（20.56 亿元，占比 37%）、毛利率回落至 80.3%（同比 - 1.8pct）。
小结：
2025 年至 2026 年第一季度，国内医美上游耗材企业、下游机构普遍出现营收下滑、利润大幅承压、毛利率走低的困境，行业进入深度调整期；反观高德美实现全年、季度双阶段高速增长，与国内医美行业形成极致反差。
二、核心差异深度分析：模式不同，注定增长轨迹分化
（一）业务结构：全皮肤科平台 VS 单一耗材依赖
•高德美：三大板块协同，构建全场景皮肤生态高德美打造注射美学 + 专业护肤+ 皮肤治疗完整皮肤科平台，三大业务形成互补，具备极强抗周期能力。其中皮肤治疗（皮肤创新药）属于医疗刚需业务，在医美可选消费疲软时，成为业绩稳定器，2025 年、2026Q1 均实现翻倍级增长，完美对冲周期波动，同时覆盖皮肤病患者、医美消费者、日常护肤人群，客群场景无死角。
•国内医美企业：产品结构极度单一，抗风险能力极弱国内头部医美企业高度依赖玻尿酸、胶原蛋白类填充耗材，爱美客、华熙生物、昊海生科核心医美收入 70% 以上集中于玻尿酸类填充类产品，华东医药医美业务过度依赖单一爆款伊妍仕（PCL微球）。产品同质化严重，行业供给过剩，一旦陷入价格战，业绩直接遭遇冲击，无第二增长曲线对冲风险。
（二）增长驱动：创新研发驱动 VS 流量营销驱动
•高德美：创新生物制剂 + 临床专利构筑核心壁垒高德美坚持研发投入，2025 年研发费用率超 21%，依托持续创新推出奈莫利珠单抗、新型肉毒毒素等核心产品，形成独家专利与临床数据壁垒；同时搭建全球医生学术教育体系，以专业学术建立医生信任与处方壁垒，产品依托临床价值实现自然增长，不受流量周期影响。
•国内医美企业：单一爆款 + 渠道营销，增长不可持续国内企业普遍采用 “单一爆款 + 流量营销” 模式，核心收入依赖单个产品，研发费用率普遍较低，产品多为微创新或仿制，无核心技术壁垒；业绩增长过度依赖渠道返利、直播种草、广告投放，销售费用率居高不下，获客成本持续攀升，消费者忠诚度极低，行业内卷加剧直接导致业绩下滑。
（三）商业模式：全球化分散风险 VS 单一市场内卷
•高德美：全球化布局 + 学术处方模式高德美业务覆盖全球主流市场，美国、中国、欧洲等区域均衡发展，单一市场波动不会影响整体业绩；同时产品以医生处方销售为主，价格体系稳定，不受电商、价格战冲击，商业模式具备长期稳定性。高德美 2025 年全球净销售额 52.07 亿美元，收入地区结构分为美国与国际两大板块：美国市场 22.31 亿美元，占比 42.9%，同比大增 23.3%，为增长核心引擎；国际市场 29.76 亿美元，占比 57.1%，同比 + 13.8%。2026 年一季度延续高增，2026Q1 高德美美国市场收入约 6.1 亿美元，同比 + 41.5%，领跑全球各区域，主要由皮肤治疗产品 Nemluvio（美国贡献其绝大部分销售额）、肉毒毒素及 Alastin 护肤品牌驱动，国际市场则受益于注射美学与皮肤科护肤的双位数增长。
•国内医美企业：单一市场 + 渠道内卷，陷入恶性竞争国内医美企业几乎100% 依赖国内市场，在消费需求放缓、行业供给增加的双重压力下，陷入渠道争夺、价格比拼、营销内卷的恶性竞争；销售渠道以医美机构、电商为主，同质化竞争导致企业利润持续被挤压，盈利空间不断收窄。
三、启示：回归医疗本质，重构长期增长逻辑
国内医美行业集体下滑，并非单纯消费周期影响，而是产品结构单一、创新能力不足、过度依赖营销、行业内卷加剧的结构性问题集中爆发；高德美逆势增长，本质是平台化布局、研发创新驱动、全球化抗风险、学术化筑壁垒的长期主义模式胜利，是医疗本质回归的必然结果。
行业核心启示
1.长期增长核心是皮肤科全平台能力，而非单一耗材医美企业需跳出玻尿酸、填充类耗材的单一赛道局限，向皮肤治疗、专业护肤、再生医学等领域延伸，打造多业务协同的皮肤科平台，构建抗周期的业务矩阵，摆脱单一产品依赖。
2.真正的壁垒来自创新与临床，而非流量与渠道医美属于医疗行业，而非单纯消费行业，临床数据、专利技术、医生专业认可才是核心壁垒。企业需加大研发投入，聚焦原创技术与创新产品，从 “营销驱动” 彻底转向 “医学驱动”。
3.抗周期关键是业务多元化与全球化布局单一市场、单一产品模式抗风险能力极差，头部企业可逐步推进全球化拓展，分散国内市场波动风险；同时丰富业务品类，实现刚需医疗与可选消费业务互补，提升行业周期穿越能力。
4.行业正式从营销红利转向研发与医学红利过去依赖流量、渠道、营销的行业红利期已结束，随着监管趋严、消费者理性化、行业供给出清，未来只有具备核心研发能力、临床学术实力、全平台布局的企业，才能在行业洗牌中脱颖而出，实现长期可持续发展。
数据来源：高德美 2025 财年年度报告、2026 年第一季度财报；爱美客、华熙生物、昊海生科、华东医药、朗姿股份 2025 年年度报告、2026 年第一季度报告，所有数据均来自上市公司官方公告，真实可溯源。
免责声明：本文仅作行业研究分析，不构成任何投资建议，行业发展受多重因素影响，需理性看待行业波动与企业发展。
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